11月6日石头科技出席了我们组织的2026年度投资峰会，就市场关注的经营近况及发展战略等问题做了分享，综合来看：1）随着国补政策的调整，Q4公司开展价格补贴但比例缩小，活水版方案使公司在产品和价格的布局上都更灵活地应对压力；2）海外业务相对稳定，Q4营收有望延续前三季度的趋势；3）割草机器人预计明年在海外开售，打造第二成长曲线。国内价格补贴带来的利润压力或于25Q4改善，明年扫地机和割草机器人的出海稳步推进，我们看好明年公司的经营边际改善的确定性，维持“买入”评级。
　　核心亮点：
　　1、Q4继续开展价格补贴但比例缩小，且活水洗地新品有望缓解补贴压力。今年6月以来扫地机、洗地机多个省市相继暂停以旧换新补贴或调整补贴规则，为避免上述政策调整对国内动销产生拖累，公司随即推出价格补贴。25Q4公司将继续开展价格补贴。但双十一前夕公司推出新品P20活水版，填补了公司在活水洗地机领域的产品空白。凭借新品效应，我们认为双十一期间公司动销压力有望缓解，进而减轻价格补贴对利润的影响。
　　2、双十一开门红阶段线上动销表现优于整体。根据奥维云网数据，25w41-w44（10.6-11.2）期间扫地机线上整体GMV同比-39.64%，石头的线上GMV同比-25.38%；洗地机线上整体GMV同比-24.35%，石头的线上GMV同比+164.8%。石头扫地机、洗地机的表现均优于整体。
　　3、割草机器人将于明年开售，有望打造新成长曲线。9月德国IFA展会期间，针对欧洲市场公司推出了旗下首款智能割草机RockMow和RockNeo，其中新品RockMowZ1搭载四轮独立驱动系统，轻松应对80%的陡坡地形，SentisphereAI环境感知系统融合了激光雷达、RGB摄像头和超声波传感器，能精准识别边界线并避开庭院中的儿童、宠物、园艺工具等障碍物。公司将于明年正式在欧洲开售。依靠品牌和渠道协同，我们认为明年割草机器人有望成为继洗地机之后的营收新增长点。
　　盈利预测与估值
　　我们维持25-27年归母净利润为16.82、23.85亿元、28.01亿元，对应EPS为6.49、9.21、10.81元。Wind可比公司26年一致预期PE为19倍，公司经营短期或继续承压，但明年有望迎来边际改善，利润增长有弹性，给予公司26年25倍目标PE，维持目标价为230.25元，维持“买入”。
　　风险提示：经济下行风险；市场竞争加剧风险；新品不及预期风险。

　　事件：公司发布25年三季报，25年前三季度实现营业总收入120.66亿元，同比增长72.22%；归属母公司股东的净利润10.38亿元，同比下降29.51%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润8.35亿元，同比下降29.63%。
　　Q3内、外销高增长延续，洗地机业务开启第二增长曲线。公司Q3单季度实现营业收入41.63亿元，同比增长60.71%；归母净利润3.60亿元，同比增长2.51%；扣非归母净利润3.35亿元，同比增长3.05%。公司三季度收入大幅增长，业绩呈上升趋势，其中内销业务延续高速成长，海外业务伴随公司品牌建设，以及全价格带产品布局的不断完善，海外市场亦实现稳定增长。公司在洗地机业务持续深耕发力，国内市场份额第二，且市场份额仍在持续提升，产品端陆续推出A30ProSteam及其五合一版等新品，打造新一增长曲线。
　　短期盈利承压，后续有望迎来拐点向上。公司25年前三季度毛利率43.73%，同比下降10.13pct，Q3毛利率42.15，同比下降11.80pct，主要由于国补暂停，公司推出自补，短期影响产品毛利率。公司25年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为26.36%、2.57%、8.52%、-1.48%，同比变动+4.05、-0.32、-0.62、+0.17pct，其中Q3销售费用率24.39%，同比下降1.79pct，伴随公司新业务持续向好以及优质的费用管控能力，后续有望迎来盈利能力拐点向上。
　　盈利预测与投资建议：
　　预计2025-2027年营业总收入分别为185.42、229.27、283.12亿元，同比增速分别为55.23%、23.65%、23.49%；归母净利润分别为16.16、22.35、28.13亿元，同比增速分别为-18.27%、38.34%、25.87%，对应25-27年PE分别为25X、18X、14X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险。

　　事件
　　2025年10月30日晚，公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现营业收入120.7亿元（同比+72.2%，下同），归母净利润10.4亿元（-29.5%），扣非归母净利润8.3亿元（-29.6%）。单2025Q3实现营业收入41.6亿元（+60.7%），归母净利润3.6亿元（+2.5%），扣非归母净利润3.35亿元（+3.1%）。
　　扫地机份额稳固、仍有增量拓展空间，洗地机持续出海中，收入高增
　　扫地机：根据奥维数据与卖家精灵数据显示，25Q3公司（1）内销：线上销额同比+69.7%，市占率为28.5%，同比+2.9pcts，位列第二。（2）欧洲亚马逊：主要国家和地区销额同比+114.6%，德国/法国/西班牙/意大利/英国销额分别同比+105%/+104%/+91%/+264%/+87%，市占率分列第一/第二/第一/第二/第二，其中西/意/英份额环比分别+5/+8/+4pcts；（3）北美亚马逊：主要国家和地区销额同比+45.8%，美国/加拿大分别同比+47.4%/+20.8%，市占率分列第一/第二；（4）其他地区亚马逊：墨西哥/日本的销额分别同比+847.8%/+2.4%，市占率分别为12.1%/16.8%。公司优势地区份额稳固，同时在意西墨日等增量市场有较好表现。
　　洗地机：根据奥维数据与卖家精灵数据，25Q3公司（1）内销：线上销额同比+1227.4%，市占率23.8%（同比+21.1pcts），位列第二。（2）欧洲亚马逊：主要国家和地区销额同比+118.6%，德国/西班牙/意大利销额分别同比+57%/+5228%/+977%，市占率环比分别+3.3/+1.8/+3.3pcts；（3）北美亚马逊：主要国家和地区销额环比+532%，美国/加拿大分别销额环比+69.7%/+110.4%，美国市占率环比+5.7pcts；（4）其他地区亚马逊：日本/墨西哥销额环比分别+219%/+141%，市占率分列第一/第三。公司洗地机品类内销逐渐站稳Top2，海外预计复用扫地机品牌＆渠道力，持续完成铺货。
　　扣非净利率环比改善2.3pcts，主系费用率环比优化
　　2025Q3公司扣非净利率8.0%，环比+2.3pcts，盈利能力结束四个季度下滑，拆分看：（1）销售费率环比-2.7pcts，我们预计主系内销国补拉动需求下，公司适当收缩投放；叠加海外市场品牌效应逐步显现，提升了营销效率。（2）研发/管理费率环比分别-1.1/-1.0pcts，预计主系洗衣机业务持续减亏；（3）毛利率：2025Q3公司同口径追溯调整后毛利率42.1%，环比-1.7pcts，预计主系洗地机在低毛利国内市场快速增长所致。
　　投资建议：我们看好公司扫地机主业在海内外Q4大促持续保持引领，同时洗地机海外放量、规模效应下盈利能力持续提升，洗衣机进一步提质增效。当前国内国补有所退坡，我们下调盈利预测，预计25-27年公司归母净利润为16.0/25.3/33.9亿元（前值为19.8/29.5/37.2亿元），对应动态PE为26.4x/16.8x/12.5x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨、自有品牌增长不及预期、海外市场扩张不及预期风险等。

　　营收延续高增态势，实行自补利润承压
　　2025Q3公司毛利率同减12pct至42.15%，主要系公司推行自补策略以平滑国补退坡影响，叠加低毛利洗地机产品销售占比提升所致；销售/管理/研发费用率分别同减2pct/2pct/1pct至24.39%/2.01%/8.23%，公司强化费控成效明显；净利率同减5pct至8.65%，降幅收窄。2025Q1-Q3公司经营性现金流净额同减200%至-10.60亿元，主要系销售规模扩大与渠道结构调整下备货增加所致。
　　产品心智不断增强，持续推新贡献增量
　　分产品来看，2025Q3公司扫地机业务收入同增40%，推出G30系列产品覆盖全价格带，在海内外高端市场份额持续提升，产品矩阵进一步丰富；洗地机业务自2024年起发力，营收持续翻倍增长，截至目前市占率已稳步提升至20%+，新品A30Pro与A30ProSteam搭载蒸汽功能，推出后迅速赢得消费者心智，领跑同业；此外，公司全新推出智能割草机，经展会亮相后收获大量关注，未来重点拓展欧洲市场，预计将为公司带来全新增长动能。
　　现有市场巩固优势，新兴市场加速拓展
　　分市场来看，2025Q3公司国内市场营收实现翻倍增长，双11初期在去年同期高基数下GMV实现超30-40%增长，迎来开门红；海外市场营收同增约50%，公司在北欧、亚太已有优势市场持续保持领先地位，法国、意大利等西南欧拓市取得明显进展，日本、泰国等亚太地区市占率首次突破20%，北美市场份额在政策阴霾下再创新高。随着产品研发创新与海外市场拓展，公司未来业绩有望延续增长态势。
　　盈利预测
　　公司是中国家居智能清洁设备领先企业，扫地机市场份额持续领跑，洗地机加速拓市，全新切入割草机高景气细分赛道，未来业绩有望持续提升。根据2025年三季报，我们预计2025-2027年EPS分别为6.65/9.15/11.39元，当前股价对应PE分别为24/17/14倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险，行业竞争加剧风险，国际政策不确定性，新品推广不及预期，市场拓展不及预期等。

　　公司业绩不及预期。石头科技2025Q1-3实现营业收入120.66亿元，同比增长72%；实现归母净利润10.38亿元，同比下降30%；实现扣非归母净利润8.35亿元，同比下降30%。其中，Q3单季度公司实现营业收入41.63亿元，同比增长61%；实现归母净利润3.60亿元，同比增长3%；实现扣非归母净利润3.35亿元，同比增长3%。公司收入业绩不及预期，主要原因为公司内销受到一定自补影响，毛利率净利率有一定调整，外销欧洲渠道调整基本到位，北美仍受到一定关税影响，但预计环比有所改善，公司向美国销售的产品能够基本完成从越南发货，应对关税变化具备一定灵活性。
　　内销受到一定自补影响，外销稳定增长。扫地机业务方面，公司内销在国补刺激下延续高速增长，根据奥维云网数据，2025年7/8/9月扫地机行业线上销额分别同比增长54%/88%/26%，石头科技份额分别达到24.8%/31.6%/27.6%，公司P系列站稳高性价比价位段份额，并推出机械臂等多款新品引领行业前沿方向，但国家补贴在三季度有一定退坡，公司通过自补的形式进行衔接，带动份额持续提升。外销方面，公司欧洲、亚太市场保持快速增长，净利率相对稳定，欧洲切换至自营、产品策略进行积极调整，订单端快速放量，亚太经销渠道继续保持高利润率，北美仍受到一定关税及政策扰动，但环比有所改善，公司在北美市场，通过在Amazon、HomeDepot、Target、Bestbuy、Costco等线上平台开设线上品牌专卖店，通过线下门店和SKU数量的拓展，实现了口碑与销量的双增长，线下市场开始加速贡献收入业绩。
　　洗地机业务已成为第二成长曲线，割草机等新业务有望高效展现成绩。洗地机业务方面，公司经历三个季度的研发创新、快速增长，在2025年进入收获期，公司洗地机线上份额在2025年7/8/9月分别达到了20.3%/26.7%/23.3%，A30系列快速推出通过多个SKU进行多价位段布局。洗衣机业务保留基本研发和售后，销售投入进行收缩；割草机在IFA展上进行新品类推出，目前欧洲市场进行渠道布局和经销商合作，有望高效展现成绩。
　　盈利预测与投资评级。公司外销表现强劲，内销增长多价格带覆盖，海外渠道调整基本到位，但年内受到自补影响，我们下调25-27年盈利预测分别为17.02/22.86/27.36亿元（前值为20.2/24.1/28.8亿元），同比分别-14%/+34%/+20%，对应当前市盈率分别为25/19/15倍，公司扫地机领域品牌力+产品力显著领先，海外市场空间广阔，维持”买入“投资评级。
　　风险提示：关税政策调整风险，原材料价格波动风险，国际海运费用波动风险。

　　投资要点：
　　事件：25Q1-Q3公司实现营收120.66亿元，同比+72.22%；归母净利润10.38亿元，同比-29.51%；扣非归母净利润8.35亿元，同比-29.63%；毛利率43.73%，同比-10.14pct；归母净利率8.60%，同比-12.41pct；扣非归母净利率6.92%，同比-10.01pct。25Q3公司实现营收41.63亿元，同比+60.71%；归母净利润3.60亿元，同比+2.51%；扣非归母净利润3.35亿元，同比+3.05%；毛利率42.15%，同比-11.80pct；归母净利率8.65%，同比-4.91pct；扣非归母净利率8.04%，同比-4.50pct。
　　25Q3营收延续良好增势。内销方面，我们预计25Q3公司内销延续高增，据AVC数据统计，25Q3公司扫地机/洗地机线上销额同比分别+69.69%/+1227.61%，线上份额为28.46%/23.80%，线上销额份额位列第二/第二。外销方面，公司扫地机全价格带持续扩张，我们预计25Q3公司外销继续保持高增。
　　国内自补影响下25Q3业绩短期承压，扣非归母净利率环比改善。25Q3公司期间费用改善明显，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.78/-1.78/-0.67/-0.36pct，但毛利率同比大幅下降拖累盈利能力，或主要系25Q3国内国补退坡后公司采取自补所致，此外，新业务短期盈利压力及美国贸易税也对公司25Q3业绩有所拖累。
　　盈利预测与投资建议：2025年以来公司延续2024年积极的经营策略，丰富产品矩阵和价格矩阵，收入持续高增，盈利有望修复。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为6.30/9.43/12.29元，10月31日收盘价对应PE为25.9/17.3/13.3X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、国际地缘冲突、海外需求疲软

　　事件：公司发布2025年三季报。公司25Q1-3实现营业收入120.7亿元，同比+72.2%；归母净利润为10.4亿元，同比-29.5%；扣非归母净利润为8.3亿元，同比-29.6%。其中25Q3单季度实现营业收入41.6亿元，同比+60.7%；归母净利润3.6亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润3.3亿元，同比+3.0%。
　　国内扫地机行业增长势头良好，海外产品渠道品牌建设全面发力、销量快速提升。国内：扫地机行业持续增长，推动公司国内收入增加。海外：持续推动品牌建设，完善产品全价格带布局，拓展新市场，触达新用户，产品销量规模同比显著提升。
　　净利率下滑幅度收窄。1）毛利率：25Q1-3公司毛利率43.7%，同比-10.1pct；其中Q3毛利率42.1%，同比-11.8pct。2）费率端：25Q1-3销售/管理/研发/财务费率分别为26.4%/2.6%/8.5%/-1.5%，同比变动+4.0pct/-0.8pct/-0.6pct/+0.2pct；其中25Q3同比变动-1.8pct/-1.8pct/-0.7pct/-0.4pct。3）净利率：25Q1-3净利率为8.6%，同比-12.4pct，其中25Q3净利率为8.7%，同比-4.9pct。
　　盈利预测与投资建议：考虑到公司采取了较为积极的市场策略，收入获得高速增长同时利润下滑幅度较大，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.1/21.8/28.8亿元，同比-23.6%/+44.4%/+31.9%，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、新品开拓不及预期。

　　事件：公司发布2025年中报。公司25H1实现营业收入79亿元，同比+79%；归母净利润为6.8亿元，同比-39.5%；扣非归母净利润为5.0亿元，同比-42%。其中25Q2单季度实现营业收入44.8亿元，同比+73.8%；归母净利润4.1亿元，同比-43.2%；扣非归母净利润2.6亿元，同比-50.3%。
　　国内受益于以旧换新补贴政策，海外产品渠道品牌建设全面发力、市占率提升明显。国内：受益于家电行业以旧换新补贴政策刺激，持续增长。海外：持续推动品牌建设，精细化渠道布局、营销策略，完善产品全价格带布局，拓展新市场，触达新用户，产品销量规模及市场占有率显著提升。
　　净利率呈环比修复趋势。1）毛利率：25H1公司毛利率44.6%，同比-9.3pct；其中Q2毛利率43.9%，同比-8.0pct，下滑主要系公司产品结构丰富、价格矩阵拓展，以及关税政策变化导致营业成本增加，
　　但季度下滑幅度有所收窄。2）费率端：25H1销售/管理/研发/财务费率分别为27.4%/2.9%/8.7%/-1.8%，同比变动+7.3pct/-0.2pct/-0.6pct/+0.5pct；其中25Q2同比变动+7.6pct/-0.2pct/+1.0pct/+1.9pct。销售费用率提升较多主要系公司提高自营渠道建设投入，增加品牌建设和市场推广。3）净利率：25H1净利率为8.6%，同比-16.8pct，其中25Q2净利率为9.2%，同比-18.9pct，环比+1.4%，利润率呈现修复趋势。
　　盈利预测与投资建议。考虑到公司上半年采取了较为积极的市场策略，收入获得高速增长同时利润下滑幅度较大，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.0/28.1/36.1亿元，同比-8.9%/+56.0%/+28.5%，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、新品开拓不及预期。

　　投资要点：
　　事件：25H1年公司实现营收79.03亿元，同比+78.96%；归母净利润6.78亿元，同比-39.55%；扣非归母净利润5.00亿元，同比-41.96%；毛利率44.56%，同比-9.25pct；归母净利率8.57%，同比-16.81pct；扣非归母净利率6.32%，同比-13.17pct。25Q2公司实现营收44.75亿元，同比+73.78%；归母净利润4.10亿元，同比-43.21%；扣非归母净利润2.58亿元，同比-50.30%；毛利率43.86%，同比-8.03pct；归母净利率9.16%，同比-18.87pct；扣非归母净利率5.77%，同比-14.40pct。
　　25Q2内外延续高增。内销方面，预计25Q2公司内销延续高增，据AVC数据统计，25Q2公司扫地机/洗地机/洗烘一体机线上销额同比分别+51.3%/+954.5%/+155.2%，线上份额为30.0%/23.2%/2.0%。25Q2公司扫地机线上份额位列第一、洗地机线上份额跻身第二。外销方面，公司扫地机全价格带持续扩张，预计25Q2公司外销高增，因关税影响，欧洲与亚太地区增速快于北美地区。
　　后续盈利展望积极。费用端看，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率同比+7.57/-0.21/+1.01/+1.89pct。25Q2公司净利率同比降幅较大，主要系：一是去年同期高基数，24Q2公司净利率为28.0%；二是美国贸易关税仍有影响；三是25Q2大促期间加大投放，尤其对洗地机业务投放力度加大。展望后市，我们认为公司盈利能力有望修复，理由在于：一是新业务有望减亏，25Q2洗地机业务规模已较为可观且洗衣机业务已优化调整，后续新业务盈利水平有望改善；二是新品周期开启，预计公司将推出活水洗地扫地机产品，前期友商积极推广下该类产品市场认知度已打开，公司或将受益；三是关税冲击逐步消退叠加海外产能稳步爬坡，带来盈利改善；四是入门级产品放量，规模效应逐步显现，叠加产品降本设计加速推进，预计盈利水平稳步提升。
　　盈利预测：2025年以来公司延续2024年积极的经营策略，丰富产品矩阵和价格矩阵，收入持续高增，盈利有望修复。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为6.96/10.32/13.36元，8月15日收盘价对应PE为26.3/17.7/13.7X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、国际地缘冲突、海外需求疲软

　　事件：
　　公司发布2025年半年报。2025H1公司实现营业总收入79亿元（同比+79%）；归母净利润/扣非归母净利润7/5亿元，同比-40%/-42%；其中25Q2实现营收45亿元（同比+74%），归母净利润/扣非归母净利润4/3亿元，同比-43%/-50%。
　　点评：
　　国内外维持高增，海外亮点较多。
　　分区域看，2025H1公司国内/海外收入分别为40/39亿元（同比+86%/+72%）。1）国内方面：内销增长亮眼一是得益于公司两大品类持续推新（扫地机P20Ultra、G30Space探索版，以及洗地机A30Prosteam、A30ProCombo）、二是国内“以旧换新”政策驱动消费，根据奥维云网，2025Q1/Q2国内线上零售额同比+113%/+109%（均价同比-6%/-17%），线下零售额同比+135%/+203%（均价同比-6%/-10%）；2）海外方面：增长较快得益于公司积极调整销售结构（欧洲地区）、拓展销售渠道（美国线下渠道）和销售领域（亚洲地区如日本、韩国）。
　　分渠道看，1）直营：2025H1公司直营收入同比+102%，直营收入大幅增加主要系国内外直营线上渠道收入占比提升+海外亚马逊直营占比提升；2）经销：2025H1公司经销收入同比+66%。
　　毛利率有所下滑，销售费用率同比提升。2025H1公司毛利率44.6%（同比-9.3pct），公司整体毛利率下降一是公司中低端产品矩阵拓展、二是关税有部分影响。2025H1销售/管理/研发/财务费用率分别为27.4%/2.9%/8.7%/-1.8%（同比+7.3/-0.2/-0.6/+0.5pct），销售费用率提升主要系自营渠道等渠道建设投入费用增加+广告及品牌推广费用增加。25H1/25Q2归母净利率为8.6%/9.2%（同比-16.8/-18.9pct）。资产负债方面，25H1末公司货币资金+交易性金融资产64亿元，占总资产比达33%，经营安全垫充分；现金流方面，25H1末公司经营性活动现金流量净额-8亿元（上年同期10亿元）。
　　盈利预测、估值与评级：公司为智能扫地机器人领域的头部企业，公司研发实力强劲，产品力领先+推新迭代快速支撑业绩长期上行，考虑到短期销售费用率提升较快，下调公司2025-27年归母净利润预测为17/21/25亿元（较前次预测分别下调21%/19%/15%），现价对应PE为28、23、19倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料明显涨价，市场竞争加剧，海运通路不畅。