事项：
　　公司发布2025年业绩快报，预计25年收入实现186.2亿元，YoY+55.9%；归母净利润13.6亿元，YoY-31.2%；扣非归母净利润10.9亿元，YoY-32.9%。折算25Q4单季度收入65.5亿元，YoY+32.6%；归母净利润3.2亿元，YoY-36.1%；扣非归母净利润2.5亿元，YoY-41.8%。
　　评论：
　　内销需求相对偏弱，外销有望延续高增。25年公司预计实现营收186.2亿元，同比+55.9%，其中25Q4营收65.5亿元，同比+32.6%，营收增速环比有所放缓。我们判断主要系国内市场在国补退坡+高基数压力下行业表现有所承压，根据奥维云网数据，25Q4扫地机/洗地机销额同比分别-32%/-21%，但公司深化全价格段产品矩阵和持续迭代创新带动下表现优于行业（根据奥维数据，石头25Q4扫地机/洗地机销额同比分别-4%/+161%）。海外市场伴随iRobot进入破产保护程序，公司有望在线下渠道进一步扩大份额，同时洗地机外销也为公司贡献一定增量，我们预计外销表现仍然延续较高增长（黑五期间公司电商渠道销量同比+59%，扫地机/洗地机同比+50%/+255%）。
　　业绩表现承压，静待盈利改善。25年公司预计归母净利润13.6亿元，同比-31.2%，其中25Q4归母净利润3.2亿元，同比-36.1%，业绩表现仍然偏弱。我们认为一方面由于国补退坡后公司的自补政策对盈利有所拖累，但大促期间平台补贴也有一定分摊，内销净利率环比或有改善。另一方面公司割草机业务的前期投入与美国关税对盈利能力存在扰动，叠加洗衣机业务收缩也有相关费用支出产生，致使整体盈利能力进一步走弱。
　　短期扰动逐步消散，关注后续经营弹性。尽管短期经营存在压力，但我们认为伴随部分扰动因素消散，在低基数背景下公司有望迎来较高增长。一是洗衣机业务经过收缩调整并持续减亏，预计26年不会再对公司业绩产生明显拖累；二是伴随国补政策延续，公司自补取消后有望带动内销盈利能力改善；三是割草机业务逐步开始贡献增量，叠加CES展发布全球首款轮腿架构扫地机G-Rover突破传统清洁设备的场景边界，后续经营或有较高弹性。
　　投资建议：公司作为行业龙头后续有望彰显经营弹性，但考虑到短期存在汇率与国补力度减弱等因素扰动，我们调整25/26/27年EPS预测至5.25/8.44/10.48元（前值6.70/9.11/11.72元），对应PE为26/16/13倍。参考DCF估值法，调整目标价至200元，对应26年24倍PE，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，品类需求不及预期。

　　石头科技披露2025年业绩快报。石头科技2025年营业收入为186.16亿元，同比+55.85%，归母净利润13.60亿元，同比-31.19%，扣非归母净利润10.87亿元，同比-32.90%；对应公司2025Q4营业收入65.49亿元，同比+32.62%，归母净利润3.22亿元，同比-36.09%，扣非归母净利润2.53亿元，同比-41.83%。
　　营收延续高增，外销带动较显著。公司2025Q4营收在高基数背景下延续较快增长，最新IDC数据表明公司智能扫地机器人销额、销量份额稳居全球榜首。分内外销看，内销端，高基数导致品牌线上零售额增速收窄但仍优于行业表现，奥维云网显示公司2025Q4扫地机、洗地机内销线上零售额分别同比-4%/+157%，而外销端则带动显著，得益于公司完善产品全价格段布局、精细化的渠道布局和积极的营销策略，公司“黑五”期间扫地机、洗地机在欧洲、北美市场均实现较快增长，预计公司亚太区域也实现高增。总体看公司全球份额领先地位仍较稳固。
　　全方位完善布局，盈利能力下滑。公司2025Q4归母净利率同比-5.29pct至4.92%，且盈利能力环比降低，与此前我们预计基本一致。我们认为盈利能力下滑一方面是由于公司全方位完善布局，扫地机产品价格矩阵有所扩展，且盈利能力偏低的洗地机业务占比提升，洗衣机、割草机器人业务或有一定拖累，另一方面是由于行业全球竞争仍较为激烈，境内外销售费用或有增加，品牌、渠道相关投放或均较为显著。综合影响下，公司当季归母净利润同比-36.09%，环比转负。
　　坚定投入产品研发，关注长期趋势。尽管短期竞争较为激烈，盈利能力有所承压，但石头科技仍坚持投入产品研发，CES2026上石头科技全球首发轮足扫地机器人G-Rover，兼具灵活性与稳定性，实现跨楼层全屋覆盖，此外割草机器人RockMow系列也正式推向市场。我们认为在研发与营销费用持续投入的基础上，公司已初步形成品牌势能，期待后续公司持续完善产品布局，推动内部降本增效，收缩亏损业务，兼顾巩固品牌与渠道优势、提升全球份额以及优化整体盈利能力。
　　投资建议：石头科技2025Q4营收延续高增长，海外带动或较明显，但盈利能力受经营策略调整与激烈竞争影响有所承压。我们认为公司全球领先地位已初步确立，在此基础上业绩弹性可期，建议关注公司后续产品布局以及降本增效节奏，静待公司在平衡经营基础上盈利能力修复，且割草机器人等新品类或贡献增量。我们预计2025-2027年公司的归母净利润分别为13.6、22.6、32.0亿元，对应公司2026年3月2日收盘价的PE分别为26、16、11倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性。

　　2025Q4收入延续高增，期待盈利能力企稳改善，维持“买入”评级
　　公司发布2025年业绩快报，2025年实现营业收入186.2亿元（同比+55.9%，下同），归母净利润13.6亿元（-31.2%），扣非归母净利润10.9亿元（-32.9%），单季度看，2025Q4公司实现收入65.5亿元（+32.6%），归母净利润3.2亿元（-36.1%），公司发布业绩快报，我们上调2025年，维持2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为13.6/24.1/32.0亿元（2025年原值为13.4亿元），对应EPS为5.25/9.28/12.35元，当前股价对应PE为27.3/15.4/11.6倍，石头科技已成扫地机器人全球第一品牌，看好公司品牌优先策略下，收入规模快速提升，新品类减亏下盈利能力企稳改善，维持“买入”评级。
　　2025Q4外销延续高增，西南欧市场份额提升
　　分地区看，我们预计2025Q4内销扫地机/洗地机预计分别同比增长低个位数/300%，根据奥维云网，2025Q4扫地机/洗地机国内线上销额市占率达35.4%/27.6%，分别同比+10.3/19.2pct，核心品类品类市占率持续提升；2025Q4外销整体预计实现约30%增长，拆分地区来看，欧洲增速高于北美高于亚太（1）欧洲方面，德国及北欧地区保持市占率领先地位，其中德国亚马逊2025Q4市占率39%；西南欧地区市场份额显著提升，其中西班牙/意大利亚马逊2025Q4市占率分别为21.6%/22.3%，黑五期间法西市占第一、英意市占第二。（2）北美方面，中美贸易及关税政策影响减弱，北美地区增速企稳；线下布局持续深化，目前公司已突破线下Costco渠道，Target陈列SKU有所增长。（3）亚太方面，黑五期间澳洲扫地机销量+96%，洗地机GMV+113%，日本扫地机销量+55%，洗地机销量+500%，中东扫地机销量+154%，土耳其扫地机品类市占率保持第一。
　　未来展望：拥抱新品类，新品类减亏盈利能力有望企稳改善
　　新品类：（1）洗地机方面，公司2025Q3洗地机品类进入海外渠道，2025Q4美亚/德亚/法亚/英亚/意亚市占率分别为7.8%/12.3%/2.8%/2.6%/7.9%，其中F25产品进入美国线下Target渠道，进入2026年，伴随渠道持续深化，洗地机海外市占率有望进一步提升；（2）割草机方面，公司2026年1月在美国CES展推出三款割草机器人新品，2月在于与德国本土专业经销商deinmher.de达成合作正式开售，覆盖Q系列（2款）、S系列（2款）、Z系列（4款）三个系列8款产品，包含799-3499欧元价格带，预计于3月起陆续发货，我们看好进入欧美春季割草季后，公司产品有望迎来放量。盈利能力方面，我们预计公司洗衣机/洗地机/割草机分别减亏4/2/1亿元，洗地机整体、扫地机国内市场有望扭亏为盈，割草机有望实现盈亏平衡，多品类减亏下盈利能力有望企稳改善。
　　风险提示：新品销售不及预期;竞争加剧风险;海外高通胀下需求不及预期。

　　新业务大幅减亏+行业竞争缓和，净利率迎来拐点，维持“买入”评级
　　2026年公司洗衣机/洗地机/割草机预计分别减亏4/2/1亿元，预计洗地机整体、扫地机国内市场有望扭亏为盈，割草机有望实现盈亏平衡，考虑到2025H2内销市场自补对净利润产生负向影响以及新业务亏损，2026年新业务大幅减亏以及外销市场20%以上增长，我们下调2025年、上调2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为13.4/24.1/32.0亿元（2025-2027年原值分别为15.3/23.8/31.4亿元），对应EPS为5.17/9.28/12.35元，当前股价对应PE为27.6/15.4/11.5倍。石头科技已成扫地机器人全球第一品牌，看好公司品牌优先策略下，收入规模快速提升，盈利能力企稳改善，维持“买入”评级。
　　核心问题：石头科技内销没有持续亏损的逻辑
　　问题一：石头2025Q3亏损，科沃斯盈利的主要原因是（1）成本方面，石头采用“加量不加价”策略，新品对较多功能进行迭代升级，导致总成本没有明显下降，科沃斯主要强调滚筒活水洗地机功能，并采用极致降本策略，主力产品成本较石头低约500元；（2）营销效率方面，科沃斯“活水先地、不以脏拖脏”的营销概念更容易被消费者接受，有更高的营销效率。我们预计2026年石头将会推出多款滚筒产品以应对行业竞争，同时，双转盘和平板拖产品可以保持更高毛利。
　　问题二：石头内销没有长期亏损的逻辑，主要原因是（1）用“滚筒”打“滚筒”，与竞品成本差异大幅缩小，即使行业继续发起自补，也不会同现很大盈利差异；（2）2026年我们预计石头会采取双转盘+滚筒+平板拖多方案并行的策略，滚筒用来应对价格竞争，双转盘和平板拖由于竞品不再迭代，可以保持更稳定的价格。（3）我们预计2026年科沃斯将继续追求高质量经营，不会发起大规模价格战。
　　问题三：2026年国补政策对石头科技的影响，2026年我们预计扫地机品类没有国补只有区域补贴，公司不再进行自补情况下盈利能有望环比回升，且石头2025年的净利润主要来源为海外，国内即使不产生盈利也对净利润将不构成影响。
　　2026年扫地机器人行业竞争进一步缓和，“突发”应对价格战的次数将减少
　　我们预计扫地机行业竞争缓和，龙头效应凸显，分品牌来看：（1）iRobot：杉川作为其最大ODM代工商，出于自救行为收购股权，低成本运营策略下，预计份额持续流失。（2）追览：国内在费用投放减弱下，市场份额已降至个位数；北美市场市占率仍为个位数；石头加速拓展西南欧后，追览欧洲核心市场增速放缓；（3）云鲸：国内市场份额徘徊不前，海外市场销售占比低，成本较高，导致盈利情况持续不佳。（4）大疆：2025年推出首款ROMO系列产品，新品首发后市占率明显下滑并且处在低位。（5）美的：2024年扫地机业务亏损超2亿元后，战略方向转移，投入减少下市占率下滑显著。（6）科沃斯：对净利润的要求高。
　　未来展望：新渠道、新区域、新品类带来新动能，预计26年外销增20%+
　　我们认为石头在全球仍然具有较高的天花板，新渠道、新区域及新品类将为公司发展提供新的动能。（1）新渠道：扫地机美国线下持续拓展，石头扫地机产品突破Costco渠道，Target渠道SKU增加。（2）新区域：法国、西南欧、东欧市场市占率稳步提升，俄罗斯、澳洲、中东、东南亚及市场持续突破。（3）新品类：洗地机国内市占率形成突围，海外渠道入驻加速；割草机业务在2026年CES展上发布多款新品，德国市场正式开售，预计三月发货，2026年有望实现盈利。
　　风险提示：渠道拓展不及预期、海外需求不振、新品销售不及预期。

　　石头科技公告披露初步核算的2025年归母净利润。石头科技公告披露2026年1月16日香港联交所上市委员会已审阅公司的上市申请；公告同时披露石头科技财务部门初步核算公司2025年归母净利润不低于13.4亿元，同比至多下滑32.21%，对应2025Q4公司归母净利润不低于3.02亿元，同比至多下滑40.07%。
　　海内外营收高增，新品类有望发力。IDC数据表明公司2025Q1-Q3全球扫地机出货量378.8万台（同比+71.77%），出货量份额21.7%（同比+5.34pct），稳居榜首。公司年末大促表现在激烈竞争与内销高基数的背景下仍较突出，奥维云网显示公司2025Q4扫地机、洗地机内销线上零售额分别同比-4%/+157%，优于行业表现；石头科技“黑五”战报显示其扫地机全渠道销量欧洲、北美分别同比+41%/+58%，且洗地机欧洲、北美分别同比+361%/+257%，预计公司亚太市场也保持高增。且2025年割草机器人新品类成功发布，有望持续贡献收入增量。
　　产品结构调整，营销投入或较显著。据公司本次公告与前瞻收入增速推算，我们认为2025Q4公司归母净利率盈利能力或有下滑。一方面我们认为公司产品矩阵和价格矩阵有所扩展，或影响整体盈利能力，其中内销端公司毛利率较低的洗地机业务占比提升，2025Q4内销洗地机线上零售额占比已提升至30%以上，同比+17pct，且洗衣机业务或仍有一定亏损，外销端美国与德国亚马逊数据表明产品价格折扣或较明显，且价位结构相比此前或更为下沉；另一方面我们认为公司为应对激烈竞争、以及拓展全球增量市场及渠道，整体营销费用投放或较为显著。
　　格局优化仍在路上，关注盈利趋势。2024Q2以来石头科技加快业务拓展、强化营销投入，因此盈利能力中枢回调。2025年末内销端清洁电器线上零售额份额已呈现石头、科沃斯“两强”格局，海外石头、追览在欧洲市场竞相抢夺份额，且石头在北美市场线上份额较稳固，线下渠道持续突破，汇总看石头科技份额提升或较为显著，但进一步优化全球竞争格局或仍需渠道精耕细作及产品持续创新。我们认为石头科技有望持续完善滚筒活水扫地机等产品布局，推动内部降本增效，收缩亏损业务，兼顾巩固品牌与渠道优势、提升全球份额以及优化整体盈利能力。
　　投资建议：石头科技2025Q4在激烈竞争与高基数背景下延续高增，但受产品结构变化及全球竞争等影响，当季盈利能力或有承压。当前公司全球领先地位已初步确立，在此基础上业绩弹性可期，建议关注公司后续产品布局以及降本增效节奏，静待公司在平衡经营基础上改善盈利，且割草机器人等新品类或贡献增量。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为14.0、23.2、32.7亿元，对应公司2026年1月19日收盘价的PE分别为29、17、12倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性。

　　投资要点：
　　事件：25Q1-Q3公司实现营收120.66亿元，同比+72.22%；归母净利润10.38亿元，同比-29.51%；扣非归母净利润8.35亿元，同比-29.63%；毛利率43.73%，同比-10.14pct；归母净利率8.60%，同比-12.41pct；扣非归母净利率6.92%，同比-10.01pct。25Q3公司实现营收41.63亿元，同比+60.71%；归母净利润3.60亿元，同比+2.51%；扣非归母净利润3.35亿元，同比+3.05%；毛利率42.15%，同比-11.80pct；归母净利率8.65%，同比-4.91pct；扣非归母净利率8.04%，同比-4.50pct。
　　25Q3营收延续良好增势。内销方面，我们预计25Q3公司内销延续高增，据AVC数据统计，25Q3公司扫地机/洗地机线上销额同比分别+69.69%/+1227.61%，线上份额为28.46%/23.80%，线上销额份额位列第二/第二。外销方面，公司扫地机全价格带持续扩张，我们预计25Q3公司外销继续保持高增。
　　国内自补影响下25Q3业绩短期承压，扣非归母净利率环比改善。25Q3公司期间费用改善明显，销售/管理/研发/财务费用率同比-1.78/-1.78/-0.67/-0.36pct，但毛利率同比大幅下降拖累盈利能力，或主要系25Q3国内国补退坡后公司采取自补所致，此外，新业务短期盈利压力及美国贸易税也对公司25Q3业绩有所拖累。
　　盈利预测与投资建议：2025年以来公司延续2024年积极的经营策略，丰富产品矩阵和价格矩阵，收入持续高增，盈利有望修复。我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为6.30/9.43/12.29元，10月31日收盘价对应PE为25.9/17.3/13.3X，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、国际地缘冲突、海外需求疲软

　　事件：公司发布2025年三季报。公司25Q1-3实现营业收入120.7亿元，同比+72.2%；归母净利润为10.4亿元，同比-29.5%；扣非归母净利润为8.3亿元，同比-29.6%。其中25Q3单季度实现营业收入41.6亿元，同比+60.7%；归母净利润3.6亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润3.3亿元，同比+3.0%。
　　国内扫地机行业增长势头良好，海外产品渠道品牌建设全面发力、销量快速提升。国内：扫地机行业持续增长，推动公司国内收入增加。海外：持续推动品牌建设，完善产品全价格带布局，拓展新市场，触达新用户，产品销量规模同比显著提升。
　　净利率下滑幅度收窄。1）毛利率：25Q1-3公司毛利率43.7%，同比-10.1pct；其中Q3毛利率42.1%，同比-11.8pct。2）费率端：25Q1-3销售/管理/研发/财务费率分别为26.4%/2.6%/8.5%/-1.5%，同比变动+4.0pct/-0.8pct/-0.6pct/+0.2pct；其中25Q3同比变动-1.8pct/-1.8pct/-0.7pct/-0.4pct。3）净利率：25Q1-3净利率为8.6%，同比-12.4pct，其中25Q3净利率为8.7%，同比-4.9pct。
　　盈利预测与投资建议：考虑到公司采取了较为积极的市场策略，收入获得高速增长同时利润下滑幅度较大，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.1/21.8/28.8亿元，同比-23.6%/+44.4%/+31.9%，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、新品开拓不及预期。