事件
　　百奥泰股份发布公告：
　　2023年度，公司实现营业收入7.05亿元，同比增长54.86%。归属于母公司所有者的净利润-3.95亿元，较上年亏损额减少17.87%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润-4.72亿元，较上年亏损额减少9.72%。
　　投资要点
　　阿达木单抗继续增长，托珠单抗贡献新增量
　　阿达木单抗是公司首个获批生物类似物，已在国内获批八个适应症，与超过1000家处方医院及超过1200家药店达成合作，2023年销售保存平稳增长，贡献了公司最大的收入来源。托珠单抗于2023年1月在国内获批上市，三个适应症，目前已覆盖100多家各省级商业公司和300多家医院终端，贡献了2023年的部分新增量。
　　出海获得美国FDA上市许可，2024年进入收入兑现期
　　公司是国内最早布局国际规范市场的生物药企业之一，共有2款产品（BAT1806托珠单抗和BAT1706贝伐珠单抗）获得美国FDA上市许可，其中BAT1806是FDA批准的首个托珠单抗生物类似药。2023年原研托珠单抗在美国销售收入为12.23亿瑞士法郎，BAT1806预计在2024年5月在美国开始正式上市销售，由Bioge负责海外推广。公司已向欧洲EMA递交BAT1706上市许可申请，我们预计2024年获得上市许可。公司还有戈利木单抗和乌司奴单抗完成全球III期临床试验，有望在同类品种上市申报占据第一梯队。
　　稳步推进新药研发
　　公司2023年研发投入7.69亿元，同比增长24.70%，公司生物类似物海外上市有望逐步支撑起研发的持续投入。新药研发方面，BAT2094（巴替非班）目前处于国内上市申请阶段，我们预计2024年上半年获批上市。作为一款抗血小板的聚集药物，巴替非班还能抑制血管平滑肌的生长，降低动脉血管再阻塞风险。在研ADC药物系列中，BAT8006临床进展最快，预计2024年获得2期临床的结果。BAT8006已有同靶点的ADC药物获得美国FDA许可上市，该靶点在多种实体肿瘤如卵巢癌、肺癌、子宫内膜癌和乳腺癌中过表达。公司采用自主研发的ADC技术新平台开发，其安全性和疗效数据更值得期待。
　　盈利预测
　　依靠阿达木单抗国内销售增长和托珠单抗欧美规范市场的销售突破，预测公司2024-2026年收入分别为11.37、15.81、22.12亿元，归母净利润分别为-1.44、1.92、6.39亿元，EPS分别为-0.35、0.46、1.54元，当前股价对应PE分别为-98.0、73.5、22.1倍，公司是国内最早布局生物类似物出口的企业，海外临床研发处于领先位置，未来出海商业化平台有望逐步得到验证，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　海外规范市场拓展的不确定性、销售不及预期、研发进展不及预期及海外审批不及预期等风险。

　　事件：2024年3月28日，公司发布2023年年度报告：全年实现营业收入7.05亿元，同比增长54.86%；归母净利润-3.95亿元，较上年同期减少亏损0.86亿元；扣非归母净利润-4.72亿元，较上年同期减少亏损0.51亿元；基本每股收益-0.95元。
　　其中，公司第四季度实现营业收入2.44亿元，同比增长232.32%；归母净利润-0.12亿元，较上年同期减少亏损2.13亿元；扣非归母净利润-0.52亿元，较上年同期减少亏损1.78亿元。
　　自免和抗肿瘤药物带动收入快速增长。
　　公司积极拓展国内外市场，自身免疫和抗肿瘤药物收入稳步提升。
　　（1）自身免疫药物：2023年实现销售收入4.90亿元，同比增长54.09%，收入占比69.52%。BAT1406（阿达木单抗）是公司自主研发的阿达木单抗生物类似药，截至2023年末已在国内获批八个适应症，与超过1,000家处方医院及超过1200家药店达成合作，2023年销售额较上年同期稳步提升；BAT1806（托珠单抗）2023年1月国内获批上市，进一步扩充自身免疫品种。
　　（2）抗肿瘤药物：2023年实现销售收入2.09亿元，同比增长67.59%，收入占比29.62%。BAT1706（贝伐珠单抗）2021年11月国内获批上市，药品销售提成收入及销售里程碑收入增加，驱动抗肿瘤药物收入增长。
　　多款生物类似药出海贡献收入弹性。
　　（1）BAT1806（托珠单抗）：2023年9月，美国FDA批准BAT1806上市。BAT1806是第一款由中国本土药企自主研发、生产且获得美国FDA批准上市的单克隆抗体药物，也是美国FDA批准的第一款托珠单抗生物类似药。2021年4月，公司签署授权许可与商业化协议，将BAT1806在除中国地区以外的全球市场的独占产品权益有偿许可给Biogen。
　　（2）BAT1706（贝伐珠单抗）：2023年12月，美国FDA批准BAT1706上市。公司已将BAT1706在中国市场的开发和商业化授权给百济神州，并将在美国、欧洲、加拿大等国际市场的商业化权益有偿许可给Sandoz。
　　（3）BAT2506（戈利木单抗）、BAT2206（乌司奴单抗）和BAT2306（司库奇尤单抗）：BAT2506和BAT2206已完成全球III期临床试验，BAT2306正处于全球III期临床试验阶段。公司已与Pharmapark就BAT2506在俄罗斯及其他独联体国家达成合作；先后将BAT2206在美国市场的独占的产品商业化权益有偿许可给Hikma，将BAT2206在俄罗斯和其他独联体国家的分销和销售权有偿许可给Pharmapark。我们预计在2024年公司将针对以上三个品种密集对外授权，进一步拓宽公司生物类似药板块的海外市场。
　　创新药管线顺利推进。
　　PCI围术期抗血栓创新药BAT2094（巴替非班）是一种肽类的β3整合素受体抑制剂，可以阻止纤维蛋白原、VonWillebrand因子和其它粘附配体与糖蛋白受体αIIbβ3结合，从而阻断血小板的交联及血小板的聚集，目前处于国内上市申请阶段。
　　公司开发的靶向叶酸受体α（FRα）的抗体药物偶联物（ADC）BAT8006，由重组人源化抗FRα抗体与毒性小分子拓扑异构酶I抑制剂，通过公司自主研发的可剪切连接子连接而成，在2023年8月读出I/II期临床研究剂量爬坡的早期数据，在国内FRαADC赛道中进度第三，且小样本的有效性数据优于进度更快的两个品种。
　　盈利预测及投资评级：公司获批新品有望继续放量，多款生物类似药出海贡献收入弹性，未来收入将快速增长。我们预计，2024-2026年公司营业收入分别为14.20亿元/20.59亿元/31.37亿元，同比增速分别为101.47%/45.01%/52.36%，归母净利润分别为-0.39亿元/1.38亿元/5.35亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　海外授权及获批进度不及预期，海外合作方销售能力不及预期，新药临床试验失败的风险。

　　收入增长强劲，业绩略超预期：2023年公司实现营业收入7.05亿元，同比增长54.86%；单Q4收入2.44亿元，环比增长67%。格乐立（阿达木单抗）注射液销售额较上年同期稳步提升；施瑞立（托珠单抗）注射液于2023年1月获批上市，药品销售收入新增；普贝希（贝伐珠单抗）注射液销量增加，药品销售提成收入及销售里程碑收入增加。营收增长幅度大于费用增长幅度，亏损收窄。
　　产研：截至2023年底，投入使用的原液产能共计30500L，永和2期扩建项目，已完成土建结构和建筑施工，预计于2024年内交付生产，在永和2期投产后，公司原液总产能将达到66,500L。截至2023年底，公司共计员工1,167人，公司现有研发人员379人。公司产品组合包括二十余款不同产品处于临床阶段，涉及肿瘤、自身免疫、心血管及眼科等多个领域。
　　类似药出海实现里程碑进展，多款储备产品：两款产品获得美国FDA上市批准，BAT1806（托珠单抗）于2023年9月获批，是FDA批准的首个托珠单抗生物类似药，BAT1706（贝伐珠单抗）于2023年12月获批；托珠和贝伐已向EMA递交上市申请。BAT2506（戈利木单抗）已完成全球III期临床研究阶段；BAT2206（乌司奴单抗）已完成全球III期临床研究，与Hikma签署美国市场商业化协议，与Pharmapark签署俄罗斯等国商业化协议。BAT2306（司库奇尤单抗）目前正处于全球III期临床试验阶段。新兴市场积极开拓，就类似药产品与巴西、印尼、巴基斯坦、阿富汗等地区的企业达成合作。
　　创新药管线丰富，ADC多个产品处于临床。BAT2094（巴替非班，β3整合素受体抑制剂）目前处于国内上市申请阶段。BAT4406F（CD20抗体）治疗视神经脊髓炎目前正处于关键试验阶段。ADC多个产品开展临床，BAT8006（FRαADC）处于临床二期阶段，II期临床试验申请已获得FDA许可。BAT8010（HER2ADC）联合BAT1006（HER2单抗）治疗肿瘤已进入临床。BAT8008（Trop2ADC）、BAT8007（Nectin-4ADC）正在进行一期临床。
　　盈利预测：我们认为，公司类似药出海具有较高壁垒，随着产品在欧美的商业化和新产品的报产获批，公司未来收入将会迎来高增。我们预计公司24-26年收入为13.96、25.48、43.63亿元，净利润为-0.22、5.71、13.29亿元。维持“买入”评级
　　风险提示：销售不及预期风险、临床进度不及预期风险、临床失败风险

　　成立20年，管线丰富。百奥泰于2003年成立，已建立起研发、生产、销售一体化的平台型公司。公司目前共有三款药物获批上市，格乐立（阿达木单抗注射液）于2019年获批，普贝希（贝伐珠单抗注射液）于2021年获批，施瑞立（托珠单抗注射液）于2023年获批；公司在研管线丰富，多个产品处于临床后期。
　　类似药出海进入爆发期，多个产品获批或即将申报。公司多个类似药管线均进行全球三期临床开发，其中托珠单抗已于2023年9月在美国获批，并预计2024年实现商业化；贝伐珠单抗类似物预计于2023年底在美国获批；乌司奴单抗全球临床已结束，预计2024H1在中国及美国提交BLA申请；戈利木单抗即将完成全球三期；司库奇尤单抗类似药正在进行入组；后续还有多个产品计划开展全球三期临床。
　　深度布局ADC赛道，叶酸受体ADC差异化明显：公司拥有众多创新药管线，多个处于临床后期。在抗肿瘤药物领域重点布局ADC药物，目前管线中共有5款ADC药物进入临床，分别靶向FRα、B7H3、HER2、Trop2及Nectin-4。管线中巴替非班（抗血栓一类新药）已报产，预计2024年获批，BAT4406F（CD20单抗）治疗视神经脊髓炎适应症已处于关键三期；BAT5906（VEGF）治疗wAMD适应症处于三期阶段；
　　公司目前存在较大认知差，主要集中三个方面：1）生物类似药出海的壁垒；2）海外生物类似药物的市场情况；3）百奥泰类似药估值方法。我们认为生物类似药出海欧美壁垒较高，包括时间和金钱成本、FDA严格的GMP核查、以及专利诉讼与和解等；同时海外类似药市场前景广阔，随着多个重磅生物药专利到期，类似药市场增速远高于药品整体增速；欧美类似药价格不同于化学仿制药，下降幅度较小且较为平缓，格局远好于化学仿制药；我们认为百奥泰已证明了自己大分子药物出海的能力，托珠和戈利木格局好，乌司奴进度快，海外潜力巨大。
　　盈利预测：我们预计百奥泰2023-2025年收入为6.66/14.77/26.48亿元，净利润为-4.92/-2.71/3.24亿元；采用DCF方法估值，假设加权平均资本成本WACC为9.52%，永续增长率3%。以上假设下，经由DCF估值方法计算得公司股权价值为293.8亿人民币，目标价70.96元/股.
　　风险提示：新药研发风险、药品注册审批风险、商业化不及预期风险等