事件：
　　公司发布2026年半年度报告。2026H1实现营业收入16.96亿元，同比增长45.18%；归母净利润2166万元，上年同期亏损4.13亿元，实现扭亏为盈；扣非归母净利润亏损2.03亿元，较上年同期亏损4.78亿元明显收窄；扣除股份支付影响后的归母净利润为1.49亿元。
　　拓益国内销售12.99亿元同比+36%，第13项适应症获批，全球超50个国家和地区上市
　　2026H1，拓益（特瑞普利单抗）国内销售收入约12.99亿元，同比增长36%。2026年5月，联合维迪西妥单抗一线治疗HER2表达尿路上皮癌的sNDA获批，中国内地累计获批适应症达13项，其中12项已纳入国家医保目录；同月，联合化疗用于II-III期可切除非小细胞肺癌围手术期治疗的III期研究达到最终分析主要终点，7月该适应症补充电请获受理。该品种已在全球超50个国家和地区获批上市，并与Coherus、Hikma等在超80个国家达成商业化合作。
　　JS001sc（特瑞普利单抗皮下注射）12项适应症上市申请于2026年3月获NMPA受理，为首款进入上市申报阶段的国产抗PD-1单抗皮下制剂。
　　研发、销售及管理费用率同比下降，规模效应逐步显现
　　2026H1，公司研发费用6.44亿元，研发费用率37.96%，同比下降22.43pct；销售费用5.07亿元，销售费用率29.90%，同比下降11.81pct；管理费用2.62亿元，管理费用率15.46%，同比下降1.24pct。
　　IO联合ADC布局推进，JS207与JS212联合开展4项II期
　　JS207（抗PD-1/VEGF双抗）于2026年AACR公布II期联合数据：联合JS007（抗CTLA-4单抗）一线治疗晚期肝细胞癌ORR达45.5%、DCR达86.4%；联合化疗一线治疗MSS/pMMR型转移性结直肠癌ORR达71.0%、DCR为96.8%。联合ADC方面，JS207与JS212（抗EGFR/HER3ADC）已布局4项联合II期，覆盖驱动基因阳性TKI失败及驱动基因阴性非小细胞肺癌、晚期结直肠癌与三阴乳腺癌；另有JS207联合Nectin-4ADC用于一线三阴性乳腺癌的II期。截至2026年8月14日，JS207和JS212的II期研究共计入组超过600名受试者。
　　JS107、JS213、tifcemalimab建设管线梯队
　　JS005（IL-17A单抗）中重度斑块状银屑病NDA已于2025年12月获受理，2026年6月公司将其大中华区权利授予复星万邦，交易包含2.15亿元不可退还首付款及最高11.25亿元里程碑付款。JS107（Claudin18.2ADC）两项III期开展中。JS213（PD-1/IL-2双功能融合蛋白）I期国内外同步开展，2026ASCO数据显示可评估患者ORR25%、DCR60.7%。Tifcemalimab（BTLA）治疗局限期小细胞肺癌的全球Ⅲ期临床试验已入组超过730例患者，预计2026年完成入组。
　　盈利预测与投资评级
　　考虑市场竞争加剧及商业化产品放量节奏，我们将2026—2028年营业收入预测由34.41亿元、44.59亿元和56.50亿元下调至33.32亿元、43.66亿元和51.84亿元。考虑公司多项中后期及全球临床项目持续推进，预计研发投入将维持较高水平，我们将2026—2028年归母净利润预测由-4.71亿元、1.84亿元和6.03亿元下调至-4.92亿元、0.62亿元和4.79亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：核心产品销售不及预期风险、在研产品研发及审批进度不及预期风险、授权合作推进不及预期风险、行业政策变化及市场竞争加剧风险。

　　投资要点
　　收入保持高速增长，费用效率改善推动经营拐点加速显现。2026年上半年，公司实现营业收入16.96亿元，同比增长45.18%；实现归母净利润0.22亿元，较上年同期亏损4.13亿元实现转正；实现扣非归母净利润-2.03亿元，较上年同期亏损4.78亿元明显收窄。26Q2单季度实现营业收入约9.70亿元，同比增长45.24%，归母净利润约0.42亿元，同比扭亏为盈，经营趋势持续改善。公司“提质、降本、增效”成效逐步体现。26H1研发费用为6.44亿元，同比下降8.74%，研发费用率由60.39%下降至37.96%；销售费用为5.07亿元，仅同比增长4.07%，明显低于收入增速，商业化效率持续提升。
　　特瑞普利单抗销售增长、授权许可收入增加及费用效率提升共同推动经营改善。核心产品特瑞普利单抗上半年实现国内销售收入约12.99亿元，同比增长约36%。此外，公司26H1获得JS005授权复星万邦产生的首付款2.15亿元。截至报告披露日，特瑞普利单抗已在中国内地获批13项适应症，其中12项纳入国家医保目录，并成为医保目录中唯一覆盖肾癌、三阴性乳腺癌和黑色素瘤治疗的抗PD-1单抗。2026年5月，公司新增获批特瑞普利单抗联合维迪西妥单抗一线治疗HER2表达晚期尿路上皮癌；围手术期治疗II—III期可切除非小细胞肺癌的补充电请亦已于7月获得受理，适应症边界进一步拓宽。
　　特瑞普利单抗皮下注射剂型JS001sc于2026年3月获得NMPA上市申请受理，申报覆盖12项肿瘤适应症，为首款进入上市申报阶段的国产抗PD-1皮下制剂。相较静脉输注剂型，皮下制剂有望缩短给药时间、改善患者便利性，并提高日间诊疗和围手术期等长期用药场景的治疗效率，有望在原有产品生命周期基础上形成新的增量。
　　IO+ADC组合布局进入临床验证与注册推进期。公司重点布局下一代IO联合ADC疗法，PD-1/VEGF双抗JS207与EGFR/HER3双抗ADCJS212是当前最具价值弹性的核心管线。JS207联合CTLA-4单抗JS007一线治疗晚期肝细胞癌的Ⅱ期研究中，ORR达到45.5%、DCR达到86.4%；联合化疗一线治疗MSS/pMMR型转移性结直肠癌的Ⅱ期研究中，ORR达到71.0%、DCR达到96.8%，初步验证了其跨瘤种联合潜力。公司计划于2026年内启动JS207的Ⅲ期临床研究，并正积极与海外药企沟通潜在合作机会。JS212在2026年AACR公布的首次人体研究中显示，4.2mg/kg和4.6mg/kg剂量组ORR分别达到44.4%和50.0%，DCR均为100%，最大耐受剂量尚未达到，整体安全性可控。公司拟将4.6mg/kgQ3W确定为Ⅱ期推荐剂量，并已围绕肺癌、食管癌、乳腺癌等瘤种开展单药及联用开发。JS207联合JS212的Ⅱ期临床研究正在推进，若后续能够验证“IO+ADC”的疗效协同和安全性优势，有望成为公司实现差异化竞争及海外BD的重要基础。
　　后期管线梯队丰富，多项关键临床支撑中长期成长。Claudin18.2ADCJS107已启动两项Ⅲ期临床研究，分别覆盖二线及以上胃癌和一线胃癌。前期研究中，Claudin18.2高表达患者接受JS107联合特瑞普利单抗及化疗后，ORR达到86.7%、DCR达到100%，中位PFS达到11.14个月，为后续Ⅲ期验证提供依据。公司一线胃癌Ⅲ期方案已进入关键验证阶段，若后续数据延续，有望较早进入商业化阶段。BTLA单抗tifcemalimab联合特瑞普利单抗用于局限期小细胞肺癌巩固治疗的全球多中心Ⅲ期研究计划入组约756例，截至报告披露日已入组超过730例，预计2026年完成全部患者入组。此外，CD20/CD3双抗JS203已进入Ⅱ期，公司预计于2026年内启动关键注册临床，后期产品梯队逐步完善。
　　盈利预测与估值
　　公司已由单一PD-1商业化企业逐步升级为覆盖PD-1基本盘、双抗、ADC、融合蛋白和自免管线的综合创新药平台。预计公司2026-2028年分别实现营业收入33.6/42.0/52.3亿元，归母净利润-3.8/1.2/5.5亿元。公司商业化稳步推进及BD潜力较大，看好后续高成长性。
　　风险提示：
　　特瑞普利单抗销售增速及新增适应症放量不及预期风险；IO联合ADC疗法疗效协同及安全性不及预期风险。

　　事件：公司发布2026年半年度报告，上半年实现总营收16.96亿元（+45%），归母净利润0.22亿元（去年同期亏损4.13亿元），扣非归母净利润-2.03亿元。研发开支6.44亿元，研发投入占总收入比例由60.4%降至38.0%；现金储备37亿元。
　　国内商业化提速。2026H1，公司药核心产品特瑞普利单抗（拓益）国内销售12.99亿元（+36%），国内已获批13项适应症，12项纳入医保，差异化适应症持续兑现；君适达于2025年12月纳入国家医保目录，是新版目录中唯一用于他汀不耐受人群的国产PCSK9靶点药物。
　　梯队管线多点推进。截至2026H1，公司多款产品处于临床III期，2款NDA受理中。Tifcemalimab（全球首个BTLA单抗）联合特瑞普利局限期SCLC全球III期预计年内完成入组，食管鳞癌围手术II期（ASCO）：新辅助ORR96%、pCR40%、1年OS100%；JS107（CLDN18.2ADC）一线胃癌III期已启动，I期ORR86.7%、mPFS11.14个月。
　　下一代IO+ADC矩阵构筑长期壁垒。目前JS207（PD-1/VEGF双抗）正处于临床II期，正在多个瘤种开展与化疗、单抗、ADC等不同药物的联合探索，包括JS007（CTLA-4单抗）等。JS212（EGFR/HER3双抗ADC）、JS213（PD-1/IL-2）等多款产品临床研究读出积极数据，多种联用方案I/II期临床推进中。PD-1皮下注射剂JS001sc的NDA申请已于2026年3月获NMPA受理，为国产首款。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年公司营收分别为32.87/41.79/51.45亿元，同比增长31.58%/27.13%/23.11%；归母净利润分别为-4.12/0.53/4.21亿元，同比增长52.91%/112.90%/691.05%，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：研发管线失败或进度不及预期风险，BD里程碑款及销售分成不及预期风险，医保控费及降价风险，市场竞争加剧风险等。

　　业绩持续改善，核心产品放量推动商业化进入收获期
　　2026H1公司实现营业收入16.96亿元（同比+45.18%）；其中核心产品特瑞普利单抗国内销售收入12.99亿元（同比+36%），推动公司收入保持较快增长。实现归母净利润0.22亿元，扣除股份支付影响后经调整归母净利润1.49亿元，经营效率持续改善；同时研发投入6.44亿元（同比-8.74%），费用管控成效进一步显现。截至2026H1，公司现金资产合计约36.96亿元，为后续核心管线推进及商业化投入提供充足资金保障。公司商业化持续放量，我们上调2026-2028盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为33.32/43.66/54.94亿元（原预计32.48/42.22/54.89亿元），PS分别为10.96/8.36/6.65倍，维持“买入”评级。
　　核心产品持续放量，多适应症拓展与全球商业化打开增长空间场
　　特瑞普利单抗（拓益）作为公司核心商业化产品，国内已获批13项适应症，其中12项纳入国家医保目录，2026年新增适应症及医保覆盖有望进一步推动放量；同时，拓益联合维迪西妥单抗治疗HER2表达尿路上皮癌的新适应症于2026年5月获批，联合化疗用于II-III期可切除NSCLC围手术期治疗的III期研究达到主要终点，补充电请已于7月获受理，有望持续拓宽产品生命周期。此外，特瑞普利单抗海外商业化持续推进，目前已在全球超过50个国家和地区获批，并与多家海外合作伙伴覆盖80余个国家开展商业化合作。拓益联合创新管线JS004治疗局限期小细胞肺癌的全球III期研究已入组超过730例，预计2026年完成入组，有望成为公司后续重要临床催化剂。
　　多技术平台持续完善，双抗、多抗及小分子管线构建第二增长曲线
　　公司由传统单抗研发向小分子、ADC、双/多特异性抗体、融合蛋白及核酸药物等多技术平台拓展，创新管线梯队进一步丰富。其中，JS213作为公司布局IL-2相关机制的创新资产，海外及国内Ⅰ期临床同步推进；JS207（PD-1/VEGF双抗）目前处于中国II期、美国II/III期临床阶段。公司持续推进小分子及ADC等新技术方向，逐步形成从成熟PD-1产品到下一代双抗、多抗及新型疗法的创新管线布局，为中长期产品迭代与全球化发展提供支撑。
　　风险提示：销售不及预期、创新药临床研发失败、核心研发人员流失等。

　　业绩简评
　　2026年上半年，公司营收同比增长45.18%，达到16.96亿元，归母净利润0.22亿元，同比扭亏为盈。其中核心产品特瑞普利单抗国内销售收入：2026上半年收入12.99亿元，同比增长约36%。
　　经营分析
　　特瑞普利单抗商业化全面提速。2026H1特瑞普利单抗（JS001）国内销售收入约12.99亿元，同比增长约36%，是推动公司营收增长45.18%的核心驱动力。特瑞普利单抗已在中国内地获批13项适应症，其中12项纳入国家医保目录。JS001sc于2026年3月获NMPA受理12项适应症的上市申请，成为首款进入NDA的国产抗PD-1单抗皮下制剂。JS001已实现全球六大洲布局，在中美欧等超50个国家和地区获批上市。
　　PD-1/VEGF双抗联合EGFR/HER3ADC协同布局深入。JS207（PD-1/VEGF）与JS212（EGFR/HER3）联合用药的II期临床试验正在进行中，同时JS212已开展或计划与JS213（PD-1/IL-2）及特瑞普利单抗等不同IO药物在多个瘤种中的联合探索。公司重点布局下一代IO联合ADC疗法，积极进行多种联合方案的广泛布局，致力于肿瘤治疗领域的创新突破。
　　下半年公司或迎多个关键催化。Tifcemalimab联合特瑞普利单抗用于局限期小细胞肺癌的JUSTAR-001全球多中心III期临床研究预计2026年完成患者入组。临床数据方面，JS207联合JS212在驱动基因阳性、TKI治疗失败的肺癌II期临床数据有望读出。此外，JS207/JS212等创新分子存在潜在BD合作机遇。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计公司2026-2028年实现营业收入33.44/43.74/51.84亿元，归母净利润-4.97/0.05/4.41亿元。考虑到公司充裕的现金储备为管线推进提供坚实保障，维持"买入"评级。
　　风险提示
　　药品销售不及预期；临床试验进展不及预期；临床数据不及预期。

　　2026H1营收高增并实现归母净利润转正，盈利能力与费用效率显著改善。公司实现营业收入16.96亿元（YoY+45.18%），归母净利润0.22亿元，扣非归母净亏损2.03亿元，毛利率为83.18%（YoY+3.12pct）；2026Q2，公司实现营业收入9.70亿元（YoY+45.24%，QoQ+33.55%）；归母净利润0.42亿元。费用率方面，2026H1销售费用率为29.90%（YoY-11.81pct），管理费用率为15.46%（YoY-1.24pct），研发费用率为37.96%（YoY-22.43pct）。
　　拓益国内销售持续放量，多适应症与国际化拓展巩固PD-1基盘。报告期内拓益国内销售收入约12.99亿元（YoY+36%）。截至中报披露日，特瑞普利单抗在中国内地已获13项适应症，已在全球50余个国家和地区获批。2026年5月，联合维迪西妥单抗一线治疗HER2表达局部晚期或转移性尿路上皮癌的新适应症获批；围手术期非小细胞肺癌III期达到主要终点并于7月提交补充电请。
　　IO+ADC协同推进，JS207WCLCNSCLC围手术期数据亮眼。PD-1/VEGF双抗JS207于2026WCLC上读出NSCLC围手术期治疗的优异数据，42例初始不可切除的NSCLC患者中，新辅助JS207联合化疗治疗的ORR达66.7%，DCR为92.9%，25例患者成功转化为可手术切除，手术转化率达59.5%，22例患者完成了手术切除，pCR率达50.0%，MPR率达77.3%，亚组分析显示，N3期患者接受JS207联合化疗新辅助治疗具有同样明显获益，ORR为60.0%，手术转化率为55.0%，pCR率达50.0%，MPR率达80.0%；JS207已启动首个注册临床，为评估JS207联合JS007（CTLA4单抗）对比特瑞普利单抗联合贝伐珠单抗一线治疗晚期肝细胞癌的有效性和安全性。EGFR/HER3双抗ADCJS212已在中美获IND批准，并与JS207开展II期联合研究；PD-1/IL-2融合蛋白JS213中美I期同步推进。
　　聚焦研发与对外授权，兼顾管线价值和经营效率。2026H1公司研发投入6.44亿元（YoY-8.74%），2026年6月，公司将IL-17A单抗JS005大中华区开发、生产及商业化权利授予复星万邦，将获得2.15亿元首付款、最高11.25亿元里程碑及双位数分级销售提成。此外，拓益皮下制剂JS001sc针对12项适应症的上市申请已获受理，有望通过给药便利性延长拓益产品生命周期。
　　盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年公司实现归母净利润-2.56/0.70/4.89亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：核心产品新适应症推广不及预期风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险。

　　投资要点:
　　2025年公司实现营业收入24.98亿元，同比增长28.23%，主要原因系公司大单品拓益（特瑞普利单抗）收入增长；归母净利润-8.75亿元，同比减亏31.68%；研发费用13.42亿元，同比增长5.24%。
　　2026Q1公司实现营业收入7.26亿元，同比提升45.09%；归母净利润-0.21亿元，同比减亏91.24%；研发费用2.82亿元，同比降低19.42%
　　特瑞普利单抗已有12项适应症上市并纳入医保目录，1项适应症在2025年提交NDA；其中肾癌、三阴性乳腺癌和黑色素瘤是唯一纳入医保的PD-1药物，将成为主要增长引擎。海外已经在40多个国家上市。2025年特瑞普利单抗实现国内市场销售收入20.68亿元，同比增长约37.72%。特瑞普利单抗皮下注射剂型（JS001sc）于2025年11月在一线非麟非小细胞肺癌的3期中达到主要研究终点，2026年3月该产品12项适应症（拓益在中国已获批的全部适应症）已经提交NDA。
　　IO+ADC2.0时代君实方案或大有可为。JS207是一种PD-1/VEGF双抗，肺癌、结直肠癌、乳腺癌、肾癌中开展IO+ADC方案，临床研究均已进入2期阶段；海外JS207对比纳武利尤单抗在非小细胞肺癌患者新辅助治疗中的2/3期临床的IND已获FDA批准。
　　JS212是EGFR/HER3双抗ADC，2025年3月中国IND获得批准，2025年12月美国的IND申请获得FDA批准。目前，JS212正在中国开展1/2期临床试验，JS207与JS212联合用药的2期临床试验正在进行中。
　　2款产品已经提交NDA。Tifcemalimab是全球首个进入临床阶段的针对B和T淋巴细胞衰减因子（BTLA）的单抗，联合特瑞普利单抗在局限期小细胞肺癌患者中的全球多中心3期JUSTAR-001研究预计2026年完成入组。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2026/2027/2028年收入分别为33.18/42.00/51.95亿元，同比增长+32.79%/+26.59%/+23.68%；归母净利润分别为-4.34/+0.49/+4.55亿元，同比增长+50.44%/+111.37%/+821.78%，对应PS估值11.93/9.42/7.62倍。我们预计特瑞普利单抗有望持续放量推动公司业绩提升，偌考奇拜单抗、特瑞普利单抗（皮下注射）的上市将进一步推动公司收入增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：产品研发失败风险；商业化不及预期的风险；临床数据不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；医保降价风险；地缘政治风险。