生益电子深耕PCB40载。自1985年成立以来，始终专注于PCB业务。应用领域划分主要包括通信设备板、网络设备板、计算机/服务器板、汽车电子板、消费电子板、工控医疗板及其他板等。据Prismark，公司位列2024年全球PCB百强第35位。
　　AIDC投资带动服务器、交换机PCB需求结构性扩容。根据灼识咨询，数据中心PCB市场规模将从2024年125亿美元增长至2029年210亿美元，2024-2029CAGR达10.9%。本轮AI资本开支加速推动服务器、交换机等基础设施的建设和升级换代，从而大幅提升对用于高速运算、高密度互联的高端PCB产品的需求。作为承载核心计算组件的关键载体，PCB板需满足高频高速、低信号损耗、高散热性能等严苛要求，进而单位面积PCB的附加价值提升。
　　服务器：受益亚马逊ASIC平台部署增长。2023年，公司紧抓AI、高性能计算机等领域相关产品研发，成功开发了包括亚马逊在内的多家服务器客户，AI配套的主板及加速卡项目均已经进入量产阶段。2024年，公司服务器订单占比从2023年的24%跃升至49%。AWSTrainium2已成为ARR数十亿美元级业务，且已迭代至第4代。来自Anthropic的需求确定性高。TrainiumRainier集群已宣布规划4.6GW容量，25年12月初已上线1.1GW，后续将继续部署更多Trainium加速器。
　　交换机：800G逐步批量，1.6T在研中。2025年800G速率成为主流，1.6T即将高增。根据IDC，25Q3全球以太网交换机市场收入达到147亿美元，同比+35.2%。Arista在数据中心以太网高速交换机领域占据领军地位，端口份额超40%。公司在2024年期间800G高端交换机等领域取得重大突破，相关产品已经完成多家顶尖企业的认可，并陆续批量。与此同时，在研“下一代网络技术1.6T以太网主板的研究开发”，有望抢占下一代1.6T以太网产品市场。
　　供给端：2025-27年产能有望从200万平米/年提升至300万平/年。截至2024年底，生益电子具备产能约200万平方米/年。现有的东城1厂、2厂、4厂通过技改有望继续提升产出。东城5厂（25万平米/年）在25年下半年爬坡顺利，26年将逐步产能爬坡。吉安二期（70万平米/年）、泰国工厂（投资额1.7亿美元）预计于明年投产。
　　当前估值未反映增长弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。生益电子2025-27年营收预测分别为98/154/203亿元，归母净利润预测为17.2/28.9/41.2亿元，2025-2027年归母净利润CAGR为55%。可比公司2025-2027年净利润复合增长率普遍超30%，2026年预测PEG平均值为0.8，而生益电子仅为0.5，对应上升空间50%，给予“买入”评级。
　　风险提示：技术创新的风险、技术失密的风险、经营风险。

　　主要观点：
　　生益电子公司持续积累技术，积极开拓新兴市场应用
　　公司自1985年成立以来始终专注于各类印制电路板的研发、生产与销售业务。公司印制电路板产品定位于中高端应用市场，具有高精度、高密度和高可靠性等特点，产品按照应用领域划分主要包括通信设备板、网络设备板、计算机/服务器板、汽车电子板、消费电子板、工控医疗板及其他板等。
　　随着人工智能技术的快速发展，与之配套的高端应用对PCB的性能要求日益提升，推动行业技术加速升级。面对技术迭代挑战，公司积极布局创新:通过组建专项团队保障核心项目，确保前沿技术研发与新产品开发等战略性项目的顺利开展;加快推进AI服务器、800G交换机及卫星通信PCB等关键项目的产业化进程;整合优势资源成立专业技术服务团队，强化技术研发的前瞻性布局与市场需求的有效衔接。同时，完善技术创新激励机制，进一步促进技术突破与成果转化，不断增强公司在行业中的技术竞争力。
　　2025年上半年，公司在原有核心技术基础上新增了“新一代高端光通信核心组件产品研发”、“新一代智能座舱核心模组产品开发”、“新一代智能算力核心加速组件产品开发”、“新一代智能算力能源中枢产品开发”、“新一代通用算力架构平台产品研发”、“智驭感知系统雷达产品研究开发”、“新一代高速大尺寸芯片网络产品技术开发”等项目的研究，并且这些项目研制的高端印制电路板被广泛应用于网络、卫星通讯、通讯、消费电子、高端服务器、智能汽车电子、新能源等领域。
　　AI芯片需求强劲，芯片持续迭代带动PCB领域需求
　　根据Omdia的数据显示，目前用于云计算和数据中心人工智能的GPU和其他加速芯片的高速增长最终会放缓，但在改变整个行业之前不会放缓。服务器PCB产品需要与服务器芯片保持同步代际更迭，产品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。随各世代芯片平台在信号传输速率、数据传输损耗、布线密度等方面要求提升，服务器PCB产品也需要相应升级。根据广合科技的招股书显示，不同的服务器芯片，不同的产品架构，对应的PCB的层数不同，对应的板厚和厚径比均随着芯片的不同和迭代有相应的变化。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入94.60亿元，130.80亿元和172.70亿元；归母净利润分别为15.14亿元，23.40亿元和31.45亿元，分别同比增长356.0%，54.6%和34.4%。对应2025/2026/2027年PE分别为55倍、36倍和27倍。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　AI需求不及预期，公司研发不及预期，PCB行业竞争激烈，PCB核心上游材料成本高企。

　　平安观点：
　　行业深耕三十载，技术与客户优势突出。生益电子成立1985年，于2021年上市，通过三十多年行业深耕，公司逐步发展成为国内领先的PCB供应商，当前公司将发展重心聚焦于通讯网络、计算机/服务器、汽车电子等应用领域，同时兼顾部分高难度高要求的特种产品。凭借创新能力、产品质量和服务效率，公司成功通过国内外多家知名企业的审核认证，多次被核心客户授予“优秀供应商”、“金牌供应商”、“最佳质量表现奖”、“年度最佳合作奖”等荣誉称号。根据Prismark数据，2024年公司在全球PCB企业中排名第35位。
　　持续加码前沿领域，高端业务持续突破。近几年公司产品应用领域持续向高附加值方向升级，重点拓展AI服务器、高端交换机、低轨卫星等前沿市场，其中，公司延续服务器领域积累的优势，率先实现从传统服务器向AI算力基础设施的延伸，成功切入多家国内外通用及AI服务器头部客户的供应链，并不断优化和升级服务器领域产品结构，当前公司AI服务器主板与加速卡产品已实现大规模量产交付。此外，公司在通信网络等关键领域也与领先企业保持长期战略合作，当前公司持续深耕800G高速交换机，同时协同核心客户加速推进下一代224G产品研发进程，并逐步开始打样工作。随着公司高附加值PCB产品布局效果逐步显现，公司业绩增长在内资PCB厂商中表现突出。
　　高价值产品占比提升，业绩步入高增阶段。当前AI、高速通信等创新领域持续驱动高端PCB需求提升，公司紧抓高端PCB结构性需求，积极布局高端产品线，并同步提升高频、高速、高密及高多层PCB技术升级，持续满足市场和客户需求，助力公司经营业绩稳步提升，2025年前三季度，公司实现营收68.29亿元，同比+114.79%。得益于高附加值产品占比的持续增加，公司利润率水平得到进一步加强，2025年前三季度，公司归母净利润达11.15亿元，同比+497.61%，考虑到当前公司高端产能逐步释放，公司净利润有望延续快速增长态势。
　　定增继续加码高端布局，长期发展基础持续夯实。2025年11月，公司发布《2025年度向特定对象发行A股股票预案》，为满足市场对高端PCB的需求，公司拟通过该募集资金进一步提高高端PCB产能，通过行业领先的技术优势，突破行业同质化竞争，不断提高公司产品技术实力和品质质量，并全面瞄准下一代产品技术要求，致力于拓展并深化对国内外AI服务器、高端交换机等新兴领域战略客户的服务覆盖与合作层次。该项目募集资金计划投资于人工智能计算HDI生产基地建设项目、智能制造高多层算力电路板项目以及补充流动资金，预计项目总投资金额将达45亿元，拟投入募集资金金额26亿元。未来定增项目的落地，将进一步强化公司技术成果转换和商业化应用能力，为公司长期发展奠定坚实基础。
　　投资建议：当前AI发展如火如荼，AI数据中心等基础设施加速扩建，不断催生高端PCB需求，高端PCB呈现量价提升趋势。生益电子作为国内领先PCB厂商，凭借出色的技术实力和深厚的客户资源，已在AI服务器和高端交换机等领域实现持续突破，在AI高景气背景下，公司经营业绩有望迎来快速提升，预计公司2025-2027年EPS分别为2.01元、2.83元和3.73元，对应2025年12月25日收盘价PE分别为49.7倍、35.4倍和26.8倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）行业与市场竞争风险；2）技术创新风险；3）原材料供应紧张及价格波动的风险。