核心观点
　　单季收入增长提速，盈利能力逐步修复。2026年前三季度，公司实现营业收入4.15亿元，同比增长8.59%；归母净利润0.77亿元，同比下降17.41%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下降11.94%。其中，26Q3实现营业收入1.61亿元，同比增长20.16%；归母净利润0.33亿元，同比增长53.40%；扣非归母净利润0.33亿元，同比增长76.30%。单三季度利润增速显著高于收入，经营修复逐步兑现。
　　生物瓣收入快速增长，国产替代驱动份额提升。26Q3公司结构性心脏病板块主营业务收入同比增长22.66%，其中人工生物心脏瓣膜收入0.79亿元，同比增长47.01%，成为当季增长的重要支撑。随着国谈及省际联盟集采价格落地，降价影响逐步消化，公司国谈相关产品市场份额提升，核心瓣膜产品以量补价的效果逐步显现。我们认为，生物瓣产品的临床积累与日益丰富的产品组合，有望共同推动医院端渗透，支撑结构性心脏病业务延续增长。
　　介入瓣产品矩阵扩容，微创技术持续布局。2026年10月，公司经导管肺动脉瓣膜系统获批注册，成为公司第三款经创新医疗器械特别审查程序获批的介入瓣产品，进一步完善复杂先心病患者的接续治疗布局。同月，微创可预置免缝合主动脉瓣系统进入创新医疗器械特别审查程序，产品围绕快速锚定、可预置扩径及微创植入进行设计，拓展主动脉瓣治疗的技术路径。我们认为，从外科瓣到介入瓣、从首次置换到接续治疗，公司瓣膜病全生命周期产品布局逐步完善，新品商业化与核心产品放量有望形成协同，打开中长期成长空间。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到国谈及省际集采逐渐落地，三季度业绩开始修复，多款新品尚在市场导入期，费用率假设有所上调，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为2.43/3.08/3.91亿元（原预测为2.83/3.71/4.64亿元），我们采取DCF估值法给予目标价格103.29元（原目标价为111.94元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　研发失败导致的风险；产品销售不及预期；带量采购、竞争加剧等导致的价格下滑；瓣膜市占率不及预期；相关产品注册上市进度不及预期的风险等。

　　国产外科瓣龙头，核心技术构筑平台型壁垒。公司董事长金磊博士师承朱晓东（1996年当选中国工程院院士），所在的阜外医院牛心包瓣技术为世界前列。公司团队深耕动物组织工程与化学改性处理三十余年，掌握组织预处理与脱细胞、免疫原性去除、分子修饰及定量交联、抗钙化等核心工艺。公司产品布局结构性心脏病、软组织修复及医美板块，截至2026H1报告披露日，公司共获批26项Ⅲ类医疗器械，平台化创新能力持续兑现。
　　外科瓣万例植入合并十年随访领先地位稳固，全生命周期布局实现优势外延。公司牛心包瓣于2003年获批，截至2026H1，累计植入超6万例并具有术后10年以上随访数据，为国内首款且唯一具有长期循证医学数据的国产产品。公司持续引领瓣膜全生命周期管理理念及产品布局，依托限位可扩张外科瓣、RenatusTAVR、ViV及瓣膜修复产品覆盖首次与接续治疗；2026H1两款介入瓣终端植入约700例，同比增长约190%，外科瓣优势有望延续。
　　严肃医疗夯实基本盘，消费医疗有望打开第二成长曲线。严肃医疗端，公司软组织修复产品覆盖心外、胸外、神经、血管及消化外科，2016-2025年生物补片销量由3.41万个增至23.02万个（CAGR达23.65%），构成收入基本盘。消费医疗端，公司将牛心包组织处理与交联技术延伸至胶原填充剂，目前公司已有2款产品获批，第二成长曲线稳步拓展。
　　集采影响逐步出清，业绩有望迈入新一轮增长周期。随着“国谈”产品新价格陆续执行，公司核心产品以价换量成效显现。2025年，公司实现营收6.20亿元（同比+23.57%），归母净利润1.94亿元（同比+32.28%）；2026H1营收同比增长2.35%，归母净利润同比下降38.54%，主要受产品价格调整及研发、医美业务前置投入影响。2021-2026H1公司毛利率维持高位，约为88%-89%，高毛利底盘叠加新品放量，有望推动业绩进入新一轮增长周期。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.25/3.05/4.14亿元，同比增速分别为+16.04%/+35.65%/+35.91%，当前股价对应的PE分别为43.04/31.73/23.35倍。我们选取微电生理、惠泰医疗、赛诺医疗为可比公司，鉴于公司瓣膜产品领先地位稳固有望持续放量，医美板块或打开第二增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：新产品研发进度不达预期风险、创新产品的市场开发风险、技术更新替代风险等。

　　公司公布2026年半年报，2026H1实现营业收入2.54亿元，同比增长2.35%；归母净利润0.44亿元，同比下降38.54%；扣非归母净利润0.38亿元，同比下降38.85%；经营活动产生的现金流量净额为49.52万元，同比下降99.34%。考虑到公司核心瓣膜产品以价换量逻辑逐步兑现，新品胶原蛋白填入剂快速放量，贡献第二增长曲线，预计公司收入有望持续稳定增长，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　营收保持稳健增长，新业务培育及研发投入影响短期利润。2026H1公司实现营业收入2.54亿元，同比增长2.35%；归母净利润0.44亿元，同比下降38.54%；扣非归母净利润0.38亿元，同比下降38.85%。单季度来看，2026Q2实现营业收入1.10亿元，同比下降25.42%；归母净利润251.06万元，同比下降93.55%；扣非归母净利润-249.20万元，同比下降106.50%。受产品价格调整、研发投入持续增加及胶原填充新业务培育期投入先行影响，公司利润短期承压。2026H1公司毛利率同比提升0.17个百分点至88.71%，2026Q2毛利率为89.43%，较2026Q1的88.17%提升1.26个百分点，毛利率稳中有升。费用端来看，2026H1销售/管理/研发/财务费用率为30.75%/9.53%/32.64%/0.65%，同比分别提升5.70/1.04/2.75/0.95个百分点。整体来看，公司核心产品终端植入量保持增长，但产品价格调整及研发、新业务投入增加导致Q2盈利能力承压。
　　核心瓣膜产品以价换量，全生命周期产品布局优势逐步显现。2026H1公司两款介入瓣产品合计实现终端植入约700例，同比增长约190%，临床接受度和市场渗透率快速提升。外科生物瓣合计实现终端植入约4,000例，其中限位可扩张人工生物心脏瓣膜植入量同比增长约1倍，占外科生物瓣植入总量的比例提升至约20%，带动外科瓣膜整体收入增长约19%。瓣膜修复产品方面，三尖瓣成形环和二尖瓣成形环销售收入分别同比增长约130%和66%，产品结构持续向创新型、高端产品升级。公司核心瓣膜产品“以价换量”逻辑持续验证，介入瓣终端植入量快速增长，外科瓣和瓣膜修复产品同步发力，结构性心脏病全生命周期产品布局优势逐步显现，有望持续推动公司收入规模与盈利能力提升。
　　研发投入持续增加，胶原蛋白进入商业化放量阶段。2026H1公司研发投入8,286.86万元，同比增长11.79%，占营业收入的比例为32.64%，研发投入维持高位。新产品方面，吻合口加固修补片于2026年6月获批，胶原蛋白植入剂-Ⅱ于2026年7月获批。截至报告披露日，公司累计拥有26项Ⅲ类医疗器械注册证，其中国内首创产品14项，获得药监局受理的在审产品共7项。在研管线产品均按计划推进，产品矩阵有望持续丰富。新业务方面，胶原蛋白植入剂-Ⅰ完成获批上市后的首个完整半年度销售，胶原蛋白植入剂-Ⅱ获批后已开始推向市场；控股子公司艾佰瑞组建了50余人的专业化直销团队，通过学术交流、注射实操培训及行业会议等方式推进市场教育。后续管线方面，胶原蛋白植入剂-Ⅲ的注册申请已获国家药监局受理并进入发补程序，胶原蛋白植入剂-Ⅳ已完成工艺开发并正在开展动物试验，产品梯队持续完善，有望逐步成为公司新的增长引擎。
　　估值
　　受产品价格调整及研发、新业务投入增加影响，我们调整公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.12/3.24/4.39亿元（原预测2026-2027年归母净利润为2.63/3.55/4.64亿元），对应EPS分别为1.54/2.35/3.19元，当前股价对应PE分别为48.2/31.5/23.2x。考虑到公司核心瓣膜产品以价换量逻辑逐步兑现，新品胶原蛋白填入剂快速放量，贡献第二增长曲线，预计公司收入有望持续稳定增长，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　新产品研发及注册进度不及预期；创新产品市场推广不及预期；胶原蛋白植入剂等新业务放量不及预期；海外注册和国际化进展不及预期。