投资要点
　　收入保持稳健增长，二季度经营环比提速。2026年上半年，公司实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22%；实现归母净利润8.97亿元，同比下降10.12%。收入增长与利润表现阶段性背离，主要受汇率波动以及研发、全球化运营体系建设等前置投入影响，主营业务盈利能力整体保持稳健。公司研发投入达到13.83亿元，同比增长21.31%，占营业收入比例提升至19.61%，持续聚焦下一代影像平台、核心部件、人工智能及创新产品产业化。分季度看，公司经营兑现节奏明显加快。26Q2实现营业收入41.44亿元，同比增长17.13%、环比增长42.53%；归母净利润4.98亿元，环比增长24.88%；综合毛利率47.19%，高端产品占比提升对盈利能力形成支撑。
　　国内市场逆势提份额，全产品线与高端化优势强化龙头地位。26H1，公司中国市场实现收入52.87亿元，同比增长8.49%。国内市场份额提升约1.7个百分点，随着多省集中采购项目逐步进入执行阶段，以及设备更新资金、县域强基工程等政策推进，前期递延需求有望逐步释放。高端产品成为国内增长和份额提升的重要抓手。26H1MR收入22.86亿元，同比增长16.15%，3.0T市场份额提升近1.5个百分点，uMRUtra收入同比增长超过100%；5T磁共振收入同比增长超过50%，uMRJupiter5T累计订单超过70台，国内3T以上超高场磁共振份额超过70%。CT业务实现收入16.51亿元，同比增长8.96%，40排及以下、64-80排、128-160排产品均位居国内市场第一；光子计数CT及双宽体双源CT市场份额同比提升近8个百分点，超高端平台正由技术突破逐步进入商业化导入阶段。
　　海外收入高增成为重要增长引擎，全球化由单点突破迈向体系深耕。26H1，公司海外收入达到17.65亿元，同比增长54.46%，占营业收入比例提升6.03个百分点至25.02%，海外交付量同比增长超过55%；海外业务毛利率同比提升约3.8个百分点，高端产品占比提升和本地化交付效率改善推动收入规模与盈利质量同步提升。公司全球化已经从早期产品出口，逐步升级至覆盖市场准入、临床验证、本地销售、交付及售后服务的体系化竞争。区域层面呈现明显分化。亚太市场收入超过10亿元，同比增长近150%，成为海外增长最大贡献区域，高端PET/CT、MR等产品在澳大利亚、新西兰、日本、新加坡等市场持续放量；欧洲实现收入2.66亿元，同比增长49.37%，逐步从产品准入进入体系化深耕阶段；北美实现收入4.21亿元，同比下降3.33%，主要受部分项目交付及收入确认节奏影响，但XR收入同比增长超过100%，公司在北美累计装机已超过800台/套，并建立超过350人的本地团队。海外在手订单及项目储备保持良好，后续增长的核心验证点将从“进入多少国家”转向高端产品装机、客户复购以及服务收入能否持续兑现。
　　MI、RT、XR快速放量，诊疗一体化打开新的成长维度。除MR和CT基本盘外，公司多个高端产品线进入加速放量阶段。26H1MI业务实现收入10.62亿元，同比增长26.37%，PET/CT国内市场份额提升超过9个百分点至60%以上，连续十一年位居国内第一；PET/MR市场份额同比提升超过40个百分点，重回国内首位。XR实现收入4.55亿元，同比增长40.50%，其中DSA收入同比增长98.73%，国内份额突破10%、同比提升6个百分点以上，首次进入市场前三。放疗业务表现更为突出，26H1RT实现收入3.97亿元，同比增长63.97%；uLinacHaosTx收入同比增长超过150%，uLinacEternaTx收入同比增长超过100%。随着介入影像和放疗产品快速扩张，公司正从传统医学影像龙头逐步向“诊断+治疗”一体化解决方案提供商升级。与此同时，两款放疗产品已取得欧盟CEMDR认证，海外项目储备持续增加，中长期有望成为公司全球化的新增长极。
　　盈利预测与估值
　　公司商业模式由设备销售向“设备+服务+诊疗生态”逐步升级，国内逆势提份额、海外进入高增长区间、高端产品密集商业化。预计预计公司2026-2028年营业收入分别为166.5/202.8/246.0亿元，归母净利润分别为23.6/30.3/35.8亿元，EPS分别为2.87/3.68/4.34元，当前股价对应PE分别为36.5/28.4/24.1倍。
　　风险提示：
　　国内医疗设备招采不及预期风险；集采降价及竞争加剧风险；海外高增长及订单转化不及预期风险；汇率及地缘政治波动风险。

　　投资要点
　　以持续高强度研发投入打造国产高端医疗影像设备龙头：公司产品线覆盖MR、CT、MI、XR、US等诊断产品以及RT等治疗设备，截至2026H1末累计向市场推出160余款产品，覆盖范围与GE医疗、西门子医疗、飞利浦医疗等国际厂商基本一致。2026H1公司研发投入13.83亿元（+21.31%），占营业收入比例19.61%；研发人员3,748人，占比40.12%；累计申请专利10,643项、累计获得专利5,547项，其中发明专利申请量占比82.40%。公司在MR全线产品、CT探测器等核心部件实现自研自产，光子计数能谱CT等核心技术持续突破，已成为国产高端医疗影像设备龙头企业。
　　多产品线国内市占率持续提升，装机规模加速扩容：2026H1公司国内综合市场份额逆势提升1.7个百分点。CT：40排及以下、64-80排、128-160排均居中国市场第一，超高端CT份额提升近8个百分点；MR：超高场（＞3T）份额保持70%以上，累计订单超70台、逾60台完成装机；MI：PET/CT份额提升超9个百分点、连续十一年居中国市场第一，PET/MR份额提升超40个百分点；XR：中国市场份额重回行业第一；DSA份额提升超6个百分点、首次跻身中国市场前三。2025年公司销售CT1,501台、MR664台、XR1,170台、MI175台、RT51台；截至2026H1末，公司全球累计交付突破40,000台/套。
　　海外业务高速增长，全球化成效凸显：2026H1公司实现海外收入17.65亿元（+54.46%），占总营收比重提升6.03个百分点至25.02%，海外交付量同比增长超55%；亚太区域收入10.09亿元（+148.54%）。超高场磁共振实现欧洲、中东首台装机，放疗产品获欧盟CEMDR认证，介入影像在欧洲、中亚实现“从零到一”突破，超声基本完成中美欧三大主流市场准入。公司海外营销及服务团队超1,900人，服务网络覆盖100多个国家和地区，海外服务收入同比增长超60%，海外新增订单强劲且加速向高端产品线集中，长期成长空间广阔。
　　盈利预测与投资评级：由于汇兑扰动，我们将公司2026-2027年归母净利润由22.27/27.38亿元调整为20.33/26.09亿元，预计2028年归母净利润为31.45亿元，当前市值对应PE为42/33/27X，考虑到国内医疗设备更新需求逐步常态化释放、公司高端产品市场份额持续提升、海外业务高速拓展，维持"买入"评级。
　　风险提示：招标采购及政策落地不及预期，海外拓展及地缘政治风险，研发及商业化不及预期与竞争加剧等。

　　事件：公司发布2026上半年业绩，2026H1实现营业收入70.52亿元（yoy+17.22%），归母净利润8.97亿元（yoy-10.12%），扣非归母净利润8.27亿元（yoy-14.38%）。26Q2实现营收41.44亿元（yoy+17.13%），实现归母净利润4.98亿元（yoy-20.67%），实现扣非归母净利润4.55亿元（yoy-22.52%）。
　　国内稳健增长，海外延续亮眼增长。按产品营收划分，2026H1，公司设备收入58.51亿元（yoy+19.66%），其中MR、CT、分子影像、RT、XR产品收入分别为22.86亿元（yoy+16.15%）、16.51亿元（yoy+8.96%）、10.62亿元（yoy+26.37%）、3.97亿元（yoy+63.97%）、4.55亿元（yoy+40.50%），综合市场份额提升1.7pct，超高场MR、MI、DXR等产线位列第一。服务收入9.80亿元（yoy+20.11%），营收比例达到13.90%。区域维度，26H1公司国内收入52.87亿元（yoy+8.49%），集中采购项目陆续进入执行阶段，积压需求逐步兑现；国外收入17.65亿元（yoy+54.46%），占营收比例达25.02%（yoy+6.03pct），其中美国区域收入4.21亿，占营收比例为5.98%，高端产品收入占比提升及本地化交付效率驱动海外盈利质量同步改善。
　　毛利率小幅提升，核心部件自研自制占比超90%。2026Q2，公司毛利率为47.19%，较25Q4、26Q1逐季度改善。26H1，公司销售费率14.82%（yoy-0.77pct），销售体系运营效率进一步提升；管理费率4.41%（yoy+0.14pct），主要受股份支付、海外运营体系建设等影响。公司持续加大研发资源投入，26H1研发费用为10.11亿元（yoy+31.86%），主要聚焦下一代平台技术、核心部件及创新产品产业化导入，核心部件自研自制比例超90%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营收分别为165.39/195.41/229.85亿元，同比增速分别为19.84%/18.15%/17.62%，2026-2028年归母净利润分别为23.21/28.78/35.41亿元，增速分别为24.14%/24.00%/23.06%。当前股价对应的PE分别为39x、32x、26x。基于公司影像设备种类持续丰富，高端产品全球竞争力不断提高，维持“买入”评级。
　　风险提示。并购整合不及预期风险、海外地缘政治风险、国内政策风险、新品推广不及预期风险。

For 1H26,United Imaging Healthcare(UIH)recorded revenue of RMB7.05bn(+17.2%YoY),an attributable NP of RMB897mn(-10.1%YoY),and arecurring NP of RMB827mn(-14.4%YoY).For 2Q26,revenue reached RMB4.14bn(+17.1%YoY),the attributable NP stood at RMB498mn(-20.7%YoY),and the recurring NP was RMB455mn(-22.5%YoY).Rapid 1H26 top-line growth was primarily driven by continued overseas expansion and market share gains that bucked the industry trend.YoY bottom-line pressure stemmed mainly from FX losses and upfront investments in global infrastructure.In 2Q26,revenue and attributable NP grew by+42.5%QoQ and+24.9%QoQ,respectively,signaling accelerated operational execution.Looking to 2H26,supported by adomestic demand recovery under the equipment upgrade program and rapid overseas business expansion,we expect solid revenue growth alongside agradual recovery in earnings growth.Maintain BUY.
GPM improves QoQ;operating efficiency set to optimize
For 1H26,the gross margin was 47.18%(-0.75pp YoY),while the 2Q26 gross margin reached 47.19%(+0.03pp QoQ),driven by an optimized product mix and arising contribution from high-end products.For 1H26,the selling,G&A,and R&D expense ratios were 14.82%,4.41%,and 14.33%(-0.77/+0.14/+1.59pp YoY),respectively.The selling-expense ratio declined on economies of scale and enhanced efficiency across the global sales network,while the higher R&D expense ratio reflected sustained investment in platform technologies,core components,and new product development.
High-end product ramps up;service revenue grows steadily
1)Equipment products:1H26 revenue reached RMB5.85bn(+19.7%YoY),with CT,MR,MI,XR,and RT revenue rising by+9.0%,+16.2%,+26.4%,+40.5%,and+64.0%YoY,respectively.RT,XR,and MI delivered standout performances,with revenue from new products such as uMI Panvivo,uLinac EternaTx,and uDR Aurora all surging by>100%YoY.For 2H26,we expect the segment to sustain strong growth as deferred domestic procurement demand converts into orders,alongside the continued rollout of high-end models and global market expansion.2)Maintenance services:1H26 revenue reached RMB980mn(+20.1%YoY),accounting for 13.9%of total revenue(+0.33pp YoY).As of 1H26,cumulative global shipments exceeded 40,000 units across>100 countries and regions.An expanding installed base and amaturing global service network should continue to support solid growth in service revenue.
Continued domestic growth with high-end global expansion
1)Overseas:1H26 revenue reached RMB1.77bn(+54.5%YoY),representing 25.0%of total revenue(+6.0pp YoY),with overseas shipments up by>55%YoY.As the company’s high-end innovative offerings penetrate developed markets in Europe,the US,and Asia-Pacific,overseas growth is transitioning from isolated project wins to multi-region,multi-product portfolio expansion,supported by localized delivery and service capabilities.We expect rapid overseas revenue growth to continue in 2026.2)Domestic:1H26 revenue reached RMB5.29bn(+8.5%YoY),driven by countercyclical market share gains.With provincial volume-based procurement(VBP)orders entering execution,deferred demand unlocking,and high-end product rollouts strengthening portfolio competitiveness,we expect domestic revenue growth to maintain strong momentum in 2H26.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026,2027,and 2028 attributable NP forecasts at RMB2.34bn,RMB2.85bn,and RMB3.46bn.As the company is China’s leading medical imaging vendor with strengthening product competitiveness and expanding global distribution channels,we value it at 60x 2026E PE(vs.the peer group’s average of 44x on Wind consensus,applying avaluation premium given the rapid ramp-up of high-end offerings and fast-growing overseas revenue).We maintain our target price of RMB170.51.
Risks:weaker sales than we expect of core products,intensifying market competition,loss of core technical personnel.

　　事件：2026年8月19日联影医疗发布2026年半年报。26H1：公司实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22%；归母净利润8.97亿元，同比下降10.12%；扣非后归母净利润8.27亿元，同比下降14.38%。26Q2：实现营业收入41.44亿元，同比增长17.13%；归母净利润4.98亿元，同比下降20.67%；扣非后归母净利润4.55亿元，同比下降22.52%。
　　国内逆势增长、海外加速放量，汇兑及前瞻投入影响短期利润表现。收入端：国内医学影像与放疗设备招投标阶段性收缩背景下，26H1公司国内收入52.87亿元，同比增长8.49%；海外收入17.65亿元，同比增长54.46%，海外收入占比提升6.03pct至25.02%，海外交付量同比增长超55%，成为收入增长主要驱动力。利润端：26H1公司毛利率47.18%，整体保持稳定；销售/管理/研发费用率分别为14.82%/4.41%/14.33%，同比-0.77/+0.14/+1.59pct，研发投入及全球化体系建设仍处较高投入阶段。受汇率波动影响，汇兑损失1.18亿元（去年同期为收益0.15亿元），剔除后利润总额同比增长8.79%，核心经营仍保持稳健增长。
　　多产品线协同增长，高端化驱动结构升级。上半年MR收入22.86亿元，同比增长16.15%，3.0T高端产品份额提升，uMRUltra与5T产品实现高增长，Jupiter累计订单超70台；CT收入16.51亿元，同比增长8.96%，光子计数CT及双源双宽体产品份额提升，高端化持续推进；MI收入10.62亿元，同比增长26.37%，受益精准医疗需求释放；XR与RT分别增长至4.55亿元和3.97亿元。整体来看，高端产品正从技术突破进入规模化放量阶段，产品结构持续优化。
　　海外加速扩张，全球化进入体系化阶段。26H1亚太收入10.09亿元，同比增长148.54%，占海外57.15%，成为核心增长极；欧洲收入2.66亿元，同比增长49.37%。北美持续强化本地化能力，区域团队超350人，服务收入增长超30%，累计78款产品获FDA510（k）认证，其中上半年新增20款。海外订单持续向高端产品集中，全球业务正向“高端设备+本地交付+全生命周期服务”体系升级。
　　服务收入与研发投入共振，支撑长期增长。26H1服务收入9.80亿元，同比增长20.11%，海外服务增长63.84%，装机基础持续转化为服务收入。研发投入13.83亿元，同比增长21.31%，重点布局光子计数CT、高端MR、智能超声等方向。期末累计知识产权超1.2万项，创新储备持续增强，为下一代产品周期奠定基础。
　　投资建议：海外高增叠加高端新品放量，成长动能持续增强。我们预计公司2026–2028年营业收入分别为166.28、203.88、243.81亿元，同比增长20.5%、22.6%、19.6%；归母净利润分别为20.86、25.88、33.60亿元，同比增长11.6%、24.1%、29.8%；当前股价对应PE分别为43X、35X、27X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内设备采购恢复不及预期、新业务拓展不及预期、汇率波动风险。

　　事项：
　　公司发布26年半年度报告，26年上半年实现营业收入70.52亿元（+17.22%），归母净利润8.97亿元（-10.12%），扣非归母净利润8.27亿元（-14.38%）。单Q2，营收41.44亿元（+17.13%）,归母净利润4.98亿元（-20.67%），扣非归母净利润4.55亿元（-22.52%）。
　　评论：
　　国内市场逆势提升，高端产品优势巩固。2026年上半年，在市场需求阶段性放缓的背景下，公司国内业务实现收入52.87亿元，同比增长8.49%，国内综合市场份额逆势提升1.7个百分点。分产品线看，磁共振（MR）产品线1.5T、3.0T市场份额延续提升，超高场磁共振（＞3T）市场份额保持70%以上。分子影像（MI）产品线继续领跑，PET/CT市场份额再度提升超过9个百分点，连续十一年位居中国市场首位；PET/MR市场份额同比提升超过40个百分点。CT产品线中，40排及以下、64—80排、128—160排CT均位居中国市场第一；超高端CT市场份额同比提升近8个百分点。X射线（XR）产品线中国市场份额重回行业第一，其中移动DR市场份额提升超过5个百分点。介入影像（DSA）产品线市场份额提升超过6个百分点，首次跻身中国市场前三。放射治疗（RT）产品线已跻身国内行业第一梯队。
　　海外业务持续高增，全球化布局迈入新阶段。2026年上半年，公司海外业务实现收入17.65亿元，同比大幅增长超50%，占总营业收入比重提升至25.02%。截至报告期末，公司全球累计装机规模已突破40,000台/套，业务版图辐射全球100多个国家和地区的17,000余家临床及科研机构。分区域看，亚太区域实现收入10.09亿元，同比增长148.54%，成为海外增长最主要来源；欧洲区域实现收入2.66亿元，同比增长49.37%；美国区域实现收入4.21亿元。随着终端覆盖面持续拓宽，海外服务收入同比增长超过60%。
　　RT、XR、MI产线拉动设备高增长，服务业务成为稳健增长的重要支柱。26年上半年，公司设备收入58.51亿元，同比增长19.66%，占营业收入比例82.98%；服务收入9.80亿元，同比增长20.11%，占营业收入比例13.90%。设备业务分产线来看，2026年上半年CT收入16.51亿元（+8.96%），MI收入10.62亿元（+26.37%），MR收入22.86亿元（+16.15%），XR收入4.55亿元（+40.50%），RT收入3.97亿元（+63.97%）。伴随全球装机规模的加速扩容，服务业务已逐步成为支撑公司稳健增长的重要引擎。
　　投资建议：结合26H1业绩增长态势，我们维持盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为23.1、28.8、35.3亿元（26-28年预测前值为23.1、28.8、36.1亿元），同比增长23.4%、24.9%、22.5%，对应PE分别为36、29和23倍。参考可比公司，结合公司较高的历史PE中枢，我们给予公司2026年50倍PE估值，对应目标价约140元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、国内医疗设备集采风险；2、海外拓展受地缘政治因素影响；3、高端产品研发/推广不及预期；4、设备更新政策落地不及预期。

　　事件：联影医疗发布2026年中报。2026上半年，公司实现营业收入70.52亿元，同比增长17.22%；实现利润总额10.33亿元，同比下降3.72%，若剔除汇兑影响，则利润总额同比增长8.79%；实现归母净利润8.97亿元，同比下降10.12%；实现扣非归母净利润8.27亿元，同比下降14.38%。
　　国内市场份额持续提升，海外延续高增长。2026上半年，公司销售医学影像诊断设备及放射治疗设备收入58.51亿元，同比增长19.66%，其中CT营收16.51亿元（同比增长8.96%）、MR营收22.86亿元（同比增长16.15%）、MI营收10.62亿元（同比增长26.37%）、XR营收4.55亿元（同比增长40.50%）、RT营收3.97亿元（同比增长63.97%）；提供维修服务收入9.80亿元，同比增长20.11%；软件收入0.13亿元，同比下降55.03%；其他业务收入2.08亿元，同比下降26.28%。公司中国市场营收52.87亿元，同比增长8.49%，根据公司中报数据，在市场需求阶段性放缓背景下，公司凭借全产品线、高端化与临床价值导向的协同优势，国内综合市场份额逆势提升1.7个百分点，随着多省份集中采购项目陆续进入执行阶段，上半年因程序延后而积压的需求将逐步兑现；海外市场营收17.65亿元，同比增长54.46%，占总营收比重提升6.03个百分点至25.02%，其中北美营收4.21亿元（同比下降3.33%）、欧洲营收2.66亿元（同比增长49.37%）、亚太营收10.09亿元（同比增长148.54%）、新兴市场营收0.69亿元（同比下降54.56%）；海外交付量同比增长超55%，收入增长与交付放量保持同步，在规模扩张的同时，海外业务的盈利质量同步改善，主要受益于高端产品收入占比的提升与本地化交付效率的持续优化。
　　盈利预测与评级：从跟随到领跑，以创新撬动全球市场。历经多年创新投入、凝结中国研发智慧，公司在医学影像领域从产线补齐到性能跟随，再到当前的全球首创，产品力已实现“质”的飞跃，也推动着公司的收入结构逐步优化。当前，国内医疗设备招标采购已然复苏，公司有望加速在高端及超高端领域实现进口替代；国际市场潜力可期，公司持续深耕、因地制宜，海外市场有望全面开花，延续高增长。我们调整了公司的盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为22.50亿元、28.04亿元、34.58亿元，对应8月28日收盘价，PE分别为38.7、31.0、25.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期，产品放量不及预期，行业竞争加剧风险，研发风险，国际贸易摩擦风险，汇兑风险，核心零部件供应风险，联影医疗为我司做市企业等。

　　复盘联影医疗过去八年的成长路径。公司过去八年的成长路径可以清晰划分为两个阶段。在2018-2022年的第一阶段，联影凭借长期高研发投入与全产品线布局，充分释放国产替代红利，成功打破国际巨头GPS在高端医学影像设备领域的垄断。这一阶段最核心的成果不仅是市场份额的跃升，更在于积累了庞大的设备装机基础，为未来的服务收入、设备更新与临床数据应用奠定了坚实基石。2023-2025年，面对医疗反腐与地方财政压力带来的行业下行周期，联影凭借技术优势与品牌影响力逆势扩张份额。同时，高端化成为新增长点，高端MRI、PET/CT等高端产品在头部三甲医院持续突破，带动产品结构优化与盈利能力提升。
　　重新审视联影医疗未来三年的成长空间。站在当前时点，我们认为联影的未来成长将依托五条核心成长曲线展开：
　　第一成长曲线：设备更新政策持续兑现。行业逻辑正从“增量扩张”转向“存量更新”，广泛且偏向高端的设备更新需求与国产替代深化形成共振，为联影提供未来数年最具确定性的需求支撑。
　　第二成长曲线：高端产品放量。MR作为重要的高端化突破方向，正带动产品结构与毛利率的优化提升；以下一代核心技术方向光子计数为代表的CT高端产品线已形成完善布局；PET/CT受益于肿瘤精准诊疗需求加速渗透；放疗设备（RT）则凭借高壁垒与高客户粘性成为长期战略方向。高端产品放量将带来盈利能力的系统性重估，促使利润增速持续高于收入增速。
　　第三成长曲线：海外业务进入收获期。联影海外战略正从单产品输出升级为“产品+服务+本地化团队”的系统能力输出，逐步进入发达国家市场。
　　第四成长曲线：服务收入崛起。随着早期装机设备进入使用中后期，维保、升级等服务需求集中释放。商业模式由“单次设备销售”向“全生命周期运营”转变，对标国际龙头，这将大幅增强公司盈利稳定性与估值体系稳固性。
　　第五成长曲线：AI医疗与数智化平台。依托庞大的设备入口、海量数据积累与临床场景闭环优势，联影正以uAI平台为核心，从传统设备厂商向医疗科技平台企业演进。AI技术的深化将衍生出软件授权、数据增值服务、解决方案等新收入形态，重构公司长期的价值创造逻辑与估值上限。
　　投资建议：我们认为未来三年联影的发展将不再依赖单一增长来源，而是逐步形成由设备更新、高端产品放量、海外业务扩张、服务收入崛起以及AI与数智化平台建设共同驱动的多成长曲线体系。考虑到公司的多元化增长动力，我们预计公司26-28年归母净利润为23.1、28.8、36.1亿元（26-28年前值为23.1、28.8、35.3亿元），同比增长23.4%、24.9%、25.3%，对应PE分别为38、31和24倍。参考可比公司，结合公司较高的历史PE中枢，给予公司2026年50倍PE估值，对应目标价约140元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、国内医疗设备集采风险；2、海外拓展受地缘政治因素影响；3、汇率波动风险；4、高端产品研发/推广不及预期；5、设备更新政策落地不及预期。

　　事项：
　　公司发布25年年报及26年一季报，25年全年营收138.00亿元（+33.98%），归母净利润18.69亿元（+48.14%），扣非归母净利润17.70亿元（+75.18%）。单Q4，营收49.41亿元（+47.69%），归母净利润7.49亿元（+26.81%），扣非归母净利润7.17亿元（+31.19%）。单26Q1，营收29.08亿元（+17.34%），归母净利润3.99亿元（+7.78%），扣非归母净利润3.72亿元（-1.75%）。
　　评论：
　　国内市场复苏强劲，市占率持续提升。2025年公司在中国市场实现收入103.69亿元，同比增长29.07%，综合市场占有率领跑国内高端医疗装备赛道，2025年度全产品线（不含超声）中国市场新增市场占有率同比增长4.5个百分点，排名第一，其中9项细分品类市场占有率位列中国市场第一；磁共振同比增长2.7个百分点、RT同比增长超18个百分点，首次双双跃居中国市场占有率第一；40排CT、64–80排CT、128–160排CT、1.5T磁共振、3.0T以上超高场磁共振、PET/CT、PET/MR及乳腺DR等细分产品蝉联市场第一，其中，PET/CT产品线连续十年蝉联榜首，CT产品线连续三年稳居第一，核心产品梯队优势持续巩固。
　　海外持续高增长。2025年公司海外业务实现收入34.31亿元，同比大幅增长51.39%；海外收入占总营业收入比重达24.86%（+2.86pct）。截至2025年末，公司全球累计装机规模已突破39,000台/套，业务版图辐射全球100多个国家和地区。随着终端覆盖面持续拓宽，规模化效应逐步显现，海外服务收入同比增长超过50%。海外分区域看，北美地区25年收入同比增长超55%，欧洲区域同比增长近50%，亚太区域同比增长超40%，新兴市场同比增长超80%。
　　MR、MI、RT产线拉动设备增长，服务业务逐步成为公司稳健增长的重要支柱。25年设备收入113.90亿元，同比增长34.87%，占营业收入比例82.53%；设备业务分产线来看，2025年CT收入35.45亿元（+16.31%），MI收入19.08亿元（+46.86%），MR收入45.48亿元（+42.46%），XR收入7.98亿元（+35.98%），RT收入5.91亿元（+85.52%）。服务收入17.08亿元，同比增长25.96%，服务收入占总体营业收入比例12.38%。伴随全球装机规模的加速扩容与运维体系的全面进阶，服务业务已逐步蜕变为支撑公司跨周期稳健增长的重要引擎。
　　投资建议：结合26Q1增长态势，我们预计公司26-28年归母净利润为23.1、28.8、35.3亿元（26-27年预测前值为22.9、27.8亿元），同比增长23.4%、24.9%、22.5%，对应PE分别为42、33和27倍。参考可比公司，结合公司较高的历史PE中枢，我们给予公司2026年60倍估值，对应目标价约168元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、国内医疗设备集采风险；2、海外拓展受地缘政治因素影响；3、高端产品研发/推广不及预期；4、设备更新政策落地不及预期。

　　公司发布2025年和2026Q1业绩公告，2025年公司实现营业总收入138.00亿元，同比增长33.98%；归母净利润18.69亿元，同比增长48.14%，创新产品推出、高端产品市场认可度提升、全球营销及服务体系完善、国内设备更新政策逐步常态化落地等多重因素所致。2026Q1公司实现营业总收入29.08亿元，同比增长17.34%；归母净利润3.99亿元，同比增长7.78%。
　　维保服务保持高增长，医学影像诊断及放射治疗设备增速回暖。2025年公司维保服务收入17.08亿元，同比增长25.96%，主要系公司装机量不断累加使得服务收入呈高速增长趋势。设备收入113.90亿元，同比增长34.87%。受国内医疗设备市场回暖影响，中国市场收入规模实现显著增长，海外市场继续保持较快增长节奏。公司CT业务线收入35.45亿元，同比增长16.31%；MI收入19.08亿元，同比增长46.86%；MR收入45.48亿元，同比增长42.46%；XR收入7.98亿元，同比增长35.98%；RT收入5.91亿元，同比增长85.52%。
　　海外保持高增速，国内显著增长。2025年度，国内医疗设备市场呈现“复苏-提速”的回暖态势，公司依托行业需求与自身核心优势，营收顺势放量，境内收入同比增长27.35%至97.60亿元；海外市场持续保持了高增势头，境外收入同比增长52.81%至33.93亿元，占比提升至24.58%。公司海外业务正式迈入以创新技术实力、高端品牌影响力及体系化交付能力为核心的高质量收获期。
　　投资建议：预计2026-2028年公司收入169.42、208.02、249.02亿元，同比增长22.8%、22.8%、19.7%；归母净利润24.16、30.64、37.82亿元，同比增长29.2%、26.8%、23.4%；维持“增持”评级。
　　风险提示：风险提示：宏观环境及行业政策不确定性，研发不及预期，经营管理风险，贸易摩擦风险，汇率波动风险，行业竞争加剧，存货跌价准备损失等风险。