研发费用率下降助力公司延续扭亏。此前公司发布3季报，公司前三季度营业收入同比增长25.9%；归母净利润同比亏损大幅收窄；3季度营业收入15.55亿元，同比增长2.4%，环比减少1.6%；归母净利润0.12亿元（去年同期-0.77亿元，上一季度0.33亿元）。3季度受部分客户项目推迟影响，公司营收短暂承压；公司3季度研发费用率同比下降4.3个百分点，整体而言公司降本措施显著，连续两个季度实现扭亏。
　　汽车电子业务持续拓展，加快国产芯片开发合作。智能驾驶方面，公司正在开发基于英伟达Orin-X芯片的城市NOA方案，计划年底量产，Thor方案也在考察过程当中。公司亦与辉羲展开合作，500Tops芯片R1方案正在进行认证，预计相关智驾域控有望拓展至无人物流车领域；底盘域方面，公司较早布局线控转向和线控制动产品，其中线控转向产品预计明年上半年量产，后轮转向产品预计今年下半年在头部OEM车型上量产并进军海外市场。8月29日，公司与紫荆半导体签署战略合作协议，双方将围绕基础软件与基于RISC-V架构的车规级芯片领域展开深度合作。我们认为未来国产汽车电子系统与芯片技术自主可控是大势所趋，相关合作是公司平台化发展战略的重要一步，智能化浪潮下公司业绩有望持续增长。目前公司正系统性引入AI至研发生产环节，叠加前期研发项目逐步量产，公司人均效能有望持续提升。
　　L4技术布局，自动驾驶出行领域市场空间广阔。公司在L4级自动驾驶领域具备传感器融合、决策规划、冗余控制等全栈自研能力，推出重载自动驾驶平板车HAV、自动驾驶电动牵引车Robotruck、自动驾驶电动小巴Robobus、工业自动驾驶载具AGV等产品。智慧港口领域，公司近日中标龙拱港铁水联运钢卷无人水平运输项目，拓展了大宗件货无人运输新场景。公司参与天津公交集团智能公交发展规划，L4小巴方案与多家公交公司、科技企业及国外机构初步建立了合作意向。在国内智能物流加速发展背景下，我们认为公司RoboTruck和RoboBus业务未来具备广阔市场空间，公司L4级技术储备也将为其进军Robotaxi领域奠定基础。
　　预测2025-2027年EPS分别为0.30、2.21、3.50元（原为0.36、2.28、3.52元，略调整收入、毛利率及费用率等），维持可比公司26年PE平均估值69倍，目标价152.49元，维持买入评级。
　　风险提示
　　乘用车行业销量低于预期、汽车电子业务配套量低于预期、研发及解决方案业务低于预期、价格战影响利润水平、信用减值风险、其他收益占比较高风险。

　　事件：公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度公司实现营业收入44.64亿元，同比增长25.88%；归母净利润-0.75亿元，同比亏损收窄；扣非后归母净利润-1.23亿元，同比亏损收窄。2025年第三季度公司实现营业收入15.55亿元，同比增长2.40%；归母净利润0.12亿元；扣非后归母净利润-0.08亿元。
　　智慧物流领域的商业化成果加速落地。2025年9月，经纬恒润成功向淮安新港交付了首批6台重载自动驾驶平板车（HAV），标志着公司智慧港口解决方案成功落地又一重要客户——淮安港。此次交付标志着淮安新港三期工程无人水平运输系统建设从蓝图走向现场应用场景，也是经纬恒润继唐山港、日照港、龙拱港等项目后，在智慧港口领域拿下的又一重要订单。
　　率先实现国际安全标准突破，研发能力获权威认证。2025年10月，经纬恒润通过国际公认的测试、检验和认证机构SGS实施的ISO/PAS8800:2024道路车辆AI安全流程认证，成为国内首个通过该认证的Tier1企业。
　　强化软硬协同，经纬恒润携手紫荆半导体共拓芯片新生态。2025年8月29日，经纬恒润与南京紫荆半导体有限公司正式签署战略合作协议。双方将围绕基础软件与基于RISC-V架构的车规级芯片领域展开深度合作，经纬恒润将依托在基础软件领域多年积累的技术沉淀与成熟产品经验，为合作提供软件层面的坚实支撑；紫荆半导体则将凭借基于RISC-V开放架构打造的车规级MCU、SoC芯片产品，贡献硬件端的创新力量。
　　盈利预测及投资评级：我们认为，公司已进入营收快速增长的阶段，有望加速实现减亏并扭亏。我们预计公司2025-27年营业收入为70.8/90.9/109.1亿元，归母净利润为0.61/3.85/6.19亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：新业务开拓不利风险；技术与产品迭代风险；毛利率下滑风险。原材料价格波动风险；存货跌价风险；核心技术人员流失风险。

　　核心观点
　　事件：公司发布2025年三季度报告，2025年Q3公司实现营业收入15.55亿元，同比+2.40%，环比-1.57%，实现归母净利润0.12亿元，同比扭亏为盈，环比-63.89%，扣非归母净利润-0.08亿元，同比亏损缩窄91.09%，环比由正转负。
　　2025年前三季度公司实现营业收入44.64亿元，同比+25.88%，归母净利润-0.75亿元，亏损同比缩窄81.70%，扣非归母净利润-1.23亿元，亏损同比缩窄74.09%，EPS为-0.67。
　　Q3营收波动主要系研发服务及解决方案业务收入确认节奏影响，小米、吉利、小鹏等核心客户销量增长带动公司汽车电子业务继续向好：公司研发服务及解决方案业务为项目制，项目验收及收入确认节奏变化造成公司季度收入波动，汽车电子业务方面，公司核心客户小米Q3销量环比增长32.6%，吉利Q3销量环比增长7.2%，新能源Q3销量环比增长13.3%，小鹏Q3销量环比增长12.4%，带动公司汽车电子业务继续向好，预计剔除研发服务及解决方案业务影响，公司汽车电子业务收入环比继续实现正增长。
　　费用管控成效良好，稳定公司盈利能力：2025年Q3单季，公司毛利率为22.13%，同比-1.82pct，环比-2.51pct，主要受业务收入结构变化影响，高毛利率的研发服务及解决方案业务收入占比降低，预计汽车电子业务规模效应提升下毛利率稳定。期间费用方面，Q3单季公司研发/销售/管理/财务费用分别为1.93亿元/0.76亿元/9.40亿元/0.03亿元，环比分别+0.9%/+6.7%/+1.0%/由负转正，研发/销售/管理/财务费用率分别为12.42%/4.90%/6.04%/0.00%，环比分别+0.31pct/+0.38pct/+0.15pct/+0.47pct，费用率环比提升主要系收入端波动影响，公司期间费用主要为人员薪酬，Q3是公司传统招聘高峰，人员规模有所提升，但公司期间费用绝对值波动较小，体现良好的费用管控成效，对稳定公司盈利能力以及实现后续盈利能力的不断修复发挥重要作用。
　　L4业务持续推进，淮安新港项目实现HAV交付，RoboTruck、Robobus正式发布，强化公司智驾行业龙头地位，带来成长新动能：2025年9月，公司向淮安新港交付首批6台重载自动驾驶平板车（HAV），实现继唐山港、日照港、龙拱港等项目后落地的又一重要智慧港口订单，该项目公司除提供HAV车辆外还负责开发建设水平运输运营管理系统、智能辅助系统，服务覆盖研发设计、生产制造、现场调试、人员培训与全生命周期技术保障等完整链条，商业模式进一步扩展，有望增厚项目盈利水平。10月公司在2025全球生态合作伙伴大会上发布重载自动驾驶平板车（HAV）、无人驾驶重卡（Robotruck）、无人驾驶公交（Robobus），公司L4技术能力由封闭场景向开放场景外溢，打开新兴业务拓展空间，不仅强化了公司在高级别智能驾驶行业的市场龙头地位，也为公司未来成长注入新动能。
　　投资建议：中短期来看，公司2025~2027年成长关键催化包括汽车电子业务（吉利、小米、小鹏等核心客户产品强周期延续带来的出货量增长、以高阶智驾域控制器（可实现城市NOA，预计2025年Q4量产）为代表的新产品的量产与持续市场拓展、马来西亚工厂产能爬坡带来的海外市场供给能力提升等）与L4级别业务（智慧港口项目的继续落地、RoboX业务的拓展等）；中长期来看，一方面，公司将继续作为智驾行业龙头受益于行业快速发展与市场规模扩展带来的红利，另一方面，公司研发能力位居行业前列，BMS、域控制器等多款产品能够适配人形机器人等具身智能产品，有望凭借技术与产品优势继续外拓市场，远期成长空间十足。我们预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入70.77亿元、86.24亿元、101.77亿元，实现归母净利润0.39亿元、1.95亿元、4.03亿元，摊薄EPS分别为0.33元、1.62元、3.36元，对应PE分别为308.09倍、61.79倍、29.86倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：智驾域控方案面临英伟达、Mobileye等巨头技术挤压；毛利率易受产业链价格战影响；新业务拓展不及预期的风险。

　　公司3Q25实现营收15.55亿元（yoy+2.40%，qoq-1.57%），归母净利1191.84万元（yoy+115.52%，qoq-63.89%）。2025年Q1-Q3实现营收44.64亿元（yoy+25.88%），归母净利-7504.60万元（yoy+81.70%）。公司营业收入环比持平，毛利率、归母净利环比下滑，主因3季度下游客户价格压力传导。展望4Q25及2026，我们继续看好公司在ADAS领域和L4级无人驾驶领域发展前景，看好公司2026年海外业务扩张以及持续降本增效带来的改善盈利，维持“买入”评级。
　　3Q25回顾：环比下滑，主因行业竞争以及下游价格压力
　　2025年前三季度营收44.64亿元（yoy+25.88%），三季度营收15.55亿元（yoy+2.40%，qoq-1.57%）。2025前三季度归母净利润为-0.75亿元，同比亏损收窄；三季度归母净利润1191.84万元（yoy+115.52%，qoq-63.89%）。3Q25销售毛利率为22.13%，同比下降约1.82个百分点（3Q24为23.95%），环比下降约2.51个百分点（2Q25为24.64%），主因行业竞争导致的价格压力。产品与客户方面，公司电子产品包括区域控制器、5GTBOX、电动尾门等为多个客户配套，同时中央计算平台CCP与ADAS产品配套小鹏MONA品牌，研发服务与电子产品共同支撑了营收表现。
　　4Q25及2026展望：智能驾驶落地放量，国际化布局持续深化
　　展望2026年，公司有望延续营收增长趋势，智能驾驶电子产品与无人驾驶方案将成为主要驱动。随着前期研发成果加速转化，吉利、小鹏、小米、一汽等核心客户的量产项目将进入稳定放量阶段，中央计算平台、区域控制器及ADAS产品预计贡献更多收入。公司在研发效率提升的基础上，通过AI工具优化开发流程、控制费用投入，盈利能力有望进一步修复。L4级自动驾驶平台产品将加快商业化落地，在港口、干线运输及城市出行等场景实现更多项目复制，带动高附加值业务收入提升。国际化方面，凭借与Stellantis、Scania、Magna、PACCAR等海外整车厂的合作，公司海外定点项目预计在2026年陆续进入量产交付阶段。整体来看，公司正从研发驱动向产品放量阶段过渡，2026年有望实现营收与利润的双修复，持续巩固其在高等级智能驾驶领域的核心地位。
　　目标价145.23元，维持“买入”评级
　　我们认为公司的电子产品在手订单丰富以及公司持续强化在智能驾驶领域的优势，25/26/27E收入预测维持73.9/95.3/116.8亿元。由于公司控费进展顺利且电子产品毛利率提升（考虑到单一产品实现规模化降本以及海外业务订单放量），我们维持25/26/27E毛利率23.9/24.8/25.3%，25/26/27E归母净利润0.66/3.62/6.08亿元。基于SOTP估值法，我们预计2026E硬件/软件业务2.5/1.1亿元归母净利润，对应2026E30.3/88.5XPE，均取可比公司均值20.2/59.0X的50%溢价（溢价率提升，主要考虑到公司是目前为国内稀缺的全品类域控布局的企业且进入收获期，同时L2-L4的全方位布局体现公司软件实力）。目标价145.23元（前值140.11元，基于硬件/软件业务26E26.8/90.7XPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：新能源汽车需求不及预期，下游客户控制成本压力传导风险。

　　事件：10月28日，公司发布2025三季报。2025前三季度公司营收44.64亿元，同比+25.88%；归母净利润-0.75亿元，同比亏损缩窄；扣非后归母净利润-1.23亿元，同比亏损收窄。2025Q3单季度营收15.55亿元，同比+2.4%、环比-2.51%；归母净利润0.12亿元，同比扭亏为盈；扣非后归母净利润-0.08亿元，同环比亏损收窄。
　　公司2025年Q3同比扭亏为盈，公司经营效率持续改善。
　　1）营收端：公司Q3单季度营收同环比持平，由于Q3不是研发服务业务的重要确收时间点，因此倒推汽车电子业务仍然有增长。我们认为主要得益于公司前期研发投入成果的有效转化以及客户结构的改善。根据公司官方公众号，经纬恒润为小米配套前、左、右区域控制器，5GT-BOX和电动尾门尾翼控制器等。同时经纬恒润为小鹏MONAMO3配套了中央计算平台CCP与智能驾驶辅助系统ADAS产品。
　　2）盈利能力方面，2025Q3公司毛利率22.13%（剔除会计准则变动影响同比-0.62pct，环比-2.51pct），公司毛利率环比下降主要系营收结构变化，高毛利的研发服务业务占比较低。公司经营效率持续改善，25Q3公司期间费用3.63亿元，同比-18.63%，环比-4.27%；期间费用率23.37%，同比-6.04pct，环比+1.31pct。其中25Q3研发费用1.93亿元，环比基本持平，研发人员数量基本稳定，通过AI工具赋能提高研发效率。
　　前瞻布局无人港口业务，L4级自动驾驶核心受益标的。2018年，公司开始探索L4级自动驾驶业务，整合仿真测试、高算力智驾控制器等软硬件技术，并于2021年成功为日照港提供全套港口MaaS解决方案。根据公司官方公众号，第三代重载自动驾驶平板车相比于上一代作业平均能耗下降23%。今年9月，公司向淮安新港首批交付6台重载自动平板车，是公司在唐山港、日照港、龙拱港项目之后的又一重要订单。
　　风险提示：行业竞争加剧，项目研发进度不及预期。

　　投资要点:
　　2025Q3收入增速阶段性放缓，盈利拐点趋势确立。2025Q3公司实现营收约15.55亿元，同比+2.40%，环比-1.57%；归母净利润约0.12亿元，同比扭亏；扣非后归母净利润约-0.08亿元，同比减亏。1）营收端：Q3收入增速阶段性放缓，核心客户贡献突出。2025Q3公司营收同比增速为2.4%，较2025H1放缓，主要系部分项目推迟至第四季度验收。据Marklines，核心客户小米/吉利2025Q3销量环比分别+32.59%/+7.79%。2）盈利端：连续两季度实现盈利，得益于规模效应及费用管控。2025Q1-Q3毛利率为22.80%，同比-0.36pct。2025Q1-Q3研发费用6.33亿元，同比-20%;研发费用率降至14.18%，同比-8.13pct。
　　核心业务稳健发展，创新布局清晰落地。1）高阶智驾领域：智能驾驶域控制器已获头部物流企业定点，预计2025年底实现量产落地。公司构建多层次芯片解决方案，持续布局Mobileye及英伟达OrinX、Thor方案，并推进与辉羲合作，由于其芯片对AI算子的支持较为稳定，且具备价格优势，后续将采用该芯片方案的智驾域控推广到无人物流车公司。2）智能运输：公司聚焦L4及商业化落地场景，依托于自主研发的载具，执行“电车替代油车”与“无人驾驶替代人工”的两轮价值提升战略，目前正从天津研发中心周边的有人驾驶公开道路测试起步，逐步向港口、货场等限定场景的无人化短途运输推进。
　　盈利预测和投资评级
　　考虑到公司与国内外客户合作紧密，持续获得新定点并向平台化项目渗透，实现规模放量与盈利能力提升，我们预计公司2025-2027年实现营业总收入70.42、89.37、106.65亿元；实现归母净利润0.09、2.22、4.56亿元，同比扭亏、+2354%、+105%；对应当前股价的2026、2027年PE为54、26倍，考虑到公司已实现经营拐点，后续有望经营向上，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。

　　事件:
　　2025年8月27日，经纬恒润发布2025半年报：2025年H1公司实现营收29.08亿元，同比+43.48%；归母净利润-0.87亿元，较去年同期减亏；扣非后归母净利润-1.15亿元，较去年同期减亏。其中2025Q2实现营收15.80亿元，同比+38.90%，环比+18.98%；归母净利润0.33亿元；扣非后归母净利润0.05亿元，实现单季扭亏为盈。
　　投资要点:
　　2025H1核心业务高增长带动，多产品线协同发展
　　分业务看，2025H1电子产品业务实现收入25.46亿元，同比+51.49%，占比87.60%，域控制器等核心产品持续放量贡献核心营收，据高工智能，2025年1–5月公司在乘用车区域控制器（ZCU）领域市占率达18.07%，保持国内领先。2025H1研发服务及解决方案业务收入35.53亿元，同比+4.29%，占比12.22%，保持稳定贡献。2025H1大总成业务/智能运输解决方案业务收入分别为71.28/34.48万元，持续推进落地。
　　2025Q2毛利率提升费用率下降，规模效应支撑Q2单季度盈利
　　2025H1公司归母净利润为-0.87亿元，同比亏损收窄；其中2025Q2实现净利润0.33亿元，成功扭亏为盈。1）2025H1毛利率为23.15%，同比提升+0.59pct，得益于核心业务电子产品毛利率同比+2.11pct。其中2025Q2毛利率为24.64%，同比+3.73pct，环比+3.25pct，成本管控能力边际改善趋势明显。2）费用率同环比显著下降，2025Q2期间费用率为9.94%，同比-4.51pct，环比-4.56pct；研发费用率为12.11%，同比-9.58pct，环比-6.57pct。
　　技术迭代加快产品放量，客户拓展与国际化布局并行
　　依托全栈自研能力，公司域控、座舱等核心产品持续突破。域控领域，智能驾驶域控制器已获头部物流企业定点，预计2025年底实现量产落地。底盘域控已启动国产芯片方案开发，车身/动力域产品持续获得新定点；座舱方面，自研AR-Creator平台实现规模化应用；新一代AR-HUD采用自主研发的DLP4620芯片并实现双VID技术迭代，将于2025Q3率先搭载豪华品牌旗舰车型，成为公司切入高端市场的重要拐点。客户方面，国内在吉利、小米、一汽、小鹏、蔚来、上汽等主流车企合作深化，并与白犀牛达成战略合作，加快智能运输解决方案落地，将推出RoboTruck车队及RoboBus公交服务。国际上已获得Stellantis、Scania、Magna等海外OEM/Tier1定点，出口车型覆盖欧洲和北美。
　　盈利预测和投资评级
　　考虑到公司与国内外客户合作紧密，持续获得新定点并向平台化项目渗透，实现规模放量与盈利能力提升，我们预计公司2025-2027年实现营业总收入72.83、92.46、110.35亿元；实现归母净利润0.71、2.15、4.74亿元，同比扭亏、+201%、+121%；对应当前股价的2026、2027年PE为65、29倍，考虑到公司已实现经营拐点，后续有望经营向上，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　销量不及预期；新客户拓展不及预期；新工厂产能爬坡不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期。

　　公司发布25Q2财报。2025H1公司实现营业收入29.1亿元，同比+43.5%；净利润-8,762万元，亏损收窄显著；毛利率23.15%，同比+0.59pct。盈利能力改善超预期。
　　营收高增得益于大单品突破。25H1智能驾驶域控、智能座舱等电子产品批量交付。其中，电子产品业务收入约25.46亿元，同比+51.5%。增长来源以域控制器产品最为显著，同时公司客户群体进一步扩大，各项合作持续深化。
　　降本控费，毛利率提升才是盈利反转的核心。盈利层面，25Q2归母净利润达3300万元，较去年同期减亏超亿元。这一转变，既是前期研发投入成果转化，推动收入增长的结果，更得益于公司成本控制策略生效，一系列降本增效举措落地，有效优化盈利结构，彰显经营韧性。25H1毛利率23.15%，同环比均有显著改善。同时费用率方面，研发费用率25Q2降至12.1%，同环比降幅在6~9pct，是盈利能力改善的重要驱动。而管理、销售费用也得到了有效控制。
　　相信随着产品技术进步，头部客户、海外市场占比持续提升，以及规模效应等因素共同作用下，毛利率和费用率有望持续改善。因此我们上调25-27年营收预测由73/89/102亿元至74/91/108亿元；上调25-27年盈利预测由0.28/1.8/2.9亿至0.34/2.3/4.3亿元。对应25-27年PE为431/63/34倍。考虑到公司经营已经出现拐点，且我们持续看好整车智能化的爆发确定性，因此上调评级至增持。
　　风险提示：市场需求释放不及预期，季度间收入确认节奏偏差，供应链成本转移效果不佳，新客户拓展低预期。

　　公司客户和产品结构性改善，收入端规模化放量。从产品结构来看，随着主动安全、智能照明等功能的增加，为了减少线束成本，提高通讯效率，传统车身域控BCM向车身区域控制ZCU升级，当前在降本需求及智能化加速推进下，处于高速增长期。而公司凭借前瞻性布局及客户优势卡位ZCU赛道，并不断获得客户定点；从客户结构来看，过去主要以吉利、一汽、北汽传统车企为主，而作为智能化主力军的新势力OEM，已经陆陆续续进入公司主要客户名单，如小鹏、小米等，客户结构进一步优化。
　　研发费用及资本开支下行，收入规模提高是盈利拐点的关键。从费用端来看，研发是拖累利润的主要费用，如跟同行业头部Tier1德赛相比，24年公司的研发费用是德赛的1/2。但值得注意的是，从人均创收来看，仅是德赛的1/4，后续收入的规模化是提高盈利能力的关键因素。同时，从25Q1可以看出，研发费用率已经同比-15pct，且Q1研发费用前置最多，全年维度看会呈现环比改善趋势；同时，25Q1资本开支营收占比13%，同比-15pct，折旧摊销滞后资本开支也有望迎来拐点，带动公司盈利能力上行。
　　从后续增长点来看，我们认为主要有车身域、智驾域：
　　车身域：功能复杂度增加+降本需求驱动车身控制器从传统的分布式BCM→ZCU车身区域控制器。对于车身Tier1，根据OEM对EE架构的设计和功能分区的不同，目前单车ZCU装配数量大概在2-4个，而原来BCM的ASP200元左右，且ZCU价值量比BCM高。公司在ZCU赛道已经获得多个量产客户定点，有望卡位ZCU市场。
　　智驾域：公司前期基于Mobileye方案抢占ADAS智驾市场，25Q1市占率已经超过10%，成为国内本土Tier1排名第一。借助ADAS优势，公司已经在乘用车高阶智驾领域实现突破，拿到江铃高阶智驾定点；同时，在商用车领域，除了原有港口项目，公司也凭借车规级+量产经验与白犀牛进行Robovan合作，成为高阶智驾新的增长点。
　　盈利预测与投资建议：预计2025-2027年公司实现收入69.97/87.26/106.97亿元，实现归母净利润0.17/1.84/3.95亿元，EPS分别为0.15/1.53/3.29元/股。前瞻性投入逐步进入兑现期，业绩有望迎来拐点。首次覆盖，给予“持有”评级。
　　风险提示：政策落地不及预期；产品落地不及预期；上游客户销量不及预期；股价波动风险。