l事件
　　公司发布2025年年报，2025年实现营业收入18.42亿元，同比增长1.24%；归母净利润14.15亿元，同比增长371.66%。
　　投资要点
　　公司2025年实现营业收入18.42亿元，同比增长1.24%，其中蓝牙音频芯片业务的营业收入为人民币14.43亿元，占营业收入的78.35%；2025年实现归母净利润14.15亿元，同比增长371.66%，主要系投资的摩尔线程、沐曦股份上市，公允价值大幅上升所致；扣非归母净利润2.33亿元，同比下滑4.49%；综合毛利率22.19%，同比下滑0.73个百分点。
　　端侧AI布局加速落地，芯片+算法+生态协同打开成长空间。AI技术迭代推动智能音频设备功能边界持续拓展，AI耳机成为端侧AI重要落地场景。公司聚焦端侧AI芯片研发，推出讯龙系列多核架构芯片，采用CPU+DSP+NPU设计，兼顾本地AI算力与双模蓝牙云端大模型接入能力，已在Nothing、FIIL等品牌AI耳机实现量产，集成ChatGPT或豆包交互、主动降噪等核心功能。讯龙三代BT895X平台完成与火山方舟MaaS对接，面向豆包大模型提供软硬件一体化方案，机乐堂、音络等终端产品陆续上市，AI语音交互与口语陪练等场景快速落地。同时，公司以AB6003GWiFi+蓝牙+音频三合一SoC切入AI玩具与AIoT赛道，依托端侧神经网络加速器实现低功耗本地AI运算，并联合百度智能云、火山引擎构建“芯片+算法+内容”生态，推动传统玩具向智能交互升级。未来公司将持续深化端侧AI布局，扩大与国内外大模型平台合作，丰富智能穿戴、智能家居等场景解决方案，打开中长期成长天花板。
　　巩固下沉市场基本盘，积极推动客户结构升级。公司依托丰富的下游客户资源与多元终端场景，早期以经销模式快速放量，充分受益TWS耳机与蓝牙音箱行业红利，并借助广泛消费群体反馈持续推动芯片迭代升级。现阶段公司在巩固下沉市场基本盘的同时，积极推进客户结构升级，大力拓展中高端品牌客户，已成功进入小米、realme、荣耀亲选、万魔、飞利浦、漫步者、Anker、铁三角、传音、诺基亚、FIIL等国内外知名品牌供应链，品牌客户覆盖度显著提升。产品矩阵亦持续完善，形成蓝牙耳机芯片、蓝牙音箱芯片、智能穿戴芯片、AIoT芯片、WiFi芯片、视频芯片等十大核心产品线，渠道结构与产品结构同步优化。随着品牌客户收入占比持续提升，公司盈利能力与经营稳定性有望持续增强，为中长期份额提升与价值升级奠定坚实基础。
　　盈利预测
　　我们预计公司2026/2027/2028年营收分别为22.0/26.5/32.2亿元，扣非归母净利润分别为3.3/4.7/6.0亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　技术迭代和研发投入不及预期风险；市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

　　投资要点
　　2025年营收维稳，归母净利润同比增长371.66%。据公司2025年报，2025年实现营业收入18.42亿元，同比+1.24%；归母净利润14.15亿元，同比+371.66%；扣非归母净利润2.33亿元，同比-4.49%。公司本年归母净利润大幅增长的原因在于，2025年摩尔线程及沐曦股份上市，公司2025年度利润总额及实现归属于母公司所有者的净利润较上年大幅增长。分季度看，2025Q1-Q4收入分别为3.67/4.44/4.90/5.40亿元，呈逐季抬升趋势。
　　无线音频主业地位稳固，品牌客户渗透持续深化。2025年公司已形成蓝牙耳机、蓝牙音箱、智能穿戴、无线麦克风、数字音频、玩具语音、AIoT、AI语音识别、Wi-Fi、视频芯片十大产品线，产品已进入小米、realme真我、荣耀亲选、万魔、倍思、漫步者、Anker、飞利浦、百度、腾讯QQ音乐、传音、Nothing等终端品牌供应体系。2025年公司无线音频芯片销量超25亿颗，市场份额处于第一梯队；耳机端形成BT897X、BT891X、AB573X、AB575X完整梯队，其中BT897X、BT891X已持续导入多个手机品牌项目，预计2026年上半年陆续量产。
　　AI端侧与新品类加速落地，第二成长曲线逐步清晰。公司围绕“CPU+DSP+NPU”架构持续推进讯龙平台升级，BT8951H已搭载于机乐堂JOYROOMOC3AI耳机，成为公司继FIILGSLinksAI高音质开放式耳机后第二款接入豆包大模型的耳机。BT893X进入NothingCMFBuds2aTW并支持ChatGPT语音交互；首款Wi-Fi+BT+音频三合一AB6003G已切入AI玩具、Wi-Fi智能音箱等方案，首款Wi-Fi芯片AB600X实现量产并导入AI智能玩具、AI音箱等应用。与此同时，公司还在推进AI玩具、AI音箱等新形态，相关产品有望于2026年陆续量产。借助穿戴平台AB579X的高集成度，公司的单芯片视频方案，已经应用在无线对讲机（摄像头+屏幕显示），儿童照相机（摄像头+屏幕显示）等领域，同时也扩展了单芯片的入门智能眼镜市场，推动智能眼镜的普及度，公司将持续深耕视频应用领域，相关新芯片会在2026年陆续推出，适配不同市场应用的需求。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司在技术积累和客户资源等方面具备显著优势，叠加产品多矩阵布局带来的业绩弹性。我们基于公司业绩公告，假设公司投资标的股价不变，预计公司2026-2027年归母净利润预期为3.99/5.94亿元（前值：4.87/6.00亿元），新增2028年归母净利润预期为7.61亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期、品牌客户导入节奏不及预期、AI端侧产品商业化低于预期、技术迭代加快、非经常性损益波动影响利润表现。

　　投资要点：
　　公司是基于RISC-V指令集的国内AIOT领军企业之一，净利率维持行业领先水平。中科蓝讯基于开源的RISC-V架构和RT-Thread操作系统，自主开发了高性能CPU内核和DSP指令，实现多种音频算法，并研发出自主产权的蓝牙双模基带和射频、FM接收发射基带和射频、音频CODEC、电源管理系统、接口电路等多个功能模块IP。公司产品包括蓝牙耳机芯片、蓝牙音箱芯片、智能穿戴芯片、无线麦克风芯片、数字音频芯片、玩具语音芯片、AIoT芯片、AI语音识别芯片、Wi-Fi芯片；产品可广泛运用于TWS蓝牙耳机、颈挂式耳机、头戴式耳机、商务单边蓝牙耳机、蓝牙音箱、车载蓝牙音响、电视音响、智能可穿戴设备、无线麦克风、语音玩具、物联网设备等无线互联终端。2024年主营业务以蓝牙耳机芯片（59%）、蓝牙音箱芯片（21%）、数字音频芯片（6%）和智能穿戴芯片（7%）等为主。公司营业收入从2020年的9.27亿元增长到2024年的18.19亿元，CAGR约为18.36%，营业收入保持高速增长，一是凭借产品优异的性价比对全球市场尤其是新兴市场的开拓，二是不断拓展产品矩阵，从单一的耳机音箱到现在的十大产品线，三是持续研发高端芯片开拓品牌客户。主要受益于公司的以价换量以及后期开拓品牌客户及新兴市场的正确策略路线。目前AIOT行业毛利率长期维持在40%左右的水平，公司综合毛利率保持在20%以上的水平，这与公司产品定位和销售模式有一定的关联，随着未来公司的产品升级，毛利率有望得到较大提升空间。从净利率来看，公司的净利率水平在同行业企业中保持相对领先的水平，公司在费用管控上有着极高效率。
　　公司TWS耳机芯片不断向品牌与AI方向升级，公司长期受益于全球TWS耳机长期渗透率提升。全球TWS耳机的市场规模在2022年约为514亿美元，预计未来8年CAGR为34.88%左右，2024年全球TWS耳机出货量达到3.3亿台，长期或保持增长。全球80%以上的TWS销售在中国、印度、美国、欧洲这样的人口与经济较大经济体，大部分的耳机销售价格低于150美元。我们认为未来产品技术迭代会导致产品性价比更高，同时产品升级更高性能产品也会更加受到消费者偏好。全球主流TWS耳机蓝牙芯片呈现寡头垄断格局，TWS耳机中的蓝牙主控芯片是最核心的元器件，相对TWS整机品牌的产业技术壁垒更高。中科蓝讯的TWS耳机芯片出货量几乎占据全球30%的比例。公司持续布局耳机市场，借助于BT系列芯片前期积累的行业口碑，更多的耳机、专业音频品牌客户与公司达成了长期深度的合作模式。目前，公司与火山引擎等国内外等大模型公司正持续、分阶段开展合作，AI耳机有更多的项目已经完成开发，在2025年下半年陆续批量出货。
　　公司在智能穿戴、智能音箱、无线麦克风等AIOT市场多点开花。1）根据Canalys数据，全球可穿戴设备从2021-2024年期间，总出货量维持在1.8亿-2亿台之间，同比增速维持在-5%—5%区间，呈现相对饱和趋势。2025年上半年总出货量同比增长13%，延续了2024年增长趋势。我们认为全球可穿戴设备出货量相对于全球人口81亿左右的人口来说，渗透率相对较低，即使可穿戴设备的使用年限相对手机、TWS耳机来说较长，我们认为长期看或依然有较大的发展空间。公司的智能穿戴方案上至高阶BT895X系列，下至中低阶AB568X系列、AB569X系列，全方位满足客户不同需求。2）估算2024年全球智能音箱总规模在160亿美元左右，全球出货量保持在1.2亿台左右。中国蓝牙音箱销量保持相对饱和状态，近年来销量稳定在2300万台左右；中国区域的蓝牙音箱品牌竞争格局较为分散。中科蓝讯在智能音箱品牌合作上不断增强，同时持续研发，于今年推出Wi-Fi芯片，可用于AI智能音箱等方向，公司从研发到渠道的全线进步长期将提升公司在智能音箱的份额。3）全球无线麦克风市场规模在2023年约为132亿元左右，预计未来7年内保持10.6%的复合增速。公司的麦克风芯片主要用于无线麦克风市场，满足网络直播需求；同时也配备了多种类型的其他麦克风市场，满足长尾市场需求。整体上，公司还在多种AIOT小众市场上积极布局，努力做好每一个细分市场的产品应用，积极把握AIOT的未来行业红利。
　　投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。公司处于长期增长的AIOT赛道，产品种类不断丰富，产品从中低端不断向高端品牌延伸，下游细分市场种类不断增多，努力做好多个细分市场，长期规模经济显著。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为20.02/24.11/29.65亿元，年增长率分别为10.08%/20.41%/22.98%；归母净利润分别为3.17/3.80/4.77亿元，年增率分别为5.5%/20.1%/25.6%，对应当前市值的PE分别为51.78/43.10/34.33倍，首次覆盖，我们给予“买入”评级。
　　风险提示：下游市场需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；研发进展不及预期风险。

　　主要观点：
　　事件：中科蓝讯发布2025年第三季度报告
　　公司2025年前三季度实现营业收入13.0亿元，同比增长4.3%；实现归母净利润2.1亿元，同比增长2.2%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长3.9%；实现综合毛利率22.6%，同比下降0.3pct。公司2025年第三季度实现营业收入4.9亿元，同比增长7.2%，环比增长10.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长11.1%，环比下降7.1%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比增长8.6%，环比下降4.4%；实现综合毛利率22.0%，同比下降2.5pct，环比下降1.0pct。
　　公司三费费率控制得当
　　公司2025年前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为0.49%、1.89%、8.77%，分别同比增长0.04pct、0.08pct、0.44pct。单季度看，公司2025年第三季度销售费用率为0.48%，同比增长0.05pct，环比增长0.2pct；管理费用率为1.29%，同比下降0.24pct，环比下降0.65pct；研发费用率为7.95%，同比下降0.8pct，环比增长1.33pct。
　　持续深化端侧AI领域布局
　　自2024年11月，公司讯龙三代芯片BT895X平台完成了与火山方舟MaaS平台的对接，向用户提供适配豆包大模型的软、硬件解决方案，并搭载于FIILGSLinksAI高音质开放式耳机后，公司与火山引擎正持续、分阶段开展合作。2025年5月，公司携基于AB6003GWi-Fi芯片的AI玩具方案亮相2025火山引擎FORCE原动力大会。AB6003G是集Wi-Fi+蓝牙+音频，三合一的高性能SoC，为物联网场景提供更高性能及用户体验的解决方案，可广泛应用于智能家居、智能穿戴、工业物联网、智慧城市等多个领域，助力实现设备之间的无缝连接与数据交互。近期，搭载公司BT8951H芯片的机乐堂OC3AI耳夹式蓝牙耳机上市发售，该产品已接入豆包大模型，支持AI智能问答。未来，公司将持续布局AI端侧领域，继续与国内外大模型平台开展合作，向市场推出用户体验度更好的AI端侧产品解决方案。
　　投资建议
　　我们预计2025-2027年公司营业收入为21.6/28.1/34.1亿元（前值22.9/28.1/33.9亿元），归母净利润为3.6/4.6/5.8亿元（前值3.8/4.8/6.1亿元），对应EPS为2.99/3.77/4.83，对应PE为44.26/35.08/27.40x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期风险，扩产进程不及预期风险，新业务开展不及预期风险等。