事件：25Q1-3公司营收144.51亿元，同比59.36%，归母净利润1.22亿元，同比-82.21%，扣非净利润-0.13亿元，由盈转亏。25Q3公司单季营收58.57亿元，同比54.64%，环比-8.58%，归母净利润-0.88亿元，扣非净利润-1.12亿元，由盈转亏，不及预期。
　　短期承压，看好盈利修复。我们估计受风机中标低价订单以及无风场销售影响，风电项目整体业绩承压。Q3低价订单基本交付完毕，25年公司风机中标价格较去年提升约5%，Q4风场加速出售，我们预计25Q4及26年公司有望受益于价格回升和成本下降，盈利改善可期。
　　海外扩张加速。公司在海外加速扩张，1）布局方面，公司收购罗马尼亚目前在建最大光储混合项目之一。2）产能方面，公司印度工厂在今年已实现稳定交付，哈萨克斯坦工厂已进入试生产阶段。3）订单方面，公司已获得来自欧洲西班牙、德国的订单，中亚订单显著增长，其他新兴市场项目也正同步推进。公司海外在手订单价值已超100亿元，预计2026海外出货超1GW，我们认为海外盈利高于国内，加速出海有望提振盈利。
　　海风陆续交付。25年来陆续获粤电石碑山200MW、河北建投祥云岛250MW海上项目订单，下半年开始交付。10月10日，公司成立海上风电子公司，进一步推进海风建设。十五五规划建议稿提出，积极稳妥推进和实现碳达峰，坚持风光水核等多能并举。《风能北京宣言》明确提出十五五风电新增装机120GW/年，海风15GW/年，公司加速布局海风，有望受益行业高景气。
　　投资建议：我们预计公司2025/2026年营收217.72亿元/237.84亿元，归母净利润13.58亿元/22.23亿元，EPS为1.11元/1.81元，对应当前股价的PE为25.43倍/15.48倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险的风险；海风市场开拓不及预期的风险。

　　三一重能发布三季报：公司2025Q3实现营收58.6亿元，同比+54.6%，归母净利润亏损0.88亿元，同比-135.1%；2025年前三季度累计营收144.5亿元，同比+59.4%，归母净利润1.22亿元，同比-82.2%。公司业绩短期承压主要系2024年中标的低价订单于报告期交付所致。考虑到24年风机中标价格低点已经确立，公司前三季度陆续交付在手低价订单逐步摆脱包袱，我们认为公司盈利拐点明确，Q3亏损或确认阶段性底部。展望后续，行业方面，我们看好在风机需求增长叠加价格内卷竞争结束带动下，风电产业链盈利能力有望进入恢复周期；公司方面，Q4进入行业传统交付高峰期，高毛利率的海外订单或将兑现利润厚度，24年存量低价订单扰动亦有所减弱，看好Q4业绩环比修复。维持“买入”评级。
　　9月国央企中标价格年内新高，看好产业链进入盈利恢复周期
　　央企中标规则修改下行业低价竞争现象基本消失，根据风电头条，9月央国企陆上风电中标均价上行，含塔筒/不含塔筒均价分别为2,142/1,658元/kW，价格波动区间分别为1,636~2586元/kW、1,522~1,840元/kW，为年内均价最高/第二高。前三季度整体来看含塔筒均价趋于平稳，不含塔筒均价先抑后扬，且价格波动趋稳。整体招标情况来看，在2024年6月陆风招标价格（不含塔筒）探底至1,133元/kW后，2024Q4投标价回升至1,400+元/kW，至2025年8月逐渐爬升企稳至1,500+元/kWh，1200元/kW的成本线获得维护。我们认为在风机价格回归理性、风机毛利修复下，整机厂盈利重心有望将从风场资产转让重新回归风机制造，看好整机业务利润弹性。
　　“十五五”+《风能北京宣言2.0》提振远期信心
　　政策端，国家发展改革委党组书记、主任郑栅洁在对二十届四中全会精神解读中提到到“十五五”末新增用电需求绝大部分由新增清洁能源发电量满足，并将重点推进西北风电光伏和海上风电等清洁能源基地建设；产业端，10月20日风能企业联合发布《风能北京宣言2.0》，为中国风电设定合理的发展目标：“十五五”期间年新增装机不低于120GW，其中海风不低于15GW，确保2030年累计风电装机达1300GW（截至25年9月底累计装机为582GW）；2035/2060年累计装机不低于2000/5000GW，我们测算对应“十六五”/2035-60年期间年新增装机不低于140/120GW。（详见25年10月26日发布报告《风能北京宣言2.0》发布，夯实国内风电需求预期》）
　　盈利预测与估值
　　考虑到25年前三季度存量低价订单对公司业绩释放的扰动超出我们预期，我们下调公司25年归母净利预测8.1%至1.85亿，我们看好国内行业量利修复、公司“双海”业务兑现加速，上调26-27年归母净利预测+6.0%/+4.1%至27.93/34.11亿，同比+2.3%/+50.7%/+22.1%，对应EPS为1.51/2.28/2.78元（归母净利预测前值为20.28/26.36/32.76亿元）。我们预计公司将于2026年脱离低价订单影响，出海和海风业务的收入也将迎来释放带动盈利，因此我们认为2026年估值更客观体现公司的业绩弹性价值。我们参考过去1年平均EV/EBITDA倍数中枢，给予公司2026年11倍EV/EBITDA估值，上调目标价为38.09元（前值为38.01元，对应2025年11倍EV/EBITDA估值），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，政策落地不及预期，原材料价格上涨。

　　投资要点
　　事件：公司25年Q1-3营收144.5亿元，同比+59.4%，归母净利润1.2亿元，同比-82.2%，扣非净利润-0.1亿元，同比-102.1%，毛利率8.1%，同比-7.5pct，归母净利率0.8%，同比-6.7pct；其中25年Q3营收58.6亿元，同环比+54.6％/-8.6％，归母净利润-0.9亿元，同环比-135.1%/-122％，扣非净利润-1.1亿元，同环比-150.3%/-135.3％，毛利率4.4%，同环比-10.5/-7.6pct，归母净利率-1.5%，同环比-8.1/-7.8pct。
　　风机毛利率短期承压：25Q3公司出货4GW，环比增长24%；我们预计风机毛利率约4.4%，降幅较大主因是：1）低价单交付；2）9~11MW机型交付比例达45%，该类机型毛利率表现低，而5~6MW毛利率仍能维持在7%以上。从当前风机开标结果来看，整体风机价格同比上升5%以上，公司层面风机价格上升中位数处于7%，我们判断25年公司风机毛利率短期承压，26年有望享受涨价+成本下降的双重盈利弹性。此外，25Q3无风场转让，全年仍维持1GW+的转让目标。
　　费用率同比继续下降：公司25年Q1-3期间费用14.9亿元，同比+19.5%，费用率10.3%，同比-3.4pct，其中Q3期间费用5.3亿元，同环比+22.5%/+11.6%，费用率9.1%，同环比-2.4/+1.6pct；25年Q1-3资本开支8.9亿元，同比-39.5%，其中Q3资本开支2.4亿元，同环比-53.4%/-10.1%；25年Q3末存货96.4亿元，较年初+86.8%。此外，公司计提资产减值损失-1258万元、信用减值冲回1444万元。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司风机毛利率表现不及预期，且风电场电价存在下行的可能性，从而影响公司风机及风场转让业务的盈利，我们下调25~27年盈利预测，预计25~27年归母净利润为13.9/23.6/29.4亿元（前值为21.3/26.6/31.6亿元），同比-23.0%/+69.2%/+24.7%，基于公司成本控制优势凸显，26年有望展现盈利能力弹性，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期，竞争加剧。

　　投资要点：
　　公司公布2025年半年报，业绩承压。2025H1公司实现营收85.94亿元，同比+62.75%；归母净利润2.10亿元，同比-51.54%；扣非归母净利润0.99亿元，同比-74.38%。盈利能力下滑。上半年毛利率10.56%，同比-5.45个百分点，上半年净利率2.44%，同比-5.77个百分点。费用结构优化明显。上半年费用率11.11%，同比-4.22个百分点，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为3.45%、3.51%、4.28%、-0.13%，同比-1.69/-1.40/-2.78/+1.65个百分点。
　　Q2业绩大幅改善，盈利能力环比改善。2025Q2营收64.07亿元，同比+80.35%，环比+192.93%；归母净利润4.01亿元，同比+139.20%，环比+309.85%；扣非归母净利润3.19亿元，同比+110.71%，环比+245.38%。Q2毛利率11.95%，同比-2.28个百分点、环比+5.45个百分点；Q2净利率6.26%，同比+1.54个百分点、环比+15.01个百分点。
　　订单饱满，海外市场表现亮眼。1）风机业务增长迅速。2025年上半年，公司风力发电机组制造类产品营业收入64.07亿元，同比+30.32%；毛利率4.65%，同比-10.48个百分点。在风电周期共振与政策催化共振下，2025年上半年掀起风机抢装潮；下游需求旺盛带动装机持续攀升，推动公司上半年营业收入大幅增长。风机制造的盈利能力呈阶段性回落，主要因部分交付订单毛利偏低：公司在2024年风机招标价格下探期中标的项目在2025年上半年陆续交付，压低整体利润水平。2）海外市场拓展势头强劲。2025年上半年，公司国际市场营收2.33亿元；毛利率20.21%，同比-52.2个百分点，但仍然显著高于国内风机业务的毛利率；同时，2025年上半年公司新增海外订单1GW，截止公告日，2025年海外新增订单已超过2GW，同比大幅增长；在手订单价值已超100亿元。3）在手订单饱满，海风项目获得突破。2025年上半年，公司在手订单超过28GW，创历史新高；中标订单价格回升显著，在手订单充沛。此外，报告期内公司斩获粤电石碑山200MW海风机型项目、河北建投祥云岛250MW海风项目，实现了海上风机订单的重要突破。
　　盈利预测及评级。我们预计公司2025-2027年收入250/280/320亿元，归母净利润16.93/23.60/28.08亿元，EPS为1.38/1.92/2.29元，对应PE为21.11/15.15/12.73倍。给予2026年15-20倍，目标价格28.86-38.48元，首次覆盖给予公司“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨，海外市场拓展不及预期，下游需求不及预期。

　　事件：公司发布2025年半年报，2025年上半年实现营收85.94亿元，同比增长62.75%；归母净利润2.10亿元，同比减少51.54%；扣非归母净利润0.99亿元，同比减少74.38%。其中2025Q2实现营收64.07亿元，同比增长80.35%，环比增长192.93%；实现归母净利润4.01亿元，同比增长139.20%，环比由亏转盈。
　　风机出货实现高增，看好后续盈利改善。2025年上半年国内风电建设加速，根据国家能源局，25H1全国风电新增并网容量同比增长98.88%至51.39GW。受益于国内风电需求高景气，25H1公司风机对外销售容量4.72GW，同比增长约44%，创历史同期最高水平；风机制造业务实现营收64.07亿元，同比增长30.32%，毛利率同比下降10.48pct至4.65%，主要系24年风机订单价格下降所致。25H1公司风机中标价格已有显著提升，看好后续盈利持续改善。
　　在手订单充沛，海上风机订单实现突破。公司在手订单充沛，截至2025年6月底，公司在手订单超28GW，创历史新高，有望支撑后续业绩增长。此外，公司海上风机订单实现突破，在2025年3月和4月分别中标广东能源集团揭阳石碑山200MW风电项目海上风电机组、河北建投祥云岛250MW海上风电项目机组，未来有望在国内海风市场进一步提高市场份额。
　　持续推进风场开发建设，“滚动开发”策略提升经济效益。25H1公司成功并网460MW自建风场，截至2025年6月底，公司在建风场容量为2.9GW。公司在新增电站资产不断投建过程中，持续对成熟电站项目择机出让，助推业绩增长。
　　25H1实现电站产品销售收入18.33亿元，毛利率为28.77%。
　　积极拓展海外市场，海外订单快速增长。25H1公司海外订单新增1GW，截至25年半年报，在手订单价值已超100亿元，品牌海外影响力逐步提升。公司海外销售与订单交付进入规模化快速增长阶段，25H1实现海外营收2.33亿元，毛利率超20%，显著高于国内风机业务。
　　维持“买入”评级：考虑到24年低价订单交付使得公司25H1业绩承压，基于审慎原则，我们下调25年盈利预测，预计公司25-27年实现归母净利润15.02/25.14/29.15亿元（下调28%/不变/不变），对应EPS分别为1.23/2.05/2.38元，当前股价对应25-27年PE为24/14/12倍。碳中和背景下风电行业有望维持增长态势，公司的成本、产品竞争力优势将保障其市占率稳步提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧风险、海风市场开拓不及预期风险、出海不及预期风险。

　　事件：公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收85.94亿元，同比+62.75%；实现归母净利润2.10亿元，同比-51.54%。单Q2实现营收64.07亿元，同比+80.35%；实现归母净利润4.01亿元，同比+139.20%，业绩符合预期。
　　风机销售营收同比提升，销售容量达4.72GW：25H1公司实现风机销售64.07亿元，同比+30.32%。25H1公司风机对外销售容量4.72GW，同比增长约44%。
　　风机销售毛利率下半年有望实现反转：25H1公司风机销售毛利率4.65%，同比-10.48pct。受2024年风机订单价格下降影响，公司上半年毛利率同比出现下滑。
　　上半年低价订单有望逐步出清，看好下半年风机销售毛利率反转。
　　持续获取海外订单，出海风机毛利率优势较国内明显：2025年上半年，公司海外新增订单1GW，截止8月28日，2025年海外新增订单已超2GW，在手海外订单合计价值已超100亿元。订单分布上，在深耕亚太市场的同时，在拉美地区、欧洲地区均有订单收获。上半年，公司实现海外销售收入2.33亿元，毛利率超过20%，显著高于国内风机业务。
　　在手订单充沛，突破海上风机订单：截至2025年6月底，公司在手订单超过28GW，其中上半年获取粤电石碑山200MW海风机型项目、河北建投祥云岛250MW海风项目两个海风项目。
　　电站产品销售：25H1公司实现电站产品销售18.33亿元，毛利率28.77%。
　　投资建议：预计25-27年公司归母净利润为21.37/27.00/31.86亿元，同比+18.0%/+26.3%/+18.0%，EPS分别为1.74/2.20/2.60元，维持“增持”评级。
　　风险提示：风电装机不及预期；原材料价格波动风险