商业航天及“十五五”订单共同催化公司营收增长
　　国博电子作为有源相控阵T/R组件和射频集成电路龙头，产品广泛应用于军用雷达、精确制导、卫星通信等特种领域，以及5G基站和智能手机等民用通信场景。我们看好国博电子三大高确定性成长方向：一是商业航天加速，2026年可回收火箭突破将推动低轨卫星组网，公司作为卫星T/R组件核心供应商有望受益百亿级增量市场；二是“十五五”军品列装周期启动，公司军用T/R组件业务有望重回高点；三是公司硅基氮化镓手机射频芯片已量产超100万只，放量在即，并有望切入手机直连卫星新赛道。我们预计公司2025年至2027年的归母净利润为4.84/6.65/8.31亿元，EPS为0.81/1.12/1.39元/股，对应当前股价的PE分别为146.6/106.6/85.4倍，维持“买入”评级。
　　国博电子卫星T/R组件业务有望跟随商业航天迅速发展
　　2026年中国可复用火箭有望实现突破，显著降低发射成本并提升卫星发射频次。在低轨通信卫星中，相控阵天线作为星地高速通信的核心载荷，占整星成本约50%，而T/R组件又占载荷价值的37.5%左右，单星价值量接近千万元。Starlink第三代卫星及ASTSpaceMobile等方案彰显卫星相控阵性能升级产业趋势，中国商业航天从百星迈向千星时代将催生三百亿级T/R组件市场。国博电子在卫星T/R组件领域具备核心技术，并深度绑定GaN产线资源，有望占据关键生态位。
　　“十五五”订单或将驱动公司军用相控阵T/R组件重回周期高点
　　有源相控阵雷达（AESA）正加速替代机械扫描与无源相控阵雷达，成为陆海空天主战装备的核心传感器。T/R组件集成功率放大、低噪放、移相控制等功能，是影响AESA性能的关键。国博电子是国内高频、高可靠T/R组件的核心供应商，产品广泛应用于弹载、机载等高端场景，有望充分受益于“十五五”期间新一轮装备列装周期带来的订单放量。
　　公司第三代半导体手机射频芯片业务营收落地在即
　　2025年10月，公司公告与国内头部终端厂商联合研发的硅基氮化镓功率放大器芯片实现手机终端量产交付超100万只，实现业内三代半导体射频芯片在手机端首次应用。其性能及性价比均优于砷化镓方案，已批量交付并具备全面替代潜力。此外，公司三代半导体手机直连卫星芯片业务将助力公司打开新增长空间。
　　风险提示：装备列装不及预期或拖累军品业绩增速、验收延迟可能延后军品业绩确认时点、可复用火箭技术与卫星发射进度不及预期将影响相关业务放量。

　　事件：10月29日，公司发布2025年三季报，1~3Q25实现营收15.69亿元，YOY-13.51%；归母净利润2.47亿元，YOY-19.35%；扣非净利润2.43亿元，YOY-18.93%。业绩表现符合预期。公司T/R组件和射频模块营收减少导致前三季度营收端及利润端均出现下滑，但公司与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功放芯片在手机等终端中成功量产应用，我们综合点评如下：
　　3Q25营收同比小幅下滑；1~3Q25毛利率同比提升。1）单季度：3Q25，公司实现营收4.98亿元，YOY-2.54%；归母净利润0.46亿元，YOY-26.04%；扣非净利润0.43亿元，YOY-30.11%。2）利润率：1~3Q25，公司毛利率同比提升1.73ppt至38.12%；净利率同比下滑1.14ppt至15.75%。其中，3Q25毛利率同比下滑3.59ppt至35.98%；净利率同比下滑2.92ppt至9.19%。
　　1~3Q25期间费用率稳定；3Q25末存货增长明显。1~3Q25，公司期间费用率同比减少0.03ppt至18.82%：1）销售费用率同比增加0.16ppt至0.55%；2）管理费用率同比增加1.13ppt至6.49%；3）财务费用率为-0.89%，去年同期为-1.06%；4）研发费用率同比减少1.49ppt至12.67%。截至3Q25，公司：1）应收账款及票据35.62亿元，较年初增加6.33%；2）存货4.62亿元，较年初增加80.51%；3）合同负债0.02亿元，较年初减少44.29%。1~3Q25，公司经营活动净现金流为-0.35亿元，去年同期为1.47亿元。
　　拓展卫星、手机等产品应用；功放芯片量产交付超100万只。1）新产品：10月29日，公司公告新产品，公司与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功放芯片，针对手机等终端应用进行设计优化，在业内首次实现硅基氮化镓功放芯片在终端射频领域的量产交付。目前产品已在国内头部终端厂商完成认证，量产交付超过100万只。2）展望：公司新产品将持续对现有砷化镓终端功放产品形成替代，并有望在终端射频功放领域全频段、全场景推广应用，该产品系列有望成为公司营收的第二增长曲线。公司基于多年射频功放研发经验，将持续投资新型三代半导体在终端市场的应用，对新产品进行系列化开发，适配多频段、高效率终端应用场景。公司将保持对产业链持续投入，推动新型三代半导体材料的产业化发展。
　　投资建议：公司是目前国内能够批量提供有源相控阵T/R组件及系列化射频集成电路产品的领先企业。除有源相控阵雷达外，公司在低轨卫星和商业航天领域均开展了产品开发，多款产品已开始交付客户。我们预计，公司2025~2027年归母净利润分别是5.04亿元、6.79亿元、8.83亿元，当前股价对应2025~2027年PE分别是86x/64x/49x。我们考虑到公司以化合物半导体为核心的系列化产品结构及产业化生产能力，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动、新产品研发不及预期等。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营收15.69亿元，同比-13.51%；归母净利润2.47亿元，同比-19.35%；扣非归母净利润2.43亿元，同比-18.93%。
　　业绩阶段性承压，信用减值损失影响利润
　　受T/R组件和射频模块收入减少影响，公司三季度收入5.0亿元，同比-2.5%，归母净利润0.46亿元，同比-26.0%，扣非归母净利润0.43亿元，同比-30.1%。
　　盈利能力方面，公司25Q3毛利率同比下降3.6pct至36.0%，净利率同比下降2.9pct至9.2%。前三季度公司信用减值损失5194万元，较去年同期增加6500万元，影响当期利润。
　　功放芯片量产超百万只，新型三代半导体带动第二成长曲线
　　公司披露与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功率放大器芯片，新产品攻克了硅基氮化镓外延的晶格缺陷比例高的材料难题，在兼顾功率、效率、带宽等指标的前提下，实现了对传统砷化镓功放的性能提升，并突破了硅基氮化镓功放芯片的量产技术，在业内首次实现了硅基氮化镓功放芯片在终端射频领域的量产交付，累计交付数量超100万只，填补了业内硅基氮化镓功放终端射频应用的空白。预计公司新产品将持续对现有砷化镓终端功放产品形成替代，并有望在终端射频功放领域全频段、全场景推广应用，成为公司第二成长曲线。
　　应收款项/存货继续增加，经营活动现金流有待改善
　　截至3Q25末，公司应收款项较2Q25末增长8.9%至35.6亿元，存货较2Q25末增长39.0%；前三季度经营活动净现金流为-0.35亿元，去年同期为1.47亿元，经营活动现金流有待持续改善。
　　风险提示：下游需求不及预期，功放芯片量产节奏不及预期等。

　　业绩简评
　　2025年10月29日，公司发布2025年三季报。2025Q1-Q3实现营收15.7亿（同比-13.5%），归母净利润2.5亿（同比-19.4%）；25Q3实现营收5.0亿（同比-2.5%环比-30.9%），归母净利润0.46亿（同比-26.0%，环比-68.2%）。
　　经营分析
　　主业阶段性承压，减值影响利润：25Q3，公司T/R组件和射频模块业务收入减少，实现营收5.0亿（同比-2.5%）；同时计提资产和信用减值损失准备4714万，实现归母净利润0.46亿（同比-19.4%）。
　　单季度盈利下滑，虽有波动仍处于合理区间：25Q3实现毛利率36.0%（同比-3.6pct，环比-1.2pct），实现净利率9.2%（同比-2.9pct，环比-10.8pct）。2）25Q3公司实现期间费用率19.9%（同比-0.7pct，环比+4.5pct）。25Q3盈利能力下滑，但仍保持在稳定区间内。
　　积极备产，加快推进产能扩充：1）25Q3末存货4.6亿，较25Q2末+39.1%；公司基于下游客户需求，进行生产库存储备。2）25Q3在建工程3.0亿，较25Q2末+12.2%；公司加快推进射频芯片和组件产业化项目，进一步提升射频芯片、模块和T/R组件领域的研发能力和制造能力。
　　终端领域硅基氮化镓功放芯片已量产交付超100万只，打造第二增长曲线：公司公告与国内头部终端厂商共同研发硅基氮化镓功放芯片，并在业内首次实现硅基氮化镓功放在终端射频领域的量产交付，助力客户进一步提升手机等终端的数据传输速率、降低工作能耗，已量产交付超过100万只。公司预计新品将持续对现有砷化镓终端功放产品形成替代，并在终端射频功放领域全频段、全场景推广应用，该产品系列有望为公司营收提供第二增长曲线。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司是国内T/R组件及射频模块领先企业，产品谱系齐全，积极扩产及持续研发投入保障业绩增长。预计公司2025-2027年归母净利润5.04/6.97亿/9.88亿元，同比+4%/+38%/+42%，对应PE为81/59/41倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产能释放不及预期；下游装备需求及基站建设不及预期。

　　事件：
　　公司发布2025年三季报。
　　公司2025年前三季度实现营业收入15.69亿元，同比去年-13.51%；归母净利润2.47亿元，同比去年-19.35%。
　　投资要点
　　盈利质量整体稳健，利润结构体现主业韧性但短期承压。截至2025年前三季度，国博电子实现营业总收入15.69亿元，同比下降13.51%；归母净利润为2.47亿元，同比下滑19.35%。业绩下滑主要受行业需求阶段性放缓及高基数效应影响，但降幅较2024年同期明显收窄，显示经营边际改善。公司销售毛利率为38.12%，同比提升1.73个百分点；销售净利率为15.75%，虽略低于去年同期的16.90%，但仍处较高水平，反映出较强的成本控制与产品定价能力。费用端方面，研发费用达1.99亿元，占营收比重12.68%，虽同比减少22.60%，仍体现对核心技术的持续投入；管理费用温和增长4.74%，销售费用仅0.09亿元，整体费用结构合理，未见明显压力。综合来看，利润虽短期承压，但毛利率稳定、费用管控得当，盈利具备可持续性。
　　资产负债结构持续优化，资产质量良好且偿债能力稳健。截至2025年三季度末，公司资产负债率为20.88%，较去年同期的25.29%进一步下降，杠杆水平处于安全区间，财务结构稳健。公司无短期及长期借款，有息负债主要为一年内到期的非流动负债0.37亿元和租赁负债0.44亿元，整体偿债压力极低。应收账款为34.46亿元，同比增长28.81%，虽增速较快，但应收票据及应收账款合计占营收比重仍处合理范围，回款风险可控。存货余额4.62亿元，同比增长26.45%，结合营收下滑背景，需关注周转效率，但绝对规模仍较小。合同负债仅0.02亿元，预收款项微乎其微，未来收入能见度有限。
　　现金流短期承压但结构健康，盈利变现能力有待修复。2025年前三季度，公司经营活动现金流量净额为-0.35亿元，相比去年同期的1.47亿元明显回落，主要受应收账款增加及存货上升影响，导致“利润现金含量”为-0.14，短期盈利变现能力减弱。但需注意到，销售商品、提供劳务收到的现金达15.06亿元，占营业收入比重仍高达96.01%，收入“含现量”良好，现金流压力主要源于营运资金占用增加，而非销售回款恶化。自由现金流为-0.54亿元，虽为负值，但主因季节性营运资金波动。
　　综合来看，公司核心业务现金流基础扎实，若后续加强应收与存货管理，现金流有望快速修复，支撑业绩可持续增长。
　　盈利预测与投资评级：公司业绩相对承压，我们下调先前的预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.96/5.99/8.08亿元，前值5.33/5.97/8.11亿元，对应PE分别为83/68/51倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）新产品研发的风险；2）核心技术失密的风险；3）核心技术人员流失的风险；4）市场竞争加剧的风险。

　　国博电子发布三季报：Q3实现营收4.98亿元（yoy-2.54%，qoq-30.88%），归母净利4574.92万元（yoy-26.04%，qoq-68.19%）。2025年Q1-Q3实现营收15.69亿元（yoy-13.51%），归母净利2.47亿元（yoy-19.35%），扣非净利2.43亿元（yoy-18.93%）。Q3公司收入端降幅收窄，利润端仍阶段性承压，主要系T/R组件和射频模块业务收入减少所致。我们认为随着我国军工信息化建设进入“十五五”建设周期，以及公司在低轨卫星、商业航天等新领域拓展，公司军品有望逐步复苏；民品方面，公司加快向手机终端领域拓展，硅基氮化镓产品实现量产，随着手机直连卫星应用的加速渗透，公司射频芯片业务有望快速增长。维持“增持”评级。
　　T/R组件业务短期承压，民品射频芯片快速增长
　　分板块来看，军品方面，公司有源T/R组件业务收入短期下滑主要受到军品行业需求短期波动影响。公司积极拓展T/R组件应用领域，在弹载、星载、机载、舰船等平台持续推进，在低轨卫星和商业航天领域已有多款产品交付客户，有望成为公司“第二增长引擎”。民品方面，公司射频芯片业务在手机终端领域取得重要突破，在业内首次实现了硅基氮化镓功放芯片在终端射频领域的量产交付，新产品具备高功率、高效率、高宽带特性，可为客户进一步降低能耗，降低系统链路设计的复杂度，助力客户进一步提升手机等终端的数据传输速率、降低工作能耗。目前公司硅基氮化镓PA累计交付数量超100万只，未来有望受益于手机直连卫星等新兴需求实现快速放量。
　　Q3盈利能力同比下滑，期间费用率保持平稳
　　2025年前三季度公司毛利率为38.12%，同比提升1.73pct，归母净利率为15.75%，同比下降1.14pct。其中3Q毛利率、归母净利率分别同比-3.59/-2.92pct。费用率方面，2025年前三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.55%/6.49%/-0.89%/12.67%，分别同比+0.16/+1.13/+0.16/-1.49pct，销售、管理费用率同比有所上升，主要系营收规模下降所致。研发费用率虽同比有所下降，但仍保持在12.67%的高位，持续为公司在新技术、新产品领域的拓展提供支持。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司军品业务复苏节奏，我们预计25-27年归母净利润为5.06/6.50/8.21亿元（前值：5.29/6.70/8.21亿元，调整幅度-4.42%/-2.89%/-0.01%），可比公司26年PE均值为72x，考虑到公司军品T/R组件高增长以及民品射频芯片的快速突破，给予26年目标75xPE，对应目标价81.85元/股（前值：69.24元/股，基于25年78xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：大客户依赖风险；存货减值风险。

　　公司公布2025Q3业绩报告。根据公司公告，公司2025Q1-Q3实现营收15.69亿元（yoy-13.5%），实现归母净利润2.47亿元（yoy-19.4%）。2025年Q3实现营收4.98亿元（yoy-2.5%），实现归母净利润0.46亿元（yoy-26.0%）。2025Q3业绩表现低于市场预期。
　　点评：
　　下游需求周期性波动影响主业，新品量产有望带动营收恢复增长。1）根据公司公告，2025Q3公司营收同比下滑，我们分析认为，受下游需求影响，T/R组件和射频模块收入减少，公司积极拓宽T/R组件下游应用领域，低轨卫星和商业航天多款产品已开始交付客户。2）根据公司公告，与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功率放大器芯片，在手机等终端中成功量产应用，累计交付数量超100万只。我们预计随着军品需求持续恢复，民用市场加速拓展，预计公司营收有望恢复增长。
　　产品盈利能力持续提升，未来业绩有望随需求好转恢复增长。根据公司公告，公司2025Q1-Q3毛利率为38.12%，较去年同期提升1.73pcts；2025Q1-Q3净利率为15.75%，较去年同期降低1.15pcts。我们分析认为，1）公司毛利率自提升主要系产能逐步释放叠加规模效应不断增强，未来有望延续提升趋势。2）公司净利率整体平稳，报告期内公司期间费用率为18.82%，较去年同期降低0.02pcts。我们预计随着公司规模效应持续增强，叠加降本增效持续深化，公司盈利能力有望不断提升，未来业绩有望恢复增长。
　　存货及应付账款环比维持高位，行业高景气支撑公司成长。根据公司公告，截至2025Q3末，公司存货为4.62亿元，较25H1末3.33亿元高位增加，公司应付账款为11.92亿元，较25H1末增加19.92%。公司存货及应付账款环比提升，反映公司加快排产，侧面反映下游需求旺盛，行业景气度维持高位。
　　背靠中电科五十五所，军民两端放量拉动业绩稳增。1）公司背靠中电科五十五所，是国内射频及T/R组件核心企业，技术背景深厚；2）公司军民双线布局，军品T/R组件业务有望受益于相控阵雷达渗透率提升，民品硅基氮化镓功率放大器芯片等有望随下游需求释放快速增长；3）公司形成了从芯片到模块、组件的产业链布局，未来将充分受益于多领域需求释放，公司业绩有望实现快速增长。
　　下调2025-2027E年盈利预测并维持“增持”评级。考虑到下游需求波动影响，收入占比较多的T/R组件及射频模块业务下滑明显，因此我们下调2025-2027E年归母净利润预测为5.02/6.93/9.26亿元（前值为5.87/7.35/9.71亿元），当前股价对应PE分别为87/63/47倍。考虑到公司作为射频及T/R组件头部企业，核心受益于军民两端市场需求增加，叠加盈利能力提升，因此维持“增持”评级。
　　风险提示：产品销售价格变动风险；军品订单需求变化风险；行业竞争加剧风险