投资要点
　　事件：公司25年Q1-3营收61.9亿元，同+25.3%，归母净利润0.8亿元，同+837.6%，扣非净利润0亿元，同+97%,毛利率22.1%，同-0.9pct，归母净利率1.3%，同+1.1pct。其中25年Q3营收21.1亿元，同环比+17.4％/-4.3％，归母净利润1亿元，同环比+200.8%/+754.9％，扣非净利润0.5亿元，同环比+106.1%/+250.3％，毛利率26.2%，同环比+2.8/+5.9pct，归母净利率4.6%，同环比+2.8/+4.1pct，略超市场预期。
　　25Q3并网出货环增、储能环比大幅增长。我们预计25Q1-3并网逆变器营收22-23亿，出货约62万台，其中25Q3出货约22万台，环增16%，国内海外出货各11万台，因海外占比继续提升，毛利率环比提升2pct至25%。我们预计25Q1-3储能逆变器营收7-7.5亿，出货约7.8万台，其中25Q3出货约4.5万台，环增86%，毛利率维持43%左右，得益于欧洲市场修复、澳洲补贴带来需求高增，公司出货逐月提升。25年我们预计并网/储能逆变器出货80-85万台/12-14万台，同增50%+/150%+。
　　储能电池增长显著、户用系统开发略有收缩。我们预计25Q1-3储能电池营收7-7.5亿，出货超500MWh，其中25Q3出货约310MWh，毛利率维持在35%，25年我们预计电池有望出1GWh左右，同增330%+。我们预计25Q1-3户用分布式系统营收约23亿，出货超800MW，其中25Q3出货约180MW，25年我们预计系统开发将超1GW，同比略增。
　　公司费用率同比下降、交付增长拉动存货下降。公司25年Q1-3期间费用12.3亿元，同+18.4%，费用率19.8%，同-1.2pct，其中Q3期间费用4.7亿元，同环比+34.1%/+18.8%，费用率22.4%，同环比+2.8/+4.4pct；25年Q1-3经营性净现金流-0.3亿元，同-96.8%，其中Q3经营性现金流0.1亿元；25年Q1-3资本开支1亿元，同-73.5%，其中Q3资本开支0.3亿元；25年Q3末存货24.8亿元，较年初-6.1%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到海外市场政策的波动，我们下调公司25-26年盈利预测为2.3/4.7（原值为2.7/5.0）亿元,同比+472%/+104%，对应PE62/31x；上调27年盈利预测为7.1（原值为7.0）亿元，同比+52%，对应PE20x。维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期。

　　事件：公司2025H1实现营收40.9亿元，同比+30%，归母净利润-0.17亿元，同比+30%，其中2025Q2实现营收22亿元，同环比+9%/+17%，归母净利润0.11亿元，同环比+129%/+141%。
　　2025Q2并网出货环比略降、海外占比有所提升。2025H1并网出货约40万台，其中2025Q2出货约19万台，环比略降，其中国内出货约10.5万台，占比55%，国内占比环比有所下降，毛利率环比基本持平。2025Q3需求较为稳健，平均单月排产8-9万台，我们预计2025Q3出货环比略有增长，全年我们预计出货80-90万台，同增50%+。
　　储能2025Q2环比高增改善、2025Q3继续大幅改善。公司2025H1储能出货约3.3万台，其中2025Q2出货约2.5万台，环比约翻两倍增长，毛利率略有下降。2025Q3澳洲市场户储需求旺盛，公司出货逐月提升，2025Q3出货我们预计环比翻倍以上增长，2025年全年我们预计出货约15-20万台，同比增长200%+。2025H1储能电池出货约214MWh，其中2025Q2出货约150MWh，毛利率维持在35%左右，全年看电池有望翻倍增长至0.5gwh+。
　　2025年户用系统稳健增长。公司2025H1户用系统实现销量约0.65GW，同增50%+，全年我们预计出货1gw+，同比略增。
　　2025H1年期间费率略有增长，2025Q1存货略有下滑，合同负债有所增长。公司2025Q2期间费用4.0亿元，同增11%，环增11%，期间费率18.0%，同比+0.4pct，环比-1.1pct。2025Q2末公司存货为21.8亿元，环比2025Q1末基本持平，2025Q2末公司合同负债为3.8亿元，较2025Q1末下滑14%。2025Q2经营性净现金为2.1亿元，同比去年同期增加4亿元。
　　盈利预测与投资评级：考虑费用仍刚性增长，我们下调2025年盈利预测，基本维持2026及2027年盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润2.7/5.0/7.0亿元（前值为3.5/5.0/7.0亿元），同比+529%/+89%/+40%，考虑公司2026年逐步恢复增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、需求不及预期。

　　固德威发布2025年三季度报告，三季度实现营业收入21.08亿元，同比/环比+17.4%/-4.3%，归母净利0.98亿元，同比/环比+200.8%/754.9%，扣非净利0.48亿元，同比/环比+106.1%/250.3%。毛利率/净利率分别实现26.2%/4.63%，环比+5.86/4.12pct，利润增长强劲。我们认为，3Q25公司系因欧洲去库结束+澳洲新兴市场需求放量，实现储能逆变器、电池业务盈利同比大增；并网逆变器营收毛利率环比持平，稳健发展。我们看好公司出海战略下，未来有望持续受益于全球新能源和储能需求增长，给予公司目标价69.93元，维持“增持”评级。
　　欧洲去库结束+澳洲新兴市场需求放量，储能业绩强劲增长
　　我们估算3Q25公司储能逆变器业务营收约4亿元，环比增长超过80%，毛利率40-45%。环比基本持平；储能电池业务营收约4亿元，环比增长超过180%，毛利率约35%，环比基本持平。储能逆变器、储能电池营收大幅增长，主要系出货量提升显著。我们估算3Q25公司储能逆变器销量约4.5万台，储能电池销量约0.3GWh，环比增长均超过80%，主要得益于欧洲去库结束带来的需求复苏、澳洲户储政策利好以及新兴市场需求增长。公司储能业务以户储为主，占比约80-90%；澳洲户储补贴拉动当地户储需求，公司出口放量，目前澳洲市场在公司海外收入中占比已提升至30%-40%。我们看好未来澳洲和新兴市场储能需求快速增长，与此同时全球新能源+储能平价带动各地区储能需求进一步释放，有望为公司贡献业绩增量。
　　并网逆变器业务稳健贡献增量，海内外市场齐发力
　　我们估算3Q25公司并网逆变器业务实现营收约7亿元，营收环比基本持平。531光伏抢装结束后，3Q25并网逆变器销量约20-22万台，延续2Q25（约18-19万台）的高位水平。分市场看，海外与国内销量各约占50%，我们估算并网逆变器板块整体毛利率约24-25%，环比基本持平。我们看好未来新能源+储能一体化将继续带动以光伏为代表的新能源装机规模扩张，全球逆变器市场有望保持稳健增长。公司地面、工商业、户用等逆变器产品矩阵完善，叠加海外业务持续扩张，并网逆变器板块有望延续稳健增长趋势。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司目前仍处于海外市场扩张阶段，我们上修2025年公司费率假设；对于26-27年，考虑海外逆变器、储能业务放量带动公司销量增长，销售团队与渠道铺设等费用基于业务规模效应有望摊薄，因此下修费用率假设。我们预测公司25-27年归母净利润2.12/4.59/5.69亿元（前值：2.84/3.84/4.66亿元，25年下修25%，2026/27年上修19%/22%），对应EPS0.87/1.89/2.34元。可比公司2026EPE25.29x，考虑公司海外布局稳步推进，有望进一步带来盈利增长和费率压降，业绩弹性较大，给予公司2026E37xPE（前值：2025E45x），目标价69.93元（前值：52.65元），维持“增持”评级。
　　风险提示：逆变器、储能需求不及预期，出海不确定性，行业竞争加剧。

　　公司发布2025年半年报，上半年公司业绩同比减亏，二季度环比扭亏；公司逆变器出货维持较高增速；澳洲发布户储补贴政策，公司海外逆变器、电池包业务有望实现高增速；维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年上半年公司业绩同比减亏，二季度环比扭亏：公司发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入40.86亿元，同比增长29.80%；实现归母净利润-0.17亿元，同比亏损收窄。2025Q2公司实现归母净利润0.11亿元，同比增长129.02%，环比扭亏为盈。
　　公司逆变器出货维持较高增速，电池销售增速亮眼：2025年上半年公司实现逆变器销售39.95万台，同比增长43.45%；公司并网逆变器、储能逆变器销售齐头并进，2025年上半年实现并网逆变器销售36.63万台，同比增长43.14%；实现储能逆变器销售3.32万台，同比增长46.90%。2025年上半年公司储能电池实现销售214.47MWh，同比增长62.65%。公司各项销售数据亮眼。
　　澳洲发布户储补贴政策，公司海外逆变器、电池包业务有望实现高增速：根据澳大利亚联邦政府披露，2025年7月，澳大利亚联邦政府正式启动总预算23亿澳元的“廉价家用电池计划”，2025-2030年，澳大利亚将针对户储系统进行补贴，将为家用电池系统的成本提供高达30%的折扣。我们认为，澳洲补贴政策出台有望推动当地户储装机需求，支撑公司储能逆变器、电池包销售高增速，推动公司2025年下半年公司业绩改善。此外，我们认为海外储能市场广阔，东南亚等新兴市场具备潜在高增速。
　　估值
　　在当前股本下，结合公司上半年业绩情况，我们将公司2025-2027年预测每股收益调整至1.17/1.94/2.60元（原2025-2026年预测为2.28/3.36元），对应市盈率45.6/27.5/20.5倍；维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　原材料涨价超预期；新业务拓展不达预期；价格竞争超预期；光伏政策不达预期；储能行业需求不达预期。

　　公司发布中报，25Q2收入22.04亿元，同/环比+9.0%/+17.1%，归母净利0.11亿元，同/环比+129.0%/+140.8%，扣非净利0.14亿元，同/环比+168.4%/+121.9%。公司市场加速开拓，产品向更大功率迈进，未来有望实现量利齐升，我们维持“增持”评级。
　　欧洲去库结束+新兴市场拓展，各版块业务出货同比高增
　　公司25H1逆变器销售约39.95万台，同比+43.5%。其中，并网逆变器销量约36.63万台，同比+43.1%，储能逆变器销量约3.32万台，同比+46.9%，储能电池销量为214.47MWh，同比+62.7%；国内户用分布式系统销量约为647.91MW，同比+60.2%，主要系欧洲去库结束+澳洲等新兴市场需求起量+国内光伏上半年存在抢装，各板块业务出货量均同比高速增长。公司25H1毛利率/净利率达19.9%/0.4%，同比-2.8/+0.2pct，毛利率下滑主要系海外销售区域结构变化+海外返点影响，净利率提升主要系出货增长摊平成本费用。
　　新品增强竞争力，产品矩阵进一步完善
　　公司在25H1推出SDTG4系列光伏逆变器新品，功率段涵盖15~33kW，体重仅19kg，实现一人即可操作安装，满载运行噪音小于45dB，最大转换效率达98.7%，产品竞争力强。运营平台方面，公司将智慧能源WE平台全面升级为光储融合版本，持续拓展优化光储充场景能力，满足多类型场景监测、管理和效益需求。公司产品系列齐全，能够充分满足户用、工商业以及大型电站等不同场景的需求，具备高温、高海拔、风沙、盐雾、低温等新兴市场的消费场景产品。我们看好公司开拓新品与新兴市场，为公司带来业绩增量。
　　维持“增持”评级
　　考虑到公司市场结构向新兴市场过渡，且存在海外市场返点促销，我们下修公司逆变器业务毛利率假设，预计公司25-27年归母净利2.84/3.84/4.66亿元（前值3.50/4.80/5.78亿元，下修19%/20%/19%）。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为28倍（前值17倍），考虑到公司加速开拓澳洲等新兴市场，产品向更大功率迈进，出货量提升有望摊平成本费用，实现量利齐升，给予公司25年45倍PE（前值29倍），目标价52.65元（前值41.76元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业发展不及预期，市场竞争加剧，上游原材料涨幅超预期。