掩膜版行业先行者，25年业绩维持增长势头：公司成立于2012年3月26日，作为中国掩膜版行业的先行者，路维光电是国内领先的专业第三方掩膜版厂商。公司坚持以“以屏带芯”为战略锚点，为下游知名显示厂商、晶圆厂商、IC设计公司、封测厂商提供专业的掩膜版产品以及高效的后续服务。目前，公司构建了丰富的产品矩阵。在显示领域，公司显示掩膜版已实现全世代覆盖（G2.5-G11）、全显示技术覆盖（LCD、AMOLED、LTPS、LTPO、Mini-LED、Micro-LED、硅基OLED、FMM用掩膜版等）；在半导体领域，公司半导体用掩膜版已全面应用于IC制造、IC器件、先进封装等领域；通过对路芯半导体的投资，公司将半导体掩膜版布局至国内领先水平（28nm），进一步完善半导体领域的布局。客户端，公司拥有丰富的客户资源，在平板显示掩膜版领域，公司服务的主要客户包括京东方、天马微电子、信利、TCL华星、上海显耀（JBD）、寰采星等；在半导体领域，公司服务的主要客户包括国内某领先芯片公司及其配套供应商、华天科技、宁波中芯集成、晶方半导体、通富微电、三安光电、光迅科技等。2025年，下游行业需求旺盛，同时公司推动产能有序提升，产品结构持续优化，全年营业总收入与营业利润实现同比增长。根据公司发布的2025年度业绩快报公告，报告期内，公司实现营业总收入115,523.17万元，同比增长31.94%；实现营业利润28,548.61万元,同比增长31.88%；实现利润总额28,542.82万元，同比增长31.68%；实现归属于母公司所有者的净利润25,067.62万元，同比增长31.34%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润22,900.42万元，同比增长31.83%；实现基本每股收益1.31元，同比增长32.32%。
　　有序推动高端产能扩产，市场空间广阔：我们认为，掩膜版行业属于重资产投入的赛道，新增高端产能及由此而带来的产品结构升级是公司的成长性来源。公司2022年8月17日上市，IPO募集资金净额约7.6亿元，其中约2.7亿元用于高精度半导体掩膜版与大尺寸平板显示掩膜版扩产项目。2025年，公司发行可转债募集资金净额约6.1亿元，主要用于半导体及高精度平板显示掩膜版扩产项目，项目建成投产后，公司将新增2条半导体掩膜版生产线和2条高精度平板显示掩膜版生产线之关键设备，主要产品覆盖250nm-130nm半导体掩膜版和G8.6及以下高精度a-Si、LTPS、AMOLED、LTPO等平板显示掩膜版产品，新增产能有望提高公司半导体掩膜版和高精度平板显示掩膜版产能，优化公司产品结构，提升高精度掩膜版国产化水平，提高公司市场占有率。根据公司发布的2025年半年报，公司IPO募投项目产能迅速爬坡并持续放量，可转债扩产项目产品涵盖250nm-130nm半导体掩膜版和G8.6及以下高精度a-Si、LTPS、AMOLED、LTPO等平板显示掩膜版产品，首批光刻机已于2025年上半年陆续到厂。此外，公司投资建设的路芯半导体掩膜版项目规划的制程节点布局居于国内厂商前列，项目一期覆盖130nm-40nm制程节点半导体掩膜版。为进一步扩充公司高世代高精度掩膜版的产能，公司于厦门市投资建设“厦门路维光电高世代高精度光掩膜版生产基地项目”。该项目总投资额为人民币20亿元，计划建设11条高端光掩膜版产线，重点研发生产G8.6及以下AMOLED/LTPO/LTPS/FMM用高精度光掩膜版，项目已于2025年7月完成奠基仪式。我们认为，掩膜版存在巨大的市场空间，伴随着公司新的高端产能的持续落地、产品结构持续升级，公司未来成长可期。
　　投资建议：我们预计公司2025年~2027年分别实现营收11.55亿元、16.01亿元、20.71亿元，分别实现归母净利润2.50亿元、3.68亿元、5.18亿元，对应PE分别为36.9倍、25.1倍、17.8倍，考虑到公司属于国内掩膜版龙头厂商之一，高端产能持续释放和产品结构升级有望带来盈利能力的持续提升，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：产品研发不及预期、新客户导入不及预期、新产能释放不及预期、行业竞争加速、下游需求不及预期。

　　投资要点
　　OLED渗透率提升叠加面板厂新拓产线，平板显示掩膜版国内市场规模进一步打开。根据Omdia，中国已占据了全球76%的LCD产能和47%的OLED产能，目前掩膜版产能只占31.4%，国内掩膜版产能与显示面板产能相比仍有较大的需求缺口。OLED用掩膜版的市场增长显著快于OLED面板市场的增长，随着国内新的G8.6代AMOLED工厂产能持续开出，缺口可能进一步放大，国内掩膜版市场仍有巨大的增长空间。为进一步扩充公司高世代高精度掩膜版的产能，公司于厦门市投资建设“厦门路维光电高世代高精度光掩膜版生产基地项目”。该项目总投资额为人民币20亿元，计划建设11条高端光掩膜版产线，重点研发生产G8.6及以下AMOLED/LTPO/LTPS/FMM用高精度光掩膜版，项目已于2025年7月完成奠基仪式。项目分阶段实施，其中一期将建设5条G8.6及以下AMOLED高精度掩膜版产线，配置5台（套）核心主设备及22台（套）精密辅助设备。目前，一期项目设备已开始有序采购，预计2026年设备将陆续到厂并进行安装调试，2026年下半年实现收入。项目投产后将大幅提升公司产能，满足下游需求的同时，提升供应链份额、加速平板显示掩膜版国产替代。
　　2025E国内半导体掩膜版市场近200亿，CoWoS、CoWoP等先进封装催生掩膜版需求。半导体制程持续进阶推高掩膜版精度与层数需求，AI、汽车电子、5G/6G等多领域芯片需求爆发及先进封装将“封装”过程“晶圆制造化”，共同驱动掩膜版市场扩容，预计2025年中国市场规模近200亿元，且将随技术与下游应用发展保持较快增速增长。在半导体掩膜版领域，目前公司已实现180nm制程节点半导体掩膜版量产，150nm/130nm制程节点半导体掩膜版已经通过客户验证并小批量量产。在先进封装领域，作为国内先进封装掩膜版的龙头供应商，公司结合传统小尺寸IC掩膜版高精细特性与大尺寸显示掩膜版的丰富生产经验，可以满足国内各类新型先进封装的技术要求，包括但不限于CoWoS、CoWoP、CoPoS、FOPLP等，已成为国内多个头部封装、载板、PCB板厂的主要供应商。公司路芯半导体掩膜版项目一期聚焦130-40nm制程，目前电子束光刻机等主设备已到厂投产，90nm及以上产品已送样并获部分客户验证通过，2025年下半年启动的40nm产品试生产进展顺利；项目投产后产品将覆盖MCU、SiPh、CIS、BCD、DDIC、MS/RF、Embd.NVM、NOR/NANDFlash等多类半导体制造领域，助力完善产业链供给、推动国产替代。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入11.7/15.7/21.1亿元，归母净利润分别为2.6/3.7/5.2亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　部分产品技术指标较国际厂商存在差距，关键技术人才流失风险，技术替代风险，重资产经营风险，主要原材料和设备依赖进口且供应商较为集中的风险，主要客户相对集中的风险，应收账款回收风险，存货跌价风险，市场竞争不断加剧的风险，未能及时跟随下游需求变化的风险，汇率波动的风险，企业税收优惠风险。

　　事件：10月30日，公司发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入8.27亿元，同比增长37.25%；实现归母净利润1.72亿元，同比增长41.88%；实现扣非后归母净利润1.56亿元，同比增长41.63%。
　　25Q3净利润实现大幅增长，持续深耕平板显示掩膜版技术。2025年单三季度来看，公司实现营业收入2.83亿元，同比增长36.80%，环比减少0.34%；实现归母净利润0.65亿元，同比增长69.08%，环比14.05%；实现扣非后归母净利润0.61亿元，同比增长71.20%，环比增长20.61%。根据下游行业划分产品，2025年前三季度公司平板显示掩膜版与半导体掩膜版均实现了良好的增长态势。从盈利能力来看，2025年第三季度路维光电毛利率为36.40%，同比提升1.30%；净利率23.09%，同比提升4.41%。在平板显示掩膜版领域，公司是国内唯一一家可以全面配套不同世代面板产线（G2.5-G11）的本土掩膜版企业，实现全显示技术覆盖。在PSM领域，公司于2021年完成衰减型相移掩膜版（ATTPSM）工艺技术研发并通过内部测试，2023年量产MetalMesh用PSM掩膜版，CF用PSM产品于2024年通过客户验证并量产，TFT-Array用PSM掩膜版产品已打通关键工艺环节，计划于2025年进行试样验证；AMOLEDPSM用掩膜版产品正在推进前期预研，根据客户技术迭代与市场需求，逐步推进量产；2024年完成研发单层衰减型PSM掩膜版制造技术及Mosi系双层PSM掩膜版制造技术研发，可应用于G6及以下平板显示掩膜版以及半导体掩膜版。
　　半导体掩膜版布局行业领先，持续推动国产替代进程。在半导体掩膜版领域，公司已实现180nm制程节点半导体掩膜版量产，150nm/130nm制程节点半导体掩膜版已经通过客户验证并小批量量产，满足集成电路芯片制造、先进半导体芯片封装和器件等应用需求。在先进封装领域，公司是国内先进封装掩膜版的龙头供应商，结合传统小尺寸IC掩膜版高精细特性与大尺寸显示掩膜版的丰富生产经验，可以满足国内各类新型先进封装的技术要求，包括但不限于CoWoS、CoWoP、CoPoS、FOPLP等。公司投资建设的路芯半导体掩膜版项目进展顺利，制程节点布局居于国内厂商前列。项目一期覆盖130-40nm制程节点半导体掩膜版。截至2025年三季度末，一期项目的电子束光刻机等主要设备已陆续到厂并有序投入生产，90nm及以上半导体掩膜版已向客户陆续送样并获部分客户验证通过，2025年下半年启动40nm半导体掩膜版试生产工作。未来伴随项目的顺利投产，公司产品将陆续覆盖MCU（微控制芯片），SiPh（硅光子）、CIS（互补金属氧化物半导体图像传感器），BCD（双极-互补-双扩散-金属氧化物半场效应管），DDIC（显示驱动芯片），MS/RF（混合射频信号），Embd.NVM（嵌入式非易失存储器），NOR/NANDFlash（非易失闪存）等半导体制造相关行业，进一步完善产业链供给、推动国产替代进程。
　　盈利预测与投资评级：我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.55/3.63/5.27亿元，当前股价对应PE分别为36/25/17倍，基于公司不断完善产品布局，掩膜版产品技术进一步升级，持续看好公司未来业绩发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：平板显示、半导体行业需求不及预期风险；无掩膜版等技术的替代风险；宏观经济环境波动风险；贸易摩擦加剧风险。

　　主要观点：
　　事件：公司发布2025年第三季度报告
　　2025年前三季度，公司实现营业收入8.27亿元，同比增长37.25%；实现归属于上市公司股东的净利润1.72亿元，同比增长41.88%。2025年第三季度，公司实现营业收入2.83亿元，同比增长36.80%，环比基本持平；实现归属于上市公司股东的净利润0.65亿元，同比增长69.08%，环比增长14.05%。从盈利能力来看，2025年第三季度路维光电毛利率为36.40%，同比提升1.30pct，环比提升3.11pct；净利率23.09%，同比提升4.41pct，环比提升2.92pct。未来随着公司产品结构持续优化和费用管理持续精益化，公司盈利能力有望进一步提升。
　　平板显示掩膜版：基本盘稳固，结构升级驱动价值提升
　　1）高世代技术领先：公司是国内唯一、全球第四家掌握G11掩膜版技术的企业，2024年全球市占率达25.52%，位列第二。在全球G11面板线稼动率维持90%以上高位的背景下，公司有望持续受益。2）卡位G8.6AMOLED核心赛道：公司已成为京东方成都G8.6AMOLED产线的主力供应商，并计划于2025年Q3交付首套掩膜版。此举标志着公司成功切入下一代OLED面板竞争的核心赛道，未来随着京东方、维信诺等G8.6产线陆续投产，公司有望迎来量价齐升。
　　半导体掩膜版：进展超预期，先进制程突破打开向上空间
　　1）先进制程突破：子公司路芯半导体项目进展顺利，90nm制程产品已于H1通过部分客户验证。2）先进封装卡位：公司在先进封装领域已是国内领先供应商，覆盖华天科技、通富微电等主流厂商。公司产品可满足CoWoS、CoWoP、CoPoS、FOPLP等各类新型先进封装技术催生更多掩膜版需求，深度受益于AI驱动下先进封装产业的发展趋势。
　　投资建议
　　我们预计2025-2027年公司营业收入为11.7/15.9/21.7亿元（前值12.1/16.5/22.8亿元），归母净利润为2.7/3.8/5.2亿元（前值2.9/4.0/5.5亿元），对应EPS为1.42/1.94/2.70，对应PE为32.40/23.69/16.98x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料及核心设备高度依赖进口风险，客户集中度高风险，产能建设不及预期风险，行业景气波动风险，汇率波动带来的经营业绩波动风险。