业绩简评
　　2025年10月28日，公司发布25年三季报，25Q1-Q3实现营收7.0亿（同比-11.6%），实现归母0.9亿（同比-63.3%），其中25Q3实现营收2.4亿（同比+29.7%），实现归母0.3亿（同比+67.5%）。
　　经营分析
　　特种需求回暖，Q3实现同比增长：1）Q1-Q3产品销量同比增长，受国内特种领域产品持续降价影响，营收同比-11.6%；同时计提信用减值1.0亿，归母同比-63.3%；公司主要客户为中央企业及科研院所，近三年实际坏账损失占应收账款比例较低，预计可正常收回。2）Q3特种领域集成电路需求回暖，订单同比增加，前期推广的部分产品形成批量订单，营收同比+29.7%，归母同比+67.5%。
　　强管理、拓品类，盈利能力降幅收窄：1）Q1-Q3实现毛利率58.6%（同比-8.8pct），归母净利率13.0%（同比-18.3pct）；2）Q3毛利率62.6%（同比-4.4pct），归母净利率12.2%（同比+2.7pct）。价格压力下公司加强管理叠加拓展新品，盈利能力降幅收窄。
　　RISC-V架构MCU已形成订单，低功耗MCU用户试用中：公司RISC-V架构32位MCU具备低功耗+高扩展性，可满足电池供电场景的长续航需求，根据公司公告，已形成小部分订单。首款RISC-V内核的低功耗MCU，其样品各项测试均符合预期测试指标，目前正在用户试用中。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司2025-2027年实现营业收入10.94亿/15.21亿/20.29亿元，同比+2.93%/+39.01%/+33.40%；实现归母净利润3.15亿/4.75亿/6.76亿元，同比-2.38%/+50.75%/+42.52%，对应PE为38.0/25.2/17.7倍，公司作为军用模拟芯片龙头，持续拓展新品类并打造平台型高端芯片供应商，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　研发进度不及预期风险；下游需求及产品销售价格波动风险。

　　事件：公司发布2025年半年报。2025年H1实现营收4.65亿（-23.90%），实现归母净利润0.62亿（-73.03%）。
　　受产品降价影响，公司营收和毛利率有所下降。受特种集成电路产品持续降价影响，25年H1主要产品销量维持稳定但营业收入及毛利率同比有所下降。公司强化内部管理，加强货款催收力度并持续优化生产计划，25年H1经营活动产生的现金流量净额同比增加2.12亿元。
　　公司持续拓品类、拓市场成效显著，新品研发和订单实现突破。25年H1公司着力推动MCU、电机驱动、射频微波电路等产品的持续开发及推广，科技成果转化新增60余款新品、市场推广新增150余款新品试用及供货、三新领域（新产品、新客户、新领域）实现1.5亿元的订单突破；公司信号链产品长期领跑市场，广泛应用于无人机、无人艇、商业航天、商飞（试样）及低成本装置等新兴领域。随着景气度恢复及“十五五”装备信息化建设加速，规模效应下公司业绩有望从底部回升。
　　军用运放领先企业有望充分受益于行业增长，持续开发新的业务增长点并强化市场推广。公司是国内产品型号最全、性能指标最优的高可靠放大器供应商之一。1）军用集成电路具备装备排产上升+单机价值量提升+国产替代三重增长逻辑，短期虽有规划调整和用户需求调整的影响，但是国内军用集成电路中长期维持高景气，公司作为国内高可靠放大器产品国产化的核心单位，我们认为有望核心受益于行业增长。同时公司持续加大原有五大门类主营产品研发投入，并结合市场需求，着力推动信号链各新产品的持续开发及推广。2）在市场拓展方面，公司创新构建“客户-方案-交付”的三角营销模式，聚焦新品推广与新市场开发，25年H1引进新需求75项。3）同步加速布局国际化、商业航天、车规电子、民用装备等新赛道，我们认为新兴市场有望贡献第二增长极。
　　根据25年中报调整营收及毛利率，调整25、26年EPS为1.57、2.27元（前值为3.04、3.69元），新增27年EPS为3.12元，参考可比公司25年47倍PE，给予目标价73.79元，维持买入评级。
　　风险提示
　　军品订单下放和收入确认进度不及预期；产品降价幅度比预期大；

　　振华风光发布半年报，2025年H1实现营收4.65亿元（yoy-23.90%），归母净利6237.38万元（yoy-73.03%），扣非净利5190.16万元（yoy-76.07%）。其中Q2实现营收2.75亿元（yoy+5.07%，qoq+45.56%），归母净利4275.98万元（yoy-53.27%，qoq+118.01%）。公司是我国军用模拟集成电路的核心供应商，产品在国内武器装备中有较广泛的覆盖范围，同时公司持续进行新品开拓，产品谱系持续完善，有望受到装备信息化水平提升和国产替代的双重拉动，未来发展向好。维持公司“买入”评级。
　　集成电路收入和毛利率下滑，降价是主要因素
　　公司25H1业绩下滑明显，受特种集成电路产品持续降价销售影响，导致本期主要产品销量维持稳定但营业收入同比下降。上半年公司集成电路业务实现收入4.63亿元，通过下滑23.91%，毛利率为56.63%，同比减少10.91pct。下游客户的低成本采购导致公司部分产品出现降价。我们认为随着行业需求持续放量，且公司新产品收入占比提升，产品和毛利率有望企稳。
　　收入下降导致费用率提升明显，现金流改善明显
　　上半年公司期间费用率为31.50%，较去年同期提升10.26pct。其中销售费用率5.06%，同比提升1.84pct；管理费用率9.90%，同比提升2.63pct；研发费用率16.57%，同比提升4.89pct，各项费用率提升主要系费用相对刚性，但公司收入下滑所致。此外公司计提了6000万信用减值损失，导致净利润进一步下滑。上半年公司经营性现金流为1.66亿元，去年同期为-0.46亿元，现金流改善明显。
　　研发创新成果丰硕，竞争力持续提升
　　上半年振华风光在技术创新、主营业务拓展等方面成果显著。推出60余款新品，市场推广新增150余款新品试用及供货，持续在国产替代方面发挥核心作用。此外公司加强经营管理，聚焦高可靠集成电路，构建了全流程技术能力，目前销售网络已覆盖七大片区15个网点，深化用户导向战略。在三新领域（新产品、新客户、新领域）实现了1.5亿元订单突破，引进新需求75项，加速布局新赛道。公司构建的“客户-方案-交付”营销模式也持续强化公司市场竞争力。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司25-27年归母净利润（-23.54%/-16.02%/-9.31%）至3.30/4.69/6.32亿元，对应EPS为1.65/2.35/3.16元。下调主要是考虑到公司部分产品降价，毛利率有所下滑。可比公司25年Wind一致预期PE均值为57倍，考虑到公司25年预期业绩增速较缓，给予公司25年47倍PE估值，下调目标价为77.55元（前值86.4元，对应40倍25年PE）。
　　风险提示：新品市场拓展不及预期风险；产品降价导致毛利率下滑风险。

　　业绩简评
　　2025年8月22日，公司发布25年中报，25H1实现营收4.65亿（同比-23.9%），实现归母0.62亿（同比-73.0%），其中25Q2实现营收2.75亿（同比+5.1%，环比+45.6%），实现归母0.43亿（同比-53.3%，环比+118.0%）。
　　经营分析
　　25H1业绩承压，降价为主要原因：25H1公司产品销量同比增长1.79%，但因降价持续，影响利润总额同比减少1.49亿；计提信用减值6000万，影响利润总额同比减少0.33亿。
　　盈利能力下降，开拓市场保经营质量：公司25H1实现毛利率56.5%（同比-10.9pct），归母净利率13.4%（同比-24.5pct）；25Q2毛利率55.3%（同比-6.6pct，环比-3.0pct），归母净利率15.5%（同比-19.4pct，环比+5.2pct）。公司保证科研力度，积极开拓潜在市场，稳住经营基本面。
　　研发高投入，五地协同加速成果转化：公司25H1费用率同比+10.3pct，其中销售费用率5.1%（同比+1.8pct），管理费用率9.9%（同比+2.6pct），研发费用率16.6%（同比+4.9pct）。构建贵阳、成都、西安、南京、上海五地协同的“多中心研发网络”，通过共建联合实验室及专项合作，加速科技创新成果转化。
　　加快新品市场转化，三新领域取得订单突破：1）上半年公司推出新产品60余项，销售网络覆盖七大片区15个网点，信号链产品长期领跑市场，广泛应用于无人机、无人艇、商业航天、商飞（试样）及低成本装置等新兴领域。2）市场推广新增150余款新品试用及供货，在三新领域（新产品、新客户、新领域）实现1.5亿元的订单突破。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司2025-2027年公司实现归母净利润3.15亿/4.75亿/6.76亿元，同比-2.38%/+50.75%/+42.52%，对应PE为39.0/25.9/18.1倍，公司作为军用模拟芯片龙头，持续拓展新品类并打造平台型高端芯片供应商，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　研发进度不及预期风险；税收政策变动风险；下游需求及产品销售价格波动风险。