事件
　　近日，公司发布2026年半年报。2026H1，公司实现营业收入3.66亿元，同比增长0.93%；利润总额3,703.19万元，同比增长13.71%；归母净利润2,293.41万元，同比增长149.53%；扣非归母净利润2,045.67万元，扭亏为盈。2026H1，HIV新药收入增加带动销售毛利同比增加3,420.99万元，ACC017进入III期临床后支出计入资本化使研发费用同比减少875.61万元，共同驱动利润增长。
　　HIV新药收入约1.80亿元、同比增长39.10%，复邦德原价续约医保并落地海外获批，商业化基本盘持续夯实2026年上半年公司HIV新药合计实现销售收入17,996.50万元，同比增长39.10%，终端医院覆盖范围持续扩张。艾诺米替片（复邦德）为国内首个具有自主知识产权的三联单片复方抗艾1类新药，被《中国艾滋病诊疗指南（2024版）》列为成人及青少年初治患者复方单片制剂A1级推荐方案，2025年12月原价续约《国家医保目录（2025年）》；SPRINT研究192周数据显示，转换组病毒学抑制百分比持续高于92%。国际化方面，2025年7月艾诺米替片获桑给巴尔批准上市，2026年2月公司取得坦桑尼亚WHO-ML3级GMP证书，海外商业化推广前期筹备同步启动。
　　ACC017III期目标受试者入组全部完成，复方制剂ADC118初治BE试验完成、经治IND已提交
　　ACC017为公司自研新型HIV整合酶抑制剂（INSTI）。I/II期研究显示，初治感染者40mg单药给药10天病毒载量较基线平均下降2.34Log10拷贝/mL，联合FTC/TAF继续给药18天后超90%受试者实现病毒学完全抑制（HIV-RNA＜50拷贝/mL）；各临床试验尚未出现2级及以上ADR，体内超99%为原型药物、经肝酶代谢微弱，药物相互作用风险更低，对一代（N155H）及二代（G140S/Q148H）INSTI耐药突变均敏感。III期以多替拉韦（DTG）为阳性对照，目前受试者入组工作已全部完成；2026年3月获日本核心化合物专利证书，全球IP布局覆盖中美欧日、金砖等13个国家。以ACC017为核心的三联复方制剂ADC118（ACC017/FTC/TAF）初治适应症已完成BE试验、经治适应症已提交IND申请；2025年同为INSTI类药物的必妥维全球销售额达143亿美元，市场广阔。
　　ACC077口服长效衣壳蛋白抑制剂成药性初步验证，卡位PrEP长效化前沿方向
　　ACC077片是公司自研HIV-1衣壳功能抑制剂，通过干扰衣壳介导的前病毒DNA核摄取、病毒组装和释放以及衣壳核形成等病毒生命周期多个重要步骤抑制HIV-1复制，目前处于临床前开发阶段，已完成初步药学研究与成药性评估，初步结果显示成药性良好，具备开发为口服长效暴露前预防（PrEP）药物的潜力，公司已于2025年11月完成其核心药物分子的PCT专利申请。长效化为抗艾研发前沿方向，同类衣壳抑制剂来那帕韦2025年6月获FDA批准PrEP适应症，2025年实现全球销售收入1.50亿美元，处于市场放量初期。ACC077与皮下注射剂型ACC085（已启动I期临床）形成口服+注射双给药方式的储备，有望为不同需求人群提供新选择。
　　盈利预测与投资评级
　　考虑到尿激酶集采的影响，我们将公司2026-2028年的营业收入从10.08、12.98和14.86亿元下调为8.21、10.29和12.35亿元；将公司2026-2028年的归母净利润从0.60、1.31和1.73亿元下调为0.42、1.04和1.62亿元。
　　风险提示：产品研发不及预期风险，临床试验失败风险，商业化推广不及预期风险，行业政策及市场竞争加剧风险

　　抗HIV药物销售快速放量，艾诺米替实现出海
　　2025年公司营收7.19亿元，较上年同比增加72.13%，主要是合并了南大药业的全年经营数据，增加了收入2.07亿元、HIV新药业务收入较上年同比增加了1.34亿元所致。2025年，公司HIV新药抗逆转录酶抑制剂艾诺米替片实现收入约2.54亿元，同比增加90.24%；艾诺韦林片实现收入3032.95万元，同比增加85.42%，主要是公司不断加大商业化推广力度带来销量增长。公司加速国际商业化进程，艾诺米替片2025年在桑给巴尔获批上市；2026年获坦桑尼亚ML3级GMP认证。
　　2026Q1，公司归母净利润同比下滑，主要受销售费用大幅上升（同比增长663.23万元）及联营企业石家庄龙泽制药公允价值变动收益减少798.81万元拖累所致；但扣非归母同比增长15.87%，表明公司核心业务盈利能力持续改善，经营质量优于表观利润表现。
　　人源蛋白稳健增长，有效增厚现有业绩和利润
　　公司深入布局人源蛋白产业链，通过收购南大药业控股权，在“人源蛋白原料—制剂一体化”方面取得了实质性进展，在脑卒中治疗领域的核心竞争力得到显著增强。据统计，2016年至2025年前三季度，南大药业的注射用尿激酶制剂多年来持续位列国内医院端市场份额前列，稳居行业领先地位。2025年，尿激酶针剂实现收入2.16亿元，同比增加169.91%。2025年南大药业实现净利润6070.09万元，有效增厚现有业绩和利润。
　　HIV创新药研发和国际化布局加快
　　HIV感染和患者基数庞大，防治形势依然严峻。数据显示，全球现存HIV感染者4080万，其中2024年新发感染130万人。中国HIV感染及患者141万例，2025年新增87881例。公司全方位构建“治疗＋预防”双轨研发体系，加快国际化布局：①新一代整合酶抑制剂ACC017国内III期临床试验已正式启动，其核心技术于2026年3月获得日本专利；②三联复方制剂ADC118片（ACC017/FTC/TAF）处于I期临床，并启动与美国FDA及相关合作方的沟通筹备工作，计划开展国际多中心临床试验以实现出海；③用于暴露前预防的ACC085长效注射液，其临床试验申请已于2026年1月获得受理；④暴露前预防口服长效药ACC077，已完成初步药学研究与成药性评估，初步结果显示成药性良好。公司在HIV药物多元化、梯队化的产品布局，为未来持续创新和长期发展提供了强大动能。
　　盈利预测
　　预测公司2026-2028年收入分别为9.43、11.91、14.39亿元，归母净利润分别为0.55、1.02、1.64亿元，EPS分别为0.13、0.24、0.39元，当前股价对应PE分别为132.2、70.9、44.4倍。公司聚焦于HIV药物和人源蛋白，艾诺米替销售快速增长，人源蛋白可增厚现有业绩和利润水平，HIV创新药物“治疗+预防”全面多层次布局，将助力公司长期高质量发展。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。

　　事件
　　近日，公司发布了2025年度报告，全年营业收入约7.19亿元，同比增长72.13%；归母净亏损为-1953万元，亏损收窄86.17%。
　　代谢安全性优秀叠加商业化渠道布局强化，艾诺米替片在第二个完整医保年度贡献收入
　　抗HIV创新药2025年全年收入达2.84亿元，同比增长89.72%，主要来自于艾诺米替。艾诺米替和艾诺韦林均成功续约2025年国家医保目录。艾诺米替在III期头对头研究中与原研进口药物捷扶康的疗效和肝肾安全性相当，并在代谢安全性上更具优势。此外，144周试验显示，艾诺米替持续治疗组依从性和抑制率＞95%，由艾考恩丙替转换组在48–144周亦＞93%，均保持高水平。此外，公司加大学术推广力度，完善了商业化渠道布局，有利于后续管线产品落地。
　　HIV治疗领域新品在研，ACC017针对HIV初治人群的III期临床已启动
　　公司深度布局HIV领域用药。整合酶抑制剂ACC017已启动III期临床研究，适应症为联用FTC/TAF初治HIV，对照组为DTG联用FTC/TAF。其同适应症的Ib/IIa期临床数据优异，超90%患者实现病毒学完全抑制（HIV-RNA＜50拷贝/mL）。ACC017片安全性良好，单药治疗药效明确，与FTC/TAF联合组成完整方案达到病毒学抑制水平高且快。2025年同为INSTI类药物的必妥维BIC的销售额为143亿美元，市场十分广阔。ACC017+FTC+TAF组成的复方制剂ADC118的IND已获批，ADC118有望成为进口药物的国产替代方案。
　　公司拟向特定对象发行A股，募资不超过12.77亿元，董事长傅和亮拟认购3000万–5000万元。其中7.67亿元用于新型HIV整合酶抑制剂全球多中心临床，核心推进ADC118在国内达成NDA并获批上市，海外推进新型整合酶抑制剂在美国申报NDA及获批上市。
　　PrEP市场广阔，公司目前同时储备口服和注射两种给药方式的在研药物
　　公司在HIV预防领域（PrEP）布局两款衣壳抑制剂候选药物。ACC085是公司自主研发的全新化学结构的HIV-1衣壳功能抑制剂，其关于HIV暴露前预防适应症的IND已获批。临床前研究显示，其对多种HIV-1毒株和多种耐药株均具有强劲抗病毒活性，在HIV-1感染动物模型中展现良好的预防保护效果，药代动力学特征提示其具备长效潜力。ACC085的给药方式为皮下注射，若研发成功，有望实现半年给药一次的注射间隔。除皮下注射剂型的ACC085外，另一款潜在的口服长效药物ACC077也已完成初步药学研究与成药性评估，初步结果显示成药性良好，具备开发为暴露前预防长效药物的潜力。
　　并表子公司南大药业，丰富产品矩阵
　　控股子公司南大药业2025全年收入为3.03亿元，净利润为6070万元（yoy+17.83%）。南大药业主要制剂产品为注射用尿激酶，已完成人源蛋白“原料-制剂一体化”全链条布局，且积极拓展新产品，两款改良型创新药ADB116（高分子量尿激酶制剂）、尤瑞克林-AD108（尿激肽原酶）已于2025年获批临床。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2026-2028年的营业收入为10.08、12.98和14.86亿元；预计公司2026-2028年的归母净利润为0.60、1.31和1.73亿元。
　　风险提示：产品研发不及预期风险，临床试验失败风险，商业化推广不及预期风险，行业政策及市场竞争加剧风险