深耕精密光学，营业收入稳定增长：茂莱光学自1999年成立以来，已从一家专注于光学器件加工的企业，逐步成长为覆盖精密光学器件、光学镜头到高端光学系统的综合解决方案提供商。目前，公司的业务核心主要为半导体、生命科学、无人驾驶及AR/VR检测四大业务。半导体业务是公司的增长主引擎，生命科学是公司传统优势领域，AR/VR和无人驾驶虽然整体业务占比较小，但具备爆发式增长潜力。2020-2024年间，公司的营业收入保持稳定增长的态势。2025年前三季度，公司的营业收入重回高速增长轨道，归母净利润增速也强劲反弹，分别同比增长34.05%和86.57%，至5.03亿元和0.46亿元。后续，随着公司高毛利产品的放量，以及对成本和费用的有效控制，盈利能力有望稳中有进。
　　工业级精密光学高速发展，价值加速释放：近年来在半导体设备等多个应用领域快速发展的驱动下，工业级精密光学在精密光学中逐步占据主导地位。1）半导体设备：工业级精密光学产品在半导体领域主要应用于使用到光学系统的半导体设备中。虽然面临严峻的技术挑战和外部限制，但巨大的国产替代市场和国家层面的战略支持也是国内光学元件厂商难得的发展机遇。2）AR/VR检测设备：目前AR/VR检测设备市场已初具规模，展望未来，AR/VR检测设备市场的发展将受终端市场爆发、产品质量要求提升和技术迭代三重因素推动。3）无人驾驶：目前，L4级无人驾驶已经告别了早期的实验室研发和Demo阶段，进入了实实在在的商业化落地探索期。随着自动驾驶向更高阶推进，对激光雷达的单车搭载量和性能要求也在同步提升。4）生命科学：基因测序与口腔扫描仪市场的扩张也将拉动对显微成像系统等光学产品的需求。
　　公司优势：技术护城河深厚，客户生态多元优质。1）技术优势：公司已掌握了精密光学镀膜、高面形超光滑抛光、高精度光学胶合、光学镜头及系统设计、低应力高精度装配五大核心技术。同时，这些技术优势并非停留在理论层面，而是直接转化成了在几个高端市场的差异化产品竞争力。整体来看，茂莱光学通过聚焦尖端领域，并朝着更高集成度的解决方案迈进，不断开拓技术的深度和高度，确立了其在工业级精密光学领域的领先地位。2）客户优势：茂莱光学的客户名单涵盖了半导体、AR/VR、无人驾驶、生命科学等多个高精尖领域的全球龙头企业。在半导体领域，公司的客户涵盖KLA、Camtek等国内外核心企业，奠定了公司的行业地位。在AR/VR检测设备和无人驾驶等领域，公司的客户包括Meta、微软、谷歌母公司Alphabet旗下自动驾驶平台Waymo等行业标杆。在生命科学领域，茂莱光学也和华大智造、ALIGN等龙头公司长期合作。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.65/0.96/1.32亿元，分别同比83.75%/46.69%/37.42%；EPS分别为1.24/1.81/2.49，当前股价对应2025-2027年PE为294.38/200.68/146.04。首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　公告：发行可转债募集资金总额5.625亿元，募集资金净额为5.5436亿元。募集资金将用于超精密光学生产加工项目（投资总额4.17亿元）、超精密光学技术研发中心项目（投资总额1.25亿元）及补充流动资金（2250万元）。本次可转债信用等级为A+，初始转股价格364.43元/股。
　　茂莱光学作为精密光学综合解决方案提供商，专注于精密光学器件、光学镜头和光学系统的研发、设计、制造及销售。茂莱光学专注于为客户提供“光、机、电、算”一体化的解决方案，现已形成覆盖紫外到红外谱段的光学设计能力、高精度光学器件制造能力、光学镜头及系统的多变量主动装调能力，以及光学系统的垂直集成能力。根据弗若斯特沙利文发布的《全球及中国精密光学市场独立行业研究报告》，2023年全球工业级精密光学的市场规模约为187.4亿元，根据公司2023年营业收入测算，市场份额约为2.4%。
　　茂莱光学主要产品覆盖深紫外DUV、可见光到远红外全谱段，主要包括精密光学器件、光学镜头和光学系统三大类：一、精密光学器件。茂莱光学的精密光学器件具有高面型、高光洁度、高性能镀膜指标特点，可应用于光刻机、高分卫星、探月工程、民航飞机等国家重大战略发展领域。二、精密光学镜头。茂莱光学的精密光学镜头具有高精度、高分辨率、成像质量优质的技术特点，可应用于半导体检测设备、基因测序显微设备和3D扫描、光电传感、航天监测及激光雷达等领域。三、精密光学系统。茂莱光学的精密光学系统用于半导体检测装备的光学模组、基因测试光学引擎、AR/VR光学测试模组及检测设备等。
　　五大核心技术：精密光学镀膜技术、高面形超光滑抛光技术、高精度光学胶合技术、光学镜头及系统设计技术、低应力高精度装配技术。公司抛光技术、镀膜技术、多棱镜胶合技术等加工水平较高，部分工艺可实现纳米级精度。茂莱光学已与Camtek、KLA、上海微电子、ALIGN、Waymo、Microsoft、Meta、IDEMIA、北京空间机电研究所（508所）等多家全球领先的高科技企业及关键技术领域的科研院所达成长期战略合作伙伴关系。
　　上调盈利预测，维持“增持”评级。由于XR/半导体高毛利业务放量，将2025~2026年营收预测从6.50/7.32亿元调整为6.24/7.77亿元；归母净利润预测从0.58/0.62亿元上调至0.69/1.04亿元，新增2027年营收及归母净利润预测9.62/1.43亿元。2025-26年动态PE290、192倍，考虑到公司作为国产光刻机重要零部件供应商，若国产光刻机突破公司将大幅受益，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游市场扩张不及预期，技术迭代风险。

　　事件:
　　茂莱光学10月30日发布2025年三季报：2025年前三季度公司实现收入5.03亿元，同比增长34.05%；实现归母净利润0.46亿元，同比增长86.57%；实现扣非归母净利润0.39亿元，同比增长109.45%。
　　投资要点:
　　受益半导体及AR/VR检测领域增长，2025年前三季度收入稳健增长。分领域看，2025年前三季度公司半导体领域收入占比为58.80%，生命科学和医疗领域收入占比为18.24%，AR/VR检测领域收入占比为9.28%，无人驾驶领域收入占比为3.50%，生物识别领域收入占比为2.04%，航空航天领域收入占比为1.09%，其他占比为7.05%。2025Q3公司实现收入1.84亿元，同比增长37.27%，环比增长4.24%；实现归母净利润0.13亿元，同比增长45.03%，环比下降19.73%；实现扣非归母净利润0.10亿元，同比增长35.12%，环比下降38.99%。
　　2025Q3毛利率同环比承压，控费能力显著优化。2025年前三季度公司毛利率为47.75%，同比下降0.40pct，净利率为9.08%，同比增长2.56pct。2025Q3公司毛利率为44.46%，同比下降4.55pct，环比下降4.53pct，净利率为7.02%，同比增长0.37pct，环比下降2.10pct。2025年前三季度公司期间费用率为33.46%，同比下降4.73pct。截至2025Q3末，公司存货/合同负债分别为2.41/0.16亿元，较2025Q2末分别+7.47/+20.47%。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2025-2027年实现收入6.73、8.71、10.70亿元，实现归母净利润0.63、0.97、1.39亿元，现价对应PE分别为293、192、134倍，公司深耕光学行业二十余载，持续推进半导体、无人驾驶、AR/VR检测等新兴应用，未来成长可期，维持“增持”评级。
　　风险提示下游扩产不及预期；新品研制及客户拓展不及预期；市场竞争加剧风险；研发布局与下游发展趋势不匹配；存货减值及应收账款等风险。

　　事件概述
　　茂莱光学发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营收5.03亿元，同比+34.05%；归母净利润0.46亿元，同比+86.57%；扣非归母净利润0.39亿元，同比+109.45%。
　　业绩符合市场预期
　　分下游应用看，25Q1-Q3半导体、生命科学、AR/VR检测、无人驾驶、生物识别、航空航天收入占比分别为58.80%、18.24%、9.28%、3.50%、2.04%、1.09%。
　　单季度看，25Q3实现营收1.84亿元，同比+37.27%，环比+4.24%；归母净利润为0.13亿元，同比+45.03%，环比-19.73%；扣非归母净利润0.10亿元，同比+35.12%，环比-38.99%。
　　毛利率小幅波动，持续加强费用管控
　　毛利率：25Q1-Q3公司毛利率为47.75%，同比-0.40pct。其中，25Q3公司毛利率为44.46%，同比-4.55pct，环比-4.53pct。我们认为主要系产品结构波动影响。
　　费用率：25Q1-Q3公司期间费用率为33.45%，同比-4.73pct。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别为4.34%、17.01%、12.39%、-0.28%，同比-0.24、-2.42、-1.17、-0.90pct。
　　聚焦新兴应用，深化行业布局
　　半导体领域，随着公司技术水平的不断提高、工艺稳定性以及市场对公司产品的认可度不断提升，公司业务量持续提升，该领域业务收入增长趋势明显。25H1公司半导体领域收入同比增长64.65%。部分半导体产品已成功跨越研发样品阶段，迈入批量生产阶段。随着客户下游市场反馈良好以及公司生产工艺的优化，公司和部分客户之间的合作规模显著提升，并成功介入其新产品的研发生产线中。海外市场对公司半导体产品的需求持续旺盛；而国内市场，受国产替代浪潮的推动，下游客户对公司半导体产品的需求也在不断攀升。公司深度参与到国内半导体产业升级进程中，加速国产替代的步伐。
　　生命科学领域，25H1公司生命科学领域收入同比增长26.12%。随着海外子公司业务的持续拓展与布局深化，公司在生命科学领域的产品种类愈加丰富。25H1公司积极和新客户沟通送样，待相关样品完成认证后，公司与新客户的合作将从初步对接转向深度合作，为后续业务发展注入新动能。
　　AR/VR检测领域，25H1公司AR/VR检测领域收入同比增长74.95%，主要系随着客户需求从研发阶段逐步向小批量生产阶段发展，产品需求量显著提升。公司积极配合下游客户业务需求，上半年交付效率较去年同期提升明显。经过不断研发及行业经验积累，公司已成功切入新客户部分生产产线，助力客户实现AR眼镜光学功能模块检测。
　　投资建议
　　参考2025年三季报，我们调整2025-27年盈利预测。预计公司2025-27年营收分别为6.80、9.38、12.93亿元（原值为（6.94、9.56、13.04亿元），同比+35.3%、+37.9%、+37.8%；预计2025-27年归母净利润分别为0.65、0.99、1.35亿元（原值为0.80、1.10、1.60亿元），同比+83.2%、+52.9%、+35.5%。预计2025-27年EPS分别为1.23、1.88、2.55元（原值为1.52、2.08、3.04元）。2025年10月30日股价为375.61元，对应PE分别为304.76x、199.36x、147.15x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　技术升级迭代不及预期，下游需求不及预期，贸易政策风险，拟发行可转债事项尚未完成，存在不确定性。