事件：25年公司实现营收14.10亿元，同比+17.1%；归母净利润2.47亿元，同比+24.1%；扣非归母净利润2.26亿元，同比+24.4%。
　　25Q4归母净利润超翻倍增长，盈利能力有所提升
　　单季度看，25Q4公司实现营收6.35亿元，同比+44.1%；归母净利润1.04亿元，同比+109.4%；扣非归母净利润1.00亿元，同比+97.3%。利润率方面，25年公司毛利率33.8%，与24年基本持平，净利率同比提升0.5pct至17.6%；25Q4毛利率同比增长24.7pct至29.3%，净利率同比增长8.9pct至16.3%。
　　军品收入稳健增长，民品/受托研制增长较快
　　分产品看，2025年，公司军品收入13.52亿元，同比+16%，毛利率33.89%，同比-0.61pct；民品收入0.42亿元，同比+45.23%，毛利率25.45%，同比+2.04pct；受托研制收入0.13亿元，同比+177.89%，毛利率37.53%，同比-15.33pct。整体来看，各产品毛利率保持稳定，受托研制大幅增加，保留未来业绩增长潜力。
　　星火军工营收快速增长，公司加大研发投入保证成长驱动力
　　5家子公司中，2025年：先锋公司营收4.83亿元，同比+41.2%，净利润0.58亿元；九江国科营收2.96亿元，同比+1.6%，净利润0.46亿元；星火军工营收1.21亿元，同比+253.6%，净利润0.18亿元；新明机械营收1.40亿元，同比-37.5%，净利润0.13亿元；航天经纬营收4.55亿元，同比+20.9%，净利润1.31亿元。2025年公司研发费用1.18亿元，同比增长29.9%，研发费用率达8.40%，主要在研项目达106项，累计投入4.58亿元。
　　风险提示：下游需求波动，产品降价，估值波动等其他风险。

　　主要观点：
　　事件描述
　　3月31日，公司发布2025年年度报告，披露公司2025年实现营业收入14.1亿元，同比增长17.09%，归母净利润2.47亿元，同比增长24.09%。
　　经营稳健，未来将努力推动实现高质量、可持续的发展
　　经营方面，根据公司2025年年度报告披露，2025年公司克服外部环境复杂多变、行业政策调整等多重挑战，全年经营回款超过收入，体现出公司在资金回笼、订单履约、客户信任等方面的持续优势。
　　展望未来，根据公司2025年年度报告披露，公司将推动由“军贸培育”向“培育与成果转化并重”转变，争取在重点产品和关键技术输出上取得实质性突破。
　　投资建议
　　2025年上游专用原材料的供给不及预期曾对公司经营造成过一定影响，但考虑到2025年全年经营回款超过收入，我们调整2026年及2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.78亿元、3.31亿元、3.89亿元（2026年/2027年前值分别为2.48亿元/3.04亿元），同比增速为12.9%、18.8%、17.6%。对应PE分别为51.36倍、43.22倍、36.75倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期、产业链部分环节问题解决不及预期、项目进展不及预期、存货及应收账款计提风险、公司核心人员变动风险、公司或公司管理层因触犯相关法律法规被罚风险、公司管理层或核心技术人员因无法履行工作职责影响经营风险、火工品产业链安全问题。

　　事件：公司发布2025年年度报告，2025年1-12月实现营业收入14.10亿元，较上年同期增长17.09%；归属于上市公司股东的净利润2.47亿元，较上年同期增长24.09%；基本每股收益1.18元，较上年同期增长24.21%。
　　军品业务稳定增长，科技创新成果丰硕。报告期内，公司军用产品实现营业收入13.52亿元，同比增长15.83%。其中，弹药装备作为公司的传统优势业务板块在2025年保持了稳定增长；导弹（火箭）固体发动机动力模块军贸业务实现了突破性增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。报告期内，公司持续加大研发投入力度，2025年研发费用达1.18亿元，同比增长29.93%，研发投入占总营业收入的比例提升至8.40%。报告期内，公司主要在研项目（不含型号研制项目）达106项，其中工程研制项目56项，关键技术研究50项。公司重点围绕主战装备、主用弹药，积极参与竞标、扩点等项目开发，新增中标项目23项，现有型号项目共55项，充分体现了公司在军方“科研择优竞标”中的竞争优势。
　　产能建设扎实推进，智能制造水平持续提升。报告期内，公司统筹规划建设项目A区、B区、C区投入使用，显著提升了生产效率和产品质量一致性；同时大力推进经纬公司产能提升工作，年内实现提升30%生产能力，为后续订单履约提供有力保障。按照“整体筹划、分步实施”原则，动力模块扩能项目已通过行业主管部门核准，正稳步推进实施，项目建成后将进一步提升装药工艺自动化、智能化水平，实现推进剂装药智能制造。公司统筹推进动力模块扩能项目、航天动力建设等重点工程，为后续提高经营效益奠定坚实基础。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2026-2028年的净利润为2.86亿元、3.56亿元、4.25亿元，EPS为1.37元、1.70元、2.03元，对应PE为48倍、39倍、32倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：订单增长不及预期；新产品研发进度不及预期。

　　国科军工发布年报，2025年实现营收14.10亿元（yoy+17.09%），归母净利2.47亿元（yoy+24.09%），扣非净利2.26亿元（yoy+24.42%）。其中Q4实现营收6.35亿元（yoy+44.14%，qoq+77.39%），归母净利1.04亿元（yoy+109.43%，qoq+57.38%）。公司业绩基本符合预期（前次报告2025年归母净利润预测值为2.45亿元），我们认为公司是消耗类装备赛道核心标的，有望受益于导弹和弹药的耗材属性与列装需求，看好2026年业绩保持稳健增长，维持“买入”。
　　军贸业务实现显著突破，打开第二成长曲线
　　2025年公司外贸收入达3.02亿元，同比大幅增长484.38%。同时2025年10月，公司发布公告，全资子公司航天经纬与某军工单位签订了金额高达4.66亿元的某型军贸产品发动机装药年度订货合同，且根据公司年报，截至2025年末该合同仅确认0.32亿元，剩余4.34亿元有望在2026年履约交付，为2026年业绩增长夯实基础。我们认为外贸市场的成功开拓，不仅为公司带来了显著的业绩弹性，也标志着公司已从满足国内需求成功拓展至参与国际市场竞争，打开了更为广阔的成长空间。
　　先锋公司、航天经纬均实现收入增长
　　分子公司来看，2025年：1）先锋公司营收4.83亿元，同比+41.17%，净利润0.58亿元；2）九江国科营收2.96亿元，同比+1.61%，净利润0.46亿元；3）星火军工营收1.21亿元，同比+253.63%，净利润0.18亿元；4）新明机械营收1.40亿元，同比-37.45%，净利润0.13亿元；5）航天经纬营收4.55亿元，同比+20.85%，净利润1.31亿元。主业为弹药装备的先锋公司收入快速增长，主业为动力模块的航天经纬收入增速稳健。
　　产能扩张稳步推进，为承接饱满订单提供保障
　　2025年公司军品收入13.52亿元，同比+15.83%，毛利率为33.89%，同比-0.61pcts，公司民品收入0.42亿元，同比+45.23%，毛利率为25.45%，同比+2.04pcts。我们认为当前公司面临的主要矛盾是旺盛的需求与有限的产能之间的不匹配。为解决这一瓶颈，公司正大力推进产能建设。根据年报，公司“动力模块能力建设项目”已获行业主管部门核准，建成后将大幅提升装药工艺的自动化与智能化水平。同时，公司通过对现有产能的改造优化，2025年内已实现30%的产能提升。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持盈利预测，预计公司26-28年归母净利润为3.03/3.67/4.42亿元（26-27年较前值分别调整0.69%/0.69%），对应EPS为1.45/1.76/2.12元。可比公司估值2026年Wind一致预期PE均值为64倍，考虑到可比公司中，菲利华受石英电子布，长盈通受空心光纤等民品AI板块情绪拉动，而国科军工民品业务占比低，但长期看好公司外贸业务“1”到“10”的发展，上调估值溢价，给予公司26年64倍PE估值，上调目标价为92.80元（前值70.20元，对应60倍25年PE）。
　　风险提示：新产品研发风险；军品订单下降的风险；军品价格下降风险。

　　整合地方优质资产；产研能力持续提升：
　　2011年公司重组整合5家核心子公司，成为我国弹药装备核心总装和制导装备发动机动力、战斗部安保和控制模块等核心分系统的配套企业。公司作为地方优势国企，成功打造“一园区，三基地”的生产经营格局；同时，公司提升全品类产品研发能力，有望将固体发动机配套产品自装药&零部件层级提升至动力分系统供应商。
　　数十年技术积累奠定核心地位；项目储备丰富成长动力强劲：
　　1）核心子公司成立数十年形成较强技术积淀，同时持续加大研发投入，近三年研发费用率保持在7%以上，处于可比公司中较高水平。2）凭借深厚积累与核心技术优势，公司在特种领域“实物择优竞标”中取得优异成绩，截至2022年末，公司合计中标24个核心产品，其中弹药领域作为总体单位，在主用和特种弹药中标6款产品（唯一中标）。此外，在研型号不断增长为未来持续发展提供有效保障，截至1H25末，公司列装批产产品自2022年末24项增长至48项，在研型号自2022年末24项增长至50项。
　　全球重视导弹/弹药采购；内需+军贸发展机遇可期：
　　1）根据美国国防部《FY2026DefenseBudget》披露，美国三军对于导弹和弹药等相关装备的采购，连续四年超200亿美元，约占三军装备采购总额的12%-17%；2）同时，近年导弹在全球军贸市场重要性快速提升，2000-2021年，导弹出口规模约占全球军贸市场的10%-15%，2022-2024年，全球导弹军贸市场快速提升，占整体军贸比例快速提升至20%附近。导弹/弹药的内装和军贸市场发展机遇可期。
　　风险提示：下游需求波动，产品降价，估值波动等其他风险。

　　公司发布2025年年度报告，归母净利润持续稳健增长。2025年，公司实现营业收入14.10亿元，同比增长17.09%；归母净利润2.47亿元，同比增长24.09%；扣非归母净利润2.26亿元，同比增长24.42%；基本每股收益1.18元，同比增长3.51%。2021-2025年公司营收复合增长率20.34%，归母净利润复合增长率34.46%。
　　分产品看，2025年，公司军用产品实现营收13.52亿元，同比增长15.83%；公司民用产品实现营收4172.13万元，同比增长45.23%；受托研制业务营收1308.49万元，同比增长177.89%。
　　分销售地区看，2025年，公司内销实现销售收入11.09亿元，同比减少3.49%；公司外销实现销售收入3.02亿元，同比增加484.38%。
　　分子公司看，2025年，先锋公司（弹药装备）实现营收4.83亿元，同比增长41.17%；九江国科（弹药装备）实现营收2.96亿元，同比增长1.61%；星火军工（引信及智能控制装备）实现营收1.21亿元，同比增长253.63%；新明机械（引信及智能控制装备、导弹安全与控制模块）实现营收1.40亿元，同比下降37.45%；航天经纬（固体发动机动力模块）实现营收4.55亿元，同比增长20.85%。
　　航天经纬扩能持续进行。2025年公司大力推进经纬公司产能提升工作，年内实现提升30%生产能力，为后续订单履约提供有力保障。按照“整体筹划、分步实施”原则，动力模块扩能项目已通过行业主管部门核准，正稳步推进实施，项目建成后将进一步提升装药工艺自动化、智能化水平，实现推进剂装药智能制造。
　　军贸业务取得历史性突破。公司导弹（火箭）固体发动机动力模块的军贸订单创历史新高，全资子公司江西航天经纬化工有限公司与某军工单位签订某型军贸产品发动机装药年度订货合同，合同金额为4.66亿元（含税）。
　　我们根据最新财报给出盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.50/4.60/5.68亿元，EPS分别为1.68/2.20/2.72元，对应4月3日收盘价PE为39.1/29.8/24.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：特种订单不及预期；产能扩张不及预期；上游原材料供给延后的风险。