主要观点：
　　事件：公司发布2025年年报及2026年第一季度报告
　　公司2025年实现营业收入5.13亿元，YoY+7.18%；归母净利润0.64亿元，YoY+30.38%；扣非归母净利0.35亿元，YoY-11.45%。公司2026Q1单季度实现营收0.89亿元，YoY-16.78%；归母净利润0.07亿元，YoY-64.22%；扣非归母净利0.05亿元，YoY+82.49%。
　　毛利率企稳回升，费用管控显著
　　公司2025年测试电源业务毛利率42.34%，同比仅下滑1.83个百分点，价格竞争趋缓态势明显，2024年激烈厮杀的状况得到显著缓和。功率半导体板块毛利率47.41%，同比提升3.25个百分点，行业复苏带动盈利改善。氢能板块毛利率32.79%，同比下降14.07个百分点，受下游投资节奏放缓影响较大。2026年一季度整体毛利率有所提升，成为扣非净利润大幅改善的核心驱动力。公司持续强化费用管控与降本增效管理，经营效率稳步优化。
　　测试电源筑牢基本盘，AI测试与功率半导体贡献增量
　　测试电源业务为公司业绩基本盘，2025年收入4.36亿元，同比增长19.48%，收入占比超80%，有效对冲了氢能业务的下滑。下游光伏、新能源汽车等领域客户的新品开发和迭代需求依然强劲，研发端测试需求稳固。AI服务器电源测试成为新增长极。公司测试产品已覆盖PSU、HVDC、PowerShelf、BBU、DCDC等AI数据中心电源转换装置，已向国内主流服务器厂商完成送样验证，部分客户实现订单落地与小批量供货。随着AI服务器电源向大功率HVDC方案迭代，公司凭借深厚的大功率技术积累，有望与行业头部企业在同一起跑线竞争，实现国产替代。功率半导体业务自2024年下半年开启温和复苏，2025年趋势得以延续并逐步巩固，板块收入0.36亿元，同比大幅增长132.35%，但基数不大，整体规模效应有待进一步释放。氢能业务短期承压。受产业链降本、基础设施建设及商业模式成熟度等因素制约，下游投资趋于谨慎，公司氢能板块2025年新签订单出现阶段性下滑，收入0.35亿元，同比下降63.63%。
　　投资建议
　　我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.77/0.97/1.20亿元，对应PE分别为54/43/35倍，维持"买入"评级。
　　风险提示
　　新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。

　　电源业务订单超预期，降本成效显著
　　公司2025Q3营收和利润均实现高增速，主要系公司主营业务测试电源订单增长超过年初预期，收入占比约80%；销售/管理费用率为9.02/9.25%，同比下降6.26/0.96pct，环比下降4.72/0.68pct，反映公司成本控制水平明显提升。
　　测试电源市场价格战缓和，公司毛利率触底回升
　　受测试电源市场价格竞争影响，公司2025Q3实现销售毛利率40.16%，同比下降5.93pct，虽因部分大客户订单集中确认的影响导致环比下降4.26pct，但2025前三季度毛利率总体保持平稳；毛利率相比于2024Q4的30.16%已实现触底回升，反映测试电源市场市场价格竞争态势已逐步稳定，当前产品价格虽仍处于历史较低区间，但相较去年已有所缓和，部分产品价格仍有承压，而个别产品线已呈现企稳或小幅回升的态势，有望增强公司的盈利能力。
　　AI服务器与固态电池检测双轮驱动，技术领先与客户导入并举
　　当前AI服务器电源技术路线迭代较快，最新的OCP大会确定了800V系统的技术方向，功率可达兆瓦级别，明确了大功率解决方案的需求。AI服务器电源对测试电源、负载在拉载斜率、拉载频率等方面的技术要求更高，但随着HVDC、SST固态变压器等供电方案新平台的推出，传统测试企业的先发优势也逐步减弱。并且测试电源产品下游客户在新产品开发与选代方面投入仍保持稳定，相关需求未出现明显放缓。
　　在AI服务器测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，并积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案导入行业头部客户产线。公司在大功率测试电源方面具备扎实的技术积累和案例经验，客户认可度高，尤其在兆瓦级测试领域具有显著优势。同时，公司积极持续拓展海外市场，相关订单呈增长态势。
　　另外在固态电池检测领域，公司已布局覆盖电芯测试、PACK级电性能充放电测试及静态安规等多类测试装备。目前已与部分行业内头部电池厂达成合作，并交付应用相关设备。
　　盈利预测
　　我们看好公司测试电源产品在AI服务器、固态电池等行业需求增长下持续放量，预测公司2025-2027年收入分别为5.27、7.31、10.1亿元，EPS分别为0.98、1.52、2.12元，当前股价对应PE分别为39.6、25.4、18.2倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
　　风险提示
　　行业技术发展不及预期风险、行业政策变化风险、市场竞争风险、大盘系统性风险等。