事件。2024年4月29日，公司发布2023年年报及2024年一季报，23年公司全年实现营收164.36亿元，同比变动+41.84%，实现归母净利润-18.68亿元，同比变动-101.49%，扣非后归母净利润-17.41亿元，同比变动-73.75%。
　　24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收29.24亿元，同比-21.70%，环比-43.82%，归母净利润为-2.17亿元，同比+38.20%，环比+28.66%，扣非后归母净利润为-1.84亿元，同比+49.63%，环比+29.22%。毛利率：2024Q1毛利率为11.89%，同比+9.98pct，环比-2.35pct。净利率：2024Q1净利率为-7.43%，同比+1.98pcts，环比-1.58pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为17.85%，同比+7.81pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.14%、4.99%、5.03%、3.69%。
　　营收规模增长，盈利承压。23年公司营收同比增长41.84%，主要系国内新能车市场和产品出口的增长，公司出货量增加，23年公司全球动力电池出货量超16GWh。盈利端，23年公司归母净利润同比下滑101.49%，原因主要有1）行业竞争加剧引发产品价格下降，共计提6.06亿存货跌价准备；2）土耳其合资公司Siro产能爬坡，叠加原材料采购价格高，造成2.7亿元亏损；3）公允价值变动亏损2.56亿元。截至23年末，公司期初高价库存基本消化完毕，随着公司降本增效工作持续推进，亏损有望缩小。
　　重视研发投入，保障技术领先地位。23年公司研发投入达7.49亿元，同比增加1.51亿元。公司SPS大软包动力电池系统已进入产业化阶段，长循环寿命动力电池开发已完成技术储备，现有量产产品在4,000次充放电循环后仍可保持80%以上的容量，高性能LMFP电池处于小试开发阶段，钠离子电池已完成初代产品开发并量产装车，第二代钠离子电池正在开发。
　　海外营收过半，持续推进海外产能建设。23年公司海外实现营收98.73亿元，同比增长124.70%，营收占比达60.07%，对应毛利率12.72%，比国内的-5.91%高出18.64pcts。海外产能方面，公司土耳其合资公司Siro已于2023年3月建成投产6GWh模组和Pack产线，以支持欧洲、中东、非洲、南亚业务。海外客户方面，公司继续深化与奔驰的战略合作，并新增了海外重点客户Siro，获得了印度第二大汽车工业集团MahindraGroup的项目定点，且已与海外头部企业深入合作并交付了eVTOL产品。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收172.08、237.30、289.45亿元，同比增速分别为4.7%、37.9%、22.0%，归母净利润1.42、7.51、12.89亿元，同比增速分别为107.6%、430.5%、71.6%，对应PE为110、21、12倍，考虑到公司技术实力领先，维持“推荐”评级。
　　风险提示：海外产能释放不及预期、原材料价格波动超预期。

　　土耳其合资厂已实现量产，持续深化海外布局。2023年12月21日，土耳其工业和技术部部长等一行访问公司镇江基地，加强双方在新能源汽车领域合作深入交流。公司很早就抢滩土耳其市场，2020年6月被土耳其Togg集团选定为其研发、生产动力电池的供应商；2021年9月，双方成立合资公司Siro，负责Togg全系车型及其他客户动力电池研发、生产和供应，后续将面向欧洲、中东、非洲市场逐步推进动力电池技术输出及储能整体解决方案。目前，Siro已建成投产6GWh的模组和电池包产线。2026年，Siro生产基地将成为生产高镍电池模块和封装（包括电池电芯）的主要工厂；2031年，Siro年产能将达20GWh。
　　受益土耳其电动化转型加速，公司海外订单有望提升。23年1-10月，土耳其汽车销量达74.95万辆，混动汽车销量78387辆，同比增长66.5%，电动汽车销量48883辆，同比增长889.7%。BMI预计，2032年土耳其电动车年均销售量将增长60.8%，电动汽车渗透率将升至30.4%。Togg首款车型自2023年4月交付以来累计销售近万辆，成为当地畅销电动车型，远期产能规划将达100万辆，并计划在2025年向欧洲出口。公司海外收入占比大幅提升，伴随土耳其电动车销量增长，Togg在公司海外订单中地位日益重要。公司海外客户包括奔驰、Togg以及ZeroMotocycles等领军企业，还将为印度马恒达（Mahindra）首款纯电SUVXUV400提供动力电池。2021-2023H1，公司实现海外销售收入4.06/43.94/41.95亿元，分别占总营收11.6%/37.91%/60.06%，海外营收规模持续高增长。
　　公司丰富产品矩阵，技术先行抢滩海外市场。目前，公司在软包动力电池解决方案、钠离子电池、储能及多款商用车锂电池产品等领域已取得重大阶段性研发成果。广州工控拟通过定向增发等方式推进广州工控集团谋求孚能科技实控人地位，得益于该事项，公司有望借势广汽迅速推进SPS大软包方案落地。大软包（SPS）产品支持整车充电10min续航400km，获得包含吉利和东风的定点；钠离子动力电池研发即将在赣州基地投产；公司磷酸铁锂电池将于云南24GWh基地实现产业化；长循环寿命动力电池开发已进入产业化状态，满足整车600km续航；高性能LMFP电池处于开发阶段。随着技术的不断优化升级，公司产品逐渐获得更多海外客户认可。
　　投资建议：预计公司2023-2025年实现营收157.02、202.99、267.86亿元，同比增速为35.5%、29.3%、32.0%，归母净利-11.85、1.39、6.93亿元，同比增速为-27.8%、111.7%、398.2%，对应12月25日股价，24-25年PE值为138X/28X。考虑到公司产品矩阵丰富，客户指引稳定，维持“推荐”评级。
　　风险提示：持续经营业绩亏损，产品技术迭代的风险，需求不及预期。

　　事件：
　　2023年11月29日，孚能科技发布公告称，公司控股股东香港孚能及一致行动人赣州孚创与公司实控人YUWANG、KeithD.Kepler将终止今年7月31日与广州工控集团、广州创兴签署的股权转让协议，广州工控拟通过定向增发等方式推进广州工控集团谋求孚能科技实控人地位，继续支持孚能科技的发展。已终止协议称，公司控股股东及实控人拟将其持有的公司5%股份转让给广州工控集团及其控制的广州创兴，转让价格为28.37元/股，交易总对价17.28亿元，交易完成后，广州工控集团将为孚能科技控股股东，广州市政府将成为新的实控人。
　　点评：
　　定增方案有望获得更高资金，增强公司抗风险能力。广州工控定增入股方案为孚能科技注入资金，为公司后续的研发、生产、销售提供了资金保障和支持；同时公司能够更平稳地应对原材料价格波动、电池端价格浮动等压力，保障出货的稳定和质量，保障了产品研发和技术创新的连续性和稳定性，提高了风险应对能力。
　　国资控股有望全面赋能，注入上下游资源。一方面，行业情况来看，随着上游企业产能持续扩张，目前电池产业链产能阶段性充裕，价格竞争愈发强烈。广州工控控股有望解决孚能科技的资金压力，并且进一步融合广州当地汽车产业链资源，比如广汽集团，助力公司度过难关。另一方面，孚能科技是全球领先的软包动力及储能电池生产商，以及中国首批实现三元软包动力电池量产的企业之一，客户包括奔驰集团、广汽集团、土耳其TOGG集团等。控股孚能科技也是广州工控在动力电池领域的重要布局，增加广东当地电池产能，进一步完善广州在新能源汽车产业链上下游的布局。
　　盈利预测与投资评级：暂不考虑增发事项，我们预计公司2023-2025年营收分别是133.84、190.26、246.08亿元，同比增长15.5%、42.2%、29.3%；归母净利润分别是-13.59、1.98、6.54亿元，同比增长-46.7%、114.5%和230.5%，维持“买入”评级。
　　风险因素：市场需求波动风险；原材料价格波动风险；产品技术迭代风险等。

　　公司控股股东香港孚能及其一致行动人、实际控制人和广州工控集团相互出具了《（关于孚能科技（赣州）股份有限公司的股份转让协议）终止函》《关于终止股份转让交易的函》。
　　23年7月，公司控股股东香港孚能及其一致行动人赣州孚创、实际控制人将5%股权协议转让给广州创兴，转让价格为28.37元/股，转让总对价为17亿元。
　　新的变更实控人方式为【广州工控认购公司未来向特定对象发行的股份】，认购比例为【不超过公司定向增发后总股本12%的股份】。为促使公司控制权顺利变更，香港孚能、YUWANG、KeithD.Kepler和广州工控集团协商，拟将获得公司控制权的方式由老股东协议转让转换为广州工控集团认购公司未来向特定对象发行的股份。广州工控集团拟认购前述定向增发并取得不超过标的公司定向增发后总股本12%的股份。
　　我们认为此次广州工控以定增成为控股股东较之前股份转让的方式更有利于上市公司发展，新的资金也会直接用于上市公司发展，且股权比例高于此前方案的5%。
　　但考虑到公司今年受损于高价电池库存（前三季度亏损严重），往明后年看，我们预计动力电池市场大概率仍处于激烈竞争中，我们下调公司23-25年归母净利润为-20.5、0.57、6.9亿元（上次是1.2、12、18亿元），给予“持有”评级。
　　风险提示：本次合作协议是否顺利履行存在不确定性，动力电池价格战超预期，新能源车需求不及预期，原材料价格波动超预期