事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入1133.92亿元，同比增长33.32%，实现归母净利润55.31亿元，同比增长50.31%，拟每10股派发现金红利6.33元（含税）；2024Q1公司实现营业收入182.56亿元，同比减少14.37%，实现归母净利润5.16亿元，同比减少70.83%。
　　组件销量维持高增，分布式及支架业务贡献新的业绩增量。（1）2023年公司实现组件出货量65.21GW，同比增长51.35%，其中对外销量同比增长55.65%至54.50GW，带动光伏组件营业收入同比增长21.15%至764.49亿元，毛利率同比增加3.67个pct至15.54%。（2）公司电站项目开发和销售取得超预期增长，2023年风光储项目指标获取量超6.2GW（储备量8.5GW），分布式业务稳定高速发展，并网装机量同比增长78%，市占率排名全行业第二。（3）支架业务加速拓展全球市场，出货量超9.6GW（跟踪支架4.6GW）。（4）公司美国市场表现亮眼，营业收入同比增长99.26%至108.34亿元，毛利率同比增加18.19个pct至34.24%。
　　2024Q1组件价格同比大幅下降，使得公司收入及盈利能力阶段性承压，毛利率同比减少3.11个pct至14.84%。2024年公司计划拉晶/切片/电池/组件产能分别达到60/60/105/120GW，组件出货量目标80~90GW。
　　持续加大研发投入，持续推进光伏+储能双轮战略。公司持续加大研发投入，2023年研发投入同比增长19.69%至55.30亿元，坚持推进光伏+储能双轮战略：光伏方面自主研发的210+N型i-TOPCon光伏组件最高输出功率达到740.6W刷新世界记录，量产尺寸HJT电池转换效率达到26.21%位居量产同尺寸行业第一，工业化可量产的大面积（16cm2）钙钛矿叠层电池效率达到28.53%；储能方面推进储能系统创新与电芯研发产业化，成功突破电芯循环技术突破12000次，产品迭代升级280Ah至314Ah，并持续开发量产液冷、柔性储能电池舱、工商储解决方案Potentia蓝海等储能产品，储能舱及系统销售累计出货近5GWh。
　　维持“买入”评级：行业竞争加剧致组件价格快速下降，我们下调盈利预测，预计公司2024-26年实现归母净利润43.13/59.47/73.53亿元（下调57%/下调51%/新增），当前股价对应24年PE为10倍。公司聚焦大尺寸光伏组件并持续开发电池新技术，同时拓展多项业务品类，在光伏业务盈利承压的背景下分布式光伏项目开发、跟踪支架、储能等多业务有望给公司贡献新的业绩增长点，维持“买入”评级。
　　风险提示：大尺寸组件竞争环境恶化导致盈利不及预期；公司分布式销售业务进度低于预期；产业链涨价影响光伏装机等。

　　事件：
　　公司发布2023年年报以及2024年第一季度季报，2023年公司实现营业收入1133.92亿元，同比增长33.32%；实现归母净利润55.31亿元，同比增长50.26%；实现扣非后归母净利润为57.55亿元，同比增长66.02%。2024Q1公司实现营业收入182.56亿元，同比下降14.37%；实现归母净利润5.16亿元，同比下降70.83%；实现扣非后归母净利润为4.47亿元，同比下降74.15%。
　　点评：
　　组件出货量行业领先，TOPCON大功率优势明显。2023年，公司合计组件出货量为65.21GW。大功率210系列组件产品销售稳步提升并得到市场认可，截至2023年12月底，210组件累计出货超105GW。公司成为行业首家实现TOPCon组件量产功率突破700W+的企业，引领行业进入PV7.0时代。
　　光伏系统和智慧能源业务齐头并进，多元化业务快速发展。2023年公司分布式业务稳定高速发展，市场占有率在全行业排名前二；支架业务加速拓展全球市场，出货量超9.6GW；智慧能源端，储能舱及系统销售突破中国、欧洲、亚太、北美、中东非、拉美六大区域市场，累计出货近5GWh。
　　短期盈利能力有所下降，长期优势稳固。2024Q1公司组件产品售价同比下降，光伏组件盈利能力有所下降。短期来看，受光伏产业链供需影响，当前行业处在供过于求的周期运行阶段，企业之间竞争加剧，产业链价格快速下降。
　　公司作为一体化龙头企业有望依靠组件环节销售能力保障上游开工率，形成更加明显的成本优势，有望在未来的行业出清阶段快速提升市占率。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营收分别是981.78、1258.82、1549.33亿元，同比增长-13.4%、28.2%、23.1%；归母净利润分别是45.04、68.00、97.59亿元，同比-18.6%、51.0%和43.5%。当前股价对应2024-2026年PE分别为9.96、6.60、4.60倍，维持“买入”评级。
　　风险因素：光伏需求不及预期、技术路线变化风险、宏观环境变化、政策风险等。

　　事件
　　2024年4月26日，公司发布2023年年报与2024年一季报。根据年报，公司2023年实现收入1133.92亿元，同比+33.32%，实现归母净利55.31亿元，同比+50.26%，实现扣非归母净利57.55亿元，同比+66.02%；23Q4公司实现收入322.73亿元，同比+20.18%，环比+1.69%，实现归母净利4.54亿元，同比-64.48%，环比-70.45%；实现扣非归母净利6.35亿元，同比-48.13%，环比-54.88%。
　　根据2024年一季报，公司24Q1实现收入182.56亿元，同比-14.37%，实现归母净利5.16亿元，同比-70.83%，实现扣非归母净利4.47亿元，同比-74.15%。在组件价格下行，行业盈利承压的背景下，公司展现出较强的韧性，总体看公司业绩符合预期。
　　出货量同比高增，产能持续扩张
　　2023年公司组件出货量达到65.21GW，同比+51.33%，24Q1出货约15GW。截至2024Q1公司组件累计出货量已突破205GW，其中210组件累计出货量突破120GW。产能方面，截至2023年底公司拉晶、切片、电池片和组件产能分别达到55/55/75/95GW，其中包括了东南亚6.5GW一体化产能。根据公司规划，2024年底产能将达到60/60/105/120GW。
　　分布式系统、支架、储能系统齐发力，持续推进“光储融合”业务布局
　　2024年公司分布式系统出货9.6GW，同比+54.8%；光伏支架出货9.6GW，同比+118.2%，其中跟踪支架出货4.6GW，公司在2023年发布全新升级开拓者1P跟踪支架产品，与700W+组件完美适配，相比630W组件，平坦地形下两者结合的典型工况下可降低0.038元/W的BOS成本，IRR增益高达0.4%；集中式光储系统业务实现重大突破，其中国内风光储项目指标获取量高达6.2GW，储备量8.5GW，稳据民企开发前列；储能方面，公司实现上下游垂直一体化布局，储能电池、直流电池舱及交直流产品组合产能达到12GWh。
　　投资建议
　　公司持续发挥全球化品牌以及渠道优势，组件出货量有望持续提升。同时，公司加速布局分布式、支架、储能等业务，有望为公司业绩带来强力支撑。预计公司24-26年实现收入1111.28/1351.47/1550.77亿元，归母净利44.51/63.54/80.24亿元，EPS为2.04/2.92/3.68，对应PE10x/7x/6x，维持“推荐”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险等。

　　业绩简评
　　4月25日公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现收入1134亿元，同比+33.3%；归母净利55.31亿，同比+50.3%；扣非归母净利57.55亿，同比+66.1%。Q4/Q1实现营收323、183亿，同比+20.2%/-14.4%、环比+1.7%/-43.4%；归母净利4.54、5.16亿，同比-64.5%/-70.8%，环比-70.4%/+13.5%；扣非归母净利6.35、4.47亿，同比-48.1%/-74.2%，环比-54.9%/-29.6%。符合预期。
　　经营分析
　　组件出货持续增长，全球化战略保障盈利优势。2023年公司组件出货65.21GW，同增51.35%；测算24Q1公司组件出货约14GW，同增约1GW；公司2024年组件出货目标80-90GW，持续维持高增。测算公司Q1组件单瓦盈利约0.03元/W，在产业链价格大幅下跌的背景下，公司凭借高盈利市场出货维持了相对可观的盈利能力；2023年公司美国市场毛利率34.24%，显著高于其他地区，目前公司具有东南亚一体化产能6.5GW，同时新增美国规划产能项目，2024年有望凭借高盈利市场出货维持盈利能力行业领先。
　　布局分布式系统、支架、储能提供光储一体化智慧能源解决方案，实现差异化竞争。公司致力于打造光伏智慧能源整体解决方案提供商，2023年分布式系统业务实现并网装机量同增78%，市占率行业前二，盈利能力维持高位；支架业务实现出货9.6GW（其中跟踪支架4.6GW），同时在巴西设立智能跟踪制造工厂，加速拓展全球市场；储能舱及系统销售突破中国、欧洲、亚太、北美、中东非、拉美六大区域市场，储能电池、直流电池舱及交直流产品组合产能达到12GWh，2024年储能系统出货有望显著加速。
　　信用及资产减值37.4亿元，保证资产质量及盈利能力健康稳定。Q4公司计提信用/资产减值1.71/14.30亿元，其中固定资产减值3.76亿元，原材料价格大幅波动及电池技术变革下，公司出于审慎原则进行坏账及资产损失计提，有望保证设备资产质量及未来盈利能力维持较好水平。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据我们对产品价格的最新判断，下调公司2024-2025年归母净利预测至41.6（-50%）、59.9（-42%）亿元，新增2026年预测81.3亿元，当前股价对应PE为10/7/5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　竞争加剧风险；下游需求不及预期；汇率大幅波动风险。

　　投资要点
　　事件：公司2023年营收1133.92亿元，同增33.32%；归母净利润55.31亿元，同增50.26%，扣非净利润57.55亿元，同增66.02%；Q4归母净利润4.54亿元，同减64.45%，环减70.45%，扣非净利润6.35亿元，同减48.13%，环减54.88%。业绩符合预期。24Q1营收182.56亿元，同减14.37%，环减43.43%；归母净利润5.16亿元，同减70.83%，环增13.59%，扣非净利润4.47亿元，同减74.15%，环减29.62%。业绩略超预期。
　　出货持续增长、竞争加剧盈利下行。2023年组件出货65.2GW，同增51%，其中外销约54.5GW、电站及系统产品用量约10.7GW；Q4出货约20GW（确收约18GW），同增54%/环增23%；测算单瓦净利环比下降。24Q1组件出货14GW+，确收约12GW+，随组件价格下行测算单瓦盈利下行。我们预计24年公司组件出货80-90GW，中国预计40%+、欧洲超20%、北美10%；随价格承压行业产能逐步收缩，我们预计24H2产业价格或有望回调。
　　分布式开发利润增益、多业务支撑增长。公司2023年分布式出货约9.6GW，同增54.8%；2024Q1出货1.7GW，确收约1GW，受益组件降价及市场渠道扩张，盈利保持稳定；我们预计2024年出货20%增长。支架2023年出货9.6GW，单瓦盈利约1分；2024Q1出货1.8GW，保持盈利，我们预计2024年50%增长。储能2023年出货约2GWh，2024Q1出货约400-500MWH，持续保持投入、盈利端略有亏损。2024年出货预计5GWH+，2028年目标全球前三。光储协同，业务多元化高增。
　　产能适度扩张、技术持续升级。公司2023年底硅片/电池/组件产能达55/75/95GW，其中N型40GW+；我们预计2024年底达60/105/120GW。海外产能上，公司规划东南亚6.5GW一体化产能+美国5GW组件，预计美国产能10月开始产出；产能适度扩张，逐步落脚海外。技术保持持续升级，公司210-TPC组件功率最高达740.6W，HJT电池量产尺寸效率达26.21%，钙钛矿晶硅叠层电池（16cm2）效率达25.53%，持续保持技术升级。
　　在手现金充足、存货略有提升。公司2024Q1末货币资金238亿元，环降约6亿元；整体在手现金充足。存货约299亿元，环比提升约65亿元，库存水平有所提升；经营性现金流出约44亿元，主要系2024Q1为后续出货做准备进行采购囤货，导致现金净流出、整体库存水平提升。
　　盈利预测：基于产业竞争加剧，价格快速下行，下调盈利预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润40/57/71亿元（2024-2025原预期为57/70亿元，2026为新增），同比-27%/+42%/+24%，对应11x/8x/6xPE，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

　　事件：公司发布2023年度业绩快报公告。公司2023年实现营收1135.10亿元，同比增长33.46%；实现归母净利润55.61亿元，同比增长51.12%。其中，2023Q4公司实现营收323.91亿元，实现归母净利润4.84亿元。整体业绩在考虑减值计提影响后基本符合预期，光储业务稳步推进，后续有望凭借大尺寸先进产能及海外市场的开拓获得超额收益。
　　1）海外布局：瞄准海外市场进行全球产能布局，并合理规划一体化比例。公司针对高溢价的美国市场，规划了：1）东南亚6.5GW的一体化产能，其产品出货主要供应美国；2）公司在美国正在建设5GW组件产能，直接供应本土。此外，公司与ADPorts和江苏海投签署了关于天合光能阿联酋项目的合作谅解备忘录，规划产能为5万吨硅料、30GW硅片和5GW电池组件，分三期建设。公司在海外市场的产能布局除了上述瞄准美国的规划外，还在阿联酋的5万吨硅料、30GW硅片和5GW电池组件。这些布局旨在全球化布局。
　　2）大尺寸组件：210组件持续获得市场关注，产品出货量超过预期目标。天合光能在市场表现方面表现卓越，特别是其210组件取得了显著的成果。截至2023年10月底，基于210技术平台研发的210R系列组件累计出货量已达到15GW，而整个210产品技术平台的累计出货量更是超过90GW。此外，210R系列组件在国内市场得到了广泛认同，其标准尺寸2382mm*1134mm已逐渐成为矩形硅片中版型组件的常见规格。这一尺寸的应用有助于降低光伏组件成本，并在全球光伏行业展览中受到关注。
　　3）储能业务：多个标杆性储能项目在海外成功落地，储能业务持续推进。为推动储能业务的发展，天合光能间接控股的子公司江苏天合储能有限公司计划增资扩股12亿元。同时，天合光能2023年储能电池、直流电池舱及交直流产品组合产能已达到12GWh，预计2024年二季度末将提升至25GWh。近年来，多个天合储能标杆性项目在海外成功落地，公司利用储能和光伏的用户重叠度，充分发挥自身在光伏产品销售端具有明显的品牌、渠道、全球化优势。未来，公司储能业务的销售规模和市场地位预计能够得到进一步提升。
　　盈利预测与投资建议。受组件价格下行以及部分资产减值计提影响，我们调整2023-2025年的公司盈利预测至55.61/86.89/99.01亿元，对应PE为9.7x/6.2x/5.5x，维持“增持”评级。
　　风险提示：全球新增光伏装机不及预期，光伏组件环节竞争格局恶化。

　　事件：天合光能发布2023年三季度报告。2023前三季度公司实现营收811.19亿元，同比增长39.38%；归母净利润50.77亿元，同比增长111.34%；基本每股收益2.34元，同比增长107.08%。其中，23Q3公司实现营收317.36亿元，同比上涨41.25%，环比上涨13.08%；毛利率16.79%，同比上涨3.43pct，环比上涨0.56pct；归母净利润15.37亿元，同比上涨35.67%，环比下降13.26%；基本每股收益0.71元，同比上涨33.96%，环比下降13.41%。公司Q3营收亮眼，主要系光伏组件、支架、分布式系统及储能产品出货量显著增长。毛利率的上升主要系N型硅片产能的逐步释放，公司组件综合成本进一步下降，以及储能产品综合成本的持续下降。
　　出货持续增长，硅片自供比例提升。组件业务方面，2023前三季度公司组件出货量为45-46GW，同比增长68%，其中Q3出货量为18-19GW，单瓦净利润0.11元，预计全年出货65-70GW。分布式系统方面，2023前三季度出货约7GW，其中Q3出货量不到2.5GW，单瓦净利润约0.18元。支架业务方面，2023前三季度出货5.6GW，其中Q3出货量为2.3GW。
　　不断完善产能一体化，TOPCon放量在即。公司淮安基地二期10GWN型项目于2023年10月全面投产，淮安基地三期10GW项目也将陆续投产。公司预计2023年第硅片、电池片、组件产能分别可达50GW、75GW、95GW，其中TOPCon电池产能可达40GW。公司也不断拓展海外布局，在东南亚建成6.5GW一体化产能，以及在美国建成5GW组件产能。2023年10月，公司与ADPorts、江苏海投签署合作备忘录，规划产能5万吨硅料、30GW硅片及5GW电池组件。
　　估值预测和投资建议：基于公司业绩表现，我们维持2023-2025盈利预测不变。我们预计公司2023-2025年归母净利润为68.06/86.33/102.67亿元；摊薄后每股收益为3.13/3.97/4.72元；对应PE分别为9.54倍、7.52倍、6.32倍。考虑资产减值损失、产业链价格下行以及可比公司估值，我们下调公司PE至14倍（原16倍），对应目标价43.82元，维持“优于大市”评级。
　　风险：产能投产进展不及预期；行业竞争格局加剧；原材料价格高于预期

　　事件：公司2023年前三季度实现营业收入811.19亿元，同比增长39.38%；实现归母净利润50.77亿元，同比增长111.34%。2023Q3单季度实现营业收入317.36亿元，同比增长41.25%；实现归母净利润15.37亿元，同比增长35.67%。
　　组件、支架、分布式系统齐头并进，储能业务显著增长。报告期，公司发挥全球化品牌、渠道优势以及在经销分销市场的优势，光伏产品业务快速发展，光伏组件、支架以及分布式系统的出货量较去年同期均取得显著增长。同时，公司进一步丰富储能产品线，并持续拓展国内市场和海外市场，储能产品的出货量较去年同期取得显著增长。2023Q3公司综合毛利率16.70%，环比提升0.56pp。受益于自产N型硅片产能的逐步释放，公司组件产品的综合成本进一步下降，组件业务盈利能力提升。受益于自有电芯下线和良率提升，公司储能产品的综合成本持续下降，储能业务盈利能力提升。公司确认对联营企业和合营企业的投资收益4.63亿元，主要为参股通威硅料、硅片、电池项目贡献。此外，公司集体信用减值损失1.45亿元，资产减值损失9.44亿元，包括存货跌价损失3.21亿元及固定资产减值损失6.22亿元。
　　完善一体化产能布局，加码TOPCon先进产能。公司进一步向上游完善一体化产能布局，预计到2023年底硅片、电池片、组件产能可分别达到50GW、75GW、95GW。硅片方面，公司青海基地一期20GWN型拉晶项目已于2023年2月投产，目前已经达产。电池方面，去年年底公司TOPCon电池产能为10GW，今年淮安一期5GW项目、淮安二期10GW项目、青海西宁5GW项目已陆续投产，年底淮安三期10GW项目也将投产。预计到2023年底，公司TOPCon电池产能将达到40GW。针对美国高盈利市场，公司已在公司在东南亚建成6.5GW一体化产能，并在美国建设5GW组件产能。
　　光伏+储能协同发展，一体化布局放量可期。公司储能系统交付实现大幅增长，同时与多家龙头企业深化战略合作，共建健康强大的供应链保障体系，为加速拓展全球市场奠定基础。随着自有电芯产能的逐步投放，天合储能构筑了涵盖储能电芯、万次循环液冷系统、智能管理系统等在内的全栈式储能解决方案，形成了独有的核心竞争力壁垒。预计2023年底储能电池、直流电池舱及交直流产品组合达到12GWh产能，2024年二季度末达到25GWh产能。公司储能产品覆盖电芯、Pack及电池仓产品，可与光伏组件销售协同发展，预计市场地位将进一步提升。
　　盈利预测与投资建议。公司上游布局N型硅棒、切片完善垂直一体化产能，加码N型TOPCon技术。光伏、储能协同发展，储能一体化布局构建成本竞争力，预计明年将成为公司新增长点。预计2023~2025年公司归母净利润分别为67.7亿元、82.3亿元、115.2亿元，对应PE分别为9倍、8倍、5倍。维持“持有”评级。
　　风险提示：新产能投放或不及预期；美国、欧洲贸易政策风险；汇率波动风险。