天承科技是国内领先的PCB专用功能性湿电子化学品供应商，正从高端PCB药水龙头迈向“PCB+半导体”双平台材料厂商。公司围绕沉铜、电镀、铜面处理等核心工艺构建了完整的产品体系，在高端HDI、SLP、类载板、高频高速板等领域实现稳定渗透，长期深度服务东山精密、深南电路、景旺电子、生益电子等头部客户。据长江商报，截至23年中，公司在中国大陆高端PCB市场市占率约20%，位居第二，业务底盘稳固且具备规模外溢能力，为向半导体材料领域延伸奠定了扎实的工艺与客户基础。
　　AI驱动PCB高端板型扩产显著拉动沉铜、电镀等关键化学品需求，公司产品结构上移与客户份额提升形成双轮驱动。算力建设成为本轮周期核心动力，高多层及高密度互连板（HDI、SAP/SLP）在AI服务器、交换机、存储等领域渗透率快速提升。Prismark数据显示，2024年18层以上多层板产值同比+40.2%，HDI同比+18.8%，远高于行业整体5.8%增速，预计18层以上多层板2024–2029年CAGR将达15.7%。随着板型高端化，沉铜、电镀铜、粗化等关键化学品需求同步进入高景气阶段。据WISEGUY，全球PCB专用化学品市场将由2024年69.8亿美元增长至2032年102亿美元（CAGR约4.86%）。全球产能加速向大陆集中，2024年中国大陆高端板产值增速领先，国产化诉求显著提升，替代空间广阔。在此背景下，公司依托SkyCopp水平沉铜与SkyPlate脉冲电镀体系，在盲孔填孔、深镀能力、不溶性阳极脉冲电镀等方面技术成熟，已在AIPCB核心客户处通过验证并陆续上线，有望在“AIPCB扩产+国产替代”共振下通过“份额提升+结构升级”释放显著成长弹性。
　　半导体需求扩张与国产化加速叠加，电镀液迎来关键替代窗口，公司技术储备进入产业化加速期。AI训练与HPC推动先进封装快速渗透。Yole数据显示，2024年全球先进封装市场规模约450亿美元，占半导体封装总额约55%，预计2030年扩至800亿美元（2024–2030年CAGR9.4%），先进封装互连结构对电镀添加剂提出更高纯度、低应力与高均匀性的要求。同时，国内晶圆厂利用率在底部修复后快速回升，叠加新一轮扩产，带动前道大马士革铜互连材料需求上行。行业长期由麦德美乐思、杜邦、安美特等外资主导，中国电子材料行业协会数据显示2023年国内IC湿化学品国产化率仅44%，高端电镀液的替代诉求尤为迫切。公司2023年已完成TSV、RDL、Bumping、TGV等关键电镀体系的开发并通过核心指标验证；2024年成立半导体事业部，并在玻璃基板TGV、晶圆级互联、大马士革体系等方向持续推进在研项目，技术指标目标指向“国内领先/接近国际先进”。当前多项产品在封测客户侧验证顺利推进，有望在先进封装扩产与前道国产替代双重驱动下加速放量，打开公司第二增长曲线。
　　投资建议：公司作为国内PCB专用功能性湿电子化学品龙头，有望充分受益AIPCB扩产与材料国产化趋势，同时前瞻布局先进封装用及大马士革、混合键合等半导体电镀添加剂，形成“PCB+半导体”双轮驱动的成长框架，公司成长逻辑从周期修复迈向结构性提升。我们预计公司2025–2027年营业收入有望达到4.92/6.60/9.01亿元，对应归母净利润有望达到0.92/1.46/2.25亿元。参考可比公司艾森股份、光华科技、上海新阳估值及其历史估值中枢，给予公司2026年18xPS，对应目标价95.31元。首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、下游需求及行业景气波动、原材料供应及成本波动

　　事件：
　　10月31日公司发布2025年三季报，报告期内公司实现营业收入3.34亿元，同比增长22.29%，归母净利润0.6亿元，同比增长4.97%。
　　抓住AI发展机遇，积极拓展头部客户：
　　全球AI浪潮带来的产业链升级、市场扩容给公司再次带来了新的强发展机遇，公司充分利用过往团队深耕行业30年的积累，洞察行业发展的机会，积极投身并拓展在AI领域的头部客户。公告披露，公司产品已经导入行业主流和头部的PCB客户，在不断提升客户产品应用渗透率的同时，积极抓住当前AI带来的时代机遇，加大力度把握在以英伟达为代表的AI服务器领域的相关业务机会。AI高端PCB产品已经达到28层8阶甚至30层10阶的技术发展阶段，以及玻璃基板、COWOP等前沿技术在不断发展，公司核心研发团队抓住技术迭代的机会，在国内头部AIPCB客户处取得验证进展。
　　积极布局半导体业务，加大产能投放：
　　公告披露，公司成立半导体事业部，积极推进半导体材料的研发和销售，布局大马士革、TSV、TGV、RDL、bumping等各类工艺的电镀液添加剂产品（包括铜镍、锡银），应用于前道晶圆制造、先进封装等领域，团队积极与存储&逻辑fab、封装、面板、光电等各类头部客户互动，并且多家客户正在验证中并已经取得部分订单。产能方面，公司已计划将金山工厂产能从年产3万吨功能性湿电子化学品提升至4万吨，此外珠海年产3万吨工厂建设将于近日开工以辐射华南区域的众多PCB下游工厂，泰国全资子公司年产3万吨工厂将于26年建成以具备对东南亚地区的供应能力。
　　风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；地缘政治风险。