事件：2026年4月17日，公司发布2025年年报；4月28日，公司发布2026年一季报。2025年公司实现营业收入11.61亿元，同比-55.19%；归母净亏损为4.93亿元，同比亏损收窄；扣非归母净亏损为4.85亿元，同比亏损收窄。2026Q1，公司实现营业收入2.60亿元，同比-17.53%，环比-10.69%；归母净亏损为0.38亿元，同环比亏损收窄；扣非归母净亏损为0.42亿元，同环比亏损收窄。
　　光伏胶膜盈利阶段性承压。2025年，公司光伏胶膜销售量为2.25亿平方米，同比下降46.98%，实现营业收入10.25亿元，同比下降59.05%。2025年，受光伏产业链供需失衡、国际市场环境复杂多变及行业竞争加剧等因素影响，光伏胶膜细分领域产品价格持续承压，销售价格下降，同时公司为控风险而采取谨慎销售政策，销量减少，导致胶膜营业收入减少。盈利能力方面，2025年胶膜毛利率处于低位，同时公司基于谨慎性原则，根据企业会计准则的有关规定审慎计提资产减值损失，导致2025年净利润出现较大规模亏损。面对行业下行压力，2025年公司持续推进产品升级和经营优化，推出多项胶膜新品；同时坚持谨慎经营策略，优化客户结构，加强应收账款及营运资金管理，压降应收账款资金占用规模，经营活动产生的现金流量净额连续两年转正。2026年1-2月，胶膜价格仍处于低位，公司胶膜业务持续承压；3月以来，中东局势影响下，上游原材料价格高企使得EVA粒子涨价，EVA粒子涨价推动胶膜价格调涨，同时胶膜企业一般有粒子库存可享受低价粒子库存收益，因此3月公司胶膜经营情况有所好转，我们预计公司26Q2胶膜盈利能力有望延续改善趋势。
　　汽车调光膜快速发展。2025年4月，公司的PDCLC调光膜实现正式交付上车，年内实现对上汽智己L6、比亚迪仰望U8L的量产交付，并持续推动获取新车型定点；同时，公司已启动“年产200万平方米PDCLC调光膜产品建设项目（一期）”，加快相关产品在汽车领域的产业化布局。2026年，公司PDCLC调光膜业务拓展持续取得重要进展，2026年初至4月下旬，公司调光膜产品已陆续取得5个项目定点，后续调光膜业务有望给公司贡献增量收入。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为15.66、24.00、32.99亿元；归母净利润分别为-0.94、1.03、2.49亿元；2026-2028年EPS分别为-0.96、1.05、2.55元，以4月28日收盘价为基准，对应2027-2028年PE为45X、18X，公司汽车调光膜业务拿到多个定点，有望成为公司第二增长曲线，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：公司26H1实现营收6.1亿元，同比-3.5%，实现归母净利润-0.48亿元，同比+64%，其中26Q2实现营收3.5亿元，同环比+10%/+35%，归母净利润-0.09亿元，同环比+87%/+75%。
　　胶膜出货环比持平、涨价推动盈利改善。公司26H1胶膜实现营收5.6亿元，同增2%，出货约1.2亿平，其中26Q2出货约0.6亿平，环比持平，受3-4月胶膜涨价推动，Q2单平盈利环比提升，环增0.5-0.6元至盈亏平衡，26H2我们预计出货环比改善，全年有望实现出货2.5-3亿平，同增10%+。
　　汽车材料业务逐步起量、第二曲线逐步成长。26H1公司调光膜新增5个车型定点，应用场景拓展至后侧窗、后挡风玻璃等，同时公司亦在对接跟踪国内外多个车型定点，此外公司积极推动调光膜在海外高端建筑建材领域客户开发，部分车型5-6月开始出货，预计26H2出货有望放量改善；PVE玻璃封装胶膜持续进行产品优化与客户验证；AXPO皮革继续推进现有项目交付，并围绕汽车座椅、车门内饰等场景进行新项目开发。汽车材料业务逐步起量，全年我们预计营收有望同比增长。
　　期间费率有所降低、现金流略有下滑。公司26H1期间费用0.8亿元，同降20%，期间费率约13.35%，同比-2.8pct。公司26Q2经营性净现金流为-0.65亿元，同比略有下滑。
　　盈利预测与投资评级：考虑胶膜盈利仍有承压、汽车材料放量略低于我们预期，我们下调此前26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，我们预计公司26-28年归母净利润为-0.9/0.4/1.5亿元（2026-2027年前值为0.5/1.9亿元），同比+81%/+142%/+275%，考虑公司胶膜业务有望修复，汽车材料后续逐步放量高增，维持“增持”评级。
　　风险提示：竞争加剧、政策不及预期。