隐身功能结构件持续突破，隐身功能涂层Q3收入环比大幅增长
　　2025年前三季度，新形态隐身功能结构件持续突破，公司实现营业收入6.19亿元，同比+5.21%；实现归母净利润2.49亿元，同比-22.39%。公司加权平均净资产收益率为7.74%，同比-9.58pct；销售毛利率71.80%，同比-5.45pct；销售净利率39.92%，同比-14.49pct；经营活动现金流净额为1.67亿元。
　　公司围绕新布局的三大业务领域，即新形态隐身功能结构件、新一代电波暗室（以及以此为延伸的电磁测控领域）、隐身维护产品，持续加大研发投入，前三季度公司研发费用为1.25亿元，同比+107.22%。新一代电波暗室方面，据公司三季报，在手订单超过1亿元，目前多个项目同时实施推进，某千万级电波暗室项目完成建设、交付、验收。隐身功能涂层材料方面，全年在手订单稳健，Q3收入环比大幅增长。
　　Q3归母净利润环比大幅增长，研发费用率维持高水平
　　2025Q3单季度，公司实现营业收入3.41亿元，同比+54.53%，环比+59.82%，主要系隐身功能结构件及隐身功能涂层材料销售收入增加；实现归母净利润1.35亿元，同比+24.38%，环比+52.90%；实现扣非归母净利润1.24亿元，同比+15.84%；经营活动现金流净额为-0.65亿元。加权ROE为4.19%，同比-1.38pct，环比+1.36pct；销售毛利率为70.16%，同比-5.34pct，环比-5.83pct；销售净利率39.34%，同比-10.03pct，环比-2.20pct。
　　期间费用方面，2025Q3公司销售费用率0.65%，同比-0.34pct，环比-0.34pct；管理费用率5.67%，同比+0.85pct，环比-2.25pct；研发费用率15.75%，同比+5.52pct，环比-4.40pct；财务费用率-0.97%，同比-0.04pct，环比-0.76pct。
　　盈利预测和投资评级
　　公司新形态隐身功能结构件持续突破，新一代电波暗室取得积极进展，隐身功能涂层材料全年在手订单稳健，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为10.28、14.34、17.89亿元，归母净利润分别4.91、7.39、9.55亿元，对应的PE分别为52、34和27倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；技术快速更新迭代风险；核心技术人员流失风险；原材料价格波动的风险；产品导入验证进展和结果不及预期；减值损失过高的风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收6.19亿元，同比增长5.21%；归母净利润2.49亿元，同比下降22.39%。
　　研发大力投入，前三季度隐身结构件持续突破，在手订单饱满，全年有望实现较快增长
　　2025年前三季度，公司实现营收6.19亿元（+5.21%），归母净利润2.49亿元（-22.39%）。其中，1、公司的新形态隐身功能结构件持续突破，前三季度的营收快速增长，已接近2024年全年收入。2、新一代电波暗室进展快速，在手订单超1亿元，多个项目同时推进，2025Q3某千万级电波暗室项目全面完成。3、隐身功能涂层材料全年在手订单稳健，存在季度性波动，2025Q3营收实现环比大幅增长，但前三季度收入同比仍下降。我们认为，公司的产品产能满足订单需求，全年业绩可期。
　　公司持续加大研发投入，2025年前三季度的研发费用达1.25亿元，同比+107.22%，超2024年全年的研发费用0.88亿元，影响公司利润。公司研发项目重点布局：新形态隐身功能结构件、新一代电波暗室（及延伸的电磁测控领域）、隐身维护产品，多项技术攻关实现突破。
　　单季度来看，25Q3公司产品交付节奏稳定，业绩同环比显著增长，实现营收3.41亿元，同/环比+54.53%/+59.82%；归母净利润1.35亿元，同/环比+24.38%/+52.90%。随着下游整机的加速交付，我们认为，公司的隐身结构件和隐身涂料也将迎来持续增长。
　　毛利率保持高位，未来或受新产品的批产进一步提高
　　从盈利能力看，2025年前三季度公司的销售毛利率为71.80%（-5.45pcts），销售净利率为39.92%（-14.49pcts）。从费用端看，2025年前三季度公司的期间费用率为28.21%（+13.33pcts），其中，销售费用率为1.14%（+0.07pct）；管理费用率为7.85%（+3.14pcts）；研发费用率为20.12%（+9.90pcts），费用端短期压力较大。
　　股权激励彰显公司发展信心，看好十五五期间业绩的持续兑现
　　今年5月，公司发布股权激励计划草案，拟向激励对象授予148.375万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额40001万股的0.371%。其中首次授予118.70万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.297%；授予价格为27.96元/股，激励对象总人数为62人，约占公司2024年底在职员工总数446人的13.90%，为高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。此次股权激励计划包含高管和核心人才，有利于公司吸引、留住更多优秀人才，在行业竞争中获得人才优势，也为接下来的业绩持续兑现打下基础，彰显公司发展信心。
　　加速推进募投项目建设，构建电磁功能材料产业新引擎
　　公司的募投项目主要包括“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”（募集资金计划总投资额6.18亿元）和“电磁功能材料与结构研发中心建设项目”（募集资金计划总投资额0.85亿元）。为顺利推进募集资金投资项目建设，公司根据项目进度的实际情况，已使用自筹资金对“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”进行了先行投入，该募投项目建设基本完成，EMMS领域更为先进的生产和测试能力已形成，对隐身功能结构件产能扩张形成重大支撑。
　　盈利预测：公司是国内主要的电磁功能材料与结构提供商，目前完成了“快速爬坡”战略发展阶段的历史使命，进入“全面发展”的战略发展阶段，中长期业绩可期。预计公司2025-2027年的归母净利润分别为5.56、8.88、12.28亿元，对应EPS分别为1.39、2.22、3.07元，对应PE为53.63、33.54、24.26倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内需求不及预期风险、军贸节奏风险、原材料价格波动风险

　　事件：公司发布2025年半年报，上半年实现营收2.79亿元，同比下降24.33%；归母净利润1.13亿元，同比下降46.47%。
　　研发大力投入，H1隐身结构件收入占比超过隐身涂层，在手订单饱满，全年有望实现较快增长
　　2025H1，公司实现营收2.79亿元（-24.33%），归母净利润1.13亿元（-46.47%），主要由于部分隐身功能涂层产品采购计划延后，存在季度性波动，但全年在手订单充足、产品产能满足订单需求，全年业绩可期。
　　公司持续加大研发投入，上半年研发费用达0.71亿元（同比+88.78%，为24年全年研发费用0.88亿元的81%，占H1营收比例为25.47%，影响净利润）。公司研发项目重点布局：新形态隐身功能结构件、新一代电波暗室（及延伸的电磁测控领域）、隐身维护产品，多项技术攻关实现突破。
　　单季度来看，25Q2公司产品交付节奏恢复，业绩环比显著增长，实现营收2.13亿元，同/环比-7.27%/+225.98%，归母净利润0.89亿元，同/环比-34.69%/+259.57%。公司上半年的隐身功能结构件销售收入较快增长，达1.99亿元（+96.18%），销售收入占比（71.46%）超过隐身功能涂层（占25.71%）；下半年，随着下游整机的加速交付，我们认为，公司的隐身结构件和隐身涂料也将迎来持续增长。
　　盈利能力保持高位，未来或受新产品的批产进一步提高。
　　从盈利能力看，2025H1公司的销售毛利率为73.80%（-4.49pcts），销售净利率为40.63%（-16.80pcts）。从费用端看，2025年上半年公司的期间费用率为36.92%，其中，销售费用率为1.74%（+0.62pct）；管理费用率为10.53%（+5.87pcts）；研发费用率为25.47%（+15.26pcts）。总财务费用较上年同期减少0.02亿元，主要系货币资金利息收入增加所致。
　　股权激励彰显公司发展信心，看好十五五期间业绩的持续兑现
　　今年5月，公司发布股权激励计划草案，拟向激励对象授予148.375万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额40001万股的0.371%。其中首次授予118.70万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.297%；授予价格为27.96元/股，激励对象总人数为62人，约占公司2024年底在职员工总数446人的13.90%，为高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。此次股权激励计划包含高管和核心人才，有利于公司吸引、留住更多优秀人才，在行业竞争中获得人才优势，也为接下来的业绩持续兑现打下基础，彰显公司发展信心。
　　加速推进募投项目建设，构建电磁功能材料产业新引擎
　　公司的募投项目主要包括“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”（募集资金计划总投资额6.18亿元）和“电磁功能材料与结构研发中心建设项目”（募集资金计划总投资额0.85亿元）。为顺利推进募集资金投资项目建设，公司根据项目进度的实际情况，已使用自筹资金对“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”进行了先行投入，该募投项目建设基本完成，EMMS领域更为先进的生产和测试能力已形成，对隐身功能结构件产能扩张形成重大支撑。
　　盈利预测：公司是国内主要的电磁功能材料与结构提供商，目前完成了“快速爬坡”战略发展阶段的历史使命，进入“全面发展”的战略发展阶段，中长期业绩可期。预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.22、8.23、10.59亿元，对应EPS分别为1.56、2.06、2.65元，对应PE为52.29、39.52、30.71倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内需求不及预期风险、军贸节奏风险、原材料价格波动风险

　　新一代战机隐身性能需求提升，诺斯罗普·格鲁曼官网介绍美国B-21轰炸机采用新一代隐身技术，特朗普称美国新一代战机F-47具备前所未有的隐身能力。佳驰科技是国内主要的电磁功能材料与结构（简称EMMS）提供商。公司产品以军品为主，研制的隐身材料已批量应用于我国第四代、第五代战机等重大重点型号工程。公司主要客户包括航空工业、中国电科、九洲控股。2016年公司就参与了我国第五代战机隐身涂层材料的研发，实现我国战机的雷达、红外、可见光多频谱隐身。公司隐身功能结构件应用于飞机整机、机翼、雷达舱、天线等特殊部位。随着最终用户对隐身性能指标要求的提升，能够进一步提升装备隐身性能指标的隐身产品需求量增大。
　　2024年，佳驰科技实现营收9.57亿元，2019至2024年CAGR为43.96%；实现归母净利润5.17亿元，2019至2024年CAGR为47.34%。2024年隐身功能涂层材料实现营收5.90亿元，占总营收61.66%，隐身功能结构件实现营收3.43亿元，占总营收35.81%。2019至2023年，公司对航空工业和中国电科销售的前十大型号以外的产品金额占比提升。
　　隐身性能是先进作战飞机的重要性能，美国隐身战机批产和研发需求强劲。美国生产的五代战机F-35已逾千架。美国加速新一代隐身作战飞机生产和研制，其中B-21隐身轰炸机采用新一代隐身技术，曾被称为是最容易维护的隐身轰炸机，美国战略司令部司令表示空军应采购145架B-21隐形轰炸机；特朗普称美国下一代空中优势战斗机F-47具备前所未有的隐身能力。
　　多种途径持股激励科技型团队。公司董监高团队包括多位科技人才，公司上市前，部分公司员工直接或通过持股平台间接持有公司股份。2025年6月4日，公司公告向激励对象首次授予第二类限制性股票，公司层面考核2025、2026、2027年营业收入目标值对应同比增速应不低于14.96%、24.55%、16.79%。
　　我们预计公司2025至2027年归母净利润分别为6.11/7.67/9.20亿元，EPS分别为1.53/1.92/2.30元，对应8月19日收盘价PE为49.1/39.2/32.6倍，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：军品审价导致业绩波动，以及公司未来毛利率下降的风险；客户集中度较高的风险；产品研制和业务拓展不及预期；应收账款及应收票据余额较大带来的周转和减值风险。

　　公司业务：公司是国内主要的电磁功能材料与结构（简称EMMS）提供商。在新一代电波暗室方面，公司研制的新一代电波暗室在低频性能、使用寿命、运维成本方面具有显著优势，同时吸波材料阻燃性能优异，市场应用前景广泛。在隐身维护领域方面，持续研发隐身维护产品，在隐身维护领域开展多维度合作，打造“战机隐身4S店”。
　　下游需求节奏影响公司2024年基本面，新机型批产将带来显著增量
　　2024年，公司实现营业收入9.57亿元（-2.45%），归母净利润5.17亿元（-8.23%），扣非归母净利润4.98亿元（-4.79%）。2024年，公司处于发展平台期，隐身功能涂层、隐身功能结构件等批产产品进入平稳阶段，同时布局了新形态隐身功能结构件、电波暗室总体设计集成及关键吸波材料、隐身维护产品三大新产品方向，新产品处于研制布局阶段，进展顺利，营业收入与上年度相当。政府补助及其他偶发业务带来的收益（资产处置收益）较上年同期下降；以及应收账款、应收票据余额较年初有所增加，信用减值损失较上年同期有所增加，从而影响净利润。
　　2024年，公司的隐身功能涂层材料和隐身功能结构件保持较高毛利率，分别为75.40%（-1.18pct）和81.14%（-1.15pct），但营业收入有所下降：涂层材料收入减少了4.49%，而结构件收入增长9.94%。电磁兼容材料的营业收入大幅下降48.94%，虽然成本大幅减少58%，但依然影响其盈利表现。技术服务收入显著减少59.40%，尽管成本下降52.21%，但毛利率大幅下滑至65.94%（-5.13pcts）。整体来看，公司高毛利主营业务的持续拓展，将为公司未来收入与盈利增长奠定坚实基础。
　　公司加速创新发展，注入高质量发展新动能
　　公司2024年加大研发投入力度，研发投入总计0.87亿元（+0.85%），新增研发人员13位。2024年公司获得发明专利8项、实用新型专利5项、外观设计专利2项、软件著作权2项。公司主要从事电磁功能材料与结构的研制，最终用户为军方。随着产品本身生命周期的演进，成熟批量产品的阶梯性降价是必然商业趋势，有可能导致未来经营业绩增速减缓。公司加大研发投入，坚持自主创新，持续推出新产品，通过技术创新推动形成较好经营成果，期待在未来实现利润增长。
　　公司的销售毛利率保持稳定，净利率仍保持高位
　　从盈利能力看，2024年公司的销售毛利率为76.84%（-0.07pct），销售净利率为54.1%（-3.4pct）。从费用端看，2024年公司的销售费用率为0.91%；管理费用率为4.33%；研发费用率为9.15%。总财务费用较上年同期减少0.04亿元，主要系货币资金利息收入增加所致。
　　此外，2024年公司应收账款和应收票据合计账面余额为12亿元（未扣除坏账准备），合计占期末总资产的比例为32.04%。公司应收账款账龄以1年以内为主，占应收账款余额的比例为89.05%。未来如果下游客户推迟付款进度或付款能力发生变化，公司将面临应收款项周转和减值风险。
　　股权激励彰显公司发展信心，看好十五五期间业绩的持续兑现
　　今年5月，公司发布股权激励计划草案，拟向激励对象授予148.375万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额40001万股的0.371%。其中首次授予118.70万股，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.297%；授予价格为27.96元/股，激励对象总人数为62人，约占公司2024年底在职员工总数446人的13.90%，为高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员及核心骨干。此次股权激励计划包含高管和核心人才，有利于公司吸引、留住更多优秀人才，在行业竞争中获得人才优势，也为接下来的业绩持续兑现打下基础，彰显公司发展信心。
　　加速推进募投项目建设，构建电磁功能材料产业新引擎
　　公司的募投项目主要包括“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”（募集资金计划总投资额6.18亿元）和“电磁功能材料与结构研发中心建设项目”（募集资金计划总投资额0.85亿元）。为顺利推进募集资金投资项目建设，公司根据项目进度的实际情况，已使用自筹资金对“电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目”进行了先行投入，截至2024年累计已投入募集资金总额近3亿元，并加快建设进度。该募投项目建设已进入调试和收尾阶段。
　　盈利预测：公司是国内主要的电磁功能材料与结构提供商，目前完成了“快速爬坡”战略发展阶段的历史使命，进入“全面发展”的战略发展阶段，中长期业绩可期。预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.22、8.23、10.59亿元，对应EPS分别为1.56、2.06、2.65元，对应PE为43.91、33.19、25.79倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内需求不及预期风险、军贸节奏风险、原材料价格波动风险