事件：
　　公司发布2025年半年度业绩报告。报告显示，路斯股份实现营业收入3.91亿元，同比增长11.32%；实现归母净利润0.30亿元，同比下滑12.07%，实现扣非归母净利润0.29亿元，同比下滑13.15%。从单季度来看，2025年单二季度公司实现营业收入2.07亿元，同比增长6.28%；实现归母净利润0.14亿元，同比下滑32.19%，实现扣非归母净利润0.13亿元，同比下滑34.67%。
　　投资要点：
　　肉粉产品收入下滑，国内推出新品牌“妙冠”。公司肉干产品/主粮产品/肉粉产品/罐头产品/饼干产品分别实现营业收入2.22/0.59/0.48/0.34/0.11亿元，分别同比+3.24%/+40.02%/-9.72%/+61.13%/+9.14%。除肉粉收入下滑以外，其他产品系列均实现了不同程度的增长，肉粉收入下降主要系肉粉销售价格降低，部分客户销售额减少。上半年公司推出主打性价比的新品牌“妙冠”，目前新品牌已在天猫、京东以及拼多多上线。
　　国外收入增长明显，罐头和主粮产品收入增长。2025年上半年公司国外和国内分别实现营业收入2.46亿元/1.45亿元，分别同比+19.25%/+0.06%。国外收入增长主要系罐头和主粮产品收入增长，国内收入增长弱主要系肉粉产品收入下滑。上半年公司积极参加美国奥兰多宠物用品展览会、意大利博洛尼亚国际宠物用品展、上海它博会等国内外重要展会，持续提升海内外品牌知名度。
　　毛利率提升明显，净利率小幅提升。2025H1公司毛利率20.86%/-1.50pct，净利率6.90%/-3.18pct。拆分地区毛利率来看，外销毛利率和内销毛利率分别下降1.66个百分点/2.45个百分点，内销毛利率下滑主要系肉干产品和肉粉产品销售价格下降。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为5.64%/4.53%/2.44%，分别同比+0.47pct/+1.28pct/-1.18pct。
　　估值和投资建议：公司新品牌“妙冠”丰富了公司产品矩阵，预计未来公司将针对不同客户群体精准营销及覆盖。我们预计2025-2027年公司营业收入分别为8.80/10.24/11.89亿元，同比增长13.1%/16.4%/16.1%；2025-2027年公司归母净利润分别为0.79/1.04/1.34亿元，同比增长1.1%/31.9%/27.9%。当前市值对应2025-2027年PE分别为26.8/20.3/15.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧风险。

　　2025H1，营收3.91亿元，同比+11%；归母净利润3046万元，同比-12%
　　公司发布2025年半年报，2025H1，公司实现营收3.91亿元，同比增长11.32%；归母净利润3046.15万元，同比下滑12.07%；毛利率20.86%，2024H1毛利率为22.36%。考虑到柬埔寨子公司产能爬坡中，毛利率有所下滑，我们下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润为0.80/0.97/1.17（原0.96/1.22/1.41）亿元，对应EPS分别为0.78/0.94/1.13元/股，对应当前股价PE为27.7/22.9/19.0倍，看好公司主粮潜力与新品牌增强多元市场覆盖发展潜力，维持公司“买入”评级。
　　主粮逐渐获得外国客户认可，柬埔寨子公司产能利用率提升中
　　2025H1，公司内销收入1.45亿元，同比下降0.06%，主要原因为肉粉营收同比下降9.72%。宠物食品内销同比增长5.42%，其中，主粮同比增长25.06%。2025H1，公司外销收入2.46亿元，同比增长19.25%。肉干、罐头及主粮产品成为境外收入增加的三大品类。其中，肉干同比增长4.97%；罐头同比增长102.20%；主粮同比增长146.22%，逐渐得到国外客户认可。分产品看，肉干、罐头、主粮、饼干以及洁牙骨产品收入实现增长。其中增速较快的为主粮收入5,946.37万元，同比增长40.02%；罐头收入3,416.69万元，同比增长61.13%；洁牙骨收入643.94万元，同比增长212.34%。肉粉收入4,849.50万元，同比下降9.72%，主要源于肉粉单价降低。2025H1公司外销毛利率同比下降1.66个百分点，主要为罐头、主粮销售单价下降；内销毛利率同比下降2.45个百分点，主要源于肉干、肉粉单价下降。柬埔寨子公司于2024年10月正式投产后，产能利用率稳步提升，带动存货规模较2025年初增长3,106.35万元。
　　全新推出“妙冠”品牌，增强细分市场精准覆盖
　　2025H1，公司全新推出“妙冠”品牌，主打高性价比产品定位；“路斯”品牌持续通过研发创新，逐步实现向高附加值产品系列的迭代升级。目前新品牌已在天猫、京东及拼多多上线，双品牌战略进一步丰富公司的产品矩阵，增强对不同细分市场的精准开发和多元覆盖能力。
　　风险提示：原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品市场开拓风险。

　　核心观点
　　事件：近日，公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入3.91亿元，同比增长11.32%；实现归母净利润3046.15万元，同比下滑12.07%；同期，公司加权ROE为5.25%，基本每股收益为0.29元。
　　盈利端短期承压，境外销售增速较快：2025年上半年，公司营业收入同比增长达11.32%，主要系境外收入增长较快拉高营业收入增速。但外销的罐头、主粮产品销售单价下降，使得外销毛利率下滑1.66个百分点，内销的肉干、肉粉销售单价下降，致使内销毛利率下滑2.45个百分点，拖累上半年盈利增速。分产品看，肉干产品实现收入1.11亿元（占比57.75%），同比增长3.24%；主粮产品实现收入0.59亿元（占比15.47%），同比增长40.02%。虽然盈利端短期承压，但长期仍然看好公司核心产品带来的盈利能力。
　　推出高性价“妙冠”品牌，“路斯”品牌仍侧重高附加值：2025年上半年，公司全新推出“妙冠”品牌，主打高性价比产品定位，积极拓展不同消费层次人群，目前该品牌已在天猫、京东及拼拼多多上线，进一步丰富公司产品矩阵，针对更细分消费市场。“路斯”品牌则通过持续研发创新，逐步实现向高附加值产品系列的迭代升级，形成双品牌战略，增强对不同细分市场的精准开发和多远覆盖能力。同时，公司积极参加美国、意大利、上海等宠物用品展览，市场认知度和品牌影响力不断提升，支撑未来内外销增长。
　　东南亚宠物消费增速快，国内宠物经济热度不减：2025年美国宠物行业市场规模预计达1570亿美元，其中宠物食品达678亿美元；2023年欧洲宠物食品试产规模超过293亿欧元；东南亚宠物市场规模则已突破200亿美元，且增长势头强劲，海外宠物市场整体规模庞大。而国内，宠物食品行业也成为中国消费品市场增长较快的行业之一，2024年城镇犬猫市场消费规模达3002亿元。国内外下游市场的蓬勃发展，为公司长期稳健发展奠定基础。
　　投资建议：公司专注于宠物食品细分行业，建立了较为完善的技术研发创新体系，不断开发新配方、新产品以促高质量可持续发展，未来有望跟随宠物经济需求实现业绩持续增长。预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为0.78/0.96/1.21亿元，对应市盈率分别为31/25/20倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；新产品开发进度不及预期的风险。

　　2025Q1，营收1.84亿元，同比+18%；归母净利润1651万元，同比+17%
　　公司发布2024年报与2025年一季报，2024年，公司实现营收7.78亿元，同比增长11.68%；归母净利润7836.24万元，同比增长14.57%；2025Q1，公司实现营收1.84亿元，同比增长17.58%，归母净利润1651.20万元，同比增长17.34%。我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为0.96/1.22/1.41亿元，对应EPS分别为0.93/1.18/1.37元/股，对应当前股价PE为28.3/22.4/19.3倍，维持公司“买入”评级。
　　内销宠物食品收入同比增长21%，主粮维持较高增速，外销大客户订单增长
　　2024年，公司内销收入占比37.03%，同比增长3.06%，增速放缓主要原因为肉粉销售价格降低，部分客户销售额减少，肉粉收入同比下降17.40%；但宠物食品内销同比增长21.34%。其中，主粮产品同比增长50.77%。2024年外销收入占比62.97%，同比增长16.64%，大客户订单增长明显，主粮新客户开发取得成效。其中，占比最高的肉干产品同比增长10.72%；罐头产品同比增长121.52%，主粮产品同比增长63.99%，逐渐得到国外客户的认可。
　　2024年中国城镇犬猫市场3002亿元，柬埔寨路恒一期已投产
　　根据《2025年中国宠物行业白皮书（消费报告）》数据显示，2024年城镇犬猫市场消费规模达到3,002亿元，同比增长7.5%。其中，犬消费市场规模1,557亿元，同比增长4.6%；猫消费市场规模1,445亿元，同比增长10.7%。宠物食品仍为主要的养宠支出，占宠物消费市场的52.80%。公司电子加速器辐照加工中心项目已建设完成并投入生产，保证了公司可以自主完成辐照灭菌环节，仓储能力得到进一步提高；公司子公司柬埔寨路恒一期项目“年产3,000吨宠物食品项目”已投入生产；二期项目“年产7,500吨宠物食品项目”的辐照车间和研发中心已投入使用，生产车间正在建设中。海外子公司项目的顺利实施有望成为公司新的收入和利润增长点，同时为更好地开发美国市场奠定坚实基础。
　　风险提示：原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品市场开拓风险。

　　事件：4月25日，公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入7.78亿元，同比增长11.68%；实现归母净利润7836.24万元，同比增长14.57%；同期，公司加权ROE为14.15%，基本每股收益为0.76元。2025年一季度，公司实现营业收入1.84亿元，同比增长17.58%；实现归母净利润1651.20万元，同比增长17.34%；2025年第一季度，公司加权ROE为2.95%，基本每股收益为0.16元。
　　新客户开发取得成效，境外收入增速较快：2024年，公司实现营收7.78亿元（+11.68%），实现归母净利润7836万元（+14.57%）。业绩增长得益于境外市场拓展及产品结构优化，其中公司境外收入达4.83亿元，同比增长16.64%，贡献超六成营收，主要原因系大客户订单增长明显，以及主粮新客户开发取得成效。盈利方面，公司2024年毛利率同比提升3.0个百分点至22.87%，主要系罐头产品境外销售的快速增长及主粮规模化生产带来的成本优化。境内业务方面，公司通过线上天猫、拼多多、抖音等平台以及线下渠道大型商超、渠道商和宠物店的积极推广，进一步提升了品牌知名度。通过不断推广宣传，未来公司国内市场的业绩增速也有望稳步增加。
　　核心肉干产品平稳增长，主粮及罐头增速超50%：分产品看，公司的肉干、罐头、主粮以及洁牙骨产品收入均实现增长，而肉粉、饼干产品的营业收入则有所下滑。其中，肉干产品实现收入4.79亿元（+10.63%），占营收的62.45%；主粮产品实现收入1.02亿元（+53.42%），占营收的13.30%；罐头产品实现收入4797.54万元（+59.71%），占营收的6.26%；肉粉产品实现收入1.07亿元（-17.40%），主要系肉粉销售价格降低，导致部分客户销售额减少；饼干产品收入占比2.95%，主要系境内收入采购下滑影响。公司海外大客户认可度不断提升，新订单带动业绩增长明显，未来海外客户仍将支撑公司核心产品销量稳步增长。
　　新产能落地助力海外扩张，研发不断巩固竞争优势：公司加速全球化产能布局，柬埔寨子公司一期“年产3000吨宠物食品项目”已投产，二期“年产7500吨项目”已部分投产，全部达产后将新增1.05万吨产能，海外产能布局有助于满足公司开发美国市场和扩充产能的需要。电子加速器辐照加工中心已建成投产，大幅提升仓储效率与生产效能，为市场拓展提供坚实支撑。研发方面，2024年公司研发投入同比增长7.51%，形成“技术创新驱动发展”的良性循环。公司聚焦产品质量提升、成本优化与新品开发，围绕主粮、零食全品类持续迭代技术工艺，报告期内取得多项宠物食品行业相关的研发成果。随着公司产能扩张，以及东南亚、拉美市场的开拓，公司以技术与产能双轮驱动，未来竞争优势将不断增强。
　　投资建议：公司以创新驱动为发展战略，立足于宠物食品的当前市场需求及未来发展趋势，建立较为完善的技术研发创新体系，不断开发新配方、新产品，以促进公司高质量、可持续发展。预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.95/1.15/1.39亿元，对应EPS为0.92/1.11/1.35元/股，对应PE分别为25/20/17倍，维持“推荐”评级。

　　事件：2025H1公司实现营业收入3.9亿元（yoy+11.32%），归母净利润3046.1万元（yoy-12.07%），销售毛利率20.9%（yoy-1.5pcts），销售费用率5.64%（yoy+0.5pcts），管理费用率4.53%（yoy+1.3pcts），销售净利率为6.9%（yoy-3.2pcts）。2025上半年外销毛利率同比-1.66pcts，主要是罐头、主粮产品销售单价下降，导致收入增速低于成本增速；内销毛利率同比-2.45pcts，主要是肉干和肉粉产品销售单价下降。2025Q2公司实现营收2.1亿元（yoy+6.28%），归母净利润1395.0万元（yoy-32.19%）。公司净利润下滑主要受柬埔寨工厂亏损影响。
　　2025H1主粮产品营收同比增长40%达5946万元，毛利率同比提升5pcts。分产品看，2025上半年除肉粉收入下滑外，肉干、罐头、主粮、饼干以及洁牙骨产品收入均实现增长。其中，肉干产品实现收入2.2亿元（yoy+3.24%），占主营业务收入的57.75%，毛利率同比-3.0pcts至23.4%；主粮产品实现收入5,946.4万元（yoy+40.02%），占主营业务收入的15.47%，毛利率同比+5.45pcts至22.9%；罐头产品实现收入3,416.7万元（yoy+61.13%），占主营业务收入的8.89%，毛利率同比-7.2pcts至18.9%；饼干产品实现收入1,135.3万元（yoy+9.14%），占主营业务收入的2.95%；洁牙骨产品实现收入643.9万元（yoy+212.34%）；肉粉产品实现收入4,849.5万元（yoy-9.72%），占主营业务收入的12.62%，毛利率同比-6.7pcts至3.4%，主要是肉粉销售价格降低，导致部分客户销售额减少。
　　境外市场收入同比快速增长19%，国内双品牌战略覆盖不同细分市场。公司2025H1境内收入为1.39亿元，同比略有下滑，占比36%。内销收入下降的主要原因是肉粉产品收入下降明显，但宠物食品国内收入同比增长5.42%。其中，主粮产品同比增加932.73万元，同比增长25.06%。2025H1境外收入为2.46亿元（yoy+19.25%），占比64%，毛利率为25.2%。肉干、罐头及主粮产品成为境外收入增加的三大品类。其中，肉干产品同比增加900.48万元，同比增长4.97%；罐头产品同比增加1,384.99万元，同比增长102.20%；主粮产品同比增加766.97万元，同比增长146.22%，逐渐得到国外客户的认可。国外方面，上半年公司积极参与美国奥兰多宠物用品展览会、意大利博洛尼亚国际宠物用品展等重要行业展会，借助与客户的面对面交流，有效推广公司品牌形象，提升品牌影响力和市场认知度。国内方面，上半年公司全新推出“妙冠”品牌，主打高性价比产品定位；“路斯”品牌则持续通过研发创新，逐步实现向高附加值产品系列的迭代升级。目前新品牌已在天猫、京东及拼多多上线，双品牌战略有望进一步丰富公司的产品矩阵，增强对不同细分市场的精准开发和多元覆盖能力。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.81、0.98和1.20亿元，8月25日收盘价对应PE为29.7、24.6、20.0倍。公司深耕宠物食品领域，海外产能建设以拓展新客户，主粮产能释放支撑自有品牌快速发展，我们看好其凭借多品牌布局+全渠道覆盖发展自有品牌的潜力，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、汇率波动风险、海外经营风险。

　　投资要点
　　事件。公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入3.91亿元，同比+11.32%；归母净利润3046.15万元，同比-12.07%；扣非归母净利润2930.12万元，同比-13.15%。2025Q2公司实现营收2.07亿元，同比+6.28%，环比+12.18%；归母净利润1394.95万元，同比-32.19%，环比-15.52%；扣非归母净利润1336.20万元，同比-34.67%，环比-16.17%。
　　2025H1肉干增速略有放缓，肉粉有所下滑，主粮、罐头及洁牙骨增速较快，国内市场增速有所放缓。分产品来看，2025H1肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨/其他业务分别实现营收2.22/0.59/0.48/0.34/0.11/0.06/0.09亿元，同比+3.24%/-9.72%/+40.02%/+61.13%/+9.14%/+212.34%/+11.50%，其中肉粉收入下滑，主要系肉粉售价降低导致部分客户销售额减少导致；分地区来看，受益于公司持续加大国外市场开发力度，以及肉干、罐头及主粮产品成为境外收入增加的三大品类，公司境内收入增长良好，但受肉粉产品收入明显下降影响，公司境内收入下滑；2025H1境内主营业务/境外主营业务分别实现营收1.45/2.46亿元，同比+0.06%/+19.25%。2025H1公司实现毛利率20.86%，同比-1.49pct，其中肉干产品/肉粉产品/主粮产品/罐头产品/饼干产品/洁牙骨产品/其他业务分别实现毛利率+7.47%/-3.03%/+30.78%/+76.86%/+1.17%/+134.53%/+31.33%，同比-3.02/-6.67/+5.45/-7.21/+5.76/+13.63/+8.15pct，主要系肉干产品降价致使收入增速低于成本以及肉粉产品降价导致收入降幅大于成本降幅。我们预计下半年美国及俄罗斯需求有所起量，盈利有所提升，同时公司加强双品牌运营，未来有望逐步提升公司业绩。
　　期间费率略有提升。2025Q2公司期间费用0.26亿元，期间费率约12.38%，期间费率略有提升。25Q2末存货约1.63亿元，较25Q1末上升46.63%，主要系原材料备货增长以及库存商品有所提升。25Q2末合同负债0.14亿元，较25Q1末略有提升。
　　盈利预测与投资评级:考虑国内市场增长略有放缓，我们下调此前盈利预测，我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.80/0.95/1.15亿元（前值为0.96/1.154/1.34亿元），同比+2%/20%/20%，考虑公司加大双品牌运营，海外市场逐步起量，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）行业竞争加剧；2）需求不及预期。

　　深耕宠物食品二十余年，境内外业务双轮驱动。路斯股份1998年开始涉足宠物食品，公司产品线已广泛覆盖宠物零食、主粮、罐头等。路斯股份采取OEM代工与自主品牌并行发展的模式，近年来公司在巩固传统出口市场的同时，战略重心亦向国内市场拓展和自主品牌建设倾斜，并通过投建柬埔寨生产基地等举措，积极推进国际化布局与成本结构优化，力图实现国内外市场同步增长。2025Q1公司实现营收和归母净利润双增，均同比增长超过15%。
　　行业需求持续释放，国产化趋势渐显。从市场规模来看，参考历年《宠物行业白皮书》，中国城镇犬猫消费市场规模已从2018年的1708亿元增长至2024年的3002亿元，期间年复合增长率达9.86%；从消费结构看，2024年宠物食品仍是宠物消费的主要市场，市场份额为52.8%；从竞争格局来看，参考欧睿数据，中国宠物食品品牌集中度相比美国较低，中国2024年前十品牌销售额合计占比仅26%，而美国前十品牌销售额合计占比42%。参考久谦中台数据，2024年宠物食品电商平台（天猫、京东、抖音）销售额排名前十的品牌中，仅有3席为海外品牌，其余均为国产品牌，国产品牌在产能、渠道和性价比等方面具备优势，消费者对高品质国货的认可度有望持续提升。
　　新增产能支持公司成长，积极布局自有品牌。公司境内营业收入自2022年起展现强劲增长动力，主粮产能释放带动境内业务占比提升，2024年国内主粮产品同比增长51%，境内业务毛利率也逐步提升。境外业务作为公司营收基本盘，总体呈增长态势，2024年达4.83亿元，同比增长16.6%，主要原因是大客户订单增长明显，同时公司柬埔寨产能的布局，有助于公司开发美国市场。公司线上线下全渠道深耕，同时加大研发投入，持续迭代新品绑定客户并提高自身竞争力。自有品牌建设方面，公司开启多品牌发展战略，2025年新设“妙冠”品牌，新品牌专注高性价比产品，路斯主品牌或将进行高附加值产品迭代。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为0.88、1.03和1.21亿元，截至7月1日收盘价，对应PE为29.2、25.0、21.3倍。我们选取乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份和源飞宠物为可比公司，可比公司2025PE均值为36.5X。公司深耕宠物食品领域，海外产能建设以拓展新客户，主粮产能释放支撑自有品牌快速发展，我们看好其凭借多品牌布局+全渠道覆盖+强研发投入发展自有品牌的潜力，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险汇率波动风险海外经营风险。

　　投资要点：
　　事件：路斯股份发布2024年年报及2025年一季报。据公司公告，2024年，公司营收达7.78亿元（同比+11.68%），归母净利润0.78亿元（同比+14.57%），扣非净利润0.77亿元（+21.54%）。2025年一季度公司实现营收1.84亿元（同比+17.58%），归母净利润0.17亿元（同比+17.34%），扣非净利润0.16亿元（+19.99%）。同时，公司公告2024年利润分配预案，拟每10股派发现金红利1元（含税）。
　　海外收入显著增长，境内业务结构优化。2024年，公司境外收入同比显著增长，境内业务收入同比小幅增长。境外业务方面，大客户订单增长明显，主粮新客户开发取得成效，境内业务产品结构进一步优化，肉粉产品收入下降，主粮生产线利用率提高，产品收入提升。据公司公告，2024年公司境外收入4.83亿元（+16.64%），境内业务收入2.95亿元（+4.41%），境内业务收入占比37.93%（-2.64pct）。2025年一季度，公司境外、境内业务收入分别同比+33.3%、-0.6%，预计境内业务收入主要受肉粉业务收入下降影响。毛利率来看，境内外业务均实现了毛利率同比提升。2024年公司境外业务毛利率27.95%（+2.95pct），境内业务毛利率14.57%（+2.20pct）。据公司公告及wind数据，2024年肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨/其他产品营收同比变动+10.63%/-17.41%/+53.41%/+59.72%/-3.13%/+9.71%/+51.12%，肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨/其他产品占比分别为61.56%/13.80%/13.11%/6.17%/2.91%/0.62%/1.83%，占比同比变动-0.59pct/-4.86pct/+3.57pct/+1.86pct/-0.44pct/-0.01pct/+0.48pct。
　　2024年、2025Q1毛利率均同比提升，2024年销售费用率、管理费用率略提升。据wind及公司公告，2024年公司毛利率为22.87%，同比+3.00pct，2025Q1毛利率为21.65%，较去年同期+0.94pct。2024年公司毛利率提升，主要是基于以下两点原因：1、公司持续加强产品研发、成本管控和效率提升，宠物零食毛利率上升，同时，罐头产品外销收入快速增长，境外毛利率高于境内毛利率情况下，带动罐头产品整体毛利率上升；2、主粮生产线利用率逐步提高，规模化生产带来主粮产品毛利率改善，叠加境内收入结构优化、主粮产品占比提升、低毛利的肉粉产品占比下降等因素，带动公司整体毛利率上升。具体来看，2024年肉干/肉粉/主粮/罐头/饼干/洁牙骨/其他产品毛利率分别为26.76%/7.36%/18.94%/27.69%/23.63%/48.92%/10.74%，同比分别为+3.01pct/+1.43pct/+0.77pct/+10.84pct/-10.06pct/-0.81pct/+3.71pct。费用率情况来看，公司2024年公司销售期间费用率10.39%，同比+1.14pct，其中销售费用率、管理费用率分别为4.96%、3.98%，同比分别+1.47pct、+0.54pct。公司2024年、2025Q1净利率分别10.10%、8.18%，同比分别+0.22pct、-0.87pct。
　　投资建议：随着我国居民消费能力的持续提升，叠加人口老龄化、单身人口增加及生育率降低等结构性变化，宠物消费从功能性需求向情感溢价升级，宠物食品行业呈现国产替代、高端化等趋势。同时，海外宠物食品消费保持增长势头。公司主粮业务产能处于爬坡期，柬埔寨二期年产7500吨宠物零食的项目建设完成后，将有助于进一步扩充公司产能，同时，公司积极布局境内自主品牌业务。随着公司宠物食品产能利用率逐步提升、境内业务产品结构不断优化，我们看好公司毛利率水平的提升空间。根据公司定期报告情况及我们对各项业务趋势的判断，预计2025/2026/2027年公司营收分别为9.21/11.11/13.43亿元，2025/2026/2027年归母净利润分别为0.94/1.14/1.39亿元，归母净利润对应增速分别为+19.63%/+21.44%/+22.44%，预计2025/2026/2027年EPS分别为0.91/1.10/1.35元/股，未来三年ROE有望提升。当前收盘价对应2025-2027年PE分别为23/19/16x，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、全球贸易摩擦风险、产品销售不及预期的风险、海外竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收7.78亿元，yoy+11.68%，归母净利润0.78亿元，yoy+14.57%,扣非归母净利润0.77亿元，yoy+21.54%。25Q1公司实现营收1.84亿元，同比+17.58%，归母净利润0.17亿元，同比+17.34%，扣非归母净利润0.16亿元，同比+19.99%。
　　境外业务贡献主要增量，综合毛利率同比+3pct。2024年公司境外收入同比+16.64%，境外大客户订单增长明显，主粮新客户开发获成效；境内收入同比+4.41%，其中宠物食品收入同比+21.34%，但肉粉产品收入下降明显，拖累境内收入整体增速。公司宠物零食毛利率提升，罐头境外收入快速增长，同时规模化带来主粮毛利率改善，2024年公司毛利率为22.87%，同比+3pct，肉干/肉粉/主粮/罐头产品毛利率分别为26.76%/7.36%/18.94%/27.69%，较上年分别+3.01/1.43/0.77/10.84pct。
　　主粮和罐头大幅增长，主要产品肉干同比+10.63%。2024年公司肉干/肉粉/主粮/罐头分别占营收61.56%/13.8%/13.11%/6.17%，除肉粉、饼干收入下滑外，其余产品收入均实现增长。其中，主粮和罐头增速亮眼，分别同比+53.42/59.71%，主粮产品渐获国内外客户认可；罐头产品增长主要来自于境外客户订单。公司营收占比最大的产品肉干增速稳定，同比+10.63%；肉粉和饼干产品收入分别同比-17.4%/-3.12%，肉粉销售价格降低导致部分客户销售额减少，饼干产品收入下滑主要为境内采购下滑影响。
　　确立品牌新愿景，加速全球化布局并加大国内市场开发力度，有望国内外齐头并进。2024年公司子公司柬埔寨路恒一期项目“年产3000吨宠物食品项目”已投产；二期项目辐照车间和研发中心已投入，生产车间正在建设中，预计达产后每年新增宠物零食产能7500吨。公司产品出口以OEM为主，主要出口至德国、俄罗斯、美国、芬兰、日本、韩国、荷兰、捷克等国家。2024年公司确立“有爱又有趣的宠食品牌”新愿景，国外市场方面，公司将通过境外子公司柬埔寨路恒加大对美国市场的开发力度，并开拓东南亚、拉美等新兴市场。国内方面，年产3万吨主粮项目产能逐步释放，公司以主粮产品为切入点，进一步加大国内市场开发力度。公司线上销售渠道主要通过在天猫、拼多多、抖音等平台渠道开设线上自营店；线下销售渠道主要包括大型商超、渠道商、宠物店等。
　　盈利预测：宠物食品为消费品市场增长较快的赛道，公司确立“有爱又有趣的宠食品牌”新愿景，坚持推动宠物食品科学配方，品牌建设与渠道拓展并进，力争成为零食主粮全品系供应的宠物食品品牌商，我们预计公司2025-2027年实现营收分别为9.35/11.13/13.15亿元，同比增速分别为20.28%/19.02%/18.14%，归母净利润分别为0.94/1.12/1.33亿元，同比增速分别为20.41%/19.13%/18.53%，EPS分别为0.91/1.09/1.29元，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期风险，政策风险，外销市场拓展不及预期风险。