事件：公司发布2026年半年度报告，公司2026H1实现总营业收入5.94亿元，同比增长9.88%；实现归母净利润0.35亿元，同比下降45.60%。
　　投资要点
　　营收逆势稳健增长，原材料涨价与汇率波动致短期利润承压：2026H1公司以覆铜板为代表的主要原材料价格持续高位运行，电子布均价较2025年低点涨幅高达100%，行业成本端压力显著。分产品看，2026H1多层板实现收入2.76亿元，同比增长17.22%，是营收增长的主要驱动力；单面板收入1.02亿元，同比微增1.13%，毛利率逆势提升1.54pct至21.23%；双面板收入1.58亿元，同比略降1.73%，毛利率下降4.95pct。2026H1期末存货余额达3.36亿元，较上年末增长22.87%，主要系上游核心原材料供应紧张背景下，公司为保障供应主动加大备货所致。
　　高端产品布局持续深化，东台二厂HDI项目奠定升级基石：AI算力驱动PCB向高层数、高密度方向演进。公司2026H1研发费用达2301万元，同比增长9.97%，围绕800G光模块PCB、任意层HDI等关键技术攻关。产能方面，东台一厂月产能已达15万平方米；东台二厂HDI项目于8月启动建设，我们预计2027年四季度试生产，重点量产高阶HDI。
　　海外产能建设有序推进，H股上市加速国际化进程：顺应全球供应链重构趋势，公司泰国工厂一期建设正常推进，我们预计2026年四季度完工并于2027年一季度试生产。泰国基地将成为公司辐射东南亚及欧美市场的重要枢纽，有效规避国际贸易壁垒。同时，公司于2026年3月正式向港交所递交H股上市申请，计划借力H股融资有序推进泰国工厂二期建设及海外产品矩阵布局。2026H1公司境外收入达7453万元，同比增长26.86%，境外收入增速显著高于境内，海外市场开拓成效初显，后续随泰国产能投产放量，境外收入占比有望进一步提升。
　　汽车电子与AI相关领域拓展顺利：2026H1公司已实现毫米波雷达、激光雷达、环视摄像头、智能座舱等感知层产品的量产交付，并在域控制器、中央计算平台完成PCB技术储备。公司深度服务台达电子、光宝科技等全球领先服务器电源制造商，产品2026H1已广泛应用于高功率AI电源、BBU电源、液冷服务器等场景。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司中报业绩承压，但中期业绩预期不变，我们下调公司2026-2028年归母净利润分别为1.29/1.75/2.28（前值1.53/1.75/2.28）亿元，对应PE分别为26/19/15倍。考虑到公司股价已充分反映当前业绩，未来增长仍可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格持续因需求波动、境外经营、汇率波动、客户集中度较高风险等。

　　事件：
　　2026年7月22日，万源通发布全资子公司重大投资公告，公司此前已通过招拍挂取得东台开发区约50亩工业用地并完成不动产权登记，现规划投建高端HDI电路板项目一期，总投资额约5亿元，资金来源为自有及自筹现金，项目主要用于厂房建设与高端HDI产线采购，预计2027年四季度投产。
　　点评：
　　汽车电子成为第一大应用领域，中高端HDI产品持续突破。2025年公司产品下游应用以汽车电子和消费电子为主，上述两个领域收入占比超过80%，其中汽车电子已成为第一大应用领域。在汽车电子领域，公司产品已覆盖车身控制器、BMS、域控制器、激光雷达、环视摄像头等场景，并已实现毫米波雷达、激光雷达、环视摄像头等智能驾驶感知层产品的量产交付。同时，公司已具备400G以下光通信产品的生产流程和交付经验，正以智能驾驶为基、以光通信为翼布局中高端HDI应用。
　　产品结构升级叠加海外布局推进，成长空间有望继续打开。2025年公司双面板和多层板收入分别同比增长23.62%和18.80%，单面板收入同比下滑14.91%，收入结构正向高附加值产品迁移。分区域看，公司境外收入同比+75.29%，主要与积极开拓海外市场、获取海外订单相关。项目建设方面，新能源汽车配套高端印制电路板项目预计于2026年年中投产，泰国工厂一期单面板产线预计于2026年三季度投产。国内外产能同步推进，有望增强公司后续接单与全球化交付能力。
　　盈利预测：公司深耕PCB领域，汽车电子基本盘稳固，双面板/多层板占比提升，中高端HDI与光通信产品推进顺利；同时，国内募投扩产与泰国工厂建设有望增强公司在新能源汽车、智能驾驶及海外客户中的交付能力。我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为1.42/1.79/2.24亿元，对应当前股价PE分别为22/18/14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：下游需求波动、原材料价格波动、项目建设及产能释放不及预期、海外市场拓展不及预期。

　　2026H1营收5.94亿元（+9.88%），归母净利润3523.92万元（-45.60%）
　　2026上半年公司实现营业收入5.94亿元，同比增长9.88%；归母净利润为3523.92万元，同比下滑45.60%；扣非归母净利润3312.26万元，同比下滑40.32%，毛利率15.90%。受原材料价格上涨影响，我们下调2026-2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为1.28（原1.56）/1.59（原1.82）/1.98（原2.12）亿元，EPS为0.84/1.04/1.31元/股，对应当前股价PE为34.2/27.7/22.1倍。我们看好公司未来高端产品在下游领域应用潜力，以及泰国工厂产能释放。维持“增持”评级。
　　公司进行800Ｇ高速光模块技术布局，积极向辅助驾驶、人工智能领域拓展
　　2026年上半年，公司在巩固传统应用领域优势的同时，积极向辅助驾驶、人工智能等新兴领域深度拓展，重点开发高多层板、HDI板市场，并已实现一阶/二阶量产交付、三阶样品通过待量产、四阶/任意互联HDI打样认证中。其中公司围绕市场需求、前瞻技术等进行了800Ｇ高速光模块PCB技术、任意层HDI板压合涨缩稳定性、镭射最小孔径加工能力、脉冲电镀极限孔径（20:1）深镀能力等的项目研发工作，为高端HDI产品转型升级做技术储备。此外，服务器产品客户方面，公司通过若干台资客户包括台达电、全汉股份、明纬科技和顺达科技等交付服务器PCB产品，终端应用包括北美客户和国内客户。
　　公司加速国内+海外产能布局，已经具备1万㎡月产能的HDI产品生产能力
　　2026年上半年公司产能体系建设取得多项实质性进展。国内工厂：昆山工厂产能保持相对稳定。东台一厂成熟产线持续扩产，至2026年6月，已扩产至15万㎡的月产能，包括14万㎡的双多层板和1万㎡的HDI板产能。2026年6月，公司成功竞得东台市编号2026（工）8号工业用地，将用于投资建设东台二厂“高密度互连印刷电路板（HDI）项目”。东台二厂一期建设将于2026年8月正式启动，预计于2027年四季度试生产。海外工厂：泰国工厂一期建设正常推进，预计2026年四季度完工并于2027年一季度试生产。后续公司预计将借力H股上市融资，有序推进泰国工厂二期建设，布局更完整和丰富的海外产品矩阵。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、汇率波动风险、新品研发不及预期风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1公司实现营业收入5.94亿元（yoy+9.88%）；归母净利润3524万元（yoy-45.60%）；毛利率、净利率分别为15.90%（yoy-5.46pcts）、5.93%（yoy-6.05pcts）。2026Q2公司实现营业收入3.33亿元（yoy+11.64%）；归母净利润1,679万元（yoy-53.81%）。
　　业务：双面板与多层板营收变动系订单结构调整所致，海外订单拉动境外营收yoy+27%。2026年上半年，公司单面板、双面板、多层板营收分别为10232万元（yoy+1.13%）、15781万元（yoy-1.73%）、27590万元（yoy+17.22%），毛利率分别为21.23%（yoy+1.54pcts）、8.80%（yoy-4.95pcts）、20.13%（yoy-8.99pcts）。2026H1公司双面板收入略有下滑，多层板收入明显增长，双面和多层板收入变动主要与订单结构相关，2026H1东台工厂订单饱和，公司优先保证了附加值相对更高的多层板订单的供应，放弃了部分双面板订单；双面板、多层板毛利率下滑主要系2025年四季度以来，以覆铜板、铜球、铜箔、PP和金盐为代表的主要原材料价格高位运转，公司对客户调价存在一定滞后，2026年上半年公司业绩承压。
　　按区域分类，2026年上半年公司境内、境外营收分别为51954万元（yoy+7.81%）、7453万元（yoy+26.86%），毛利率分别为16.57%（yoy-4.62pcts）、11.22%（yoy-11.49pcts），2026H1公司境外收入明显增长，主要与公司积极开拓海外市场、获取海外订单相关。2026H1公司境外销售毛利率下降，主要原因系①外销产品结构变化，应用于家用电器的单面板销售增加，其附加值较低；②美元持续走弱，汇率影响。
　　成就：公司开展800G光模块PCB、高端HDI等工艺研发，国内加码HDI产线扩建，同步推进泰国海外工厂建设。研发创新：2026年上半年，公司围绕关键技术升级与工艺积累持续加大研发投入，重点提升高密度互连、高频高速等高端产品的工艺能力；2026H1公司围绕市场需求、前瞻技术等进行了800Ｇ高速光模块PCB技术、任意层HDI板压合涨缩稳定性、镭射最小孔径加工能力、脉冲电镀极限孔径（20:1）深镀能力等的项目研发工作，为高端HDI产品转型升级做技术储备。产能布局：昆山工厂产能保持相对稳定，东台一厂成熟产线持续扩产，至2026年6月，已扩产至15万m2的月产能，包括14万m2的双多层板和1万m2的HDI板产能；2026年6月，公司成功竞得东台市编号2026（工）8号工业用地，将用于投资建设东台二厂“高密度互连印刷电路板（HDI）项目”，东台二厂一期建设将于2026年8月正式启动，预计于2027年四季度试生产，是公司实现产品升级、提升核心竞争力的关键举措；泰国工厂一期建设正常推进，预计2026年四季度完工并于2027年一季度试生产；后续公司将借力H股上市融资，有序推进泰国工厂二期建设，布局更完整和丰富的海外产品矩阵，泰国基地的建设将有助于规避国际贸易壁垒，并作为辐射东南亚及欧美市场的重要枢纽，为公司全球化运营提供有力支撑。我们认为，公司研发攻关800G、高端HDI等PCB工艺，国内持续扩充HDI产能，海外泰国基地稳步建设，全球化产能布局持续落地。
　　看点：公司深耕汽车电子、工控、消费电子存量市场，积极切入AI算力、光通信、智驾等高增长下游领域，并依托海外基地赋能全球化业务拓展。产品迭代：AI算力基础设施建设驱动的产品高端化趋势，与公司长期推进的技术升级方向高度契合，行业需求正从传统多层板加速向高层数板、HDI板、高频高速板等高附加值产品转移，而公司已形成涵盖单双面、高多层、HDI、金属基板、高频高速板、背板及超薄PCB的多元化产品矩阵。下游领域：公司已在汽车电子、中高端消费电子、工业控制等领域形成业务基础，并积极布局高端HDI产品的产能并储备关键工艺能力，为新能源汽车、辅助驾驶系统、光通信、服务器、人工智能等高增长应用做技术储备；泰国生产基地的建设则有利于公司跟随客户全球化布局，提升海外市场服务能力。我们认为，公司立足汽车电子、工控、消费电子基本盘，依托完备PCB产品矩阵，布局AI算力、光通信、智驾等高景气赛道，泰国基地进一步强化海外业务拓展能力。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.27/1.62/1.98亿元，对应当前股价PE分别为28/22/18倍。我们认为公司通过“内生+外延”策略，巩固成熟产品优势，布局智能驾驶等新兴领域，拓展海外市场、强化供应链，借H股IPO推进资本国际化，为产能与技术升级赋能。未来，公司预计将依托“本土化研发+区域化制造+全球化服务”体系，有望进一步提升全球品牌影响力，夯实全球化运营基础，在新兴赛道释放增长潜力，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险、海外需求下滑风险、技术研发及产品开发风险。

　　2025年公司营收11.80亿元，同比+13.15%；归母净利润1.25亿元，同比+1.14%
　　公司发布2025年年报，2025年度公司实现营业收入11.80亿元，同比增长13.15%；归属于上市公司股东的净利润1.25亿元，同比增长1.14%。我们维持2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为1.56/1.82/2.12亿元，EPS为1.03/1.20/1.40元/股，对应当前股价PE为32.0/27.5/23.5倍。我们看好公司未来高端产品在下游领域应用潜力，以及泰国工厂产能释放。维持“增持”评级。
　　公司营收结构优化，境外收入同比增长75.29%
　　2025年度公司双面板和多层板收入同比分别上涨23.62%和18.80%，公司持续向高附加值产品倾斜。双面多层板毛利率下滑，主要受两个因素影响：一是2024年底至2025年初，公司对主要客户给予了小幅降价；二是2025年四季度以来，以覆铜板、铜球、铜箔和金盐为代表的主要原材料价格上涨明显。2025年的盈利能力短期承压，但随着价格传导机制有望修复毛利率。另2025年公司积极开拓海外市场、获取海外订单相关，境外收入同比增长75.29%。
　　全球化战略推进，产品结构升级，布局中高端HDI与光通信模块PCB
　　在全球化战略布局下，公司于2025年6月在泰国设立子公司，并于2025年10月开工建设，标志着泰国生产基地建设正式启动，该生产基地将分阶段逐步布局单面板、双面板、高多层板等产能。泰国工厂一期投资规模约1.5亿元人民币，预计于2026年第三季度投产。同时，公司积极把握机遇，寻求产品升级与结构调整，重点布局汽车智能驾驶与光通信模块两大核心领域：2025年公司已经量产交付智能驾驶领域的HDI产品，并打样交付400G及以下的光通信产品。未来，东台工厂将借力H股融资，落地“高密度互连印刷电路板（HDI）项目”，以满足800G以上光模块产品的生产能力。
　　风险提示：原材料价格波动风险、技术升级迭代风险、市场竞争加剧风险。