投资要点
　　盈利增速彰显强劲增长动能。2025年前三季度，公司实现营业收入1360.65亿元，同比增加10.50%；实现归母净利润30.47亿元，同比增加99.75%；实现扣非归母净利润24.29亿元，同比增加233.33%。2025年三季度单季，公司实现营业收入504.03亿元，同比增加17.69%；实现归母净利润11.63亿元，同比增加119.44%；扣非后归属母公司股东的净利润为8.70亿元，同比增加412.11%。
　　半导体显示业务多点突破，韧性与增长潜力凸显。半导体显示业务呈现“大尺寸稳中有进、中小尺寸高速增长、新兴领域全面开花”的良好格局。第三季度，TV及商用显示等大尺寸业务持续巩固竞争优势，市场份额同比提升5个百分点至25%，综合竞争力及EBITDA利润率稳居全球领先水平；中小尺寸业务已成为公司核心增长引擎，在IT、移动终端、平板、车载显示、专显等核心细分领域均实现突破性进展，核心竞争壁垒持续强化。与此同时，2025前三季度，公司高效推进t11产线并购整合工作，通过精细化运营实现提质增效，并与t9产线形成差异化协同布局，优化产品矩阵与产能配置；OLED业务保持稳健运营节奏，柔性OLED手机出货量稳居全球第四位，产品结构持续升级，高端化转型成效显著。前沿技术领域，印刷OLED与MicroLED产业化进程持续加速，其中G5.5印刷OLED产线（t12）产能稳步爬坡至9K/月，全球首条高世代印刷OLED产线（t8项目）顺利启动；MicroLED业务计划于2025年底前实现规模量产与稳定交付，为后续增长奠定坚实基础。全球化布局方面，海外本地化运营成效突出，印度市场通过深耕客户与产品迭代，TV大尺寸产品出货量实现翻倍增长，区域市场地位持续巩固；越南新建模组工厂已完成客户稽核与样品认证，预计2025年第四季度实现批量出货，将成为海外业务新增量。
　　多业务板块协同发展，整体经营稳健向好。2025年前三季度，半导体材料业务公司践行“国内领先，全球追赶”战略，实现出货907MSI，营收同比增长28.7%。作为国内规模最大、产品门类最齐全、技术最先进的半导体材料企业，已覆盖国内外重点客户，综合竞争力稳居国内行业领先地位；新能源光伏业务，公司积极应对行业周期波动，践行“反内卷”要求，依托适度一体化与全球化战略，三季度营收环比改善22%，通过优化产品结构、强化成本管控、提升产品力及拓展海内外市场，盈利水平显著修复；其他业务方面，茂佳科技作为全球最大电视代工厂，TV代工量、显示器代工业务快速成长。
　　投资建议
　　我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入1903/2236/2636亿元，实现归母净利润分别为43.2/80.0/107.7亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业及市场变动风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险。

　　事件：
　　2025年，公司预计归母净利润42.1-45.5亿元，较上年同期15.64亿元大幅上升169%—191%；扣除非经常性损益后的净利润为28.9亿元至32.0亿元，同比增幅高达869%—973%，
　　1、面板行业进入复苏通道，供需关系持续改善
　　报告期内，TCL华星营收突破1000亿元，净利润超80亿元，经营性现金流净额超400亿元。大尺寸TV与商显保持领先，中小尺寸规模与竞争力同步提升；完成t11产线100%股权收购，增厚产能布局；增持t6t7少数股权，增厚归母净利润。
　　TCL中环全年营收57亿元，营收及出货量稳居国内第一。根据TCL中环业绩预告公告，全年归母净利润亏损82-96亿元，较去年同期亏损98.1亿元有所收窄，但行业持续供需失衡，亏损高于我们此前的预期。我们预计在“反内卷”与产能出清进程推动下价格有望逐渐企稳，中环作为头部有望迎来结构优化与经营改善。
　　茂佳科技TV代工业务保持行业龙头地位，显示器代工业务保持高速成长，积极拓展商用显示、电竞显示器等高附加值产品代工，盈利能力显著增强。
　　2、公司持续推动印刷OLED和MicroLED前沿技术的产业化进程
　　报告期内，公司G5.5代印刷OLED产线（t12）扩建，建设全球首条高世代印刷OLED产线（t8），为印刷OLED技术商业化进程奠定基础。
　　近年来，包括笔电、显示器、可穿戴、车载显示等全球新型显示领域，OLED逐渐成为高端显示技术主流。我们认为，伴随OLED在手机等小尺寸渗透增速下降，OLED在中尺寸渗透率提升趋势是未来市场关键机遇。
　　目前OLED技术主要包括QD-OLED、WOLED、FMM-OLED以及印刷OLED技术，其中印刷OLED是唯一由国内面板厂先发主导的技术路线。印刷显示技术在材料利用率、制程环境、显示性能、量产潜力等方面具备优势。
　　我们认为，在G5.5代线印刷OLED成功量产并实现产能爬坡，为公司建立高世代线印刷OLED产线提供技术支持与商业路径支撑。基于此基础，T8项目的成功运营有望在此轮OLED技术升级过程中为我国抢占竞争战略制高点发挥关键作用，将成为我国显示厂商在基于印刷AMOLED技术上超越境外企业在高世代AMOLED领导地位的重要契机。
　　3、投资建议：
　　面对光伏产业链过剩压力，TCL中环坚持技术创新与全球化布局，通过组织变革改善盈利，展现抗周期韧性。我们认为，面板行业受益于按需定产整体面板价格保持稳定，叠加多条产线收购，保证显示业绩稳定持续释放，TCL中环受行业周期波动影响，业绩不及预期，降低盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为1939.9/2275.9/2694.0亿元不变，受增发影响，总股本变动为208亿股，考虑TCL中环对公司归母净利润影响，预计公司2025-2027年EPS分别由0.29/0.40/0.56元降低为0.21/0.36/0.52元，对应2026年1月16日4.83元/股收盘价PE分别为20.85/11.99/8.25倍，持续看好显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值的提升，维持公司“买入”评级。
　　4、风险提示：
　　面板价格波动影响；先进显示技术快速商用，LCD面板产能过早淘汰；TCL中环业绩波动对公司业绩影响；需求恢复不及预期；系统性风险带来TCL中环股价大幅下降；地缘政治等系列风险；系统性风险。

　　事件：
　　2025年前三季度，公司实现营业收入1360.65亿元，同比增加10.50%；归母净利润30.47亿元，同比增加99.75%；扣非归母净利润24.29亿元，同比增加233.33%；
　　2025年单三季度，公司实现营业收入504.03亿元，同比增加17.69%；归母净利润11.63亿元，同比增加119.44%；扣非归母净利润8.70亿元，同比增加412.11%。
　　1、面板行业进入复苏通道，供需关系持续改善
　　前三季度，TCL华星累计实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5%；净利润61亿元，同比增长53.5%；归属TCL科技股东净利润39亿元，同比增长41.9%。报告期内，全球面板市场需求回暖价格止跌，行业供需关系改善。
　　大尺寸稳中有进：市场份额同比提升5pct达到25%，综合竞争力和EBITDA利润率全球领先。
　　中小尺寸高速增长：已成为公司增长核心引擎，其中IT领域持续领跑电竞市场，NB销量增长势头强劲，同比增长63%；移动终端领域LCD手机出货量同比增长28%，市场份额同比提升4pct达到14%；平板市场份额同比提升6pct达到13%，全球排名从第五跃居第二；车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升3pct至11%；专显业务保持高速增长，广泛应用于于医疗、电子纸、智能投影等领域.
　　2、公司持续推动印刷OLED和MicroLED前沿技术的产业化进程
　　报告期内，公司稳步推进t11产线并购整合，一方面单产线单位成本显著下降，产能利用率保持高位，运营效率与盈利能力显著增强；另一方面t11与t9深化协同，实现差异化分工，产能协同效应进一步释放。同时OLED（t4，G6代线）稳健运营，柔性OLED手机市场出货量稳居全球第四。
　　公司持续推动印刷OLED和MicroLED前沿技术的产业化进程。现有G5.5印刷OLED（t12）产能从3K/月稳步提升至9K/月，产品良率持续改善。医疗显示产品已稳定出货，并向NB、MNT客户推广，预计明年上半年实现量产。10月下旬，正式启动t8项目建设，预计总投资约295亿元，各方同共同出资本金147.5亿元，其中TCL华星出资88.5亿元占比60%，广州市人民政府及广州市经开区管理委员会统筹协调的国企（以下简称“国有股东”）共出资59亿元。T8项目满产产能为2290mmx2620mm玻璃基板能力约2.25万片，项目规划建设周期2年，我们预计按照公司当前企业自由现金流增长和折旧下降趋势，相关资本开支对公司整体现金流水平影响较小。
　　近年来，包括笔电、显示器、可穿戴、车载显示等全球新型显示领域，OLED逐渐成为高端显示技术主流。我们认为，伴随OLED在手机等小尺寸渗透增速下降，OLED在中尺寸渗透率提升趋势是未来市场关键机遇。根据群智咨询数据显示，2023年全球OLED平板面板渗透率约为1.5%。而随着2024年苹果iPadPro采用OLED面板，以及三星、华为、荣耀等品牌高端产品线布局OLED技术，2024年前三季度，OLED渗透率提升至4.2%。
　　目前OLED技术主要包括QD-OLED、WOLED、FMM-OLED以及印刷OLED技术，其中印刷OLED是唯一由国内面板厂先发主导的技术路线。印刷显示技术在材料利用率、制程环境、显示性能、量产潜力等方面具备优势。
　　根据公司公告，印刷OLED技术是我国显示产业从“跟跑”到“领跑”的关键突破点，公司助力构建从器件技术开发，到上游材料，再到核心装备的自主可控显示技术生态。
　　我们认为，在G5.5代线印刷OLED成功量产并实现产能爬坡，为公司建立高世代线印刷OLED产线提供技术支持与商业路径支撑。基于此基础，T8项目的成功运营有望在此轮OLED技术升级过程中为我国抢占竞争战略制高点发挥关键作用，将成为我国显示厂商在基于印刷AMOLED技术上超越境外企业在高世代AMOLED领导地位的重要契机。
　　此外，根据公司公告，MicroLED作为公司重点战略布局方向，将于年底前实现规模量产与稳定交付，AI眼镜市场需求强劲，预计到2035年全球出货量将突破1亿台。
　　3、光伏产业盈利有所修复，盈利水平单三季度显著改善
　　光伏产业链上游价格在Q3进一步回升，逐步传导至硅片环节，产业盈利有所修复。前三季度新能源光伏业务实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22%。报告期内，公司优化运营策略，通过供应链管理、用料能力提升等降低硅成本，截至9月末，非硅成本较年初下降超40%。光伏材料业务第三季度盈利水平显著改善。
　　报告期内，公司光伏电池及组件业务的产品力进一步提升，建立以SUNPOWER、TCLSolar、TCL中环为核心的品牌矩阵，半片及BC组件逐步上量，BC产品效率达25%。
　　菲律宾、中东等海外业务按计划推进，公司控股子公司Maxeon仍处变革调整阶段，对公司业绩造成负向影响。同时，公司密切关注周期底部的产业整合机会，补齐短板，增强竞争力。
　　4、投资建议：
　　股权激励计划发布，少数股权过户，推动显示业绩增长以及公司长期价值实现，在当下稳定基本面向好背景下，公司长期价值凸显。我们认为，面板行业受益于按需定产整体面板价格保持稳定，叠加多条产线收购，保证显示业绩稳定持续释放，TCL中环2024年受行业周期波动影响，有望在2025年持续改善，维持盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为1939.9/2275.9/2694.0亿元，受增发影响，总股本变动为208亿股，预计公司2025-2027年EPS分别为0.29/0.40/0.56元，对应2025年10月31日4.31元/股收盘价PE分别为14.9/10.6/7.7倍，持续看好显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值的提升，维持公司“买入”评级。
　　5、风险提示：
　　面板价格波动影响；先进显示技术快速商用，LCD面板产能过早淘汰；TCL中环业绩波动对公司业绩影响；需求恢复不及预期；系统性风险带来TCL中环股价大幅下降；地缘政治等系列风险；系统性风险。

　　主要观点：
　　事件
　　2025年10月31日，TCL科技公告2025年三季度报告，公司前三季度实现营业收入1360.65亿元，同比增长10.50%；归母净利润30.47亿元，同比增长99.75%；扣非归母净利润24.29亿元，同比增长233.33%。对应3Q25单季度，公司实现营业收入504.03亿元，同比增长17.69%，环比增长10.67%；单季度归母净利润11.63亿元，同比增长119.44%，环比增长33.57%；单季度扣非归母净利润8.70亿元，同比增长412.11%，环比增长44.76%。
　　核心业务多点突破，新兴领域全面开花
　　半导体显示业务：TCL华星2025年前三季度累计实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5%；净利润61亿元，同比增长53.5%；归属TCL科技股东净利润39亿元，同比增长41.9%。公司核心业务多点突破，呈现“大尺寸稳中有进、中小尺寸高速增长、新兴领域全面开花”的良好态势，展现出发展韧性与增长潜力。2025年第三季度，TV及商用显示等大尺寸领域保持竞争优势，市场份额同比提升5个百分点至25%。中小尺寸各细分市场取得突破性进展：IT领域，MNT销量同比增长10%，持续领跑电竞市场，NB销量同比激增63%，增长势头强劲；移动终端领域，LCD手机出货量同比增长28%，市场份额提升4个百分点至14%；平板市场份额13%，同比提升6个百分点，全球排名从第五跃升至第二；车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升3个百分点至11%；专显业务保持高速增长。
　　OLED业务（t4，G6代线）保持稳健运营，柔性OLED手机市场出货量稳居全球第四，产品结构持续改善，高端机型出货占比不断提升。现有G5.5印刷OLED产线（t12）产能正从3K/月稳步提升至9K/月，产品良率与品质持续改善。医疗显示产品已稳定出货，并正向NB、MNT客户推广，预计明年上半年实现量产。10月下旬，公司正式启动全球首条高世代印刷OLED产线（t8项目）建设。
　　半导体材料业务：公司半导体材料业务坚持“国内领先，全球追赶”战略，2025年前三季度实现出货907MSI，实现营业收入42.4亿元，同比增长28.7%。公司是国内规模最大、产品门类最齐全、技术最先进的半导体材料企业，已覆盖国内外重点客户，综合竞争力国内行业领先。公司将持续丰富产品和客户结构，提升市场竞争力和影响力。
　　新能源光伏业务：2025年前三季度，公司新能源光伏业务实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22%。2025年上半年，受终端市场抢装影响，光伏行业主产业链价格出现波动；伴随反内卷工作深化，产业链上游价格在7-9月进一步回升，逐步传导至硅片环节，产业盈利有所修复。公司建立以SUNPOWER、TCLSolar、TCL中环为核心的品牌矩阵，产品和客户结构进一步优化，半片及BC组件逐步上量，BC产品效率达25%。公司已与多家央国企大客户开展战略合作，正在加速突破分布式市场，海外的中东、拉美、澳新等市场出货快速增长。
　　投资建议
　　我们预计2025~2027年归母净利润为45.4、90.7、120.4亿元（前次报告预测为65.2、100.2、132.0亿元），对应EPS为0.22、0.44、0.58元，对应2025年10月30日收盘价PE为19.65、9.84、7.41倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　面板价格大幅波动、市场竞争加剧、光伏业务修复不及预期、地缘政治影响超预期。

　　事件：公司发布《关于投资建设第8.6代印刷OLED生产线项目的公告》。公告称公司、TCL华星与广州市人民政府、广州经济技术开发区管理委员会共同签署项目合作协议，拟共同建设一条月加工2290mm×2620mm玻璃基板能力约2.25万片的第8.6代印刷OLED显示面板生产线，主要产品涵盖平板、笔记本电脑、显示器等应用领域。
　　TCL华星拟投建第8.6代印刷OLED产线。广州华星光电印刷显示技术有限公司为项目公司，负责项目建设和运营。t8项目预计总投资约人民币295亿元，各方共同出资147.5亿元到项目公司注册资本金，其中：TCL华星出资人民币88.5亿元，国有股东出资人民币59亿元，认缴出资比例为60%:40%。t8项目规划建设周期为24个月，预计2025年11月开工。TCL华星协助项目公司组建核心技术团队并负责保障t8项目的技术来源。
　　第8.6代印刷OLED产线项目有望持续巩固产业优势地位。印刷OLED技术是我国显示产业从“跟跑”到“领跑”的关键突破点，TCL华星基于印刷OLED技术的G5.5代线已于2024年11月实现量产。t8项目对于公司意义深远，一方面，本项目所采用技术均为TCL华星自有，项目建设有助我国抢占显示产业竞争战略制高点。另一方面，本项目的建设将实现TCL华星在高世代印刷OLED产业商业化，助力其紧抓市场增长需求，提升高端产品份额，持续优化经营效益。
　　投资建议：公司半导体显示业务受益于行业供需格局改善，且产能结构和产品结构持续优化，业绩有望持续提升。TCL中环面对行业压力坚持降本控费，作为行业龙头，若行业回暖有望率先改善。我们持续看好公司未来业绩增速，预计TCL科技2025-2027年营收分别为1933.81、2274.23、2589.79亿元，归母净利润分别为63.77、93.25、120.66亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险

　　投资要点：
　　事件：TCL科技2025年上半年实现营业收入856.62亿元，同比增长6.67%，归母净利润为18.84亿元，YOY+89.26%，扣非净利润为15.59亿元，YOY+178.96%；2025年Q2实现营业收入455.42亿元，YOY+12.85%，归母净利润为8.71亿元，YOY+15.32%，扣非净利润为6.01亿元，YOY+23.16%。
　　半导体显示、新能源光伏和半导体材料三大核心业务可持续高质量发展。2025年上半年TCL科技营收情况中，半导体显示器件占比67.18%，电子产品分销营收占比17.13%，新能源光伏及其他硅材料营收占比15.64%，其他业务收入占比0.12%，其他及抵销-0.07%。
　　TCL华星发挥规模和效率效益优势，经营业绩大幅提升。TV和商显等大尺寸产品综合竞争力和EBITDA利润率全球领先；LCD中小尺寸产品领域，显示器销量同比增长18%，NB销量同比增长71%，车载销量同比增长61%，手机销量同比增长51%，专显市场销量同比大幅增长。
　　公司OLED业务领域（t4，G6代线）持续增长，销量同比提升8.7%；营收同比增长9.2%。柔性OLED手机出货市场份额排名全球第四，折叠产品市场出货稳居全球前三，穿戴产品实现规模化量产出货。目前，t4工厂产能稼动率、项目投入产出及EBITDA率均保持国内行业领先。
　　全球产业布局进一步完善。报告期内，TCL科技完成了广州t9项目二期建设，收购华星光电半导体显示技术有限公司（G11产线t6、t7）21.53%股权。公司完成对乐金显示（中国）有限公司100%股权和乐金显示（广州）有限公司100%股权的收购（t11），G5.5印刷OLED生产线（t12）建设完成，公司投资建成越南模组厂，在印度的模组厂经营效益同比明显改善。
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为42.95/69.39/98.57亿元，对应2025年9月26日股价4.35元，PE分别为21.1/13.0/9.2，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外进展不及预期、市场需求不及预期、原材料价格及全球供应链稳定不及预期