事件
　　2025H1，公司实现营业收入30.51亿元，同比增长11.02%；归母净利润8.18亿元，同比增长10.74%；2025Q2单季度实现营业收入13.32亿元，同比增长2.91%；归母净利润3.93亿元，同比增长2.01%。公司再次实施中期分红，每10股派发现金红利人民币12.69元（含税），现金红利总额约为8.17亿元，占2025年上半年归母净利润的99.94%。
　　点评
　　核心产品增长稳健
　　分产品看，2025H1，阿胶及系列产品实现收入28.45亿元，同比+11.50%，毛利率为74.83%，同比-0.53pct；其他药品及保健品实现收入1.42亿元，同比+7.06%，毛利率为66.3%，同比-0.1pct；毛驴养殖及贸易实现收入0.34亿元，同比-9.27%。
　　现金流有所改善，经营逐步向高质量发展
　　2025H1，公司经营活动现金流净额9.65亿元，较2025Q1有所改善，公司现金储备充裕，期末现金及现金等价物余额为40.04亿元，经营持续高质量发展。
　　外延拓展步伐持续推进
　　公司拟以自有资金3379.85万元收购东丰马记药业70%股权，以自有资金5996.57万元收购内蒙古阿拉善苁蓉集团80%股权，并向苁蓉集团增资2800万元。收购完成后，马记药业和苁蓉集团均将成为公司控股子公司，纳入合并报表范围，进一步充实公司在鹿茸、肉苁蓉产业链的布局。
　　盈利预测与估值
　　2025H1，公司业绩表现稳健，现金流改善显著，考虑到公司持续加强线上渠道布局，外延拓展步伐持续推进，收入端有望持续稳健增长。同时，2025年，公司围绕“增长、突破”的主题，推进高质量增长，近年来毛利率改善较为显著。因此我们将公司2025-2026年收入预测由67.90/78.12亿元小幅调整至67.81/77.85亿元，2027年收入预测为87.94亿元；公司2025-2026年归母净利润由16.47/19.32亿元上调至17.94/20.66亿元，2027年归母净利润预测为23.28亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：产品销售不及预期风险，行业竞争加剧风险，政策波动风险，并购事项具有不确定性

　　业绩简评
　　2026年3月19日，公司发布2025年年报，25年实现收入67.00亿元，同比+13.17%（同一控制下企业合并而重述后收入+8.83%）；归母净利润17.39亿元，同比+11.67%；扣非归母净利润16.38亿元，同比+13.62%。业绩整体符合预期。
　　单季度看，4Q25公司实现收入19.34亿元，同比+21.52%；归母净利润4.65亿元，同比+14.79%；扣非归母净利润4.83亿元，同比+28.85%。
　　经营分析
　　核心阿胶系列产品韧性较强，毛利率持续稳固并略有提升。分板块看，医药工业收入65.84亿元，同比+13.91%，占总营业收入98.26%。其中，核心板块阿胶及系列产品收入61.98亿元，同比+11.80%；毛利率74.84%，同比+1.23%，收入仍保持强劲增长，预计主要得益于：①药品+健康消费品双轮驱动战略持续拓宽品牌护城河，巩固行业地位；②复方阿胶浆品牌赋能学术及动销，持续深化O2O渠道布局；③推动桃花姬阿胶糕深耕健康消费品领域、从区域性升级成全国性品牌等。其他药品及保健品收入3.86亿元，同比+63.65%，低基数下实现高速增长。
　　高比例分红+回购，重视股东回报。根据利润分配预案，2025年累计现金分红总额和股份回购总额合计约为18.19亿元，占公司2025年归母净利润的104.60%，高分红比例重视股东回报，同时彰显管理层对未来业绩长期稳健增长的信心。
　　投资建设健康消费品产业园，大健康产业前景可期。26年2月10日，公司发布公告，拟以14.85亿元的自有资金投资建设健康消费品产业园项目，用于药食同源食品、保健品、功能性食品等健康消费品的生产与配套仓储物流、质检中心、新品孵化中心、电商分拣及药品成品仓储等。本次投资是公司顺应大健康产业高速发展，把握“养生年轻化”消费新趋势作出的重要战略布局，有望在药品基础上拓展健康消费品业务，继续培育第二增长曲线，为长期发展赋能。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计公司26-28年归母净利润分别为19.94亿元、22.79亿元、26.30亿元，分别同比增长15%、14%、15%，对应EPS分别为3.10元、3.54元、4.09元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　单一品类产品占比较大风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、政策风险、新品放量不及预期风险等。

　　公司公告1-3Q25收入、归母净利、扣非归母47.7、12.7、11.6亿元（+4%、+11%、+8%yoy），其中3Q25收入、归母净利、扣非归母17.2、4.6、3.7亿元（+9%、+10%、+0%yoy），剔除追溯调整（7M25收购华润医药贸易香港），公司1-3Q25收入、归母净利同比增长10%、11%。我们看好公司在“四个重塑”下持续带动销售与利润双提升，阿胶品类做深做大，鹿茸、苁蓉等品类蓄势待发，维持“增持”评级。
　　预计阿胶系列维持双位数增长
　　我们预计1-3Q25阿胶系列（阿胶块、阿胶浆、阿胶粉、阿胶糕）收入同比维持高速增长。我们看好公司发力线上渠道，随着消费复苏、医保支持、品类扩充，预计阿胶系列2025~2025年收入维持双位数增长。
　　下一个五年阿胶、鹿茸、苁蓉有望齐头并进
　　2025年公司加速滋补品类扩张，鹿茸品类上与新西兰鹿业、吉林东丰、辽宁西丰战略合作，肉苁蓉品类上与阿拉善盟合作共建，人参品类上与正官庄战略合作，黄芪品类上与康缘药业合作推出黄芪精。我们认为“十五五”期间（2026~2030）公司有望逐步从阿胶领导者转向大滋补领军者，形成阿胶、鹿茸、苁蓉齐头并进的局面。
　　财务指标稳健
　　1）1-3Q25销售、管理、研发费用率35.2%、6.1%、3.0%（-2.6pct、-0.3pct、+0.9pctyoy），销售费率持续优化，研发费率增加主因搭建战略研发平台、重点项目投入增加；2）3Q25应收账款和票据、存货5.5、8.2亿元（-0.1亿元、-0.1亿元yoy），应收与存货平稳；3）1-3Q25经营现金流净额13.1亿元、略高于净利润，经营现金流入46.6亿元、与收入基本匹配。
　　维持“增持”评级
　　我们维持盈利预测，预计2025-27年归母净利18.0/20.5/23.2亿元（+15%、+14%、+13%yoy），给予2025年PE估值30x（参考可比公司Wind一致预期均值25x，考虑到公司经营韧性、基于“四个重塑”等战略推进及股权激励有望带动公司收入利润的持续提升给予溢价），维持目标价83.65元。
　　风险提示：医保政策变化，中高端药品消费不及预期。