2026H1经营业绩稳健增长，维持“买入”评级
　　公司2026H1实现营收31.55亿元（同比+3.39%，下文皆为同比口径），归母净利润8.60亿元（+5.66%），扣非归母净利润8.20亿元（+4.56%）。从盈利能力来看，2026H1毛利率为74.82%（+1.69pct），净利率为27.27%（+0.47pct）。从费用端来看，2026H1销售费用率为33.07%（-0.72pct），管理费用率为6.58%（+0.52pct），研发费用率为3.92%（+1.30pct），财务费用率为-0.65%（+0.36pct）。考虑到宏观消费环境有所承压，我们下调2026-2028年盈利预测，预计归母净利润分别为18.62/20.95/23.49亿元（原预计19.55/22.22/25.21亿元），EPS为2.91/3.27/3.67元，当前股价对应PE为16.5/14.7/13.1倍，我们看好公司深耕阿胶品类、男科产品及产业链布局带来的长期发展潜力，维持“买入”评级。
　　阿胶系列产品营收保持韧性，其他药品及保健品销售高增
　　分产品来看，2026H1阿胶及系列产品实现营收28.33亿元（-0.45%），营收基本保持稳定，毛利率同比提升2.47pct至77.30%，核心业务盈利能力进一步提高。其他药品及保健品实现营收2.64亿元（+86.69%），多元品类逐步贡献新增量。整体来看，公司持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，一方面强化复方阿胶浆等核心产品临床价值，另一方面持续丰富健康消费品矩阵；中长期围绕“气血”“肾源三力”“养颜抗衰”布局三条增长曲线，在巩固阿胶核心品类基础上，加快拓展鹿产业、肉苁蓉及养颜抗衰等新增长方向。
　　中期高比例分红彰显股东回报，十五五有望迎来深度拓展
　　分红方面，公司2026年中期拟每10股派发现金红利13.44元（含税），现金分红总额约8.60亿元，与2026H1归母净利润基本相当，延续较高股东回报水平。“十五五”发展思路方面，公司将积极融入国家大健康发展战略，坚定围绕“1238”战略主线，持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，紧紧依托三大增长曲线拓展业务脉络，不断夯实发展基石，拓宽赛道边界，完成人群与品类的双重跃迁。
　　风险提示：产品销售不及预期，原材料价格波动风险，市场竞争加剧等。

　　2026年二季度业绩基本符合预期，看好下半年稳健增长。公司2026年上半年实现营收31.55亿元（同比+3.39%，较上年同期调整后，下同），归母净利润8.60亿元（同比+5.66%），扣非归母净利润8.20亿元（同比+4.56%）；单Q2实现营收13.41亿元（同比+0.65%），归母净利润4.06亿元（同比+4.05%），扣非归母净利润3.72亿元（同比+1.01%）。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，2026年下半年业绩有望实现较好增长。
　　阿胶基本盘稳定，健康消费品增长亮眼。公司2026年上半年医药工业实现营收30.97亿元，同比+3.69%，其中阿胶及系列产品/其他药品及保健品分别实现营收28.33/2.64亿元，同比-0.45%/86.69%。
　　毛利率稳步提升，经营质量阶段性调整。公司2026年上半年医药工业毛利率为76.00%，同比提升1.58pct，其中阿胶及系列产品/其他药品及保健品毛利率分别为77.30%/62.12%，同比+2.47/-4.18pct，我们认为高毛利率的阿胶系列产品毛利率持续提升主要受益于阿胶系列产品规模效应渐显。截至2026年二季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为22.13天，同比上升6.36天，主要系授信政策阶段性使用影响，销售回款同比减少所致；合同负债4.33亿元，维持在较好水平。
　　进行中期分红，强化投资者回报。公司发布2026年中期利润分配方案，预计现金分红总额为8.60亿元，占2026年上半年归属于上市公司股东净利润的99.95%。此前公司2025年全年累计现金分红总额为17.39亿元，分红率达100.00%。我们预计公司在优秀的经营数据与强大的经营信心下，有望持续以高比例、高频次向股东分红，强化投资者回报。
　　维持“买入”评级。我们预计2026-2028年归母净利润19.09/22.17/25.37亿元，同比+9.8%/+16.1%/+14.4%，EPS为2.98/3.47/3.97元，对应PE16.2x/14.0x/12.2x。考虑到公司是阿胶行业龙头，核心产品进入集采的可能性低，第一期限制性股票激励计划激发管理层动力，改革成效显著，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、驴皮等原料价格波动风险、二线产品放量不及预期、并购整合进展不及预期

　　投资要点
　　事件：2026年上半年，公司实现营业收入31.55亿元（+3.39%，同比，下同），归母净利润8.60亿元（+5.66%），扣非归母净利润8.20亿元（+4.56%），单Q2季度，公司实现营收13.41亿元（+0.65%），归母净利润4.06亿元（+4.05%），二季度增速有所放缓。
　　核心产品稳健，第二曲线延续高增长：分产品来看，阿胶及系列产品26H1实现营收28.33亿元（-0.42%），收入基本持平，但毛利率提升至77.30%（+2.47pct，较2025年同期提升2.47个百分点，下同），核心产品"以价补量"，盈利能力显著增强；其他药品及保健品实现营收2.64亿元（+86.71%），延续高速增长态势，成为公司重要的第二增长曲线。公司坚定"药品+健康消费品"双轮驱动战略：一方面持续巩固"滋补国宝"品牌地位，阿胶系列基本盘稳固；另一方面，男士滋补（皇家围场1619、壮本）、健康零食（遇元气）、中式滋补（燕真卿、参山见）等新赛道布局成效持续兑现，"阿胶小金条"等便捷化产品有效触达年轻消费群体。
　　提质增效成果显著，高分红回报股东彰显信心。26H1，公司整体毛利率74.82%（+1.69pct），存货同比下降2.42%至8.97亿元，营运效率保持良好。费用端，26H1销售费用率33.07%（-0.72pct），管控持续优化；管理费用率6.58%（+0.52pct），略有上升；研发费用1.24亿元（+54.77%），研发费用率提升至3.92%（+1.30pct），延续高强度研发投入，科技赋能与产品创新为长远发展蓄力。分红方面，公司拟实施2026年中期分红10派13.44元（含税），预计现金分红总额8.60亿元，占2026年上半年归母净利润的100%，延续近乎全额分红的高回报政策，充分体现管理层对股东回报的重视与对未来经营的充足信心。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司26Q2业绩有所放缓，我们将公司2026-2028年归母净利润由20.5/23.9/26.4亿元略微下调至20.5/23.4/25.8亿元，对应PE估值为15/13/12X。同时考虑到公司核心产品矩阵持续扩容，健康消费品增长潜力释放，且高分红优势显著，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险，政策风险等。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年年报及2026年Q1季报。
　　2025年全年公司实现营收67.00亿元（同比+13.17%），归母净利17.39亿元（同比+11.67%），扣非净利16.38亿元（同比+13.62%）；实现毛利率73.47%（同比+1.05pct），净利率25.95%（同比-0.35pct）。
　　2026Q1公司实现营收18.14亿元（同比+5.57%），归母净利4.55亿元（同比+7.02%），扣非净利4.48亿元（同比+7.69%）；实现毛利率75.52%（同比+1.90pct），净利率25.07%（同比+0.34pct）。
　　药品+健康消费品“双轮驱动”模式，加速培育第二增长曲线。
　　公司着力构建药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长模式。公司持续巩固“滋补国宝东阿阿胶”品牌定位，推动品牌焕新，稳固行业地位；持续深化复方阿胶浆大品种战略，强化全产业链思维，不断提升质量及药材溯源标准；着力推动“桃花姬”阿胶糕深耕健康消费品领域；开拓潜能新品，着眼便捷养生，开发“小金条”阿胶速溶粉。2025年阿胶及系列产品实现收入约62亿元，同比增长11.8%；
　　第二增长曲线方面，公司积极布局男士健康赛道，打造“皇家围场1619”品牌，开发健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、阿胶肉苁蓉原浆、阿胶苁蓉膏等产品。2025年公司其他药品及保健品实现收入约3.86亿元，同比大幅提升64%。
　　经营现金流恢复健康，持续高分红回报。
　　公司经营现金流在25Q1短暂承压后恢复健康，25年全年公司经营活动产生的现金流量达22.9亿，同比增长5%，销售商品、提供劳务收到的现金同比增长15%；26Q1公司经营活动产生的现金流量达0.3亿，较25Q1的-3亿大幅改善，销售商品、提供劳务收到的现金达15.4亿，同比增长50%。
　　公司维持高比例分红回报股东。2025年拟向全体股东每10股派发现金14.31元（含税），共计分配现金股利9.22亿元，分红比例为100%。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑终端环境压力及25年业绩表现，我们下调了26-27年盈利预测，我们预测2026/2027/2028年公司营收分别为75.0/83.8/93.3亿元，（前值为80.6/92.5/-）；净利润分别为20.2/22.9/25.9亿元（前值为22.6/26.6/-）。我们看好公司产品的品牌势能与推广能力，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格波动风险，阿胶系列产品市场竞争风险；渠道开拓不及预期风险；原材料驴皮等价格波动风险。

　　2026年一季度业绩符合预期，看好全年稳健向前。2026年一季度公司实现营收18.14亿元（同比+5.52%，较上年同期调整后，下同），归母净利润4.55亿元（同比+7.14%），扣非归母净利润4.48亿元（同比+7.69%）。截至2026年一季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为17.40天，同比下降9.58天，和同行业相比处于较低水平。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，2026年业绩有望实现较好的双位数增长。
　　毛利率稳定提升，利润增速超越收入增速有望持续。2026年一季度公司综合毛利率达到75.52%，同比提升1.90pct，在2025年毛利率同比提升的基础上继续向上；我们认为主要系高毛利率的阿胶系列产品占比提升所致。展望2026年，受益于阿胶系列产品规模效应渐显，我们预计公司毛利率有望持续提升，带动净利润增速持续超越收入增速。
　　进行中期分红，强化投资者回报。根据《第十一届董事会第十九次会议决议公告》显示，公司2026年进行中期分红，以总股本为基数，派发现金红利总额度，不超过当期归属于上市公司股东的净利润。公司2025年全年累计现金分红总额为17.39亿元，分红率达100.00%。我们预计公司在优秀的经营数据与强大的经营信心下，有望持续以高比例、高频次向股东分红，强化投资者回报。
　　品牌品种优势突出，药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长。公司核心产品阿胶块和复方阿胶浆在线下药店渠道已铺货多年，在品牌建设以及功效应用方面具备天然的独特优势。“桃花姬”阿胶糕等“阿胶+”即食补益类产品主要针对年轻消费者市场，近两年随着阿胶速溶块、阿胶燕窝等新产品陆续上市，叠加线上与线下渠道的拓展，我们预计桃花姬与其他即食类新产品有望为公司营收增量与新消费者群体扩充做贡献。此外，公司布局男士健康赛道，开发了健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、阿胶肉苁蓉原浆、阿胶苁蓉膏等产品；并探索跨界突破，开发阿胶燕窝、阿胶奶茶等组合型滋补产品；进军中式茶饮，开发“锦上花”滋补生活茶。
　　加强科技赋能，培育发展新质生产力。公司依托国家胶类中药工程技术研究中心，加强原料涵养研发高地、滋补中药研发高地、健康消费品研发高地及N联合建设，深入开展研发项目合作。获批“国家企业技术中心”，落地两个院士工作站、共建气血理论研究创新联盟，构建多层次产学研平台。强化核心技术攻关，聚焦中医药“卡脖子”技术，开展阿胶物质基础和作用机制研究，强化关键技术研究和成果转化。“复方阿胶浆治疗癌因性疲乏”研究成果接连斩获“ASCO”“SIO”等国际奖项，并纳入《肿瘤相关性贫血中西医结合诊疗专家共识》等八项国内权威临床诊疗指南与专家共识。
　　拓展海外消费市场，积极推动中医药文化“出海”。为弘扬中医药传统文化，推动中医药滋补品走出国门走向世界，公司在香港成立东阿阿胶国际有限公司，整合区域优质资源，统筹开展多元化业务，致力于打造辐射全球的业务枢纽。加快海外市场拓展，通过“精准营销、一区一策”，将业务范围覆盖至东南亚、日韩、欧美等10多个国家和地区。开立运营东阿阿胶香港滋补生活旗舰店、横琴滋补生活旗舰店，打造面向国际舞台的展示窗口。
　　给予“买入”评级。我们预计2026-2028年归母净利润20.51/23.96/27.67亿元，同比+18.0%/+16.8%/+15.5%，EPS为3.19/3.72/4.30元，对应PE17.2x/14.7x/12.8x。考虑到公司是阿胶行业龙头，核心产品进入集采的可能性低，第一期限制性股票激励计划激发管理层动力，改革成效显著，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、成本波动风险、二线产品放量不及预期

　　2026年上半年业绩表现稳健，中期分红与回购加强股东回报。2026年上半年公司实现营业收入31.55亿元，同比增长3.39%，实现归母净利润8.60亿元，同比增长5.66%，扣非归母净利润8.20亿元，同比增长4.56%。Q2单季度看，公司实现营业收入13.41亿元，同比增长0.65%，归母净利润4.06亿元，同比增长4.05%，扣非归母净利润3.72亿元，同比增长1.01%。2026年上半年公司经营活动现金流净额0.82亿元，同比下滑91.56%，主要由于受授信政策阶段性使用影响，销售回款同比减少4.19亿元以及采购资金、人工成本、税费以及研发相关支付增加导致。
　　阿胶系列产品毛利率提升，其他药品保健品收入高增。分产品来看，2026年上半年医药工业实现营业收入30.97亿元，同比增长3.69%，毛利率76.00%，同比提升1.58pct。其中，阿胶及系列产品收入28.33亿元，同比略降0.45%，毛利率提升2.47pct至77.30%；其他药品及保健品收入2.64亿元，同比大幅增长86.69%，毛利率62.12%，同比下降4.18pct。
　　毛利率净利率双升，研发费用率提高。2026年上半年公司实现毛利率74.82%，同比提升1.69pct，实现净利率27.27%，同比提升0.58pct。期间费用方面，销售费用率为33.07%，同比下降0.80pct；管理费用率为6.58%，同比提升0.47pct；研发费用率为3.92%，同比提升1.30pct；财务费用率为-0.65%，同比提升0.35pct。
　　“十五五”规划开局之年，坚定推进战略主线。“十五五”开局，公司坚定推进“1238”战略主线。持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，紧紧依托三大增长曲线拓展业务脉络，不断夯实发展基石，拓宽赛道边界，完成人群与品类的双重跃迁，全面夯实“滋补国宝”品牌地位。以“气血”理论夯实第一增长曲线，做强阿胶与气血核心品类；以“肾源三力”理论驱动第二增长曲线，深耕鹿产业与肉苁蓉产业，培育增长新引擎；以“养颜抗衰三境界”理论体系开拓第三增长曲线，孕育未来新势能。此外，公司依托东阿阿胶城、阿胶世界等国家级工业旅游项目，探索“中医药+文旅康养”的产业融合模式，构建多元化的消费场景与产业生态。同时，积极响应“一带一路”倡议，以香港为“海外联络桥头堡”，围绕产品出海、技术引进、全球原料保供等构建资本、研发、品牌一体化国际布局，加快推动中医药“出海”。
　　提升回报水平，增强市场信心。公司宣告中期分红，拟每10股派发现金红利13.44元（含税），现金分红约8.60亿元，约占上半年归母净利润的99.95%。此外，基于对公司未来发展前景及长期投资价值的信心，公司持续推进股份回购工作，截至2026年6月23日公司累计回购股份415万股，成交总金额约1.9999亿元（不含交易费用），回购股份方案实施完毕；2026年6月30日，此次回购股份已全部注销。
　　盈利预测与评级：预计公司2026-2028年的归母净利润分别为19.35亿元/21.40亿元/23.48亿元，2026年8月24日收盘价对应PE分别为15.9倍/14.3倍/13.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费环境不及预期、销售不及预期、行业政策变化、原材料价格波动、渠道库存压力等风险。

For 1H26, Dong-E-E-Jiao’s revenue/attributable net profit/recurring net profit came in at RMB3,160/860/820mn (+3/6/5% YoY). For 2Q26, the three figures were RMB1,340/410/370mn (+1/4/0% YoY). DEEJ has announced an interim dividend of c. RMB860mn for 2026, representing roughly 100% of the 1H attributable net profit. While revenue and profit growth moderated in 1H on market headwinds, we remain constructive on the long-term story — DEEJ is deepening its presence in the ejiao category while expanding into deer antler, cistanche, and health consumer products. Maintain OVERWEIGHT.
Pharmaceuticals stable, health consumer products scaling fast
Pharmaceutical manufacturing revenue grew by 4% YoY in 1H26. Ejiao series revenue was broadly flat YoY — we estimate that pharmaceutical products (ejiao blocks, ejiao syrup) held steady, while health consumer products (ejiao cakes, ejiao powder) posted rapid YoY growth, on a low base and a systematic channel reset (distributor rationalization, full-chain investment, etc.). With consumption recovering, medical insurance support in place, and the product portfolio expanding, we forecast double-digit pharmaceutical industrial revenue growth over 2026-2027. Pharmaceutical manufacturing should grow at a low-single-digit pace (steady growth in ejiao blocks and syrup; double-digit growth in smaller products such as Royal Weichang 1619), while health consumer products (ejiao powder, ejiao cakes, etc.) are entering a fast-growth trajectory and could emerge as a second revenue pillar over time.
Earnings forecasts and valuation
Given that the peak season for ejiao blocks falls in 1Q and 4Q, we leave our earnings forecasts unchanged. We forecast attributable net profit of RMB2.00/2.30/2.61bn for 2026/2027/2028 (+15/15/14% YoY). We apply a 23x PE multiple for 2026 (in line with the average of 23x for comparable companies on Wind consensus), yielding our target price of RMB71.83 (previous: RMB77.57; the reduction reflects lower peer valuations).
Risks: medical insurance policy changes, and weaker consumption of midrange to high-end pharmaceuticals than we expect.

　　公司公告1H26收入、归母净利、扣非归母31.6、8.6、8.2亿元（+3%、+6%、+5%yoy），其中2Q26收入、归母净利、扣非归母13.4、4.1、3.7亿元（+1%、+4%、+0%yoy）。公司公告2026年中期分红，拟派发现金红利约8.6亿元，占上半年归母利润约100%。尽管公司上半年受到市场因素收入利润增速放缓，我们长期看好公司做深做大阿胶品类，并不断拓展鹿茸、苁蓉、健康消费品等边界，维持“增持”评级。
　　上半年药品表现平稳，健康消费品快速放量
　　医药工业1H26收入同比增长4%，阿胶系列产品1H26收入同比基本持平，其中我们估计阿胶块、阿胶浆等药品收入同比表现平稳，阿胶糕、阿胶粉等健康消费品收入同比快速增长、主因低基数与系统性重塑（经销商砍减、全链条投入等）。随着消费复苏、医保支持、品类扩充，我们预计医药工业2026~2027年收入维持双位数增长，其中药品保持低速增长（阿胶块与阿胶浆稳健增长，皇家围场1619等小产品双位数增长），健康消费品（阿胶粉、阿胶糕等）进入快速增长轨道、未来有望成长为第二支柱。
　　费用率平稳，现金流阶段性承压
　　1）1H26销售、管理、研发费率33.1%、6.6%、3.9%（-0.7pct、+0.5pct、+1.3pctyoy），经营费率基本平稳；2）1H26应收票据/账款/账款融资合计较年初增加1.4亿元，主因使用授信额度发货，导致新增应收账款，2Q26存货环比下降0.4亿元；3）1H26销售所得现金28.4亿元，低于收入，经营现金流净额0.8亿元，低于净利润，主因销售回款减少、应付款项减少和应收款项增加。
　　打破传统单一产品边界，深化“药品+健康消费品”双轮驱动
　　我们认为“十五五”期间（2026~2030）公司有望逐步从阿胶领导者转向大滋补领军者：1）做强阿胶与气血核心品类，持续推动阿胶块、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕等大单品放量；2）依托皇家围场1619鹿产业、壮本肉苁蓉产业两大核心板块，围绕脑力、精力、活力需求构筑系统化产品矩阵；3）基于“养颜抗衰三境界”理论体系，依托技术备案、临床实证和机理验证，孕育未来新势能。
　　盈利预测与估值
　　考虑到阿胶块旺季在一季度与四季度，我们暂维持盈利预测，预计2026-28年归母净利20.0/23.0/26.1亿元（+15%、+15%、+14%yoy），给予2026年PE估值23x（参考可比公司Wind一致预期均值23x），目标价71.83元（前值77.57元，下调主因可比公司估值下降）。
　　风险提示：医保政策变化，中高端药品消费不及预期。

　　业绩简评
　　2026年8月20日，公司发布2026年半年报，26年H1实现营收31.55亿元，同比+3.39%；实现归母净利润8.60亿元，同比+5.66%；实现扣非归母净利润8.20亿元，同比+4.56%。
　　单季度看，26年Q2公司实现营收13.41亿元，同比+0.65%；实现归母净利润4.06亿元，同比+4.05%；实现扣非归母净利润3.72亿元，同比+1.01%。
　　经营分析
　　分产品来看，阿胶系列平稳，其他药品及保健品高增。26年H1，阿胶及系列产品收入28.33亿元，同比-0.45%，在零售行业调整阶段仍保持韧性表现；同时，成本管控有效，毛利率继续提升，阿胶及系列产品毛利率为77.3%，同比+2.47pct。其他药品及保健品26年H1收入2.64亿元，同比+86.69%，公司近几年产品矩阵不断丰富，“皇家围场1619”、“壮本”等品牌有望持续释放增量。
　　高比例分红注重股东回报，三条曲线发展脉络清晰。公司完成回购股份415万股，回购金额约2亿元，用于减少注册资本。同时，公司中期分红方案为每10股派发现金13.44元（含税），分红总额约8.6亿元，分红比例约100%。此外，公司打破传统单一产品的边界，持续深化“药品+健康消费品”双轮驱动模式，拓展三大增长曲线：第一增长曲线，做强阿胶与气血核心品类，推动阿胶块、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕等大单品放量；第二增长曲线，围绕“肾源三力”理论，由男士活力健康新品类延展至女性“抗衰、修复”需求，以核心原料驱动两大市场协同发展；第三增长曲线，基于“养颜抗衰三境界”理论体系，拓展更多品类。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们看好公司三大曲线驱动未来持续成长，预计公司26-28年归母净利润分别为19.16亿元、21.88亿元、25.13亿元，分别同比增长10%、14%、15%，对应EPS分别为3.00元、3.42元、3.93元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　单一品类产品占比较大风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、政策风险、新品放量不及预期风险等。

Dong-E-E-Jiao(DEEJ)has announced 1Q26 revenue,attributable NP,and ex-nonrecurring attributable NP of RMB1.8bn,RMB450mn,and RMB450mn(+5.5%,+7.1%,and+7.7%YoY).The company plans to implement another interim dividend in 2026,with cash dividends not exceeding attributable NP for the period.The company continued to grow in 1Q26 despite ahigh base.We are positive that the company should continue to drive growth in both sales and profit under the Four Reshaping initiatives.We think that the Ejiao category should deepen and expand,while deer antler,cistanche,and health consumer products are ready to gain momentum.Maintain OVERWEIGHT.
Stable pharma results;health consumer gains strong traction
We estimate that revenue from the Ejiao product series increased by asingle-digit rate in 1Q26.Within this,pharmaceutical products such as Ejiao blocks and Ejiao syrup were stable YoY,mainly owing to ahigh base.Health consumer products such as Ejiao cake and Ejiao powder recorded rapid YoY growth,mainly owing to alow base and systematic reshaping,including distributor reductions and full-chain investment.With aconsumption recovery,medical insurance support,and category expansion,we expect revenue from the Ejiao series to maintain double-digit growth during 2026-2027.Within this,pharmaceutical products should maintain low-speed growth,with steady single-digit growth in Ejiao blocks,double-digit growth in Ejiao syrup,and rapid increases in smaller products such as Royal Weichang 1619.Health consumer products,including Ejiao powder and Ejiao cake,have entered arapid growth track and could become the company’s second growth engine in the future.
Slight increase in expense ratios,with higher receivables
1)For 1Q26,the selling,G&A,and R&D expense ratios were 37.5%,5.2%,and 2.8%(+1.2pp,+0.2pp,and+0.5pp YoY).The selling and G&A expense ratios increased slightly YoY.The increase in the R&D expense ratio was mainly due to higher investment in R&D projects with universities and research institutes for pharmaceuticals,healthcare products,and the donkey industry.2)For 1Q26,notes receivable,accounts receivable,and receivables financing increased by RMB330mn QoQ in total.This was mainly because shipments using credit lines during the period increased accounts receivable.For 1Q26,inventory increased by RMB100mn QoQ.3)For 1Q26,cash received from sales was RMB1.5bn,and the net operating cash flow was RMB30mn.This was mainly due to an increase in prepaid purchases during the period.
Ejiao and deer antler develop in tandem
In 2025,the company accelerated its expansion in the tonic category.For deer antler,it entered into strategic cooperation with Deer Industry New Zealand(DINZ),Jilin Dongfeng,and Liaoning Xifeng.For cistanche,it cooperated with Alxa League on joint development.For ginseng,it entered into strategic cooperation with Jung Kwan Jang.For astragalus,it partnered with Kanion Pharma to launch astragalus extract We think that during the 15th Five-Year Plan period from 2026 to 2030,the company could gradually shift from an Ejiao leader to aleader in broad tonic products.This should create astructure in which Ejiao,deer antler,and cistanche move forward in tandem.
Maintain OVERWEIGHT
We maintain our earnings forecasts and expect 2026/2027/2028 attributable NP of RMB2.0bn/RMB2.3bn/RMB2.6bn(+15%,+15%,and+14%YoY).We assign a25x 2026E PE valuation,based on the average for comparable companies of 25x on Wind consensus.We maintain our target price of RMB77.57.
Risks:Changes in medical insurance policies,and weaker consumption than we expect of mid-range to high-end pharmaceuticals.