事件描述
　　公司发布2025年业绩预告，预计2025年实现归母净利润15.26-16.59亿元，同比增长15-25%；实现扣非归母净利润13.23-14.55亿元，同比增长16%-28%。
　　事件点评
　　行业企稳复苏，公司坚持新“三全战略”。行业方面，国内工程机械尤其是土方机械需求受行业周期性及宏观政策影响，在上年度筑底反弹的基础上稳定增长，国际工程机械市场整体也呈现企稳复苏态势。公司坚持“全面解决方案、全面数智化、全球化”的新“三全”战略，通过创新国际国内双循环发展模式、统筹推进业务组合优化、全价值链降本增效等措施，实现收入及利润双增长。
　　持续加大海外投入，收入占比提升至47%。2025年，公司新增设尼日利亚、意大利、秘鲁等6家海外子公司，印度制造工厂二期工程顺利进行，印尼全价值链布局逐步落地，哈萨克斯坦KD项目样机完成当地组装等，海外业务占比提升至约47%。其中，核心业务板块土方机械产品海外销量增速跑赢行业8个百分点，电动装载机海外销量增长超100%，铣刨机、高空机械、旋挖钻机、叉车、农机等均实现超过30%的销量增长。
　　展望2026年，公司将加快在核心市场的业务布局，在关键区域新落地超10家境外子公司，依托子公司平台在当地设立产品应用研发中心，选定合适国家建立本地KD工厂，在多国建设大修中心、整机及配件物流运营中心，进一步打造本地化渠道网络。
　　在矿山机械、农机领域持续完善产品，打造新增长点。矿山机械方面，柳工矿山业务主要产品涵盖矿用卡车、超大型挖掘机、大型装载机等露天矿山开采的全套设备，未来将逐步拓展井下设备业务。公司将聚焦中型露天矿山客户，抢占新能源赛道，提供电动化、无人驾驶等解决方案，打造公司“十五五”期末超100亿的第三大主业。农机方面，公司拖拉机在售机型覆盖了90-350马力产品，技术路线覆盖机械换挡、动力换向、动力换挡、混合动力，面对国内及国际中高端用户，其中350马力大型拖拉机成功将工程机械领域的混动技术迁移至农业场景，前期市场验证获得客户一致认可，今年将形成批量销售。同时，公司正在开发全新一代C系列25款产品，计划在年内逐步切换上市，形成较为完善的拖拉机系列产品型谱。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2025-2027年营收分别为337.37、372.05、405.99亿元，同比增速分别为12.22%、10.28%、9.12%；归母净利润分别为15.93、19.85、24.26亿元，同比增速分别为20.01%、24.63%、22.22%。公司2025-2027年业绩对应PE估值分别为14.56、11.68、9.56，维持“买入”评级。

　　业绩简评
　　2026年1月27日，公司发布2025年业绩预告，25年公司全年实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%），扣非归母净利润13.23-14.55亿元（同比+16%-28%）;其中25Q4单季度归母净利润0.68-2.01亿元（去年同期为0.06亿元），25Q4归母净利润同比高增，整体符合预期。
　　经营分析
　　利润短期受塔机减值影响，看好26年业绩兑现。25年全年公司实现归母净利润15.26-16.59亿元（同比+15%-25%）。从利润端来看，由于国内塔机行业断崖式下跌，导致债券逾期风险敞口加大，公司在三季度加大塔机业务计提，25Q3公司计提信用减值损失为2.7亿元（塔机及升降机业务占比超50%），相对24Q3增加2.1亿元，如果不算塔机减值，公司全年利润增速将更高。随着公司持续优化资产质量、国内需求稳健向上，预计减值率将逐步回归至合理水平，看好公司后续利润释放加速。
　　海外需求筑底回暖，看好公司出口带动利润持续释放。25H1公司装载机出口收入增速超20%、挖机出口销量同比+22.1%，表现良好。25Q3卡特彼勒建筑机械板块北美、EAME、亚太、拉丁美洲收入增速分别为+8%、+6%、+3%、-1%，北美首度回暖，看好海外工程机械需求向上。装载机、挖机作为公司优势板块，有望继续实现优于行业出口表现。25H1公司海外毛利率高于国内13.9pct，看好公司高毛利的海外业务增长带动利润持续释放。
　　短期受装载机价格战影响，新品放量有望带动盈利能力提升。受国内电动装载机价格竞争影响，25Q1-Q3公司毛利率为22.3%，其中25Q3为22.1%，相对24Q3下行1.6pct。根据公司公告，T系列装载机产品全面上市后，市场认可度高，看好公司依靠产品结构高端化、价值和组合营销，实现盈利能力持续提升。
　　公司“十五五战略”目标清晰，看好公司中长期成长。公司“十五五战略”规划2030年实现营收600亿元，海外占比超60%，净利率不低于8%，看好公司中长期成长。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们根据公司业绩预告调整盈利预测，预计25-27年公司营收为335.64/379.73/436.95亿元、归母净利润为16.01/20.92/26.40亿元，对应PE为15/11/9倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

　　投资要点
　　2025年归母净利润中值同比+20%，减值+汇率波动拖累业绩
　　公司预计2025年实现归母净利润15.26-16.59亿元，同比+15.0%~+25.0%，中值15.92亿元，同比+20.0%；公司预计实现扣非归母净利润13.23-14.55亿元，同比+16.0%~+28.0%，中值13.89亿元，同比+22.1%。2025年单Q4预计实现归母净利润0.66-1.99亿元，同比1002%~+3213%，中值1.32亿元，同比+2107%；2025年单Q4预计实现扣非归母净利润0.03-1.35亿元，中值0.69亿元，同比扭亏（2024Q4为-0.72亿元）。全年业绩略低于市场预期，主要系：（1）塔机减值：公司受房地产市场持续低迷影响，对江汉建机塔机业务计提大额减值所致，从2026年起减值计提将回归正常水平，历史包袱逐步出清；（2）Q4汇率波动。
　　战略性加码矿山机械研发，中长期成长路径清晰
　　根据公司年度预算，2026年公司收入目标375亿元，销售净利率提升超0.5pct。以2025年业绩预告中值计算，2026年净利润预计19.8亿元。预算目标略低于此前预期主要系为实现公司“十五五”目标，将大幅提升研发与营销投入力度，用于矿机业务的布局。矿机业务为柳工“十五五”阶段重点突破的关键方向，公司将持续加强与国内外大型矿山企业的长期战略合作，推动超大型、智能化矿山产品及全面解决方案加速落地，使矿山机械成为除挖机、装载机以外的第三大核心业务。
　　矿山机械蓝海市场空间广阔，前瞻性布局带动业绩上行
　　金银铜等核心金属价格处于高位运行，叠加全球矿山品位持续下降，矿山机械设备采购需求迎来实质性增长。全球矿机市场具备万亿级空间，且后市场业务占比高、盈利能力强，是兼具景气弹性、盈利韧性的优质赛道。随着中资矿企加速海外资源布局，本土矿机企业在新一轮全球矿山资本开支上行周期中的参与度与市场空间持续打开。依托土石方机械领域的长期积累，公司系统性切入矿山场景，产品覆盖钻孔、开采、铲运、整平等关键环节，产品体系完整，并在东盟、南美、澳洲、非洲、俄罗斯及欧美等典型矿区实现落地应用。在工程机械成熟技术体系持续复用与矿机景气周期共振下，公司有望实现业务结构升级、业绩受益上行。
　　盈利预测与投资评级：考虑到塔机减值+矿机投入将拖累短期业绩，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为16.0/19.8/26.0亿元（原值分别为16.2/23.4/27.9亿元），当前市值对应PE分别为15/12/9x，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期等

　　国内装载机开创者，多元发展设立2030年600亿收入目标。柳工创建于1958年，是中国工程机械行业的先行者，于1966年研制出中国第一台轮式装载机，是行业首家上市公司。公司通过深化混合所有制改革，构建了“中央和地方国企优势+市场化机制+战略伙伴协同”的新发展模式，是行业内具有全球竞争力的装备与技术解决方案提供商。公司主营业务覆盖面广，在全球拥有20多个制造基地、12个研发基地和17000多名员工，产品远销180多个国家和地区，并在130多个国家建立了由500多家经销商组成的服务网络。面向未来，公司确立了“十五五”战略目标，致力到2030年实现营收600亿元，并围绕“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”深化战略升级。
　　国内反弹稳步修复，海外空间广阔。国内市场方面，挖掘机行业在经历深度调整后，2024年以来出现拐点，2025年前三季度内销同比增长21.5%，呈现结构性修复态势。随着万亿国债及设备更新政策落地，基建与水利等重大项目（如雅下水电、新藏铁路）将持续拉动中大挖需求。同时，电动化成为行业新增长极，2025年10月电动装载机渗透率快速提升至25.4%。海外方面，中国工程机械出口韧性凸显，2025年前三季度出口额达438.6亿美元。尽管欧美市场受高息影响复苏温和，但“一带一路”沿线及东南亚等新兴市场景气度持续高企，成为主要增长引擎。
　　混改释放活力，土方核心稳固。混改与整体上市后，公司资产结构与治理机制显著优化，2024年营业收入同比增长9.2%，归母净利润同比大幅增长52.9%，盈利质量大幅提升。在核心业务方面，柳工装载机稳居全球第一梯队，电动装载机销量全球领先，上半年出口同比增长193%。挖掘机业务表现同样亮眼，上半年销售收入同比增长25.1%，净利润同比增长超过90%。国内销量同比增长31.0%，占有率提升1.6pct；海外销量同比增长22.1%，占有率提升0.5pct。
　　构建“三大曲线”，海外与新兴业务协同发力。公司明确构建三大增长曲线：第一曲线土方机械通过全球化布局稳固基本盘，2025上半年海外营收占比46.9%，成为业绩“压舱石”；第二曲线矿山机械、高空作业平台、工业车辆等新兴业务高速增长，2025年上半年多板块销量增速超40%，成功打造第二增长极；第三曲线聚焦农机、金融及后市场与前沿技术布局未来。此外，公司正从“产品出海”向“产业链出海”升级，在印尼等重点市场建立全生命周期解决方案，构筑深厚护城河。
　　投资建议：公司是国内工程机械龙头之一，历经混改、资产整合、智慧工厂投运等多重变革，经营质量全面提升。我们预计公司2025~2027年收入分别为342.6、398.9、458.0亿元，分别同比增长14.0%、16.4%、14.8%，归母净利润分别为16.3、22.4、27.7亿元，分别同比增长22.6%、37.5%、24.0%，EPS分别为0.8、1.1、1.4元。参考可比公司估值，给予公司2026年15倍PE，对应目标价为16.5元，较当前有36.3%的空间，首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：国内经济复苏趋缓；市场竞争加剧；原材料价格波动；公司推进相关事项存在不确定性。

　　主要观点：
　　公司发布2025三季报，前三季度实现净利润14.58亿元，同比+10.37%
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入257.60亿元，同比+12.71%；实现归母净利润14.58亿元，同比+10.37%；实现扣非归母净利润13.18亿元，同比+8.97%。单季度看，公司Q3实现营收75.79亿元，同比+11.52%；实现归母净利润2.28亿元，同比-32.47%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比-44.10%，单季度利润同比下滑主要由于受塔机行业断崖式下跌影响，三季度计提减值2.99亿元，较去年同期增加2.29亿元。
　　智能化升级赋能成长，中长期目标清晰可期
　　公司深化制造端智能化升级，以专用机器人、自动化检测设备保障生产标准化，并通过MES、WMS系统实现生产数字化；产品端聚焦“智慧+绿色”，升级挖掘机主控制器与传感模块，小挖搭载ICT技术强化功能体验，同时依托领先的电动挖掘机商用化布局及智能动力匹配技术降本增效，获得市场广泛认可。公司“十五五”战略明确2030年营收不低于600亿元、国际收入占比≥60%、销售利润率≥8%，对应收入/利润复合增速12%/25%。预计2026年，在周期换代、电动化升级、租赁业崛起及城市更新、农村公路升级、新农村建设等多重需求驱动下，国内土方机械市场有望延续周期增长态势，以装载机、挖掘机为代表的核心产品预计实现两位数增速。
　　深化全球布局，海外业务延续高质量增长
　　公司海外业务蓬勃发展，海外销量、收入均保持两位数以上的增长，增长动能强劲。叠加土方业务、弱周期业务及电动化产品竞争力持续提升，公司前三季度海外毛利率稳步上行，品牌价值进一步凸显。分区域看，除特区、北美受市场因素影响下滑外，欧洲区域收入温和增长，亚太、印尼、南亚、拉美、非洲、中东中亚等新兴市场表现亮眼，收入增速均超20%、最高达80%以上。展望未来，伴随成熟市场需求回暖及新兴市场蓬勃发展，公司海外业务增长潜力值得长期看好，有望跻身全球领先工程机械高价值品牌行列。
　　投资建议
　　我们看好公司长期发展，维持之前的盈利预测为：2025-2027年营业收入预计为345.59/399.80/463.22亿元；归母净利润预测为19.83/25.53/32.61亿元；以当前总股本20.35亿股计算的摊薄EPS为0.97/1.25/1.60元。当前股价对应的PE倍数为12/10/8倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）国内行业需求不及预期；2）海外市场拓展不及预期；3）行业竞争加剧；4）应收账款回款风险；5）汇率波动风险。