事件：公司发布2025年三季度报告。前三季度公司实现总营业收入377.17亿元，同比减少11.29%；归母净利润5.84亿元，同比减少60.2%；基本每股收益0.11元，同比减少60.71%。单三季度，实现营业收入145.76亿元，同比减少11.33%，环比+15.97%；归母净利润5.51亿元，同比减少2.25%，环比+32.76%。公司业绩下滑主要系上网电价同比显著下行，导致存量发电项目收入降幅超过成本降幅，新投产的部分气电、新能源项目增量收入小于增量成本。
　　成本下跌与新能源增量出力驱动业绩修复。成本方面，今年以来煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）三季度均价下降至672.58元/吨，同比去年降低180元/吨，降幅达21.09%。电量方面，2025年前三季度公司完成上网电量885.72亿千瓦时，同比持平；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为618.7、189.4、38.0、31.1、3.8、4.8亿千瓦时，同比分别-3.61%、0%、+10.83%、+80.57%、+13.51%、+9.40%。单三季度，公司完成上网电量352.06亿千瓦时，环比+19.89%，同比+0.2%；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为245.5、79.2、11.8、11.4、2.4、1.8亿千瓦时，同比分别-3.22%、+0.58%、+41.90%、+67.70%、+8.64%、+9.76%。
　　电价下滑导致公司营收整体承压，广东省中长期电价有望触底。公司2025前三季度平均上网电价为473.34元/千千瓦时，同比下降59.92元/千瓦时，降幅11.26%。近期广东省发布2026年电力交易机制，交易基准电价和浮动范围保持不变，2026年年度交易成交均价上限暂定为0.554元/千瓦时，下限暂定为0.372元/千瓦时。考虑到2025年年度交易价格为0.392元/千瓦时，距下限价格仅2分，2026年容量电价提升至165元/千瓦/年，即使2026年年度价格签至下限，容量电价有望对冲，广东省中长期电价预计触底。
　　新能源经营贡献显著提升，公司积极布局能源转型项目。2025前三季度，公司风电控股装机容量389.50万千瓦，占比9.60%，新增风电装机50.00万千瓦；光伏控股装机容量457.45万千瓦，占比11.28%，新增光伏装机69.36万千瓦。公司积极布局能源转型项目，在建新疆克拉玛依等光伏项目合计装机容量91.5万千瓦，在建山西、甘肃等风电项目20万千瓦；完成决策拟建的项目67.2万千瓦。
　　投资建议。公司作为广东省属电力龙头，煤价下行叠加广东省电价触底，后续业绩有望反弹。预计公司2025-2027年营业收入分别为568.95/632.93/682.80亿元，同比增长-0.5%/+11.2%/+7.9%；归母净利分别为6.84/11.83/14.63亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.13/0.23/0.28元/股，PE分别为38.0/22.0/17.8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：电价下跌风险；装机速度不及预期；上游燃料涨价风险。

　　事件：公司发布2025年半年度报告。报告期内，公司实现总营业收入231.41亿元，同比减少11.26%；归母净利润3247.42万元，同比减少96.4%；基本每股收益0.0062元，同比减少96.4%。单二季度，实现营业收入125.68亿元，同比减少5.42%；归母净利润4.15亿元，同比减少46.52%。公司业绩下滑主要系广东省电价显著下行以及气电燃料成本高企经营亏损。
　　成本下行难抵电价下滑拖累煤电盈利，气电成本高企导致亏损。电价方面，公司2025H1平均上网电价为480.01元/千千瓦时，同比下降59.49元/千千瓦时，降幅11.02%。广东省主营业务营收占比超过95%，2025年广东省双边协商交易成交均价391.86元/千千瓦时，同比下降15.84%。成本方面，25H1公司总燃料成本149.88亿元，占营业成本的71.07%，燃料成本同比下降19.44亿元，降幅11.48%。但煤价下跌难抵电价拖累，且新能源入市逐步落地，广东省内发电机组面临的市场竞争持续加剧，煤电盈利空间持续收窄，气电因高燃料成本经营承压。2025年上半年公司煤电、气电业务分别实现归母净利润2910万元、-21790万元，毛利率分别为6.88%、1.94%，同比降低4.04%、6.79%。电量方面，2025上半年公司煤电/气电发电量分别为397.55/112.61亿千瓦时，分别同比-3.91%/-0.04%。
　　新能源装机扩张贡献增量，公司积极布局能源转型项目。2025年上半年，新能源新增装机投产，带动新能源增量贡献，实现归母净利润1.03亿元。装机方面，25H1，公司新增风电装机50万千瓦，风电控股装机容量390万千瓦；新增光伏装机69万千瓦，光伏控股装机容量457.45万千瓦。电量方面，25H1风电/光伏发电量分别为27.26/20.30亿千瓦时，分别同比+0.89%/+90.61%。公司积极布局能源转型项目，在建新疆克拉玛依等光伏项目合计装机容量91.5万千瓦，在建山西、甘肃等风电项目20万千瓦；完成决策拟建的项目67.2万千瓦。
　　投资建议。由于广东电价下跌趋势超预期，拖累公司业绩，故我们下调盈利预测。我们预计公司2025-2027年实现营业收入568.95/632.93/682.80亿元，实现-0.5%/11.2%/7.9%增长；归母净利润实现6.84/11.83/14.63亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.13/0.23/0.28元/股，对应PE分别为35.9/20.8/16.8倍，考虑到当下煤价成本持续下跌，后续电价有望触底反弹，静待盈利改善，维持“买入”评级。
　　风险提示：电价下跌风险；装机速度不及预期；上游燃料涨价风险。