公司发布2025年年报。2025年公司实现总营业收入515.41亿元，同比减少9.83%；归母净利润6.00亿元，同比减少37.78%；基本每股收益0.11元，同比减少38.89%。单四季度，实现营业收入138.24亿元，同比减少5.58％；归母净利润0.16亿元，同比扭亏，环比减少97.10%。公司全年盈利下行主要系上网电价同比显著下滑，四季度同比扭亏可能源于新投产机组开始贡献增量电量与结构性优化。
　　成本改善难以对冲电价下行压力，全年业绩表现承压。成本方面，25年以来煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）全年均价下降至703.02元/吨，同比去年降低158.02元/吨，降幅达18.35%。电量方面，2025年全年公司完成上网电量1212.22亿千瓦时，同比+1.46％；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别861.27、246.24、51.95、40.79、5.47、6.50亿千瓦时，同比分别+0.46%、-2.72%、+5.14%、+66.69%、+30.24%、+4.84%。电价方面，公司2025年平均上网电价为471.30元/千千瓦时，同比下降61.86元/千千瓦时，降幅11.60%。广东省2026年双边协商成交电量3589.68亿千瓦时，成交均价372.14元/千千瓦时，同比上年下降19.73元/千千瓦时，电价仍相对承压。考虑到今年广东省容量电价提升至165元/千瓦/年，叠加公司新能源电量高增优化电源结构，公司业绩后续有望温和修复。
　　新能源经营贡献显著提升，公司在手能源转型项目丰富。2025年，公司风电控股装机容量399.50万千瓦，新增装机60.00万千瓦；光伏控股装机容量487.45万千瓦，新增装机99.36万千瓦；可再生能源发电总装机容量910.23万千瓦，占比20.71%。公司积极布局能源转型项目，在建风电/光伏项目装机分别为20/37.5万千瓦，已核准风电/光伏项目装机分别为30/50万千瓦，公司积极推进大南海气电、新疆托克逊风电项目、云浮天然气热电联产项目等建设，持续优化电源结构，促进低碳转型。
　　投资建议：公司作为全国电力龙头优势突出，新能源转型成长空间广阔，考虑到2026年公司成本端较25年有所提升，同时广东地区电价相对承压，因此对公司盈利预测进行下调。预计公司2026-2028年归母净利分别为3.68/7.36/10.81亿元，对应2026-2028年EPS分别为0.07/0.14/0.21元/股，对应2026-2028年PE分别为76.1/38.1/25.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。

　　事件：公司发布2025年三季度报告。前三季度公司实现总营业收入377.17亿元，同比减少11.29%；归母净利润5.84亿元，同比减少60.2%；基本每股收益0.11元，同比减少60.71%。单三季度，实现营业收入145.76亿元，同比减少11.33%，环比+15.97%；归母净利润5.51亿元，同比减少2.25%，环比+32.76%。公司业绩下滑主要系上网电价同比显著下行，导致存量发电项目收入降幅超过成本降幅，新投产的部分气电、新能源项目增量收入小于增量成本。
　　成本下跌与新能源增量出力驱动业绩修复。成本方面，今年以来煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）三季度均价下降至672.58元/吨，同比去年降低180元/吨，降幅达21.09%。电量方面，2025年前三季度公司完成上网电量885.72亿千瓦时，同比持平；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为618.7、189.4、38.0、31.1、3.8、4.8亿千瓦时，同比分别-3.61%、0%、+10.83%、+80.57%、+13.51%、+9.40%。单三季度，公司完成上网电量352.06亿千瓦时，环比+19.89%，同比+0.2%；其中煤电、气电、风电、光伏、水电、生物质上网电量分别为245.5、79.2、11.8、11.4、2.4、1.8亿千瓦时，同比分别-3.22%、+0.58%、+41.90%、+67.70%、+8.64%、+9.76%。
　　电价下滑导致公司营收整体承压，广东省中长期电价有望触底。公司2025前三季度平均上网电价为473.34元/千千瓦时，同比下降59.92元/千瓦时，降幅11.26%。近期广东省发布2026年电力交易机制，交易基准电价和浮动范围保持不变，2026年年度交易成交均价上限暂定为0.554元/千瓦时，下限暂定为0.372元/千瓦时。考虑到2025年年度交易价格为0.392元/千瓦时，距下限价格仅2分，2026年容量电价提升至165元/千瓦/年，即使2026年年度价格签至下限，容量电价有望对冲，广东省中长期电价预计触底。
　　新能源经营贡献显著提升，公司积极布局能源转型项目。2025前三季度，公司风电控股装机容量389.50万千瓦，占比9.60%，新增风电装机50.00万千瓦；光伏控股装机容量457.45万千瓦，占比11.28%，新增光伏装机69.36万千瓦。公司积极布局能源转型项目，在建新疆克拉玛依等光伏项目合计装机容量91.5万千瓦，在建山西、甘肃等风电项目20万千瓦；完成决策拟建的项目67.2万千瓦。
　　投资建议。公司作为广东省属电力龙头，煤价下行叠加广东省电价触底，后续业绩有望反弹。预计公司2025-2027年营业收入分别为568.95/632.93/682.80亿元，同比增长-0.5%/+11.2%/+7.9%；归母净利分别为6.84/11.83/14.63亿元，对应2025-2027年EPS分别为0.13/0.23/0.28元/股，PE分别为38.0/22.0/17.8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：电价下跌风险；装机速度不及预期；上游燃料涨价风险。