Q3环比大幅减亏，关注煤电化成长性，维持“买入”评级
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入61.19亿元，同比-21.56%；实现归母净利润-2.75亿元，同比-126.69%，同比转亏；实现扣非后归母净利润-3.32亿元，同比-134.01%，同比转亏。其中，2025Q3公司实现营业收入24.02亿元，环比+33.27%；实现归母净利润-0.93亿元，环比+60.04%，亏损幅度较Q2大幅收窄；实现扣非后归母净利润-1.15亿元，环比+52.12%，环比减亏。考虑到2025年三季度煤炭业务边际改善和未来成长性，我们上调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.24/4.81/8.92亿元（前值为-0.22/3.77/6.69亿元），同比-98.0%/+1927.2%/+85.7%；EPS为0.00/0.09/0.17元，对应当前股价2025-2027年PE为584.6/28.8/15.5倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，新建电厂项目稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。
　　煤价下行叠加销量下滑拖累前三季度业绩，Q3煤炭业务边际改善
　　（1）煤炭业务：2025年前三季度，受市场环境影响，公司煤炭业务承压，销量同比减少133万吨，综合售价同比下降约92元/吨。但Q3出现边际改善，当季煤炭销量约450万吨，高于约390万吨的产量，环比实现销量增加并开始消化库存。公司预计全年1700万吨的产量目标能够完成。（2）非煤业务：2025年前三季度，公司电力与化工业务有所突破。电力业务方面，发电量同比增加超1亿度，售电电价同比上涨超2分/度，经营情况向好。化工业务方面，气化气一期项目投产，前三季度贡献尿素、合成氨、甲醇等综合产量约26万吨，为公司贡献了新的营收增长点。
　　煤电化在建项目有序推进，公司未来成长可期
　　（1）煤炭业务：公司目前拥有8对煤炭生产矿井，计划2025年煤炭产量1706万吨，拥有2个在建矿井和1个在建露天矿，其中，景泰白岩子煤矿正在进行竣工验收相关工作；红沙梁露天矿于2025年7月份完成竣工验收，建设规模为300万吨/年，储备产能90万吨/年，划定矿区范围内累计查明煤炭资源量9,323万吨。（2）电力业务：公司目前在建电力项目为兰州新区2x350MW热电联产项目、庆阳2x660MW煤电项目、兰州新区2x1000MW煤电项目。兰州新区2X350MW热电联产项目，设计年发电量33.02亿度,供热量1362.41万吉焦，项目于2023年开工建设，计划2025年底建成投运：庆阳2x660M煤电项目设计年发电量70亿度：兰州新区2x1000MW发电项目设计年发电量90亿度，年耗煤量446万吨，前期工作有序推进。（3）化工业务：刘化化工气化气一期有序推进竣工验收相关工作，预计年底完成项目竣工决算，项目二期正在建设中。
　　风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

　　煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤电化成长性，维持“买入”评级
　　公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入37.2亿元，同比-33.9%；实现归母净利润-1.8亿元，同比-120.3%；实现扣非后归母净利润-2.2亿元，同比-125.5%。2025Q2公司实现营业收入18亿元，环比-5.9%；实现归母净利润-2.3亿元，环比-557%，实现扣非后归母净利润-2.4亿元，环比-1099%。考虑到2025年煤价回落，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润-0.22/3.77/6.69亿元（前值为3.5/7.2/10.5亿元），同比-101.8%/+1850.6%/+77.6%；EPS为-0.00/0.07/0.12元，对应当前股价2026-2027年PE为35.4/19.9倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，新建电厂项目稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。
　　煤价下行叠加产销量齐跌拖累业绩，非煤业务平稳发展
　　（1）煤炭业务：2025H1公司煤炭产销量867.2/662.9万吨，同比-15.98%/-22.66%；受国内煤价下行影响，2025H1公司吨煤售价为318.3元/吨，同比-36.4%，吨煤成本为257.3元/吨，同比-12.49%，吨煤毛利为61元/吨，同比-70.5%，煤炭业务毛利率为19.2%，同比-22.11pct。
　　（2）非煤业务：2025H1公司发电量19.76亿度，同比+9.5%，电力业务营业收入7.3亿元，同比-1.6%，毛利率18.5%，同比+12.5pct；2025H1公司复合肥产量9.9万吨，同比+62.5%。
　　煤电化在建项目有序推进，公司未来成长可期
　　（1）煤炭业务：公司目前拥有8对煤炭生产矿井，计划2025年煤炭产量1705万吨，拥有2个在建矿井和1个在建露天矿，其中，景泰白岩子煤矿正在进行竣工验收相关工作；红沙梁露天矿于2025年7月份完成竣工验收，建设规模为300万吨/年，储备产能90万吨/年，划定矿区范围内累计查明煤炭资源量9,323万吨。
　　（2）电力业务：公司目前在建电力项目为兰州新区2x350MW热电联产项目、庆阳2x660MW煤电项目、兰州新区2x1000MW煤电项目。兰州新区2X350MW热电联产项目，设计年发电量33.02亿度,供热量1362.41万吉焦，项目于2023年开工建设，计划2025年底建成投运：庆阳2x660M煤电项目设计年发电量70亿度：兰州新区2x1000MW发电项目设计年发电量90亿度，年耗煤量446万吨，前期工作有序推进。
　　（3）化工业务：刘化化工气化气一期有序推进竣工验收相关工作，预计年底完成项目竣工决算，项目二期正在建设中。
　　风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。

　　公司发布2025年中期业绩公告。25H1公司营业收入为37.2亿元，同比下降33.9%；归母净利润亏损1.82亿元，同比下降120.3%。25Q2公司营业收入为18.0亿元，同比下降35.7%；归母净利润亏损2.33亿元，同比下降164.7%。
　　经营数据梳理：25H1公司煤炭产量867.16万吨、同比-16%；销量662.93万吨，同比-22.7%；吨煤售价318元/吨，同比-36.4%；吨煤成本257元/吨，同比-12.5%；发电量19.76亿度，同比+9.5%，售电量18.78亿度；复合肥综合产量9.91万吨，尿素综合产量14.06万吨。
　　王家山、金河矿井已复产，后续产量恢复有望增厚公司下半年盈利能力。
　　在建项目持续推进，成长可期。
　　景泰白岩子矿井及选煤厂：正在进行竣工验收及备案申报相关工作；
　　天宝红沙梁露天矿：2025年7月完成竣工验收，红沙梁矿井及选煤厂项目正在进行一期井巷工程维修及加固；
　　刘化化工气化气一期：有序推进竣工验收相关工作；
　　兰州新区热电联产、庆阳2×660MW煤电：有序推进，兰州新区2×1000MW火电项目完成决策流程、前期工作有序推进。
　　投资建议：考虑到公司原煤产销量不及预期及煤价中枢下跌，我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为-2.1亿元、6.3亿元、9.7亿元。
　　风险提示：煤价大幅下跌，在建矿井投产进度不及预期，电价下跌。

　　煤炭量价齐跌拖累业绩，关注煤电化成长性，维持“买入”评级
　　公司发布2024年报及2025一季报，2024年实现营收96亿元，同比-14.7%，归母净利润12.1亿元，同比-30.1%，扣非归母净利润11.5亿元，同比-33%；其中2024Q4实现营收18亿元，环比-17.2%，归母净利润1.8亿元，环比+35.8%，扣非归母净利润1.7亿元，环比+35.8%。2025Q1实现营收19.2亿元，同比-32.1%，归母净利润0.5亿元，同比-90.5%，扣非归母净利润0.2亿元，同比-95.5%。考虑到煤价回落，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润3.5/7.2/10.5亿元（2025-2026年前值为17.6/20.3亿元），同比-71.4%/+107.1%/+45.7%；EPS为0.06/0.13/0.20元，对应当前股价PE为36.7/17.7/12.2倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，新建电厂项目稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。
　　2024年公司煤炭业务量价齐跌，电价下滑致度电毛利同比下降
　　（1）煤炭业务：产销量方面，2024年公司煤炭产销量1907.2/1762.2万吨，同比-3.1%/-8.5%，2025Q1煤炭产销量484.7/370.7万吨，同比-7.9%/-11%。盈利方面，2024年公司单吨售价422.7元/吨，同比-5.8%，单吨成本254.3元/吨，同比-1，1%，单吨毛利168.4元/吨，同比-12%。（2）电力业务：电量方面，2024年公司售电量38.4亿度，同比+1.6%，2025Q1售电量10.6亿度，同比+2.5%。盈利方面，2024年公司度电售价0.3510元/度，同比-10.2%，度电成本0.2927元/度，同比-9.2%，度电毛利0.0582元/度，同比-14.9%。（3）化工业务：产销量方面，2025年公司复合肥产/销量11.3/10.6万吨，同比-0.7%/-7.2%，2025Q1复合肥产/销量2.5/2.4万吨，同比-37.5%/-25.2%，2025年公司浓硫酸产/销量5.4/4.6万吨，同比+11.1%/-9.9%，202451浓硫酸产/销量1.8/1.7万吨，同比+53.9%/+68.7%。盈利方面，2024年公司化工业务毛利率3.9%，同比-5.4pct。
　　煤电化在建项目有序推进，公司未来成长可期
　　（1）煤炭业务：公司拥有8对生产矿井，核定年产能1624万吨；3个在建矿（其中景泰白岩子矿井、红沙梁露天矿处于联合试运转阶段，红沙梁井工矿正在建设中），在建年产能690万吨。（2）电力业务：截至2024年末，公司正在运行的电力装机容量809MW，在建、筹建电力项目主要是新区热电2×350MW、新区火电2×1000MW、庆阳火电2×660MW等项目，上述在建电力项目建成投运后，公司电力总装机容量将达到4829MW。（3）化工业务：公司化工业务由刘化化工负责建设运营，目前气化气项目一期工程已进入试生产阶段，合成氨、尿素主生产线已全线打通，已生产出合格尿素产品，项目二期工程正在建设中。
　　风险提示：煤价下跌超预期；新建产能不及预期；煤炭产量释放不及预期。