事件：公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入227.86亿元，同比-3.11%；实现归母净利润18.79亿元，同比+253.66%。2026年Q1，公司实现营业收入62.64亿元，同比-4.73%；实现归母净利润5.99亿元，同比+35.08%
　　煤价回落叠加投资收益增长驱动全年业绩大增，火电毛利率大幅修复。2025年公司控股运营发电企业完成上网电量485.63亿千瓦时，同比-3.60%，其中火电上网电量478.92亿千瓦时，同比-4.24%，主要受新能源消纳提升和供暖期气温偏高等多重因素影响，同期公司光伏完成上网电量6.71亿千瓦时，同比大增88.48%，主要系并网容量增加影响。电价方面，2025年公司平均上网结算电价437.28元/兆瓦时（含税），同比微降0.09元/兆瓦时，公司机组所在地电价韧性持续体现。成本端，2025年公司平均综合标煤单价降至697元/吨，同比大幅下降125元/吨，直接带动营业成本显著优化，推升火电业务毛利率大幅攀升11.21个pct至25.95%。与此同时，公司的参股公司同样受益于煤价下降导致的利润同比增加，导致公司2025年投资收益同比+49%，进一步推高全年利润增长。
　　Q1量价小幅承压不改成本改善与投资收益强劲，归母净利润保持高增。2026年Q1，公司完成发电量126.43亿千瓦时，同比-2.43%；供热量4,034.89万吉焦，同比+0.43%。同期，公司平均上网结算电价为411.05元/兆瓦时（含税），同比-5.21%。量价双降的背景下，公司综合标煤单价进一步降至699.68元/吨，同比-9.73%，带动营业成本继续改善。此外，当季公司投资收益达1.75亿元，同比+109.61%，主要系参股火电公司经营业绩同比改善，叠加参股秦电2×35万千瓦项目于1月底投产运营，进一步增厚公司业绩。
　　在建项目有序推进，定增落地增强股东回报预期。截至2025年底，公司控股的西柏坡电厂四期2×66万千瓦、任丘热电二期2×35万千瓦项目将于2026年下半年投产运营；定增募资20亿元已于4月7日获中国证监会同意注册批复，拟用于西柏坡电厂四期工程建设，为产能扩张提供资金保障。此外，公司参股秦电2×35万千瓦项目已于2026年1月底投产发电，定州三期、沧东三期项目建设稳步推进，全部投产后将进一步提升公司火电权益规模。随着后续在建项目的陆续投产和业绩持续改善，我们预计未来公司的股东回报能力有望进一步增强。
　　盈利预测与估值：我们预计公司2026-2028年分别实现归母净利润18.18/19.98/22.01亿元，同比分别变化-3.23%/+9.91%/+10.18%，2026年5月6日股价对应PE为9.57/8.71/7.90倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：煤价大幅下滑风险；下游需求不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；上网电价大幅下调风险。

　　事件：建投能源发布2026年半年报。上半年公司实现营业收入102.31亿元，同比-7.94%，实现归母净利润7.77亿元，同比-13.41%，投资收益同比+0.70亿元，计提信用减值损失0.45亿元；其中单Q2实现营业收入39.66亿元，同比-12.60%，归母净利润1.77亿元，同比-60.89%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　业绩点评：电量&电价&煤价多重影响下业绩承压。公司上半年控股机组上网电量212.76亿千瓦时，同比-6.83%，其中单Q2同比-11.55%，为新能源出力挤压与夏季用电高峰偏晚影响。上半年公司上网电价为424.38元/兆瓦时，同比-15.81元/兆瓦时，其中Q1、Q2分别同比-23、-7元/兆瓦时。成本端，上半年公司综合标煤单价为702.15元/吨，同比-2.24%，降幅为16元/吨（其中Q1同比-75元/吨）。故电量、电价与煤价三重因素叠加下，可比口径下公司披露的11家主要控股煤电企业合计实现净利润约6.91亿元，同比去年-2.23亿元，对应度电净利润为0.039元/度，同比-0.009元/度。此外，上半年公司投资收益为2.90亿元，同比+0.70亿元，其中秦电公司贡献投资收益同比+1.00亿元，或为机组投产增利所致。
　　展望：边际上，公司西柏坡电厂四期（2×66万千瓦）、任丘热电二期（2×35万千瓦）计划2026年下半年投产；参股项目秦电（2×35万千瓦）和沧东三期（2×66万千瓦）、定州三期（2 ×66万千瓦）已分别于2026年1月和7月建成投产，衡丰二期（2×66万千瓦）、建投祥云岛海风（25万千瓦）、顺桓祥云岛海风（25万千瓦）加快推进。
　　投资建议：维持“增持”评级。我们调整公司2026-2028年归母净利润为14.43、17.32、18.25亿元，分别同比-23.2%、+20.1%、+5.4%，对应9月13日收盘价的PE估值分别为10.5x、8.8x、8.3x。
　　风险提示：煤价大幅上行、电力交易风险、宏观经济波动

Jointo Energy has released its 1H26 results: 1H26 revenue came in at RMB10.23bn (-7.94% YoY), the attributable NP at RMB777mn (-13.41% YoY), and the recurring NP at RMB770mn (-12.45% YoY), below the lower bound of our forecast (RMB999mn), due to weaker-than-expected electricity generation in 2Q26. In 2Q26, revenue was RMB3.97bn (-12.6% YoY, -36.7% QoQ) and the attributable NP was RMB177mn (-61% YoY, -70% QoQ). Capacity tariff revenue of RMB796mn (+RMB319mn YoY) and investment income of RMB290mn (+31.9% YoY) underpinned profit. No interim dividend was announced for 1H26. Cumulative 2025 dividends totaled RMB577mn, representing 95.93% of parent-level net profit. The company has committed to raising its cash dividend payout ratio from 30% to 50% for 2024-2026. The private placement was completed in August (RMB7.32/share × 231mn shares, raising RMB1.69bn in total proceeds for the Xibaipo Phase IV project). Maintain OVERWEIGHT.
Cash flow constrained in short term, while capex rose
For 1H26, the net operating cash flow was RMB1.11bn (-35.71% YoY), with capex of RMB2.47bn (+36.9% YoY). Both Xibaipo Phase IV and Renqiu Phase II are scheduled to commence operations in 2H26. The company has committed to raising its cash dividend payout ratio from 30% to 50% for 2024-2026. The August private placement completion (net proceeds of RMB1.69bn) could further reduce financial expenses, but total share capital increased from 1.80bn to approximately 2.03bn shares, implying EPS dilution of about 11%.
Earnings forecasts and valuation
We lower our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts to RMB1,594/1,824/ 1,936mn, -15.85%/-15.20%/-14.66% vs. our prior estimates, with a three-year CAGR of 1.01%, and EPS of RMB0.88/1.01/1.07 and BVPS of RMB7.69/8.15/8.72. The downward revisions reflect lower-than-expected utilization hours and on-grid tariffs. Its peers’ average 2026E PB on Wind consensus is 1.34x. Given that the company’s ROE is above its peers’ average of 8.7%, we assign a 2026E PB of 1.4x, deriving our target price of RMB10.77 (previous: RMB11.80, on 2026E PB of 1.5x).
Risks: Steeper coal price increases than we expect; decline in utilization hours; slower progress on projects under construction than we expect.

　　建投能源发布半年报，1H26实现营收102.31亿元（yoy-7.94%），归母净利7.77亿元（yoy-13.41%），扣非净利7.70亿元（yoy-12.45%），低于华泰预测下限（9.99亿元），因2Q电量弱于此前预期。其中2Q实现营收39.66亿元（yoy-12.6%，qoq-36.7%），归母净利1.77亿元（yoy-61%，qoq-70%）。容量电费7.96亿元（+3.19亿元）与投资收益2.90亿元（+31.9%）构成利润支撑。2026年中期不分红；2025年度累计分红5.77亿元、占母公司净利95.93%；公司已承诺24-26年现金分红比例由30%提升至50%。公司定增已于8月完成发行（7.32元/股×2.31亿股，募资总额16.92亿元投向西柏坡四期）。维持“增持”评级。
　　新能源替代叠加迎峰度夏偏晚，2Q发电量同比下滑
　　1H26控股发电量229.68亿千瓦时（yoy-6.53%）、上网电量212.76亿千瓦时（yoy-6.83%）；其中2Q发电量103.25亿千瓦时（yoy-11.11%，降幅高于我们此前假设）、上网电量95.21亿千瓦时（yoy-11.55%），因新能源发电替代叠加夏季用电高峰期较常年偏晚。1H26火电利用小时1,916小时（yoy-146小时）。供热量相对平稳，1H26售热4,227.54万吉焦（yoy+0.91%），其中工业供汽yoy+18.28%，对冲采暖需求下滑。
　　度电价差同比收窄，容量电价形成关键缓冲
　　1H26平均上网结算电价421.88元/MWh（含税，yoy-17.07元），火电口径424.38元/MWh（yoy-15.81元）；综合标煤单价702.15元/吨（不含税，yoy-16.11元）；电价降幅（-3.9%）大于煤价降幅（-2.2%），导致火电电量业务毛利率27.59%（yoy-1.78pct）。核心对冲来自容量电价，2026年起河北煤电容量电价标准由100元/千瓦提升至165元/千瓦（含税），1H26取得容量电费7.96亿元（yoy+3.19亿元，+66.9%）。供热业务延续减亏，火电热量业务毛利率-11.91%、yoy+13.10pct。
　　投资收益成利润压舱石，参股新机组7月起贡献增量
　　1H26投资收益2.90亿元（yoy+32%），其中权益法（联营/合营）收益2.76亿元（yoy+39%）。参股的秦电2×35万千瓦已于2026年1月投产（1H26净利0.86亿元），沧东三期、定州三期各2×66万千瓦已于2026年7月投产，下半年起贡献增量收益。控股电厂中，准能发电净利1.49亿元贡献最高，建投唐山热电亏损365万元。
　　现金流短期承压、资本开支上行，定增落地+高派息支撑股东回报
　　1H26经营现金流净额11.11亿元（yoy-35.71%），资本开支24.74亿元（yoy+36.9%），西柏坡四期与任丘二期均计划下半年投产。公司已承诺24-26年现金分红比例由30%提升至50%。8月定增完成（募资净额16.88亿元）将进一步压降财务费用，但总股本由18.03亿股增至约20.34亿股，EPS存在约11%摊薄。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-28年归母净利至15.94/18.24/19.36亿元（较前值分别调整-15.85%/-15.20%/-14.66%，三年复合增速为1.01%），对应EPS为0.88/1.01/1.07元、BPS为7.69/8.15/8.72元。下调主要是考虑到利用小时和上网电价低于此前预期。Wind一致预期下可比公司26年PB均值1.34x，公司ROE好于可比均值（8.7%），给予公司26年1.4xPB，目标价10.77元（前值11.8元，对应26年1.5xPB）。
　　风险提示：煤价涨幅超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。

　　事件：建投能源发布2025年年报以及2026年一季报。公司2025年实现营业收入227.86亿元，同比-3.11%，归母净利润18.79亿元，同比+253.66%，毛利率26.65%，同比+11.3pct，经营性净现金流54.18亿元，同比+43.68%。2025年公司合计每10股派发现金股利3.20元（含税），分红金额占归母净利润比例30.72%。2026Q1公司实现营业收入62.64亿元，同比-4.73%，归母净利润5.99亿元，同比+35.08%，毛利率22.98%，同比+3.74pct。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　年报业绩点评：煤价下降控参火电盈利持续改善。2025年公司上网电量同比-3.6%，上网结算电价437.28元/兆瓦时，同比-0.09元/兆瓦时，全年平均标煤单价为697元/吨，同比下降125元/吨，火电发电板块度电燃料同比下降0.049元/度至0.237元/度，火电板块毛利率同比+11.21pct至25.95%，控股14家火电企业共计实现净利润24.06亿元，同比+19.87亿元，全面实现盈利，对应度电净利0.050元/度，同比+0.042元/度。参股火电企业利润亦明显提升，2025年公司联营企业投资收益共计4.66亿元，同比+1.59亿元。此外，2025年公司财务费用同比-2.05亿元。
　　一季报点评&后续展望：控参机组将迎投产周期。2026Q1公司发电量同比-2.43%，上网结算电价411.05元/兆瓦时，同比-5.21%（同比-22.59元/兆瓦时），平均标煤单价为699.68元/吨，同比下降75元/吨。一季度公司联营企业投资收益共计1.75亿元，同比+0.92亿元。边际上，公司西柏坡电厂四期（2×66万千瓦）、任丘热电二期（2×35万千瓦）计划2026年下半年投产；参股定州三期（2×66万千瓦）、沧东三期（2×66万千瓦）、秦电（2×35万千瓦）、衡丰二期（2×66万千瓦）加快推进。
　　投资建议：维持“增持”评级。我们调整公司2026-2028年归母净利润为17.43、19.81、21.70亿元，分别同比-7.2%、+13.7%、+9.5%，对应6月1日收盘价的PE估值分别为12.6x、11.1x、10.1x。
　　风险提示：煤价大幅上行、电力交易风险、宏观经济波动

Jointo Energy’s 2025 and 1Q26 results:For 2025,revenue came in at RMB22.79bn(-3%YoY),attributable net profit at RMB1.88bn(+254%YoY),and recurring net profit at RMB1.82bn(+357%YoY).The attributable net profit was in line with its profit alert guidance.For 1Q26,revenue reached RMB6.26bn(-5%YoY),attributable net profit RMB599mn(+35%YoY),and recurring net profit RMB595mn(+36%YoY).The attributable net profit exceeded Huatai’s forecast range of RMB435-500mn.We note the downward shift in the coal price midpoint continued to drive arecovery in thermal power earnings,while associates contributed sizeable investment income.Meanwhile,the company has proposed ahigh dividend payout plan,with a2025 dividend yield of 3.5%(as of the 21 May market close).We forecast asignificant increase in DPS for 2026,highlighting the company's long-term value.Maintain OVERWEIGHT.
Coal price retreat and investment income growth lift earnings
In 2025,the company's controlled generation volume reached 52.32bn kWh(-3.7%YoY),with on-grid volume of 48.56bn kWh(-3.6%YoY).Average utilization hours fell 266 hours YoY to 4,229 hours.Heat supply totaled 70.75mn GJ(-1.3%YoY),with industrial heat supply astandout at 6.40mn GJ(+22.6%YoY).Significant cost-side improvement more than offset modest volume and price fluctuations.The average standard coal equivalent unit price dropped to RMB697/tonne(-15.2%YoY)in 2025,while the average on-grid settlement tariff was RMB437.28/MWh(tax-inclusive,broadly flat YoY).Associates also benefited from lower coal prices,with profits rising YoY.Investment income grew 49%YoY in 2025 and 110%YoY in 1Q26.The 2025 capacity tariff collection rate reached 95.71%,and peak-shaving and frequency-regulation revenue amounted to RMB340mn(tax-inclusive),reflecting steady improvement in service income.
Private placement to fund new projects
According to company filings,it plans to raise up to RMB2bn via aprivate placement for the Xibaipo Phase IV 2*660MW project.It received CSRC approval on 7April and will proceed as market conditions allow.Xibaipo Phase IV and Renqiu Phase II 2*350MW are scheduled to commence operations in 2H26.The associate Qinhuangdao Power generation’s 2*350MW project began generating power in late January 2026.Dingzhou Phase III 2*660MW and Cangdong Phase III 2*660MW are under construction,while Hengfeng Phase II 2*660MW is in the preliminary stage.We believe the progressive commissioning of new projects should further expand Jointo’s coal-fired capacity and strengthen its core competitiveness.On the clean energy front,Jointo had 706.5MW of grid-connected solar,836.5MW under construction,and 1,900MW in the pipeline as of end-2025.It is also advancing approvals and construction starts for pumped storage and new-type energy storage projects.
Earnings forecasts and valuation
We forecast 2026/2027/2028 attributable net profit of RMB1,894/2,151/2,268mn(-13%/-11%vs our prior estimates for 2026/2027),implying athree-year CAGR of 6.5%,with BVPS of RMB7.86/8.48/9.16.The downward revision mainly reflects our higher coal price assumption for 2026 than we expected.Comparable companies trade at a2026E average PB of 1.41x on Wind consensus.Given the company's ROE is above the peer average of 9.1%,we assign a2026E PB of 1.5x and raise our target price to RMB11.8(previous:RMB10.13,based on 2026E PB of 1.3x).
Risks:larger coal price increase than we expect;decline in utilization hours;slower progress on projects under construction than we expect.