投资逻辑
　　主营图库业务壁垒高、粘性强，中长尾客户有望持续增长，布局3D或带来增量。1）公司深耕视觉素材交易，为行业龙头，外延扩张后重新聚焦主业，目前图片素材4亿+，视频3000万+，音乐35万首+，拥有Corbis等独家数据库，获得全球最大图库GettyImages全部产品代理权。2）平台已形成创作者-供稿-需求者的良性循环：KA高粘性，年度销售额超10万元的客户续约率多年超80%；22年直接签约客户超2.4万/同比+4%，通过互联网平台触达的长尾用户超220万/同比+10%，1H23中小企业年度付费客户超20万，海量的中小微企业有望保障中长尾客户持续增长。23年业绩改善，公司预计全年净利润1.4-1.6亿元，同增41.2%-61.3%。3）24年3月与景致三维签署战略合作协议，布局3D产业，有望在百亿级的3D素材市场分一杯羹。
　　AI赋能公司平台，平台便捷性、客户付费动力及平台粘性均有望进一步提升。公司旗下视觉交易平台VCG.com、及摄影师社区平台500px等已上线AI智能搜索、AI灵感绘图等工具，使客户需求能更精准地被满足，有望提高客户付费动力和粘性。
　　政策鼓励数据要素发展，VDAM需求有望进入高速增长期。22年12月发布的数据“二十条”明确提出探索数据资产入表新模式，加快数据要素市场发展；公司在视觉数字资产管理系统（VDAM）领域经验丰富，客户基础较好（党政媒体客户占比29%左右），优势突出，23年公司落地50+套VDAM，服务客户100+。
　　大模型监管日渐完善，图片的数藏化潜力尚待挖掘，素材价值重估指日可待。1）模型训练语料正版化是大势所趋。大模型公司逐渐建立与版权方的合作以避免版权问题，Shutterstock将其版权授权给大模型公司用于模型训练，23年Q3和前三季度，视觉数据授权相关的收入为0.46、0.80亿美元，占当期总收入19.5%、12.1%。2）依托500px、Corbis等平台/数据库，公司积极布局数藏业务，国内上线元视觉网、海外上线Vaultby500px。
　　盈利预测、估值和评级
　　预计23-25归母净利1.6/1.7/2.0亿元，对应PE为66、61、52X，结合公司2014年4月以来PE中枢，给予24年72X的PE，目标价17.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；3D业务进展不及预期；AI赋能不及预期、加剧竞争风险；政策监管风险；大股东股权质押风险；投资收益波动风险；商誉减值风险

　　事件：
　　公司发布2023年三季报。
　　点评：
　　23Q3归母净利润同比增24.75%，经营业绩稳步回升
　　2023前三季度公司实现营业收入5.74亿元，较上年同期调整后增长8.82%；实现归母净利润1.23亿元，较上年同期增长52.76%；实现扣非归母净利润7473.47万元，较上年同期减少7.68%。2023Q3单季度公司实现营业收入2.03亿元，较去年同期调整后增加14.89%；实现归母净利润3166.38万元，较去年同期调整后增长24.75%；实现扣非归母净利润3078.55万元，较去年同期调整后增长16.69%。
　　平台化产品完善服务，合作华为打造视觉大模型
　　公司通过平台化的产品服务全面覆盖B端市场，对KA客户、中小微企业和个人客户提供针对性的视觉内容相关服务，持续聚焦核心主业，努力打造“视觉+”生态。针对KA客户，公司基于数字版权交易平台vcg.com网站，充分发挥全品类内容优势；针对中小企业客户，公司根据不同预算需求推出高效简单的自助化电商交易服务平台；针对个人长尾客户，公司开放API，加强与互联网公司的合作，提升用户触达的广度和深度，充分把握多层次客群，实现产品服务全覆盖。公司确立“AI+内容+场景”的发展战略，以客户需求为导向，利用AIGC技术提升对外技术输出服务，持续赋能各类用户。2023年7月，公司作为首倡单位加入华为云大模型高质量数据联盟，10月，公司正式与华为签署有关视觉大模型的合作协议，双方将以华为盘古大模型为基础打造视觉大模型，实现视觉领域高度智能化发展，推进更深层次的内容产业智能转型，充分赋能公司主业。
　　投资建议与盈利预测
　　公司夯实数字版权业务核心主业，音视频业务协同发展，AI技术发展有望持续赋能业务变现和新增长。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.62/1.95/2.27亿元，EPS分别为0.23/0.28/0.32，对应PE61x/51x/44x。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　政策及监管风险、正版化进程不及预期风险、业绩恢复不及预期风险。