投资要点
　　事件：公司引入产业投资者吉利科技集团。建新集团与杭州吉城于2026年6月29日签署股份转让协议，建新集团（国城控股体系内的矿业投资平台）拟通过协议转让方式向杭州吉城（吉利科技集团实控）转让其所持有的国城矿业的流通股份5925万股，占公司总股本的5%。公司本次引入吉利科技集团作为产业投资者，吉利科技集团为新能源资源整合型企业，此前已布局上游铝、铁等资源，有望为公司带来优质产业协同。
　　锂矿弹性逐步释放。公司截至26年6月持有金鑫矿业48%股权，未来股权比例计划提升至73%以上。公司现有100万吨采矿证，二期500万吨采矿证相关的储量核实报告、开发利用方案等前置审批已通过，我们预计26年底之前可取得，我们预计28年年中竣工，29年达产，达产后生产成本可降至5万元/吨。我们预计公司持股48%的金鑫矿业26/27年权益出货约1.2/2.0万吨，若按碳酸锂价格15万元/吨，对应权益利润8-9/14-15亿元，远期至29年公司权益出货我们预计达8万吨，弹性显著。
　　钼价上涨弹性显著、全额控股后利润贡献将进一步放大。截至26年6月公司持有大苏计钼矿（国城实业）60%股权，计划26年内收购剩余40%股权实现全额控股。26年钼价上升至50+万元/吨，我们预计26年大苏计钼矿对应钼精矿出货0.7+万吨金属量，若按40万元/吨均价计算，我们预计贡献9-10亿元权益利润。此外，东升庙等锌铅矿山提供稳健现金流支持；钛白粉业务由于硫磺涨价推动钛白粉价格上涨，Q1已转正，我们预计26年钛白粉业务可贡献2亿元利润。
　　盈利预测与投资评级：考虑到钼价上涨弹性显著、钛白粉价格上涨贡献利润，此外假设公司26年年底完成收购国城实业100%股权，我们预计2026-2028年归母净利润23.5/31.4/39.1亿元（原预期15.2/23.8/32.1亿元），同比+119%/+34%/+24%，对应PE为18x/14x/11x，维持“买入”评级。
　　风险提示：价格波动风险、需求不及预期、项目放量不及预期、收购进展不及预期。

　　公司概况：国城入主，实现金属多元布局，打造成长新周期。公司历史上经历过多次资产重组和实控人变更，2018年国城集团入主后，逐步构建了“锂矿锂盐新能源、稀贵+有色金属、特色钛化工循环经济”三大产业集群，主要产品为钼精矿、锌精矿、铅精矿、铜精矿、钛白粉、硫精矿、硫铁粉、工业硫酸、次铁精矿等；公司重要参股子公司金鑫矿业的主要产品为锂精矿。
　　钼：核心资产大苏计钼矿实现注入，有望大幅增厚公司盈利。2025年公司以现金31.68亿元收购国城集团持有的国城实业60%股权，并在2026年有望实现剩余40%股权收购。国城实业拥有的大苏计钼矿是国内大型钼金属矿山，钼金属量13.20万吨，平均品位0.116%。大苏计钼矿当前采矿权证规模500万吨/年，后续有望提升至800万吨/年，2025年实现钼精矿产量7520金属吨。大苏计钼矿盈利能力强，2025年国城实业净利润为11.5亿元，按60%股权测算，2025年为公司归母净利润贡献增量6.88亿元。伴随后续40%股权收购完成，公司将实现对大苏计钼矿全资控股，有望进一步增厚公司盈利。
　　锂：参股马尔康党坝锂辉石矿，量增空间大。公司参股金鑫矿业，间接持有党坝锂辉石矿48%股权，该矿目前证载采矿许可证规模100万吨/年，不考虑收率等因素影响，1.33%氧化锂平均品位，对应约3.29万吨LCE，公司权益碳酸锂量为1.58万吨LCE。公司目前正积极办理500万吨/年采矿许可证申请，远期量增空间大。马尔康党坝锂辉石矿5000吨/天选矿厂改扩建项目已进入试生产阶段。锂盐方面，国城锂业远期规划建设20万吨锂盐产能，一期6万吨稳步推进中。
　　铅锌矿和钛白粉：公司铅锌矿等金属资源储量丰富。截至2025年末，公司下属三家子公司（东矿、金鹏矿业、中都矿产）保有矿石量1.34亿吨，锌金属量121.0万吨，铅金属量32.4万吨，铜金属量1.1万吨，金金属量25.2吨，银金属量1579吨。各矿山项目改扩建工程稳步推进：1）东矿（铅锌矿、硫铁矿）：正推进285万吨/年采矿扩建项目；2）中都矿产（金矿）：35万吨/年采选建设工程项目推进中。钛白粉方面，国城钛业20万吨钛白粉项目已实现投产，该项目以东矿尾矿作为原料，对采选尾矿进一步充分利用，生产硫酸并提取有价成分铁精粉，再利用硫酸生产钛白粉及其他副产品，通过探索“硫钛铁联产”循环经济模式发展循环经济。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为19.6/24.4/30.0亿元，同比增速分别为+82.34%/+24.05%/+22.63%，当前股价对应的PE分别为21/17/14倍；我们选取金钼股份、天华新能、赣锋锂业、雅化集团和盛新锂能等其他钼锂上市公司为可比公司。公司收购核心资产大苏计钼矿，有望大幅增厚公司盈利；同时公司参股金鑫矿业，实现锂矿布局，后续权益锂量增空间或较大。公司业务实现钼锂双轮驱动，成长空间大，未来盈利弹性可期，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：采矿权证办理进展不及预期风险；钼价大幅下跌风险；锂价大幅下跌风险。

　　全球钼供需偏紧格局延续，核心矿山并表后公司有望充分受益于钼景气上行周期。全球钼资源分布高度集中，新增供给释放受制于原生矿扩产周期长、铜矿伴生钼供给弹性弱等多重约束，供给刚性持续强化；下游需求端则由特钢、军工、高端制造及能源升级共同支撑；钼价高位运行具备较强基本面支撑。公司2025年完成国城实业60%股权收购并实现并表后，大苏计钼矿正式成为利润引擎之一；未来随着采选规模扩容与产能逐步释放，公司钼业务的产量与盈利能力均有望继续抬升。
　　锂行业处于供需紧张阶段，公司拥有国内自主锂矿资源，一体化布局打开第二成长曲线。全球新能源汽车渗透率提升、储能装机高增，固态电池等新一代技术路线正加速走向产业化，共同支撑锂需求中长期扩容；与此同时，锂行业供应增长存在一定刚性，叠加地缘扰动持续，市场逐步转向“紧缺交易”，锂价中枢有望持续抬升。公司围绕党坝锂矿持续推进采选冶一体化布局，未来随着选厂、锂盐项目分期投产爬坡，锂业务有望逐步迈向盈利兑现期，成为公司中长期业绩增长的重要支撑。
　　金矿资源储备厚实，远期有望成为公司新的价值增量。公司旗下中都矿产拥有安徽凤阳大王府金铅锌多金属矿，已探明金金属量16.23吨，若叠加外围勘探区资源潜力，整体储备具备进一步扩容空间。据公司披露，该项目设计采选规模为35万吨/年，服务年限较长，具备较好的开发基础。黄金兼具商品属性与避险属性，在全球地缘扰动加剧、美元信用弱化背景下，长期价格中枢具备支撑；未来随着公司矿权开发建设、资本投入推进落地，金矿业务有望成为继钼、锂之后新的利润增长点。
　　在不考虑后续或有股权注入的情况下，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为1.64、2.18、3.54元。根据公司所属行业特征及业务布局，考虑到公司仍处在扩证、产能陆续投放的阶段，我们参考2028年可比公司平均11XPE水平，并结合后续产能继续爬坡或驱动公司增速较快且若完成国城实业剩余股权的收购将增厚公司业绩，我们给予公司20%的估值溢价，对应13XPE，每股合理估值为46.02元。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　项目建设及投产不及预期、矿权审批不及预期、下游需求不及预期、股权收购不及预期、矿区地质扰动风险、假设条件变化影响测算结果风险

　　拟收购国城实业剩余40%股权，夯实业绩基本盘。自2025年收购国城实业60%股权后，公司公告拟以现金23.7亿元收购国城实业剩余40%股权，全资控股资源禀赋优秀的大苏计钼矿。2025年国城实业钼精矿产销量分别为7520吨、7287吨，同比增长7.68%、3.88%，实现营收24.4亿元，同比增长11.74%，净利润11.46亿元，同比增长21.97%。钼行业紧平衡格局持续，钼价中枢维持高位，2025及26Q1公司业绩在钼矿资产注入后大幅改善，收购剩余40%股权将进一步增加公司钼矿权益，夯实业绩基本盘。
　　党坝锂矿量增弹性大，深度受益于锂价中枢上移。公司参股的金鑫矿业拥有四川党坝锂矿采矿权，目前采矿证产能100万吨，500万吨采矿证申请中，金鑫矿业规划2027年采选产能提升至650万吨，折合约13万吨LCE，项目投产后，公司权益产能将从2026年的1.4万吨大幅提升至6.2万吨LCE。锂行业供需格局反转，锂价中枢大幅上移，随着新增产能释放，公司锂矿业绩弹性大。同时如果集团持有的党坝股权注入，将进一步打开业绩空间。
　　钛白粉价格上涨，传统业务盈利改善。全资子公司国城钛业在内蒙古巴彦淖尔建设有“硫钛铁资源循环综合利用项目”，项目采用硫酸法生产钛白粉工艺，项目规划20万吨金红石型钛白粉产能，已于2023年6月建成投产。2024-2025年公司钛白粉产量4.1、13.7万吨，实现营收3.8、13.8亿元，由于钛白粉价格走弱，实现毛利-0.9、-1.2亿元。2026年硫酸价格大幅上涨，成本支撑下，钛白粉价格止跌反弹，2026年公司钛白粉业务盈利有望明显好转。
　　竞拍铜矿资产，35万吨金铅锌矿项目推进中，增量多元。2026年4月公司3.65亿元成功竞拍云南金平植云铜业有限公司100%股权，获得老虎冲铜矿采矿权，云南省河口县莲花滩-金平县乌龟滩铜矿探勘探探矿权，云南省河口县达沟河铜矿详查探矿权（跨金平），公司资源布局再下一城。全资子公司中都矿产拥有凤阳县江山--大王府整合区金铅锌矿采矿权1宗，金铅锌矿35万吨/年采选建设工程项目推进中，最终产品为金精矿、铅精矿、锌精矿和硫精矿，2028年有望投产，公司未来业绩增量多点开花。
　　投资建议：收购国城实业，注入优质钼矿资产，钼矿盈利确定性强，党坝锂矿量增弹性大，锂价中枢上移，锂矿业绩有望大幅增长，同时公司布局金矿、铜矿资源，未来成长性强，不考虑收购国城实业40%股权，我们预计公司2026-2028年归母净利23.3/31.5/60.4亿元，对应现价的PE为22/16/8倍，若收购国城实业剩余股权完成，我们预计公司2026-2028年归母净利29.6/37.3/66.0亿元，对应现价的PE为17/14/8倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：钼需求不及预期，锂价超预期下跌，项目进度不及预期，重大资产重组审批与整合风险等。