事件：
　　2026Q1，公司实现收入24.47亿元（yoy-10.36%），净利润2.49亿元（yoy+0.19%），扣非净利润2.43亿元（yoy+18.15%）。
　　其中：（1）CDMO板块实现营收6.27亿元（yoy+14.2%），毛利率44.44%，同比上升4.01pct，已经成为公司贡献度最大的业务板块。（2）原料药板块实现营收15.27亿元（yoy-18.92%），毛利率16.52%，同比提升3.0pct；原料药销售额下降主要是公司主动减少低毛利产品销售所致，产品毛利率有所改善。（3）药品板块营收2.94亿元（yoy-1.48%），毛利率63.45%，同比上升3.37pct，新获批品种市场开发处于前期阶段，放量还需要时间。
　　CDMO赛道景气度高，公司项目数量持续增长，在手订单充裕
　　2025年是全球CDMO企业复苏的年份，核心因素包括：（1）全球新药投融资持续恢复，带动相关需求持续增长；（2）国产创新药出海蓬勃发展，国内订单加速恢复，且相关CDMO企业有望伴随药品出海，加速切入到全球巨头的供应链体系中；（3）M端新分子（多肽/寡核苷酸/ADC）快速放量，全球GLP-1、小核酸、ADC等新分子药物处于研发与商业化黄金期，直接拉动了CDMO需求。2026年CDMO行业有望进入加速增长期，核心逻辑是"新分子延续高增+商业化产能释放+结构优化"。
　　公司进行中CDMO项目1366个，同比增长28%。其中，研发阶段项目957个，同比增长35%；商业化阶段项目409个，同比增长12%，包括人用药项目308个，兽药项目51个，其他项目50个。公司CDMO业务的转型升级进展顺利；API项目总共161个，同比增长28%；其中28个已经进入生产商业化，30个正在验证阶段，还有103个API项目处于研发阶段。公司未来三年内将交付的商业化在手订单金额超68亿元。
　　盈利预测与投资评级
　　考虑到公司2026Q1利润恢复增长，CDMO在手订单充裕，同时原料药业务结构持续优化，低毛利产品销售占比下降，我们预计公司2026-2028年总体收入分别为103.78（2026年前值为151.94亿元）/114.59/127.87亿元，同比增长分别为6.08%/10.41%/11.60%；归母净利润分别为10.24（2026年前值为13.92亿元）/12.94/15.98亿元。我们看好在CDMO赛道高景气度的背景下，公司CDMO业绩持续增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策变动风险、产品质量控制风险、主要原材料价格波动风险、外汇汇率波动风险、产品销售不及预期风险

　　事件
　　公司发布2025年度及2026第一季度业绩，2025年公司实现营业收入97.84亿元，同比下降18.62%；归母净利润8.91亿元，同比下降13.63%。2026年第一季度，公司实现营业收入24.47亿元，同比下降10.36%；归母净利润2.49亿元，同比增长0.19%；扣非归母净利润2.43亿元，同比增长18.15%。
　　核心观点
　　CDMO业务进入加速期，核心引擎驱动高质增长。公司CDMO业务强劲发展，2025年逆势实现营收21.98亿元（+16.66%），毛利率提升4.18个百分点至45.24%。这得益于“漏斗”型项目管线的持续兑现，2025年末商业化项目达398个，三年内将交付的商业化订单超60亿元。随着业务从中间体向“API+制剂”转型升级及跨国药企客户的突破，CDMO已跃升为公司最大毛利贡献板块，增长确定性凸显。
　　API产品结构优化，降本增效显著。原料药行业处于复杂多变的周期底部，公司不仅在工艺优化、能耗管控等方面控制成本，同时通过持续优化市场策略，维护了主要产品市场份额和价格平衡。因此短期虽营收承压，2025年原料药中间体业务营收61.65亿元，同比下滑28.74%。但2025年毛利率为13.53%，同比下仅滑1.44个百分点，相对稳定。
　　技术平台与先进产能壁垒加固，蓄力中长期成长动能。公司持续加码研发壁垒，拥有超1300名研发人员，构建了流体化学、晶体和粉体、合成生物学及酶催化、多肽、泛偶联、高活化合物、制备与纯化等前沿平台。产能布局精准聚焦高成长赛道。此外API全球化注册加速（2025完成14个DMF申报），司美格鲁肽减重和降糖临床三期入组完成，医美原料快速商业化，多元创新管线与产能协同共振，为未来业绩攀升注入持续动能。
　　盈利预测与投资建议
　　预计公司26/27/28年收入分别为99.67/112.45/128.38亿元，同比增长1.88%/12.82%/14.16%；归母净利润为10.71/12.33/15.14亿元，同比增长20.24%/15.17%/22.77%，对应PE为19/16/13倍。公司是领先的特色原料药+制剂一体化生产企业，CDMO业务处于加速期。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　下游研发需求变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险

　　事项：
　　4月20日，公司发布2026年一季报。2026Q1公司实现收入24.47亿元（-10.36%），归母净利润2.49亿元（+0.19%），扣非归母净利润2.43亿元（+18.15%）。
　　评论：
　　CDMO一季度重回双位数增长、在手订单保障中期经营。2026Q1，公司CDMO实现收入6.27亿元（+14.20%），毛利率为44.44%，同比+4pct。随着公司CDMO综合实力不断增强，公司的项目“漏斗”模型结构，26Q1年公司进行中项目1366个（+28%），其中商业化阶段409个（+12%），研发阶段957个（+35%）。公司从“起始原料药+注册中间体”向“API+制剂”的业务转型升级进展顺利，API项目总数达161个（+28%）。截至26Q1，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超68亿元。
　　原料药业务收入承压、毛利率提升3pct。2026Q1，公司原料药中间体实现收入15.27亿元（同比-18.92%），毛利率16.52%，同比+3pct。业绩下滑主要受公司主动优化低毛利率业务所致。我们预计随着抗生素价格2026年逐步回升，叠加兽药回暖和特色原料药放量，板块盈利能力有望逐季提升。
　　随品种获批、制剂有望逐步恢复成长。2026Q1，公司药品实现收入2.94亿元（-1.48%），毛利率63.45%，同比+3pct。公司在研项目70个，Q1获批2个，新立项10个。随着续标影响逐步出清，以及每年新获批品种贡献，我们预计未来制剂业务有望逐步恢复增长。
　　投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润分别为10.75/12.95/16.29亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为19、16和13倍。考虑到公司潜在的增长前景，以及CDMO业务有望迎来快速增长，给予2026年25倍PE，对应目标价为23元。维持“强推”评级。
　　风险提示：1、CDMO业务订单不及预期；2、制剂新品种获批或放量速度不及预期；3、原料药行业竞争加剧。

　　业绩摘要：2025年公司实现营业收入97.84亿元（-18.6%），归母净利润8.91亿元（-13.6%），毛利率26.36%（+2.5pcts），净利率9.10%（+0.5pcts）；单Q4公司实现营业收入20.20亿元（-26.1%），归母净利润1.90亿元（同比+17.9%，环比+38.7%），Q4公司净利润明显改善。
　　低毛利业务持续收缩，CDMO毛利率稳步提升。分业务板块：1）原料药收入61.65亿元（-28.7%），毛利率13.53%（-1.4pcts），收入下滑主要受市场竞争加剧、需求疲软以及低毛利业务主动收缩影响，公司持续推进降本增效及新品研发，目前公司API在产品种数量超50个，其中14个产品的DMF完成注册申报；2）CDMO收入21.98亿元（+17.7%），毛利率45.2%（+4.2pcts），受益于商业化项目占比提升，公司CDMO毛利率持续提升，目前CDMO已成为公司毛利贡献最大的业务板块；3）药品收入11.50亿元（-8.4%），收入下滑主要受部分产品集采续约影响，药品业务保持多产品策略，2025年公司新获批9个产品，目前新立项26个、在研65个产品。
　　CDMO在手订单超60亿元，项目数持续高增长。2025年公司CDMO项目数及客户数保持高增长，目前项目结构已形成“漏斗”模型，2025年公司进行中项目1311个（+32%），其中商业化（含临床3期）项目398个（+12%），研发阶段项目913个（+42%）；API项目数152个（+31%），其中25个进入商业化阶段。截至2025年末，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元，已与713家国内外创新药企业签订保密协议。
　　盈利预测及评级：预计2026-2028年公司营业收入109.34/122.25/135.63亿元，同比增长11.8%/11.8%/10.9%；归母净利润10.96/13.33/15.82亿元，同比增长23.1%/21.6%/18.7%。基于公司原料药业务向好发展、CDMO业务订单加速兑现，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格变动风险，市场竞争加剧风险，行业政策变动风险，原材料价格变动风险。

　　控股股东增持，CDMO业务维持较快增长
　　控股股东及一致行动人禹山运动增持金额达到1.2亿元，增持完成。2025年公司实现收入97.84亿元（同比-18.62%，下文都是同比口径），归母净利润8.91亿元（-13.62%），扣非归母净利润7.69亿元（-21.86%），毛利率26.36%（+2.51pct），净利率9.1%（+0.53pct）。2025Q4公司收入20.2亿元（-26.06%），归母净利润1.9亿元（+17.92%），扣非归母净利润1.22亿元（-20.33%），毛利率31.49%（+8.95pct），净利率9.43%（+3.52pct）。考虑公司原料药中间体业务承压，我们下调2026-2027年盈利预测（原预测归母净利润分别为11.89/14.95亿元），新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为10.25/12.43/15.21亿元，当前股价对应PE为18.9/15.6/12.8倍，估值性价比高，考虑公司CDMO业务较快增长且在手订单规模较大，维持“买入”评级。
　　CDMO业务收入稳健增长，在手订单持续增长
　　2025年公司CDMO业务收入21.98亿元（+16.66%），毛利率45.24%（+4.18pct）。2025年公司进行中项目1311个，同比增长32%，其中，商业化阶段项目398个，同比增长12%，研发阶段项目913个，同比增长42%。API项目总共152个，同比增长31%。2025年底在手订单超60亿元。
　　原料药业绩阶段性承压，Q4制剂业务恢复增长
　　2025年原料药中间体业务收入61.65亿元（-28.74%），毛利率13.53%（-1.44pct）。公司原料药中间体业务多战略品种收率提升，14个产品申报注册。2025年公司制剂业务收入11.5亿元（-8.42%），毛利率61.55%（+0.74pct）。公司药品业务在研项目65个，2025年完成立项项目26个，获批项目9个，其中司美格鲁肽注射液（减重和降糖两个适应症）III期临床已全部入组完成。
　　风险提示：CDMO行业竞争加剧，化工原料价格走高，制剂放量不及预期。

　　公司发布2025年年度报告，全年实现收入97.84亿元，同比下降18.62%，归母净利润8.91亿元，同比下降13.62%，扣非归母净利润7.69亿元，同比下降21.86%。2025年Q4公司收入20.20亿元，同比下降26.06%，归母净利润1.90亿元，同比增长17.92%，扣非归母净利润1.22亿元，同比下降20.33%。
　　CDMO业务快速放量，API项目持续高速增长。2025年CDMO收入21.98亿元，同比增长16.66%，毛利率达45.24%，同比上升4.18pp。截至2025年末，公司进行中项目1311个，同比增长32%。其中商业化阶段项目398个，同比增长12%，包括人用项目297个、兽药项目51个、其他项目50个；研发阶段项目913个，同比增长42%。API项目共计152个，同比增长31%，其中25个已进入商业化、31个在验证阶段，96个处于小试研发阶段，跨国制药公司的API项目拓展也取得良好突破。截至2025年末公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元，持续拓展国内外优质客户，展望未来公司CDMO业务有望进入高速增长阶段，商业化项目驱动公司产能利用率和盈利能力稳健提升。
　　原料药板块有望底部反转，制剂业务短期承压。2025年原料药中间体收入61.65亿元，同比下降28.74%，毛利率13.53%，同比下降1.44pp。公司战略品种07101新工艺生产线建设项目完成，年产200吨AP097、20吨AP111、40吨AP121技改、500吨AP091、60吨AP089生产线扩建项目均已建设完成。公司持续优化生产工艺并且开发新品种，成本端管控成效显著，随着产品结构优化和价格回暖，公司原料药中间体业务板块有望触底回升。2025年药品收入11.50亿元，同比下降8.42%，毛利率61.55%，同比上升0.74pp。公司目前在研项目65个，2025年有8个国内制剂产品获批上市，完成14个API品种DMF申报及19个制剂品种ANDA申报，其中司美格鲁肽注射液减重和降糖2个适应症三期试验已全部入组完成。
　　盈利预测与投资建议：普洛药业是国内领先的CDMO企业，订单业绩稳健增长。我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司营业收入分别为109.62、122.77、137.67亿元，归母净利润分别为10.90、13.26、16.42亿元，对应2026年3月20日收盘价，PE为17.6倍、14.4倍、11.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：需求下降风险、竞争加剧风险、政策变化风险、汇率波动风险等。