核心观点
　　事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年实现营收131.15亿元，同比-4.55%；实现归母净利润5.15亿元（扣非4.94亿元），同比-53.17%（扣非同比-45.50%），处于业绩预告区间4.4-5.4亿元的中枢偏上位置。公司25Q4单季度实现营收33.98亿元，同比-4.91%；实现归母净利润-2.68亿元（扣非-2.72亿元），同比减亏，24年同期为-3.14亿元（扣非-4.20亿元）。26Q1实现营收35.15亿元，同比-6.52%；实现归母净利润2.74亿元（扣非2.80亿元），同比-56.00%（扣非同比-53.66%）。公司2025年度拟每股派发现金红利0.057元/股（含税，含2次中期分红），对应分红比例40.16%（2024年为34.98%），以2026年4月21日收盘价计算股息率为0.87%。公司同时发布《未来三年（2026-2028年）股东回报规划》，提出每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的可分配利润的40%，较《未来三年（2023-2025）股东回报规划》中的30%有所提升。
　　2025年电量、电价同比均有所下滑，拖累收入表现。2025年，公司实现发电量287.94亿kwh，同比-2%，我们预计主要原因有二：1）清洁能源挤压下，火电利用小时下滑；2）新能源限电增加，且公司新能源新增装机多在25H2投产（25年全年新增装机187.81万千瓦，其中25H1仅新增21万千瓦），年内增量贡献有限。2025年，公司平均含税上网电价为0.484元/kwh，同比-3%或-0.017元/kwh，我们预计主要受新能源拖累。量、价齐跌使得公司25年收入承压。26Q1，公司收入延续下滑态势，拆分来看：1）火电：利用小时承压，上网电价端尽管电量电价降幅较大（26年1-3月吉林省电网代购电价平均降幅0.069元/kwh），但考虑到容量电价已提升至330元/kw/年（以公司煤电利用小时为基础测算提升幅度约0.07元/kwh），预计整体平稳；2）新能源：电价下降，电量端参考2026年1-3月全国发电量表现（光伏yoy+11.2%、风电yoy-2.9%）或亦存在压力。
　　2025年火电、供热业务盈利能力改善，新能源承压。2025年，公司火电、供热、风电、光伏业务分别实现营收45.86、13.09、29.58、38.24亿元，同比-4.53%、+3.08%、-9.04%、-3.32%；毛利率分别为19.61%、-33.71%、42.14%、35.51%，同比+0.80、+3.43、-8.03、-3.77pct；其中火电主要受益于燃料成本下降，新能源主要由于折旧费用同比提升。
　　财务费用持续压降，经营活动净现金流改善明显。2025年公司发生财务费用12.42亿元，同比-2.04亿元；产生减值损失1.02亿元，同比-0.78亿元。此外，公司营业外收入同比-1.58亿元，主要系碳排放配额收入-1.21亿元、补偿款-0.59亿元。2025年，公司经营性净现金流同比+28.53%至70.36亿元，预计主要系国补回款增加，2025年1月1日至2025年8月31日，公司共收到国家可再生能源补贴资金12.71亿元，同比+154.2%，占2024年全年收到国家可再生能源补贴资金的135.36%。
　　绿氢布局持续深化，静待业绩释放。2025年7月26日，公司大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目试运行投产，为全球一次性投产规模最大的绿色合成氨单体项目；10月27日，公司获得全球首张“ISCCEURFNBOAmmonia”认证证书；看好公司绿氨实现溢价销售从而保障盈利能力。此外，公司目前正在推进包括盐城吉电绿氢制储项目（光伏装机规模20万千瓦，年制氢量2000吨）、大安规模化风光离网直流制氢创新示范项目（新能源装机40MW，其中风电30MW、光伏10MW，制氢设备4200Nm3/h）、梨树绿色甲醇创新示范项目（风电装机规模40万千瓦，甲醇年产能20万吨）等多个绿氢项目。
　　投资建议：我们预计公司26-28年分别实现归母净利润5.16、5.56、6.76亿元；对应PE分别为46.13x、42.83x、35.18x；维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目建设进度不及预期的风险，绿氨产能释放不及预期的风险等。

　　事件：公司公告公司中文名称已由“吉林电力股份有限公司”变更为“国电投绿色能源股份有限公司”，证券简称由“吉电股份”变更为“电投绿能”，启用时间为2026年2月4日。此外，公司已于近期发布2025年业绩预告。2025年预计实现归母净利润4.4-5.4亿元，同比下降59.97%–50.88%；扣非归母净利润4.2-5.3亿元，同比下降53.62%–41.48%。我们对此点评如下：
　　新能源、火电板块对25年业绩均有拖累。据公司公告，2025年业绩明显下滑主要包括两方面原因：1）新能源业务板块受电力现货市场连续试运行、新能源全电量入市政策及限电率升高等因素影响，平均利用小时数、结算电价同比降低。2）火电业务板块自2025年9月份起纳入电力现货市场连续试运行范围，不再执行原辅助服务相关政策，导致火电辅助服务收益较上年同期减少。
　　吉林煤电容量电价大幅提升，托底煤电收益。展望2026年，尽管全国平均来看电量电价均有不同程度下降，但考虑到吉林煤电容量电价已提升至330元/kw/年（2024-2025年为100元/kw/年），以公司2024年火电3600h的利用小时为基数，对应度电较2025年提升0.064元/kwh，有望稳定公司煤电机组的盈利能力。
　　新能源补贴回款提速，预计2025年经营性现金流明显改善。根据公司公告，2025年1月1日-2025年8月31日，公司共收到国家可再生能源补贴资金12.71亿元，较去年同期增加154.2%，占2024年全年收到国家可再生能源补贴资金的135.36%。根据同行业公司太阳能、金开新能公告，2025年国补回款同比分别增长155.64%、145.16%，我们判断2025年9-12月主要新能源企业国补回款情况优于或至少基本持平于2024年同期，因此，我们预计公司全年经营性现金流将有明显改善。
　　更名落地，彰显新能源绿色氢基能源双赛道；绿氨项目进入常态化运行，绿醇项目预计28年投产。公司证券简称已正式由“吉电股份”变更为“电投绿能”，有望更好彰显公司在新能源和绿色氢基能源方面的业务布局和未来发展方向。在绿色氢基能源业务方面，公司大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目已于2025年7月26日试运行投产。根据公司官方微信公众号披露，公司已正式与韩国企业签署绿氨采购谅解备忘录，此外也与法国电力集团、日本伊藤忠等企业签署合作协议。预计海外市场的成功开拓有助于公司绿氨产品更好地兑现其绿色溢价，从而对盈利能力构成支撑。绿醇方面，公司已于2026年1月与中国五环工程有限公司成功签订梨树风光制绿氢生物质耦合绿色甲醇项目EPC总承包合同，并全面启动工程设计工作；考虑27个月的建设工期，预计28年有望投产。全球航运业碳减排的大趋势下，由于中远海运为公司绿色甲醇项目的出资方之一，预计公司绿醇业务未来的收益确定性较强。
　　投资建议：基于公司2025年业绩预告，我们调整对新能源业务利用小时、电价，以及火电业务电价的假设，从而下调2025-2027年归母净利润预测至5.01、5.61、6.85亿元。2026年2月6日收盘价对应PE分别为49.3x、44.0x、36.0x，考虑到公司前瞻性布局绿色氢氨醇赛道，具备稀缺性，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目建设进度不及预期的风险，上网电价下降超预期的风险，煤炭价格大幅上涨的风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入97.17亿元，同比下降4.42%；实现归母净利润7.83亿元，同比下降44.63%。单三季度公司实现营收31.48亿元，同比下降3.99%；实现归母净利润0.57亿元，同比下降82.10%。
　　点评：
　　经营业绩承压，补贴加速回收带动现金流改善
　　2025年1-8月我国风电利用率为94.1%，同比下降2.3pct；光伏利用率为94.9%，同比下降2.3pct。同时，各地也在加速推进现货市场建设。受限电率提升、市场化推进等因素影响，公司电量电价或均有所承压，前三季度实现营业收入97.17亿元，同比下降4.42%；实现归母净利润7.83亿元，同比下降44.63%。2025年1-9月公司累计回收可再生能源补贴14.97亿元。补贴加速回收影响下，公司前三季度经营活动现金流净额51.62亿元，同比增长30.54%。
　　拟变更简称为“电投绿能”，大安制绿氢合成氨项目已试运行投产
　　公司聚焦“新能源+”、绿色氢基能源“双赛道”，于2025年8月20日发布公告，称为突出绿色能源的企业属性，公司拟变更公司名称为“国家电投集团绿色能源发展股份有限公司”，拟变更证券简称为“电投绿能”。公司投资建设的大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目于2025年7月26日试运行投产，包括新能源装机80万千瓦以及制氢合成氨部分设备。
　　中期（含半年度、前三季度）分红预计约1.49亿元，中期分红率约19%
　　公司公布2025年前三季度分红预案，拟以公司现有总股本36.27亿股为分配基数，向全体股东每10股派发现金红利0.21元（含税），不送红股，不以资本公积金转增股本。本次分红预计约0.76亿元，分红率9.7333%。2025年半年度，公司已向全体股东每10股派发现金红利0.2元（含税），共计分配现金股利约0.73亿元。2025年中期（含半年度、前三季度）分红预计约1.49亿元，中期分红率为19.003%。
　　投资建议：考虑到公司前三季度业绩及新能源限电、市场化情况，下调公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为7.8、9.8、10.8亿元（2025-2026年前值为14.1、15.9亿元），对应PE28、22、20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期、电力需求低于预期、电价下调的风险、燃料成本维持高位的风险、新能源装机不及预期、行业竞争进一步加剧、供热业务收入成本持续倒挂等

　　电投绿能发布年报及一季报，2025年实现营收131.15亿元（yoy-4.6%），归母净利5.15亿元（yoy-53%），扣非净利4.94亿元（yoy-46%），归母净利符合业绩预告区间（4.4~5.4亿元）。2026年Q1实现营收35.15亿元（yoy-6.5%，qoq+3.4%），归母净利2.74亿元（yoy-56%），业绩下滑主要是风电与光伏毛利率承压、少数股权比例高于预期。绿电营收利润双降，装机量提升未显正向贡献，后续关注消纳改善与电价波动。煤电毛利率同比改善，得益于煤价下降。大安绿氢项目投产，氢基能源布局取得突破。维持“增持”评级。
　　绿电营收利润双降，装机量提升贡献不及限电与电价波动
　　2025年公司风电收入29.58亿元（yoy-9.0%），毛利率42.1%（yoy-8.0pp）；光伏发电收入38.24亿元（yoy-3.3%），毛利率35.5%（yoy-3.8pp）。截至2025年末公司绿电装机13.02GW、较年初增加1.88GW，但受到市场化交易比例提升、限电率上升及电价下行的影响，绿电的营收与毛利整体同比下滑。2026年Q1绿电盈利压力延续。电网消纳能力提升，我们预计公司绿电项目弃电率有望改善；绿电全面入市后电价波动加大，我们认为绿电盈利能力仍存在不确定性。
　　煤电毛利率改善，热力业务持续亏损
　　2025年公司煤电收入45.86亿元（yoy-4.5%），毛利率19.6%（yoy+0.8pp）；热力收入13.09亿元（yoy+3.1%），毛利率-33.7%（yoy+3.4pp）。截至2025年末公司煤电装机维持3.3GW、供热面积近7000万平方米，煤电毛利率同比提升得益于煤价同比下降，热力业务亏损收窄。
　　聚焦双赛道推进示范项目，氢基能源实现突破
　　公司聚焦“新能源+”和绿色氢基能源双赛道，2025年7月大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目试运行投产，并获得全球首张"ISCCEURFNBOAmmonia"认证证书，该认证具有欧盟委员会官方认可的强制性市场准入效力。2025年6月董事会审议通过投资建设梨树绿色甲醇创新示范项目（总投资49.20亿元），有望建立“绿醇生产－燃料加注－远洋航运”全链条示范。在绿电消纳方面，采用“新能源+”模式开发融合式项目，贵州纳雍150万千瓦风电项目获核准，广西邕宁建成百万千瓦基地。
　　下调盈利预测，基于可比估值上调目标价
　　我们下调公司26-28年归母净利润至5.56/6.09/6.65亿元（较前值分别调整-45%/-43%/-，三年复合增速为8.9%），对应BPS为4.86/4.96/5.08元。下调主要是考虑到绿电小时数与电价下降、少数股东权益比例上升、氢基能源项目投产初期盈利贡献有限。参考可比26年PB均值1.47x（Wind一致预期），给予公司26年1.47xPB，目标价为7.13元（前值5.97元，对应26年1.22xPB）。
　　风险提示：煤价涨幅超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。

SPIC Green Energy(SPICGE)has released its annual report and 1Q26 results.For 2025,revenue was RMB13,115mn(-4.6%YoY),the attributable NP was RMB515mn(-53%YoY),and the recurring NP was RMB494mn(-46%YoY),with the attributable NP falling within the guidance range of RMB440-540mn.For 1Q26,revenue was RMB3,515mn(-6.5%YoY,+3.4%QoQ),and the attributable NP was RMB274mn(-56%YoY).The earnings decline was mainly due to margin pressure in wind and PV power segments and higher minority interest ratios than we expected.Green power revenue and profits both declined,with capacity expansion failing to deliver positive contributions—subsequent focus remains on curtailment improvements and electricity price fluctuations.The coal power GPM improved YoY,benefiting from lower coal prices.The Da’an green hydrogen project commenced operations,marking abreakthrough in hydrogen-based energy initiatives.Maintain OVERWEIGHT.
Green power revenue and profit both dipped
In 2025,the company’s wind power revenue was RMB2,958mn(-9.0%YoY)with aGPM of 42.1%(-8.0pp YoY),while PV power revenue was RMB3,824mn(-3.3%YoY)with aGPM of 35.5%(-3.8pp YoY).By the end of 2025,the company’s green power installed capacity reached 13.02GW,up by 1.88GW from the beginning of the year.However,due to higher market-based trading ratios,increased curtailment rates,and declining electricity prices,green power revenue and gross profit declined YoY overall.Pressure on green power profitability persisted in 1Q26.With improving grid absorption capacity,we expect the company’s green power curtailment rates to improve;however,after full marketization of green power,electricity price volatility has intensified,and we think that the profitability of green power remains uncertain.
Earnings forecasts trimmed;lift target price
We cut our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts to RMB556/609/665mn(adjusted by-45%/-43%/-vs.our previous estimates,with athree-year CAGR of 8.9%),and BVPS of RMB4.86/4.96/5.08.The revisions mainly reflect lower green power hours and electricity prices,a higher minority interest ratio,and limited initial profit contributions from hydrogen-based energy projects.We value the stock at 1.47x 2026E PB,in line with its peers’average on Wind consensus,for our target price of RMB7.13(previous:RMB5.97,on 1.22x 2026E PB).