CEVIA has released its 2025 annual results,with revenue of RMB6,563mn(-0.72%YoY),an attributable NP of RMB1,236mn(+8.29%YoY)in line with its guidance(RMB1,145-1,285mn),and arecurring attributable NP of RMB949mn(-13.56%YoY).For 4Q25,revenue was RMB1,675mn(-11.46%YoY,+0.20%QoQ),while the attributable NP was RMB323mn(+16.51%YoY,-0.36%QoQ).For 2025,the company saw steady growth in operating metrics for solid-waste treatment(SWT),including waste intake,on-grid power generation,and heat supply,with operating cash flow surging by 93%YoY.We think that the company’s growth potential is being unlocked through both external expansion and internal efficiency improvements,with earnings and cash flow likely in our view to sustain their upward trends,potentially supporting avaluation re-rating.Maintain BUY.

　　城发环境发布年报，2025年实现营收65.63亿元（yoy-0.72%），归母净利12.36亿元（yoy+8.29%），符合业绩预告（11.45~12.85亿元），扣非净利9.49亿元（yoy-13.56%）。其中Q4实现营收16.75亿元（yoy-11.46%，qoq+0.20%），归母净利3.23亿元（yoy+16.51%，qoq-0.36%）。2025年公司入场垃圾量、上网电量、供热量等固废处理经营数据稳定增长，经营性净现金流同比+93%，我们认为公司外延拓展与内生挖潜协同发力释放增长动能，业绩和现金流有望持续提升，或将迎来价值重估，维持“买入”。
　　2025年固废业务收入稳健增长，经营性净现金流同比+93%
　　分业务看，1）固废业务：收入28.69亿元，同比+1.2%；2）高速公路：收入同比-1.2%至13.33亿元，通行费收入同比-1.6%至12.92亿元，日均交通车流量同比-5.9%至41,427辆，主因法定假期时长及雨雪天气等因素影响；3）环卫业务收入9.93亿元，同比+79.2%；4）环保方案集成服务：收入同比-45.3%至6.93亿元。公司2025年经营性现金流净额20.8亿元，同比+93%，环保运营和高速公路资产有望带来持续稳定的现金流；资本开支（购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）11.4亿元（同比基本持平）；自由现金流9.4亿元，同比转正。
　　坚持优势并购战略，年内剥离工程公司并收购固废、环卫资产
　　2025年公司并购固废、环卫资产，同时剥离环保集成方案服务业务（完成沃克曼公司股权转让）。年内公司完成对维尔利、盈峰环境相关固废资产收购，新增处理规模2200吨/日。截止2025年末，公司控股生活垃圾焚烧发电项目35个（均已投运），处理能力30,750吨/日，同比+8%。2025年入场垃圾量1212.84万吨，同比增长3.95%；上网电量29.77亿千瓦时，同比增长3.36%；外供蒸汽量147.17万吨，同比+9.01%。环卫业务方面，公司2025年收购傲蓝得环境后环卫业务规模跃居全省首位，并成功实现省外市场突破，环卫新增单年合同额同比+33.16%至5.18亿元。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利润13.79/14.67/15.87亿元（较前值+7/+9/-%），对应2026年EPS为2.15元，上调主因收购固废资产，上调垃圾焚烧产能预测；收购环卫资产，上调环卫收入预测。2026年环保、高速公路EPS为1.35、0.79元，环保、高速公路可比公司2026年iFinD一致预期PE均值为10.4、13.0倍，考虑河南省外和海外环保项目拓展、高速公路车流量修复均存在不确定性，给予公司2026年8.3、10.4倍PE，目标价19.49元（前值19.46元，基于环保、高速公路2025年9.2、11.7倍PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款回款低于预期，运营效率提升不及预期。

　　事件
　　近期，城发环境公司披露2025年业绩。报告期内营收65.63亿，同比-0.72%；归母净利润12.36亿，同比+8.29%；经营活动的现金流为20.82亿，加权ROE为13.76%，基本EPS为1.9252。
　　公司2025年度分红金额2.48亿，占当期归母净利润的20%；全年分红1次，每股派息0.3860元（税前）；按照年报披露日的股价计算，股息率为2.94%。
　　2026年Q1业绩，扣非后的归母净利润为2.96亿，同比+10.23%。
　　点评
　　城发环境股份有限公司是河南投资集团控股的环保上市公司（股票代码为000885），业务涉及生活垃圾、餐厨垃圾、城市污泥等各类低值废弃物的无害化处置和资源化利用；城镇供水、污水、清洁供暖项目的投资、建设及智慧化运营；高速公路等交通设施及配套产业的投资、建设、运营；工程设计咨询等专业化服务。
　　拆分2025年收入结构：环保行业营收52.15亿，占比79.5%，毛利18.15亿，占比70%；高速公路营收13.5亿，占比20.54%，毛利7.79亿，占比30%；截至2025年12月末，公司总资产325.65亿元，同比上升6.05%；净资产94.87亿元，同比上升11.92%。
　　投资评级
　　我们看好公司的六大战略共识：“现金流战略、优势并购战略、大固废协同战略、CMS精益管理战略、数智科技战略、国际化战略”，经营业绩保持平稳，净利润实现连续增长。未来，外延拓展与内生挖潜，继续协同发力，我们维持“增持”评级。
　　风险提示
　　贸易货量波动风险；腹地经济波动与产业转移带来的风险；安全生产风险；重资产属性导致投资回收期较长的风险。