投资要点：
　　城发环境发布公司2024年年报及2025年第一季度报告。2024年，公司实现营业收入66.11亿元，同比增长1.36%；归母净利润11.41亿元，同比增长6.18%。2025年第一季度，公司实现营业收入15.36亿元，同比增长13.19%；归母净利润2.73亿元，同比增长22.42%。
　　环保收入占比提高，高速公路业务现金流稳健
　　2024年公司业绩实现平稳增长；2025年一季度，公司单季度营业收入和归母净利润均实现双位数增长。公司营业收入主要来自环保行业和高速公路行业。2024年，公司环保行业、高速公路行业营业收入分别为49.64亿元、13.75亿元，营业收入占比分别为75.09%、20.80%。其中，环保行业收入同比增加8.36%，营业收入占比较2023年同期（70.24%）提升4.85个百分点。
　　环保行业中，固废处理及环卫业务、水处理业务收入同比实现正增长。2024年，固废处理及环卫收入33.88亿元，同比增加27.13%；水处理收入3.83亿元，同比增加22.21%;环保方案集成服务收入12.68亿元，同比减少27.92%。
　　从毛利率水平看，公司高速公路业务毛利率较高，2024年达到54.95%，较2023年同期减少1.12个百分点；2024年，固废处理及环卫业务毛利率为40.78%，较2023年同期减少0.71个百分点；2024年，环保方案集成服务业务毛利率为24.74%，较2023年同期增加2.09个百分点。
　　从期间费用率看，2024年，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.51%、6.72%、8.62%，分别较2023同期增加0.06个百分点、增加0.15个百分点、增加0.5个百分点。
　　绿证新政推动可再生能源高质量发展
　　2025年3月，国家发改委等5部委出台《关于促进可再生能源绿色电力证书市场高质量发展的意见》，明确到2027年，我国绿证市场交易制度基本完善，强制消费与自愿消费相结合的绿色电力消费机制更加健全，绿色电力消费核算、认证、标识等制度基本建立；到2030年，绿证市场制度体系进一步健全。2024年，公司完成国家绿证核发交易系统注册工作的垃圾发电项目37个，其中26个项目已申领绿证，大庆和昌吉项目完成绿证交易近23万张。
　　持续拓展新项目，环保业务生产效益持续提升
　　固废处理及环卫业务方面，公司相继中标河南省清扫保洁及绿化管养项目10个，收购河南城发桑德环卫项目3个，中标巩义静脉产业园生活垃圾焚烧发电、餐厨污泥等5个委托运营项目，投产10个垃圾发电供热改造项目。水处理业务方面，公司紧跟《河南省关于全面推行城镇供排水一体化的指导意见》落地实施情况，中标信阳市县、巩义、长垣等污水项目。
　　环保业务方面，2024年，公司入场垃圾量1166.72万吨，同比增加13.12%；发电量34.20亿千瓦时，同比增加18.04%；外供蒸汽量135.01万吨，同比增加29.62%；污水处理量22242.37万吨，同比增加136.84%；供水量5712.31万吨，同比增加7.54%。高速公路业务方面，公司2024年实现通行费收入13.13亿元，同比减少5.52%；日均交通车流量43883辆，同比减少2.29%。
　　公司2024年度现金分红比例增加至20.03%
　　2024年度，公司拟每股现金分红0.36元，现金分红总额2.29亿元，对应2024年度归母净利润的股利支付率为20.03%，较2023年度的分红比率15.05%提升近5个百分点。
　　公司应收账款持续增加，对现金流产生影响
　　公司应收账款主要来自垃圾处理费、国补及省补电费。截至2024年末，公司应收账款增至38.36亿元，同比增加46.76%。2024年，公司经营活动产生的现金流净额为10.77亿元，同比减少28.28%。截至2025年一季度末，公司应收账款增至39.59亿元，同比增加33.89%。公司成立专项工作组，加强应收账款清收工作。
　　盈利预测和估值
　　预计公司2025-2027年归属于上市公司股东的净利润分别为12.22亿元、13.05亿元和13.92亿元，对应每股收益为1.90、2.03和2.17元/股，按照2025年4月30日13.45元/股收盘价计算，对应PE分别为7.07X、6.62X和6.20X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“买入”投资评级。
　　风险提示：行业政策变动风险；市场竞争加剧；运营效率提升不及预期；应收账款回款不及预期；系统风险。

　　事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入66.11亿元（同比+1.36%），归母净利润11.41亿元（同比+6.18%）；2025Q1公司营业收入15.36亿元（同比+13.19%），归母净利润2.73亿元（同比+22.42%）,业绩表现符合预期。
　　垃圾焚烧经营稳健，环卫大幅提升，积极拓展再生资源回收。根据公告，2024年公司垃圾量同比增加13.12%、发电量同比增加18.04%、供热量同比增加29.62%、吨入厂垃圾发电量同比升高12千瓦时。同时，公司加大河南省内环卫市场拓展，同时收购河南城发桑德环卫项目，2024年环卫运营项目年化合同额约7.6亿元。在此基础上，公司探索垃圾分类回收与再生资源回收的“两网融合”，在浚县、滑县开展低值可回收物回收试点，鄢陵、固始县循环经济产业园集聚效应初现。
　　水务信阳模式落地，未来有望持续复制。公司紧跟《河南省关于全面推行城镇供排水一体化的指导意见》落地实施情况，将区域64万吨供排水项目全部纳入统一运维管理，公司连续中标信阳市县、巩义、长垣等污水项目，其他地市项目有望批次落地。
　　高速公路整体平稳，积极研究改扩建可行性。高速公路整体运营平稳，目前正前瞻开展政策研究，进行高速公路改扩建可行性论证的前期准备工作。
　　经营现金流有所下滑，但capex大幅下降，公司逐步提升分红。2024年公司经营现金流10.77亿元，相比2023年的15.02亿元降幅明显，我们预计主要受固废应收账款增加及高速公路收入下降影响。预测同时公司2024年capex为11.38亿元，相比2023年的27.17亿元大幅下降，公司自由现金流大幅提升。2024年公司稳步提升分红，分红金额2.29亿元，当期分红率提升至20%。
　　投资分析意见：我们维持公司2025-26年归母净利润为11.87/12.38亿元，新增2027年公司归母净利润预测为12.96亿元，对应PE为8/7/7倍。我们持续看好公司运营业绩稳健，分红提升可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款持续增加及回收风险、垃圾发电项目未纳入补贴目录风险、高速公路到期利润下降风险、2024年6月12日公司收到河南监管局行政监管措施决定书的风险、2024年5月9日公司收到深交所年报问询，提醒投资者注意相关风险。

　　城发环境发布年报，2024年实现营收66.11亿元（yoy+1.36%），归母净利11.41亿元（yoy+6.18%），高于业绩预告（10.39-10.91亿元），主要系产能利用率提升幅度高于预期所致。1Q25实现营收15.36亿元（yoy+13.19%），归母净利2.73亿元（yoy+22.42%），高于我们预期（2.34-2.56亿元），我们认为主要得益于环保新投运产能爬坡和运营指标提升。2024年公司自由现金流接近转正，DPS同增41%，环保运营提效和供排水一体化有望贡献业绩增量，我们认为公司环保运营业务持续提效，资本开支高峰已过，自由现金流有望增加，具备提升分红潜力，或将迎来价值重估，维持“买入”评级。
　　垃圾处理量同比+13%，供排水一体化驱动污水处理量高增
　　2024年公司生活垃圾入库量1166.72万吨，同比+13.12%，上网电量28.81亿度，同比+17.93%，累计10个垃圾发电项目完成供热改造，供热量135.02万吨，同比+29.62%。高速公路收入13.50亿元（yoy-6.18%）。环卫新增年化合同3.89亿元，同比+90.78%，运营项目年化合同7.6亿元。全年污水处理量（含委托运营）2.22亿吨（yoy+136.84%），公司积极推进河南省供排水一体化，组建信阳城发水务，将信阳64万吨/日供排水项目全部纳入统一运维管理，“一城一企”模式有望全省推广。
　　自由现金流接近转正，DPS同增41%
　　2024年公司应收账款38.37亿元（yoy+46.76%），经营现金流净额10.77亿元（yoy-28.28%），资本开支11.38亿元（yoy-58.12%），全年自由现金流净流出金额大幅收窄至0.61亿元（2023年净流出12.15亿元），1Q25自由现金流0.41亿元。2024年DPS0.356元（yoy+41%），分红比例20.0%（yoy+4.9pp）。公司拟小额快速定增不超过3亿元，有利于优化资本结构，推动公司向绿色、低碳、循环、数智、科技型企业全面转型。
　　上调目标价至18.85元
　　考虑产能爬坡和运营指标提升，上调固废处理收入预测，预计公司2025-2027年EPS分别为1.89、2.01、2.10元（2025-2026年上调3%、1%），2025年环保、高速公路EPS1.06、0.83元。可比公司2025年iFinD一致预期PE均值为10.8、15.6倍，考虑河南省外和海外环保项目拓展和高速公路车流量修复存在不确定性，给予公司2025年8.0、12.5倍PE，目标价18.85元（前值17.29元，基于环保、高速公路2025年7.8、11.3倍PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：应收账款回款低于预期，运营效率提升不及预期，工程业务拓展不及预期。

　　推荐逻辑：1）垃圾焚烧行业存量竞争，国有企业凭借雄厚的资金实力有较为明显的优势，垃圾焚烧行业进入存量整合阶段，2021公司收购启迪环境相关资产，实现业务规模增长。2）公司固废处理项目集中投资进入尾声，截至2024年6月30日，公司生活垃圾焚烧发电项目32个，合计处理能力28550吨/日（不含参股公司），垃圾发电项目全部转入运营，未来资本开支有望下降。3）高速运营稳健，提供稳定现金流，公司运营公路里程255公里，三条路产收费期限到期日在2032年至2042年。公司经营路产质量较好，为公司提供稳定收入。
　　我国经济社会发展已进入加快绿色化、低碳化的高质量发展阶段，政策促进行业发展。无害化垃圾处理主要有焚烧以及卫生填埋等方式，由于卫生填埋需要占用大量的土地，同时存在污染扩大等弊端，垃圾焚烧处理量上涨，2023年通过焚烧处理的生活垃圾为20954.5万吨，占比提高至82.5%，国家发展改革委、住房城乡建设部发布《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，计划到2025年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到80万吨/日左右，城市生活垃圾焚烧处理能力占比65%左右，行业进入存量整合阶段，2021公司收购启迪环境相关资产，实现业务规模增长。
　　公司固废处理业务以生活垃圾焚烧发电投资、建设与运营为核心，同时从事危险废物和医疗废物处置业务。截至2024年6月30日，公司生活垃圾焚烧发电项目32个，合计处理能力28550吨/日（不含参股公司），垃圾发电项目全部转入运营，未来资本开支有望下降。当前公司生活垃圾焚烧项目中属于非竞争配置项目的共22350吨/日；22350吨/日中有9900吨/日已纳入国家可再生能源补贴清单，整体非竞争配置项目占比达到78%，相关补贴有保障。2024年上半年公司环保业务实现营收20.6亿元，占比为71.4%，贡献毛利占比65.4%为8.2亿元。
　　高速公路提供稳定收入来源。截至2024年6月30日，公司管理运营许昌至平顶山至南阳高速公路、安阳至林州高速公路、林州至长治（省界）高速公路，运营里程255公里，三条路产收费期限到期日在2032年至2042年。公司经营路产质量较好，为公司提供稳定收入，2024年上半年公司高速公路业务实现营收6.6亿元，占比为22.9%，贡献毛利占比28.9%为3.6亿元。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.6亿元（-1%）、11.6亿元（+9.2%）、12.2亿元（+4.6%），EPS分别为1.66元、1.81元、1.89元，对应动态PE分别为8倍、7倍、7倍。我们认为公司垃圾焚烧业务后续规模稳定，高速公路整体经营稳健，分别给予公司环保业务、高速公路2025年9、9倍PE，对应市值分别为104.67亿元，对应目标价16.29元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧风险、应收账款有所增加的风险等。

　　事件
　　近日，城发环境披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入66.11亿，同比增+1.36%；归母净利11.41亿，同比增+6.18%；扣非归母净利10.98亿，同比增+4.93%；基本每股收益1.78元，加权ROE为14.31%，经营活动产生的现金流量净额为10.77亿元。
　　公司2024年拟派发现金股息约2.23亿人民币，每股约0.356元（含税）;全年分红1次，约占当年度净利润比例的20%；若以年报披露日A股的收盘股价计算，1次分红对应股息率约为2.56%。
　　2025年Q1业绩，营收15.36亿，同比增+13.19%，扣非归母净利润增2.69亿，同比增+22.51%。
　　点评
　　公司主营业务包括环保行业（固废处理、环境卫生服务业务、水处理、环保方案集成）、高速公路业务。2024年业务板块分拆如下：
　　环保业务分部，营收49.6亿，同比增+8.4%，营收占比75.1%；毛利金额18.1亿，毛利占比67.1%。
　　高速公路分部，营收13.8亿，同比减-6.3%，营收占比20.8%；毛利金额7.6亿，毛利占比28%。
　　投资评级
　　公司作为全国性综合型的环保平台，产业链协同优势明显。公司核心管理团队长期深耕环保相关领域，在生产经营拓展、运营成本管控、安全生产等方面经验丰富，在控股股东背景加持下的环保业务稳健成长。而公司核心路桥资产总里程255公里，车流量较为稳定。我们看好公司未来的发展，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业政策变动及竞争加剧风险；应收账款增加风险

　　事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年，公司实现营业收入66.11亿元，同比增长1%；实现归母净利润11.41亿元，同比增长6%。2025年一季度，公司实现营业收入15.36亿元，同比增长13%；实现归母净利润2.73亿元，同比增长22%。
　　核心观点：
　　业绩稳健增长，环保运营业务贡献提升，现金分红比例增加。2024年，公司实现营业收入66.11亿元，归母净利润11.41亿元，扣非后归母净利润10.98亿元，均实现同比正增长，得益于公司环保主业稳步发展，高速公路业务提供稳定现金流。分业务来看，固废处理及环卫业务实现营业收入33.88亿元，同比增长27%，毛利率为40.78%，同比下降0.71个百分点；环保方案集成服务业务实现营业收入12.68亿元，同比下降28%，毛利率为24.74%，同比提升2.09个百分点，主要系公司固废项目建设进入尾声；水处理业务实现营业收入3.83亿元，同比增长22%；高速公路业务实现营业收入13.50亿元，同比下降6%。公司拟每10股派发现金红利3.56元（含税），分红比例提升至20.03%。2025年一季度，公司实现营业收入15.36亿元，归母净利润2.73亿元，扣非后归母净利润2.69亿元，均同比双位数增长。
　　固废项目运营效率提升，环卫业务拓展迅速。（1）固废处理方面，2024年公司垃圾焚烧发电项目实现入场垃圾量1166.72万吨，同比增长13.12%；发电量34.20亿度，同比增长18.04%；上网电量28.81亿度，同比增长17.93%；外供蒸汽量135.01万吨，同比增长29.62%。截至报告期末，公司控股生活垃圾焚烧发电项目32个，合计处理能力28,550吨/日，均已投入运营；参股项目1个，处理能力2000吨/日；委托运营项目9个，处理能力6800吨/日。公司积极推进供热改造，已有10个垃圾发电供热改造项目投产。（2）危废处置方面，张掖、锦州项目投运带动处理量大幅增长，全年处理量达4.83万吨，同比增长94.15%。截至报告期末，公司危废处置项目4个，合计年处理规模22.25万吨，医废处置项目5个，合计年处理规模1.937万吨，均已投入运营。（3）环境卫生服务方面，公司在重点垃圾焚烧发电项目所在地拓展前端环卫业务，报告期内中标河南省内项目10个，收购河南城发桑德环卫项目3个，新增单年合同额3.89亿元，同比增长90.78%。截至报告期末，公司环境卫生服务在运营项目37个，年化合同额约7.6亿元。公司在浚县、滑县开展低值可回收物回收试点，探索垃圾分类回收与再生资源回收的“两网融合”。
　　水务业务受益于一体化整合，高速公路业务稳健。水处理业务方面，公司紧跟河南省供排水一体化政策，组建整合主体信阳城发水务有限公司，将区域64万吨供排水项目纳入统一运维管理。报告期内，信阳一污、二三污、潢川农污、巩义农污、鄢陵三污等项目投运，带动污水处理量（含委托运营）达2.22亿吨，同比增长136.84%；供水量5712.31万吨，同比增长7.54%。截至报告期末，公司供排水规模（含委托运营）共165.87万吨/日，在建规模约23.1万吨/日。高速公路业务方面，报告期内受货车流量下降影响，通行费收入为13.13亿元，同比下降5.52%，公司运营里程255.36公里，路产质量较好，为公司提供稳定现金流。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为67.96/72.69/78.75亿元，同比增长2.80%/6.96%/8.34%，归母净利润分别为12.27/13.79/15.46亿元，同比增长7.48%/12.37%/12.16%，根据2025年4月24日收盘价，对应PE分别为6.73/5.99/5.34倍，EPS分别为1.91/2.15/2.41元，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：项目进展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。