事件简述
　　2025年1月24日，公司发布公告，拟通过公开摘牌方式收购中农集团持有的农钾资源28.15%股权，若本次收购完成后，农钾资源将成为公司的全资子公司。因公司董事长、法定代表人郭柏春先生被宁夏回族自治区监察委员会实施留置，为了保证公司相关工作顺利开展，在董事长郭柏春先生被留置期间由公司董事刘冰燕女士代行董事长、法定代表人的职务。
　　经营分析
　　收购少数股权，提升权益产能，带动公司业绩提升。此次公司收购的农钾资源子公司持有老挝矿权，公司在179矿权上规划建设200万吨产能，此次少数股权若能收回，公司将持有300万吨100%权益产能。公司前三季度钾肥产量132.27万吨，第一个100万吨产能可以实现大比例超产，若公司能够实现三个百万吨产能的高负荷运行，未来将有望进一步向500万吨钾肥供给目标推进。
　　农钾资源28.15%股权，转让底价为17.82亿元，公司拟向持股5%以上股东汇能集团借款不超过18亿元，借款利率按照1年期LPR，对应子公司农钾资源底价63.30亿元。2022年底，公司收购农钾资源少数股权1.48%，转让底价为0.86亿元，对应子公司农钾资源底价58.48亿元，此次交易交2年前交易底价提升约8.25%。目前公司积极推进第二个和第三个百万吨产能建设，带动公司进入产量大幅提升阶段，带动业绩兑现提升。
　　钾肥国内库存持续提升，钾肥价格有提升预期。自进入2024年11月，我国进入化肥冬储阶段，国内钾肥库存持续下行，进入相对地位，贸易商开始出现惜售；叠加海外白俄罗斯计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，这将直接导致公司钾肥产量减少约90万-100万吨，下游需求有刚性支撑，供给端出现阶段性控量，库存压力较低，钾肥价格有一定的上行预期，将有望带动钾肥价格阶段性上行，进一步提升公司的业绩。
　　盈利预测
　　预测公司2024-2026年营业收入分别为37.62、62.00、79.22亿元，归母净利润分别为7.80、12.13、14.62亿元，EPS分别为0.84、1.31、1.58元/股，公司股票现价对应PE估值为24、15、13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　在建项目不达预期，钾肥产品价格大幅回落，海外政治变动风险。

　　聚焦钾肥主业，新项目积极推进。
　　公司主营业务为钾盐矿开采、加工，钾肥生产及销售。回顾公司发展历程，2015年公司收购中农钾肥资产，并于当年出售粮油加工与销售资产；2020剥离谷物贸易业务和船运业务，至此全面聚焦钾肥业务。公司目前合计拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿，折纯氯化钾储量超过10亿吨。公司现有氯化钾产能100万吨/年，2024年前三季度氯化钾产量为132.37万吨，销量为124.14万吨，公司第二、第三个百万吨项目在积极推进中。
　　全球钾肥寡头垄断格局明显，老挝或将成为新增长极。
　　钾元素参与植物重要代谢过程，能够促进糖和蛋白质的合成等，进而实现增产以及提高农作物的品质。根据USGS数据，全球钾资源主要分布于加拿大、俄罗斯、白俄罗斯等地区，以上3个国家的储量占比达到70%。从往年来看，以上地区也贡献了全球多数的钾肥产量。受到俄乌冲突以及白俄罗斯被制裁等因素，两个主要的钾肥生产国产量有所下降。2023年俄罗斯和白俄罗斯钾肥产量分别为650万吨和380万吨，较2022年分别减少30万吨和20万。与之相对，近年来老挝地区的钾肥产量明显提升，2023年老挝地区产量达到140万吨，全球产量占比提升至4%，随着老挝地区钾肥项目的陆续达产，未来仍具增长潜力。
　　公司具备区位和成本优势，伴生资源开发有望带来新的业绩增长点。
　　老挝钾肥资源地处亚洲钾肥需求核心地带，与东南亚农业国临近，运输距离短，交通优势明显。公司氯化钾资源丰富，当地钾矿矿层较浅，开采成本相对较低。随着产能的不断释放，公司成本仍有下降空间。钾矿伴生有众多稀缺元素，公司成立非钾事业部，目的是充分挖掘当地矿产资源的价值。2023年5月，公司1万吨/年溴素项目顺利投产；2024年7月，公司年产2.5万吨溴素扩建项目顺利竣工。非钾业务的布局有望优化公司营收结构，带来新的业绩增长点。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.12/12.79/18.04亿元，EPS分别为0.77/1.38/1.94元，对应PE分别为25/14/10倍，公司具有丰富的钾矿资源，钾肥项目有序推进，且产品盈利水平较高，看好公司长期成长，维持“买入”评级。
　　风险提示：氯化钾产品价格下跌，新项目投产不及预期。

　　钾肥价格回暖及持续降本增效助力Q3业绩环比改善，维持“买入”评级
　　公司发布2024三季报，前三季度实现营收24.83亿元，同比-14.13%；归母净利润5.18亿元，同比-47.89%。其中Q3实现营收7.85亿元，同比-9.71%、环比-26.27%；归母净利润2.48亿元，同比-10.71%、环比+31.46%，Q3钾肥价格小幅回暖，加上公司冲回股权激励相关费用及持续降本增效助力管理费用环比减少9514万元，Q3业绩环比改善。考虑公司项目建设有所推迟及老挝税费政策变化，我们下调2024-2025、新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.36（-12.17）、11.73（-10.49）、16.38亿元，EPS分别为0.79、1.26、1.76元/股，当前股价对应PE为24.0、15.0、10.8倍。我们看好公司持续低成本扩张钾肥产能，朝“世界级钾肥供应商”的战略目标稳步迈进，维持“买入”评级。
　　Q3钾肥价格回暖，公司高效生产、降本增效，有序推进2#、3#主斜井修建
　　（1）钾肥产销方面，据百川盈孚数据，2024Q3氯化钾市场均价2,498元/吨，环比+4.05%；公司Q3钾肥产量47.9万吨、销量38.0万吨，环比分别+15.3%、-32.4%，公司目前仅有的一条百万吨产能保持高负荷生产，产销差异主要是Q3受东南亚台风天气影响，港口出货受限，导致有约8万吨在途销售产品未能确认收入；目前除正常检修、技改优化的情况外，公司钾肥日产量约为5000-6000吨，公司仍继续朝着2024年实现180-200万吨的产量目标努力。（2）管理费用方面，Q3公司冲回前期计提的股权激励所产生的股份支付费用，该部分影响归母净利润约为5600万；从2024Q2开始，公司持续推进降本增效工作，未来随着后续产能逐渐释放，单吨管理费用将更趋于稳定。（3）盈利能力方面，钾肥价格回暖加上公司高效生产、降本增效助力盈利能力提升，2024Q3公司销售毛利率、净利率分别为49.26%、30.67%，环比Q2分别+2.6、+13.6pcts。（4）矿井修建方面，2#主斜井方面，目前已开始井筒内的清淤和检查工作。3#主斜井方面，公司正在全力加快3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。我们看好公司持续扩建产能规模，进一步带动成本优化，成长动力充足。
　　风险提示：经营环境、政策变化，项目建设及投产运营风险，钾肥价格波动等。

　　事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入24.83亿元，同比-14.13%；实现归母净利润5.18亿元，同比-47.89%。其中，24Q3公司实现营业收入7.85亿元，同比/环比分别-9.71%/-26.27%；实现归母净利润2.48亿元，同比/环比分别-10.71%/+31.46%。
　　钾肥产销同比提升，价格窄幅波动：前三季度公司生产氯化钾产品132.37万吨，同比增加12.5%；销售量为124.14万吨，同比增加4.3%。其中24Q3氯化钾产量/销量分别47.9/38.0万吨，环比分别+15.3%/-32.4%。三季度公司产量稳健增长，销售环比下滑或受到东南亚极端天气影响造成收入确认滞后的影响。钾肥价格方面，据百川盈孚统计，三季度东南亚市场、国内市场钾肥均价分别为282.6美元/吨、2495元/吨，分别同比-14.3%、-1.0%，分别环比-0.2%、+4.0%。三季度钾肥价格波动后企稳，我们认为当前全球钾肥市场仍为供需紧平衡状态，后续价格中枢或稳步提升。
　　毛利率环比提升，公司持续推进降本增效：24Q3公司分别录得毛利率/销售净利率49.26%/30.67%，环比分别+2.60PCT/+13.58PCT。我们认为毛利率的环比提升或主要受到钾肥销售价格的提振；净利率环比提升幅度较大或主要来自期间费用的降低。一方面公司持续推进内部降本增效；另一方面，今年8月公司公告终止实施2022年限制性股票激励计划，故Q3由于冲回前期股权激励支付费用，使得管理费用环比降低明显。24Q3公司共支付管理费用0.43亿元，对比24Q2为1.39亿元。
　　在建项目稳步推进，公司产业链布局不断完善：公司老挝第二、三个百万吨项目正有序推进，当前公司已与国内权威的治水机构建立合作，对涌水问题正进行有效的治理。公司也表示将结合前期矿建经验，并通过与相关治水技术服务机构合作，共同总结出一套高效的防水治水矿建模式，保证公司顺利完成后续的产能扩建。2024Q3末公司在建工程为40.52亿元，较Q2末增加4.16亿元。公司中期合计规划有500万吨钾肥年产能，我们持续看好公司中长期高成长性。非钾业务方面，今年7月公司年产2.5万吨溴素扩建项目顺利竣工。我们看好公司溴素上下游产业链持续完善，未来有望成为非钾业务中承载上下游化工产业布局的重要链条。
　　投资建议：基于公司前三季度盈利表现及老挝钾肥新增产能的放量节奏，我们将此前对公司的2024-2026年盈利预测由7.39/13.38/22.93亿元调整至7.13/11.86/19.04亿元，对应当前PE分别为25.0x/15.0x/9.4x。参考公司历史估值中枢，结合未来潜在较高增速，我们给予公司2025年20倍目标PE，对应目标价25.60元，将评级上调至“强推”。
　　风险提示：
　　新项目建设进度不及预期；新矿权未获批；海外企业快速释放产能，竞争格局恶化；极端天气影响农作物种植和收获；钾肥价格大幅波动等。

　　事件
　　公司发布2024年三季度报告，报告期内，公司实现营业收入24.83亿元，同比下滑14.13%；归母净利润5.18亿元，同比下滑47.89%。分季度来看，公司24Q3实现营业收入7.85亿元，同比下滑9.71%、环比下滑26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下滑10.71%、环比增长31.46%。
　　费用支出缩减、钾肥价格小幅回升，03盈利环比改善。2024年前三季度，公司氯化钾产量、销量分别为132.37、124.14万吨，分别同比增长12.49%、4.31%。销售毛利率、销售净利率分别为49.12%、19.94%，分别同比下滑10.83、14.14个百分点。分季度来看，公司03氯化钾产量为47.86万吨，同比、环比分别增长15.35%、15.30%；销量为38.04万吨，同比、环比分别下滑10.20%、32.37%。销售毛利率为49.26%，同比、环比分别下滑5.41、增长2.60个百分点；销售净利率为30.67%，同比、环比分别下滑0.92、增长13.58个百分点。公司03盈利环比改善，一方面系公司03管理费用显著降低；另一方面系03国内和海外多地氯化钾价格环比均小幅上行所致。
　　2#、3#主斜并项目建设持续推进，静待产能增量释放。目前公司钾肥主业经营平稳，日产量约5000-6000吨，公司将力争实现180-200万吨的年度产量目标。同时公司各项建设工作稳步推进中。2#主斜开原出水点周边地层加固工作已基本完成，现正持续推进对出水点的修复工作。3#主斜井方面，公司正加快井下贯通工作，并将积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。待2#主斜井或3#主斜井任一投入使用，公司前两个百万吨钾肥项目的钾肥日产量有望达到8000-9000吨。此外，由于第二个百万吨项目产量尚未释放，公司现阶段的费用和产量尚未完全匹配。待产能增量释放，公司规模效应将逐步体现，加之公司持续强化成本费用控制，看好未来公司的业绩弹性和盈利能力改善。
　　看好公司长期发展前景，汇能集团入股。公司于8月1日发布公告，汇能集团因看好公司长期发展前景，基于自身经营发展和财务安排需要，将通过协议转让的方式取得国富投资持有的公司股份，并计划长期持有。转让价格为17.53元/股，股份数量为83649277股，占公司总股本的9.01%。本次权益变动已于报告期内完成，汇能集团现已正式入股成为公司第二大股东。
　　投资建议结合公司前三季度钾肥销量、钾肥产能释放进度及钾肥价格走势，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为7.79、11.35、15.79亿元，同比分别变化-36.94%、45.71%、39.10%；EPS分别为0.84、1.22、1.70元/股，PE分别为22.90、15.71、11.30倍。维持“推荐评级。

　　公司公告：公司发布《关于股东权益变动的提示性公告》，公司持股5%以上股东中农集团于近日与持股5%以上股东汇能集团签署了与股份转让事项相关的协议，中农集团拟将其持有的公司4620.26万股无限售流通股份（占公司总股本的5%）通过协议转让的方式转让给汇能集团,此次汇能交易对价为22.8444元/股，标的股份转让总价为10.55亿元。此次权益变动后，汇能集团对亚钾国际的持股比例升至14.05%，成为上市公司第一大股东。本次权益变动不会导致公司无控股股东及无实际控制人状态发生变化。
　　打通一体化泛资源布局，实力股东赋能公司长期发展。汇能集团是中国民营煤炭行业领军企业，连续多年稳居中国民营企业500强前列。根据转让协议，汇能集团明确支持中农集团保留原有董事席位，并约定亚钾国际国内50%钾肥销量优先通过中农渠道分销，有望依托集团在煤炭开采和煤化工产业领域积累的人才资源和技术力量，助力公司“资本+资源+渠道”的联动模式。
　　节后海外供给扰动，国内需求回暖，钾肥景气快速提升。海外来看，白俄罗斯正式宣布上半年减产100万吨产量，俄罗斯乌拉尔钾肥宣布Q2检修将影响约30万吨产量，同时美国宣布对加拿大钾肥加征10%的关税，情绪上也不断推动海外钾肥屯库，拉动景气回升。国内来看，根据百川资讯，由于季节因素影响，青海当地开工仅约4-5成，港口国储备货需求导致流通货源偏紧，国内当前钾肥均价较年初上涨712元/吨至3228元/吨。
　　长期成长逻辑不变，公司规划项目顺利推进。规模方面，公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，2025年有望恢复第二个100万吨/年钾肥项目的正常生产。后续来看，公司有望实现500万吨/年钾肥产销规模，并将根据市场需求进一步扩建至700-1000万吨/年体量，未来成长逻辑清晰。
　　盈利预测与投资评级：维持公司2024-2026年盈利预测，预计实现归母净利润7.43、12.54、18.23亿元，对应PE估值分别为33X、19X、13X，维持增持评级。
　　核心假设风险：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；海外企业快速释放产能，竞争格局恶化。

　　事件：1月24日公司发布公告，为进一步整合公司资源、提高公司享有的核心资产权益，推进公司发展战略、提高决策效率，公司拟通过公开摘牌方式收购中农集团持有的农钾资源28.14%的股权，交易对价不超过17.82亿元。同时，公司发布公告拟向持股5%以上股东汇能集团借款不超过人民币18亿元，用以完成上述股权转让。上述收购完成后，农钾资源将成为公司全资子公司，根据公告，2024年前三季度农钾资源实现营业收入2.15亿元，实现净利润-6050万元。
　　收购农钾资源剩余股权，公司远期成长空间进一步打开。2023年和2024年前三季度公司钾肥销量分别为160.6万吨和124.1万吨，同时公司聚焦主业，远期规划产能有望达到500万吨，成长空间广阔。其中农钾资源是公司在老挝扩建第二个和第三个百万吨项目的实施主体，对应钾肥实际产能约为300万吨。本次收购完成后，公司有望增加权益产能约80-90万吨，远期成长空间进一步打开。
　　全球钾肥龙头减产保价，钾肥价格有望稳中抬升。据市场消息，白俄罗斯钾肥计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，预计此轮维护期7个月，将直接导致钾肥产量减少约90-100万吨。此前，白俄总统提议与俄罗斯化肥生产商携手共同减少钾肥产量10%-11%，以提振全球钾肥市场价格。根据百川数据显示，今年国内钾肥价格稳中有升，截至2025年1月底，国内氯化钾价格2584元/吨，周环比+1.2%，较年初+2.7%。后续随着春耕临近，北半球钾肥需求渐起，价格有望进一步抬升。
　　盈利预测及投资建议：综合考虑公司未来老挝钾肥项目扩产节奏，以及全球龙头控量保价和国际不稳定的关税摩擦带来钾肥价格趋势，我们预测公司24-26年营业收入为34.1、56.4、83.9亿元，归母净利润为7.5、13.3、21.9亿元，对应PE分别为26、15、9倍，给予“推荐”评级。
　　风险提示：项目建设进度不及预期；钾肥价格大幅下跌；地缘冲突加剧；贸易摩擦升级；地区政治风险等

　　公司公告：公司2024年前三季度实现营业收入24.83亿元（YoY-14.13%），归母净利润5.18亿元（YoY-47.89%），扣非归母净利润5.15亿元（YoY-48.79%）。其中，Q3实现营业收入7.85亿元（YoY-9.71%，QoQ-26.27%），归母净利润2.48亿元（YoY-10.71%，QoQ+31.46%），扣非归母净利润2.47亿元（YoY-12.41%，QoQ+31.88%），业绩超预期。毛利率方面，钾肥海外景气震荡，国内景气回暖，国内Q3毛利率环比提升2.6pct至49.26；期间费用方面，公司管理费用环比减少0.96亿元，支撑净利率环比提升13.58pct至30.67%。
　　Q3海外价格低位震荡，国内景气触底回暖。全球来看，随着两俄钾肥货运量的增加，全球钾肥供需逐步恢复至正常状态，供给端冲击下景气底部震荡。根据隆众资讯统计，24Q3东南亚CFR主流价格为295.95美元/吨，环比小幅下滑0.4%；国内来看，Q3国内盐湖厂家控量发货，市场景气触底回暖，根据百川资讯，24Q3国内钾肥市场均价约2496元/吨，环比提升4.15%，季度内维持震荡趋势。此外，2024年国内钾肥大合同价格确定为CFR273美元/吨，按照7.11汇率测算，不含港杂费情况下对应国内钾肥价格约2116元/吨，支撑钾肥底部价格。后续随春耕及冬季备肥旺季来临，钾肥需求有望边际向好，价格震荡偏强。
　　长期成长逻辑不变，公司规划项目顺利推进。规模方面，根据公司公告，公司2024年前三季度实现钾肥产、销量分别为132.37、124.14万吨，其中24Q3分别实现钾肥产、销量47.86、38.04万吨，环比分别变动+15.3%、-32.4%，销量规模受季节性影响环比承压。公司当前拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，年底有望恢复第二个100万吨/年钾肥项目的正常生产。后续来看，公司有望实现500万吨/年钾肥产销规模，并将根据市场需求进一步扩建至700-1000万吨/年体量，未来成长逻辑清晰。
　　盈利预测与投资评级：由于两俄钾肥陆续出货，全球钾肥景气快速回落，因此我们下调公司2024-2025年盈利预测，预计实现归母净利润7.43、12.54亿元（调整前为21.73、31.02亿元），同时新增2026年盈利预测，预计实现归母净利润18.23亿元，对应PE估值分别为24X、14X、10X。根据wind统计，公司当前PB估值为1.542X，自2021年11月4日至今三年平均PB估值中枢为2.472X，当前位置仍有较高安全边际，维持“增持”评级。
　　核心假设风险：下游需求不达预期；新项目进展不及预期；海外企业快速释放产能，竞争格局恶化。

　　事件描述
　　2024年10月31日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入24.83亿元，同比下降14.13%；归母净利润5.18亿元，同比下降47.89%；扣非归母净利润5.15亿元，同比下降48.79%。
　　2024年第三季度，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。
　　三季度钾肥价格有所回暖，拉动业绩环比增长
　　Q3公司主营产品氯化钾价格环比增长，业绩环比有所上升。
　　2024年Q3，公司实现营业收入7.85亿元，同比下降9.71%，环比下降26.27%；归母净利润2.48亿元，同比下降10.71%，环比增长31.46%；扣非归母净利润2.47亿元，同比下降12.41%，环比增长31.88%。
　　2024年Q3，公司主营产品氯化钾价格有所回暖；氯化钾Q3市场均价为2498.09元/吨，环比增长4.05%，钾肥盈利能力有所提升，助力业绩环比上升。第三季度，公司实现销售毛利率49.26%，环比+2.60pct；实现销售净利率30.67%，环比+13.58pct。
　　中长期钾肥需求端得到支撑，钾肥价格有望上行
　　中长期来看，钾肥供给受限，需求端将保持增长态势，有望支持价格回升。据Argus计算，2024年全球钾肥需求量将提升至7310万吨，预计同比增长6.5%；其中，亚洲的钾肥需求有望保持4%-5%的年增长率。2024年H1，国内氯化钾的表观消费量达到915.68万吨，同比增长13.33%，消费量显著增长。此外，钾肥下游主要应用于农业，据iFind数据，2024年Q3国内农产品生产价格指数上涨至102.39，环比增长5.30，相应钾肥需求将有所恢复。中长期来看，钾肥需求增长的积极趋势将助力支撑钾肥价格的回升，景气度有望增长。
　　持续强化规模化销售能力，有助于强化公司市场竞争力
　　不断扩大产能规模化效应，前三季度产销量同比提升。2024年前三季度，公司生产氯化钾132.37万吨，同比增长12.49%；销售氯化钾124.14万吨，同比增长4.31%，产销量均有所提升。随着公司产能规模化发展，根据市场行情动态调整销售策略，公司市场竞争力有望得到强化。
　　持续扩建产能规模，助力实现公司长足发展。近年来，公司稳步扩张产能规模；2024年4月，公司第三个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，将争取加速完成第二个与第三个100万吨/年钾肥项目的井下贯通上矿工作。同时，公司拥有约90万吨/年颗粒钾产能，有望通过产品结构不断优化创造新的利润增长点。此外，2024年7月，公司2.5万吨/年溴素产能扩建项目顺利竣工，持续完善溴素上下游产业链，强化溴素盈利能力，为公司的非钾业务提供有力支撑。
　　投资建议
　　随着钾肥价格回暖，公司前期税务影响减少，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.42、10.74、13.99亿元（前值分别为6.33、10.24、12.90亿元），同比增速分别为-39.9%、44.7%、30.3%。对应PE分别为24、16、13倍。维持“增持”评级。
　　风险提示
　　（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；
　　（2）安全生产风险；
　　（3）环境保护风险；
　　（4）项目投产进度不及预期；
　　（5）股权激励不及预期。