事件：公司发布公告，1H23公司实现营业收入5.61亿元，同比下滑9.66%，实现归母净利润4.55亿元，同比下滑12.92%。
　　私募股权业务投资收益与管理费收入短期下滑，随着项目管理与直投的有序扩张，后续收益有望进一步释放。
　　（1）在跟投收益方面，1H23公司实现投资收益2.93亿元，同比下滑47.95%。其中和谐锦豫投资收益-0.21亿元，同比减少0.51亿元，和谐锦弘投资收益3.26亿元，同比提升2.52%。
　　（2）在管理费收入方面，1H23公司私募股权业务分部收入1.22亿元，同比下滑16.08%，该项收入主要为公司私募股权业务管理费收入。预计管理费收入的下滑主要由于公司一期在管基金的逐步退出，导致私募股权基金管理规模有所下降。在收入端，公司二期产品和谐绿色基金将于2023年逐步完成认缴，未来在管基金规模的扩张有望重新抬升公司管理费收入；在成本端，1H23公司私募股权业务营业成本比上年同比大幅降低82.01%，毛利率同比微增0.9%，子公司的销售费用、管理费用均得到有效控制。
　　（3）在超额业绩报酬方面，1H23公司超额业绩报酬11.28亿元，但由于和谐锦弘及和谐锦豫投资组合的公允价值存在向下波动的可能性，出于会计谨慎性尚未开始计提。若1H23计提全部超额业绩报酬，对应归母净利润为15.83亿元。
　　受建材行业需求端疲软、供给端竞争加剧的影响，公司建材生产业绩小幅下滑。1H23公司建材业务分部实现营业收入4.39亿元，同比下降7.69%。主要由于一季度受假期时段、环保管控的等影响，下游项目进展缓慢，建材行业整体需求疲软，二季度该情况有所改善。此外，竞争对手的低价策略以及川南周边区域的水泥行情下行使得公司水泥价格承压。预计随着一揽子稳经济政策逐步落地，我国经济复苏势头加快，城市建设工程加速恢复生产，公司有望依托业务区域内的龙头优势与立体产品矩阵策略，实现建材生产业绩的回升。
　　我们预计2023-2025年EPS分别为2.00/2.54/3.22元，以2023年9月4日收盘价为基准，预计对应2023PE为8.61倍，维持“买入”的评级。
　　风险提示：基金及直投项目投资收益不及预期，市场竞争加剧，监管政策趋严，项目上市与退出放缓。

　　2023年老产品投资收益及业绩报酬或将加速实现，新产品有望扭转公司管理费下滑趋势。1）公司2022年从和谐锦弘及和谐锦豫投资组合实现权益法下确认的投资收益共6.6亿，21年为3.9亿，同比增长69.5%。基于截至2022年底投资组合的公允价值，公司共产生投资收益约12.66亿元，按照两只基金最长存续期限届满时分配收益计算，公司预计取得超额业绩报酬逾8亿元人民币。由于两只管理的基金的公允价值存在向下波动的可能性，该超额业绩报酬根据相关会计准则在公司2022年财报中未确认，随着已投资项目业绩的稳定增长及退出项目的增加，公司的投资收益会更加稳固，该部分业绩报酬有望于2023年及之后陆续实现。2）公司管理费收入在2019-2022年间持续下滑，主因是随着一期的两个产品的项目退出及资金回笼，管理费的计算基础（即在管规模）持续下降，但伴随而来的是投资收益及业绩报酬的加速计提，将有效对冲管理费下降影响，且随着二期产品和谐绿色基金于2023年陆续完成认购缴款，管理费计量基础再度提升，管理费收入或将显著提升。
　　新产品募集进度过半或于23年内完成，公司资金及产品开启循环滚动。1）公司于23年5月公告，和谐绿色产业基金增加浦江县股权投资管理有限公司作为新的有限合伙人，并将认缴出资人民币5亿元。和谐绿色产业基金的目标认缴总额为人民币75亿元，截至公告披露日，合伙企业的认缴总额为人民币51.50亿元，已完成目标规模的68.67%，或将于年内完成募集进程；同时考虑到基金超募是行业中的正常现象，公司的目标是结合一期基金团队的管理能力以及资本市场的状况募集更多的资金，扩大管理规模。2）由于公司自2017年以来只募集过一期产品（合计175亿元），随着一期产品资金的陆续退出及二期产品的募集接近尾声，公司正式开启资金及产品的循环滚动，也是公司迈向成熟私募股权管理公司的必由之路。
　　由于项目募集/退出推迟下调业绩报酬等指标，将23-24EPS预测由2.77/3.72元下调至1.62/2.62元，新增25年预测3.55元。采用分部估值法，1）建材：参考可比公司估值，给予23年10.0xPE，对应目标价值16.93亿元；2）私募：参考可比公司估值，给予23年16.0xPE，对应目标价值170.23亿元。合并目标价值187.16亿元，下调目标价至24.52元，维持公司买入评级。
　　风险提示
　　新产品募集/业绩报酬不及预期，投资收益/公允价值变动存在不确定性，估值下滑风险。