业绩简评
　　2026年8月28日，四川双马披露半年报。2026年上半年，公司实现营业收入5.33亿元，同比下降15.36%；归母净利润-0.27亿元，去年同期为盈利1.29亿元，由盈转亏。26Q2单季实现归母净利润-0.86亿元，25Q2为0.12亿元，26Q1为0.59亿元。剔除补缴税款及缴纳滞纳金的影响后，归母净利润同比增长约69%。
　　经营分析
　　表观亏损的核心原因是一次性税务自查补缴事项。全资子公司成都和谐双马科技有限公司根据税务机关要求对涉税事项开展自查，补缴所得税税款1.83亿元，并产生税收滞纳金0.61亿元，两项合计影响约2.45亿元。上述款项已于2026年8月6日解缴入库。
　　1、生物医药业务：实现收入1.66亿元，同比增长14.31%。多肽原料药GLP-1品种下半年有望进入放量周期。2026年起司美格鲁肽等核心品种在各国专利陆续到期，仿制药进入规模化放量阶段，随着核心客户终端产品商业化注册进程的推进，预计自2026年下半年起相关订单将逐步兑现。产能方面，A16新车间已完成土建和设备安装，2026年7月底开始设备调试。
　　2、私募股权基金管理业务：实现收入1.42亿元，同比下降32.17%，预计主要系一期基金逐步到期后管理费收入下降。对联营企业和合营企业的投资收益达1.09亿元（去年同期为-0.15亿元）。同时，公允价值变动收益0.62亿元，同比增长21%，两项合计贡献约1.71亿元，是利润增长的核心驱动力。
　　盈利预测、估值与评级
　　创投业务方面，公司项目储备丰厚，DeepSeek、Kimi、昆仑芯等明星项目持续推进上市进程，沐曦、屹唐、翱捷、西安奕材等已上市项目逐步进入退出周期，新项目上市与存量项目退出形成共振。多肽CDMO业务方面，国内产能扩建与客户意向合作推进顺利，预计后续订单将陆续落地，有望成为重要的新增业绩增长点。我们调整2026-2028年公司归母净利润预测分别至3.65/10.32/12.79亿元，同比分别+22%/+183%/+24%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、多肽行业竞争加剧及价格下行风险；2、项目退出节奏不及预期与公允价值波动风险；3、大股东质押风险。

　　投资逻辑
　　核心观点：公司正向“私募现金牛+医药新增长”双轮驱动转型。当前时点，两大新引擎正处关键兑现期：1）私募股权业务进入收获期，在管规模支撑业绩弹性与现金流；2）并购深圳健元进军多肽CDMO黄金赛道，充分受益于GLP-1全球浪潮。
　　1、基础盘与安全边际：私募股权业务进入收获期，提供业绩支撑与现金流。公司旗下一期基金已进入退出期，随着A股/H股IPO回暖，已投的屹唐股份、沐曦股份等众多项目退出节奏有望加快，潜在业绩报酬规模可观，为新业务拓展提供支撑。
　　2、核心增长极：医药板块并购深圳健元，切入多肽CDMO赛道。
　　1）赛道景气度高：GLP-1类药物（如司美格鲁肽、替尔泊肽）引领全球医药市场，驱动多肽CDMO行业向上。沙利文预测，中国多肽CDMO市场2023-2028年CAGR达30%。
　　2）标的质地优良：2024年11月，公司使用自有及自筹资金以总计15.96亿元的交易价格购买多肽CDMO企业深圳健元92.1745%的股权。深圳健元已完成中美欧多国原料药注册，其核心产品（司美格鲁肽、替尔泊肽等）已完成全球主要市场备案，产能（扩产后产能规模超10吨）与规模化生产能力突出。
　　3）明确增长路径：短期，直接受益于2026年司美格鲁肽等原研药专利到期带来的仿制药原料药需求激增；中期，凭借成本和合规优势承接全球订单转移，CDMO项目管线持续兑现；长期，受益于口服剂型、适应症拓展带来的市场天花板不断上移。
　　3、第三重动能（估值重塑）：业务范式切换，从周期估值走向成长估值。市场对公司认知仍部分存留在传统建材的周期属性。然而，随着建材营收占比持续下降，私募股权利润的兑现与高成长医药业务的并表，公司估值体系应逐步对标“PE投资平台+创新药CDMO”的复合模型。当前市值尚未充分反映医药板块的成长潜力及两大业务的协同价值，存在价值重估空间。
　　盈利预测、估值和评级
　　公司聚焦创新药CDMO+私募股权，医药板块产能释放有望推动收入增长；私募业务围绕硬科技布局，随着IPO回暖及退出通道顺畅，Carry有望集中释放，我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4.41/10.69/13.00亿元，同比分别+43%/+142%/+22%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、多肽行业竞争加剧及价格下行风险；2、项目退出节奏不及预期与公允价值波动风险；3、大股东质押风险。