Wangneng Environment has reported 2025 revenue of RMB3.2bn(YoY+2.23%),an attributable NP of RMB721mn(YoY+28.58%),and arecurring NP of RMB731mn(YoY+26.60%).For 4Q25,revenue reached RMB689mn(YoY-7.43%,QoQ-19.34%),while the attributable NP was RMB170mn(YoY+249.73%,QoQ+0.16%).This was close to the upper end of our previous 4Q25 earnings forecast of RMB46mn-170mn.For 2025,revenues and gross margins from the MSW and kitchen waste treatment businesses both grew steadily.This strongly supported the company’s operating results and profitability.Looking ahead,we think that business expansion in heating and overseas markets should drive earnings growth.Maintain BUY.
Solid waste revenue grew steadily in 2025
By segment:1)In 2025,revenue from the MSW business rose by 2.81%YoY to RMB2.5bn,while the gross margin increased by 1.55pp YoY to 47.29%.MSW intake reached 9.22mn tonnes,and on-grid power generation reached 2.59bn kWh.2)In 2025,revenue from the kitchen waste business rose by 1.31%YoY to RMB468mn,while the gross margin increased by 2.41pp YoY to 33.74%.3)In 2025,revenue from the waste rubber recycling business rose by 4.33%YoY to RMB195mn,while the gross margin increased by 5.77pp YoY to 0.13%.4)In the lithium battery recycling business,subsidiary Zhejiang Lixin entered bankruptcy pre-restructuring proceedings.Revenues and gross margins from the company's MSW and kitchen waste treatment businesses both grew steadily,supporting its operating results and profitability.
Heating and overseas WTE projects to drive growth
1)As of the end of 2025,the company had already launched heating operations at 14 waste-to-energy(WTE)projects.Total heat supply reached 1.44mn tonnes during the year,versus 1.25mn tons in 2024,up by 15%YoY.2)In February and March 2026,the company announced plans to invest in waste incineration projects in Uzbekistan and Kota Bekasi,Indonesia.The Uzbekistan project capacity is planned at 1,500 tpd,with planned total investment of no more than RMB1.2bn,a two-year construction period,and a30-year operating period.The Kota Bekasi project in Indonesia is also planned at 1,500 tpd,with total investment of no more than USD180mn,a two-year construction period,and a30-year operating period.Our estimates show that the all-in investment IRRs of typical WTE projects in Indonesia and Central Asia can reach 9.5%and 7.4%,respectively.These are 3.7pp and 1.6pp higher than that of atypical project in China.We are positive that project commissioning should help lift the company’s profitability.For details of our estimates,please refer to our report Accelerating Overseas Expansion of Chinese Waste-to-Energy Companies After the Indonesia Tender Opening(published in Chinese on 5March 2026).
Earnings forecasts and valuation
We expect the company to deliver attributable NPs of RMB752mn,RMB848mn,and RMB913mn for 2026,2027,and 2028,which are revisions of+19%,+25%,and-,respectively,versus our previous estimates.We project 2026E EPS at RMB1.73.We mainly revise up our forecasts because the 2025 asset-impairment losses were below our expectations.Considering the status of the company’s projects under construction and in preparation,we also revise up our capacity forecasts for MSW incineration projects and kitchen waste projects.Based on 14.4x 2026E PE,which is in line with the average 2026E PE of comparable companies on Wind consensus,our target price is RMB24.91(previously RMB21.39,on 15.5x 2025E PE).
Risks:Receivables collections fall short of our expectations,progress in lithium battery recycling and disposal misses our expectations,and customer expansion in the rubber recycling business is below our expectations.

　　事件：旺能环境发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入32.44亿元，同比增长2.23%；实现归母净利润7.21亿元，同比增长28.58%；扣非后净利润7.31亿元，同比增长26.6%。经营活动现金流量净额17.65亿元，同比增长10.56%。基本每股收益1.69元/股，同比增长29.01%。
　　点评：
　　全年业绩稳健增长，盈利能力显著提升。公司2025年归母净利润增速达28.58%，远高于营收增速2.23%，盈利能力持续增强。分业务看，生活垃圾处理业务实现营收25.09亿元，同比增长9.26%。2025年荆州旺能1000吨流化床项目停运，在运产能为20820吨/日，全年垃圾入库量921.9万吨（-0.7%），发电量30.77亿度（+1.3%），上网电量25.91亿度（+0.9%）。在垃圾焚烧量规模下降情况下，上网电量逆势上升，体现出公司吨垃圾发电效率提高，盈利能力有所提升。餐厨垃圾处理业务实现营收4.68亿元，同比增长1.31%。板块毛利率为33.74%，同比提升2.41个pct。公司2025年实现毛利率41.78%，同比提升3.2个pct；实现净利率22.88%，同比提升5.56个pct，盈利能力稳步提升。
　　现金流保持稳健，应收账款规模收窄。公司全年经营活动产生的现金流量净额达17.65亿元，同比增长10.56%，现金流保持稳健增长。收现比为104.78%，同比提升4个pct。公司注重应收账款管控，年末应收账款余额为11.84亿元，同比下降4.76%。
　　积极布局海外垃圾焚烧市场，新业务拓展有望打开成长空间。国内市场，公司新签洛阳餐厨技改增容项目（新增200吨/日）和大竹餐厨项目（新增100吨/日），持续巩固餐厨业务优势。海外市场，越南太平600吨项目成功签署原则性合同，标志公司首个海外垃圾焚烧项目成功落地。同时公司正积极探索印尼、乌兹别克斯坦等“一带一路”沿线国家市场。新业务方面，公司积极布局“固废处理+新能源+算力服务”新模式，以湖州零碳智算中心为起点探索算电协同模式，有望为公司打开新的增长空间。
　　盈利预测及评级：旺能环境作为浙江省固废龙头公司，项目运营经验丰富，国内及海外产能存扩张空间。前瞻性布局“算电协同”新赛道，有望受益于AI发展带来的绿电需求。我们预测公司2026-2028年营业收入分别为32.8/33.31/34.27亿元，归母净利润7.68/8.04/8.21亿元，维持公司“买入”评级。
　　风险因素：产能推进不及预期;与数据中心合作达成存在不确定性；应收账款回收风险;公用事业价格市场化改革进度缓慢。

　　旺能环境发布年报，2025年实现营收32.44亿元（yoy+2.23%），归母净利7.21亿元（yoy+28.58%），扣非净利7.31亿元（yoy+26.60%）。其中Q4实现营收6.89亿元（yoy-7.43%，qoq-19.34%），归母净利1.70亿元（yoy+249.73%，qoq+0.16%），接近我们此前4Q25业绩前瞻报告预期（0.46~1.70亿元）的上沿。2025年公司生活垃圾、餐厨垃圾处置收入、毛利率均稳健增长，有力保障公司经营业绩和盈利能力；展望未来，我们认为供热、出海等业务拓展有望贡献业绩增量，维持“买入”评级。
　　2025年固废收入稳增，橡胶再生业务毛利率同比扭亏
　　分业务看，1）2025年生活垃圾业务营收同比增长2.81%至25.09亿元，毛利率同比+1.55pp至47.29%，生活垃圾入库量921.89万吨，上网电量25.91亿度。2）2025年餐厨垃圾业务营收同比增长1.31%至4.68亿元，毛利率同比+2.41pp至33.74%。3）2025年废橡胶再生业务营收同比增长4.33%至1.95亿元，毛利率同比+5.77pp至0.13%。4）锂电回收业务方面，子公司浙江立鑫进入破产预重整程序。公司生活垃圾、餐厨垃圾处置业务收入、毛利率均稳健增长，有力保障公司经营业绩和盈利能力。
　　拓展多元赛道，供热、垃圾焚烧出海有望贡献业绩增量
　　1）截至2025年末，公司已有14个垃圾发电项目配套开展供热业务，年内合计供热量达143.59万吨（2024年125.12万吨，yoy15%）。2）2026年2月/3月，公司相继公告拟投资乌兹别克斯坦/印尼勿加泗垃圾焚烧项目，其中乌兹别克斯坦垃圾焚烧项目日处理量1500吨，总投资计划不超过12亿元，建设期2年，运营期30年；印尼勿加泗垃圾焚烧项目日处理量1500吨，总投资不超过1.80亿美元，建设期2年，运营期30年。我们测算印尼/中亚典型垃圾焚烧发电项目全投资IRR达9.5/7.4%，较中国典型项目增厚3.7/1.6pct，看好项目投运助力公司盈利能力提升（测算细节可参考我们2026年3月5日外发的报告《印尼开标，中企垃圾焚烧发电出海提速》）。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2026-28年归母净利润7.52/8.48/9.13亿元（较前值+19%/+25%/-），对应2026年EPS为1.73元。上调主因2025年资产减值损失低于预期，下调资产减值预测；根据在建、筹建项目状态上调生活垃圾焚烧项目产能与餐厨垃圾项目产能预测。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为14.4倍，给予公司2026年14.4倍PE，目标价24.91元（前值21.39元，基于2025年15.5倍PE）。
　　风险提示：回款低于预期，锂电回收处置进度不及预期，橡胶再生业务客户拓展不及预期。

　　事件：旺能环境发布2025年第三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入25.55亿元，同比增长5.18%；实现归母净利润5.51亿元，同比增长7.61%；扣非后净利润5.46亿元，同比增长4.43%。经营活动现金流量净额11.78亿元，同比增长5.61%；基本每股收益1.29元/股，同比增长8.40%。2025年第三季度单季实现营业收入8.54亿元，同比增长1.74%；实现归母净利润1.70亿元，同比增长13.36%。
　　点评：
　　第三季度利润增长提速，前三季度盈利能力提升。公司前三季度业绩稳健增长，第三季度归母净利润同比增速达13.36%，显著高于营收增速1.74%，盈利能力提升明显。公司新签餐厨板块新签洛阳（200吨/天）和大竹（100吨/天）项目，有望增厚主业收入。2025年前三季度销售毛利率41.26%，同比增长2.3个pct；销售净利率21.81%，同比增长1.3个pct；加权净资产收益率7.87%，同比增长0.15个pct。
　　财务结构持续优化，亏损业务处置进入破产程序。公司持续优化融资结构，降本成效显著。2025年前三季度，公司财务费用为1.51亿元，同比下降0.24亿元，降幅13.69%；同时，公司积极处置亏损的再生业务板块。立鑫新材料已申请破产预重整并，剥离亏损业务将有助于公司聚焦核心主业，提升整体盈利能力和资产质量。
　　现金流稳健，应收账款维稳。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额达11.78亿元，同比增长5.61%，现金流保持稳健。公司注重应收账款的管控，截至三季度末，应收账款余额为12.44亿元，与年初的12.43亿元基本持平。
　　海外布局与新业务探索稳步推进。公司在稳固国内基本盘的同时，积极拓展海外市场和前沿业务。海外方面，越南太平项目已成功签署，同时公司正积极探索马来西亚、泰国、乌兹别克斯等地区项目；新业务方面，公司布局的零碳算力中心项目已于8月与中国移动湖州分公司签订战略合作协议，共同推进项目落地。海外业务和新模式的探索有望为公司打开长期成长空间。
　　盈利预测及评级：旺能环境作为浙江省固废龙头公司，项目运营经验丰富，国内及海外产能存扩张空间。同时公司南太湖完成“零碳智算中心”备案，未来与数据中心协同事项进展可期。我们预测公司2025-2027年营业收入分别为32.39/34.06/36.31亿元，归母净利润6.94/7.6/8.01亿元，维持公司“买入”评级。
　　风险因素：产能推进不及预期;与数据中心合作达成存在不确定性；应收账款回收风险;公用事业价格市场化改革进度缓慢。

　　事件：公司发布2025年年度报告，实现营业收入32.44亿元，同比增长2.23%；实现归属于上市公司股东的净利润7.21亿元，同比增长28.58%；实现扣除非经常性损益的净利润7.31亿元，同比增长26.60%。
　　核心观点：
　　业绩稳健增长，盈利能力与经营质量提升。公司2025年营收实现平稳增长，归母净利润同比增速达28.58%，盈利能力改善。业绩增长主要得益于公司在固废主业上持续推进“精益管理+智能创新”，其中生活垃圾处理业务毛利率同比提升1.5个百分点至47.29%，餐厨垃圾处理业务毛利率同比提升2.41个百分点至33.74%，橡胶再生业务毛利率同比提升5.77个百分点，有效实现降本增效。公司经营质量提升，全年实现经营性现金流量净额17.65亿元，同比增长10.56%。战略层面，公司聚焦海外市场拓展和“算电协同”新模式，成长空间进一步打开。
　　主业精耕细作，盈利能力持续增强。（1）生活垃圾处置业务稳健运营，实现提质增效。该板块实现收入25.09亿元，同比增长2.81%，报告期内累计垃圾入库量921.89万吨，累计上网电量25.91亿度，对外供热量达143.59万吨。（2）餐厨垃圾处置业务稳步发展，轻资产模式取得突破。该板块实现收入4.68亿元，同比增长1.31%，报告期内共提取油脂量3.22万吨，较去年同期3.14万吨增长2.55%，公司成功获取并执行北京、三门峡及澳门等地的技术改造和委托运营项目，轻资产战略成效初显。（3）橡胶再生业务减亏明显，废电池再生业务有序出清。橡胶再生业务实现收入1.95亿元，同比增长4.33%，毛利率由负转正，经营状况持续改善。同时，公司申请对亏损的废电池再生子公司浙江立鑫进行破产预重整，有助于剥离亏损资产，聚焦主业发展。
　　海外市场与“算电协同”双轮驱动，打开成长新空间。（1）海外市场拓展实现重大突破，打造第二增长曲线。报告期内，公司首个海外生活垃圾焚烧发电投资项目——越南太平600吨/日项目成功落地，为未来业绩增长奠定坚实基础。（2）前瞻布局“算电协同”，探索绿电价值新模式。面对AI算力带来的巨大绿电需求，公司积极探索“固废处理+新能源+算力服务”的新业态。公司计划以湖州零碳智算中心为起点，依托垃圾焚烧发电的稳定基载电源优势，开展绿电直供、绿证交易及余热利用等综合服务，有望打开成长空间。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年实现营业收入分别为34.07/35.79/37.59亿元，同比增长5.03%/5.04%/5.05%，归母净利润分别为7.63/8.13/8.60亿元，同比增长5.84%/6.48%/5.77%，根据2026年4月17日收盘价，对应PE分别为11.04/10.36/9.80倍，EPS分别为1.76/1.87/1.98元，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。

　　事件：公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度，公司实现营业收入25.55亿元，同比增长5.18%，归母净利润5.51亿元，同比增长7.61%。
　　核心观点：
　　净利润稳健增长，Q3盈利能力显著提速。2025年前三季度，公司实现营业收入25.55亿元，实现归母净利润5.51亿元，实现扣非后归母净利润5.46亿元，同比增长4.43%。在垃圾处理规模未有明显新增的情况下，公司通过内部降本增效实现了利润的稳步增长。公司盈利能力在第三季度提速明显，Q3单季度实现归母净利润1.70亿元，同比增长13.36%。业绩增长的核心驱动力源于垃圾焚烧主业运营效率提升，尤其是供热、炉渣资源化等高附加值业务的贡献，同时公司处置亏损业务，为未来业绩增长扫清障碍。公司经营性现金流表现较好，前三季度达11.78亿元，同比增长5.61%。
　　主业深挖价值，供热与炉渣资源化成效凸显。公司环保主业运营扎实，为业绩提供了坚实的“压舱石”。生活垃圾处置板块前三季度实现营收18.98亿元，同比增长3.63%。公司持续深挖存量项目价值，高附加值业务成效显著：（1）供热业务：截至2025年上半年，公司有14个项目在供热，为企业在行业转型期提供了稳健的发展保障。（2）炉渣资源化：受益于金属价格上涨，该业务成为重要利润增长点，2025年上半年，湖州、汕头、铜仁、淮北、荆州5个炉渣资源化项目已投产，设计处置规模合计3100吨/日，攀枝花、鹿邑、丽水、许昌、舟山等多个炉渣项目正在筹划中。此外，餐厨垃圾处置业务稳步推进，前三季度营收3.28亿元，同比增长7.65%，并新签洛阳、大竹等项目合计300吨/日。
　　海外业务加速落地，前瞻布局打开新空间。公司“出海”战略取得实质性进展，为未来增长注入新动能。泰国EPC项目进入设备采购和土建初期阶段，越南垃圾焚烧发电厂项目规划处理规模600吨/日，标志着公司海外布局从项目洽谈进入实际建设阶段。公司严格筛选海外项目，重点探索越南、马来西亚、泰国、沙特、蒙古、南非、乌兹别克斯坦和柬埔寨市场，跟踪海外项目15个。在国内，公司前瞻性布局“算电一体化”，湖州零碳智算中心已完成备案，该项目将依托公司垃圾焚烧产能，构建绿色能源闭环，为算力服务提供可持续电力支持。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为33.31/35.16/37.29亿元，同比增长4.99%/5.55%/6.05%，归母净利润分别为6.87/7.22/7.76亿元，同比增长22.43%/5.08%/7.54%，根据2025年10月30日收盘价，对应PE分别为10.78/10.26/9.54倍，EPS分别为1.58/1.66/1.79元，给予公司“推荐”评级。
　　风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。