金螳螂发布三季报：2025年Q1-Q3实现营收132.75亿元（yoy-9.20%），归母净利3.82亿元（yoy-18.47%），扣非净利3.37亿元（yoy-14.29%）。25Q3实现营收37.47亿元（yoy-29.62%，qoq-20.98%），归母净利2366.64万元（yoy-80.87%，qoq-83.54%），低于我们的预期（1.3亿元），主要是收入大幅下滑超过我们的预期，我们判断主因或为下游政府投资受资金紧张影响项目执行速度较慢。长期来看，我们认为公司自23Q2以来新签订单持续维持增长，显示行业出清过程中龙头份额提升，优势地位不断巩固，未来随着下游改善有望率先受益，维持“增持”评级。
　　25Q3毛利率同比下滑，费用率被动抬升，减值冲回对冲部分影响
　　9M25公司综合毛利率为12.64%，同比-0.29pct，25Q3毛利率为9.92%，同比-1.73pct，环比-4.27pct。9M25公司期间费用率为8.27%，同比+0.62pct，25Q3期间费用率为9.74%，同比+2.52pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.70/+0.71/+1.13/-0.02pct，除财务费用同比减少较多费用率降低，其余费用受收入大幅下滑影响费用率被动提升。9M25减值支出占营收比同比-0.86pct至0.76%，25Q3实现减值冲回3399万元，24Q3为计提1.05亿元。综合影响下，9M25归母净利率2.87%，同比-0.33pct，25Q3为0.63%，同比-1.69pct，环比-2.40pct。
　　加大回款力度应收压降显著，资产负债结构健康
　　9M25公司经营性净现金流-6.19亿元，同比少流出1.02亿元，收/付现比107.9%/103.0%，同比+8.25/+6.77pct。25Q3末应收票据及账款/合同资产分别为110.47/96.36亿元，同比-21.62/+10.78亿元，公司加大回款力度，应收压降显著，应付票据及账款为155.88亿元，同比-11.64亿元。公司资产负债结构较为健康，25Q3末带息负债仅为7.3亿元，货币资金49.12亿元，有息负债率2.16%，同比-0.02pct，较25H1末持平，资产负债率58.2%，同比-2.15pct，较25H1末降低0.16pct。
　　9M25新签订单同比+2.4%，已连续10个季度保持正增长
　　9M25公司新签订单191.1亿元，同比+2.4%，其中公装/住宅/设计同比+4.1%/-18.0%/+6.3%。公司自23Q2以来新签订单已连续10个季度保持正增长，体现龙头经营韧性，25Q3单季新签订单66.53亿元，同比+2.3%，较25Q2提速0.4pct。25Q3末公司累计已签约未完工订单193亿元，约为24年收入的1.06倍，为收入提供安全垫。
　　盈利预测与估值
　　考虑到在手项目执行缓慢，我们下调公司未来收入增速，对应下调25-27年归母净利润（调整幅度-16.37%/-17.38%/-18.48%）至4.80/4.97/5.09亿元。可比公司26年Wind一致预期PE均值为19x，装饰行业近年持续出清，公司作为龙头，订单持续增长体现一定经营韧性，给予公司26年22倍PE估值，下调目标价至4.12元（前值4.31元，对应25年20xPE，均值17x），维持“增持”评级。
　　风险提示：订单增长不及预期；工程回款不及预期。