For 1H26, revenue was RMB14,315mn (+6.84% YoY), the attributable net loss was RMB3,204mn, narrowing by 24.47% YoY, and the recurring net loss was RMB3,899mn, narrowing by 12.89% YoY. For 2Q26, revenue was RMB7,766mn (+6.42% YoY, +18.58% QoQ), and the attributable net loss was 1,557mn, contracting by 33.33% YoY and 5.42% QoQ. The earnings improvement was mainly driven by rapid growth of the PV module business under the integration strategy, while an effective globalization strategy partly offset earnings pressure from the PV downcycle. Looking ahead, we see the semiconductor business as the company's second growth engine, with meaningful upside potential backed by the AI compute demand surge and faster localization. Maintain BUY.
PV: vertical integration and globalization started to contribute
For wafers, shipment volume reached 53.9GW in 1H26, ranking first in the industry by market share, while EBITDA improved by RMB290mn YoY. Overseas wafer shipments increased by 3.7x YoY, as the company actively expanded customers in regions such as India and Turkey. On production facilities, the company kept upgrading production lines for cost reduction and efficiency improvement. In the crystal segment, monthly output per machine increased by 11.8% YoY through process improvement and AI model adoption. In the wafer segment, efficiency per machine increased by 5.9% YoY through measures such as cutting time optimization with fine wires and lower wire breakage rates. For modules, shipment volume increased by 29% YoY in 1H26, and revenue increased by about 47% YoY to RMB5,290mn. Shipments of high-efficiency products such as BC and new half-cell products accounted for more than 15%, while overseas module sales increased by 4x YoY. ASP and gross profit improved YoY. The company acquired DAS Solar to enhance its cell and module presence and advance moderate integration. The transaction was completed in early July 2026, and DAS Solar is expected to be included in the consolidated statements of the company from 3Q26, lifting cell/module production capacity to 20/50GW. The company plans to convert 20GW of cell capacity and 25GW of module capacity to the BC route, with production and ramp-up expected to begin from end-3Q26.
Earnings forecasts and valuation
Considering that 2Q26 profit recovery in PV wafer/module segments trailed our expectation, and DAS Solar is expected to be included in the consolidated statements in 3Q26, we think that 2026 earnings may still face pressure. Looking ahead, deeper integration could enhance earnings resilience, while BC capacity conversion could contribute upside potential. We widen our 2026 attribute net loss estimate by 100% from RMB2,332mn to RMB4,652mn, while lifting our 2027/2028 attributable net profit forecasts by 5/21% from the previous RMB2,503/4,749mn to RMB2,626/5,743mn. We project 2026/2027/2028 EPS of RMB-1.15/0.65/1.42. In our view, phased-out inefficient plants are set to contribute to a more favorable competitive landscape in the PV sector and bring supply chain profitability back to reasonable levels by 2027. This, alongside BC module capacity and semiconductor materials delivering earnings over time, justifies our target multiple of 22.3x 2027E PE, in line with its peers’ average on iFinD consensus (previous: 15.8x 2027E PE). We raise our target price to RMB14.49 (previous: RMB9.80, based on 15.8x 2027E PE). Maintain BUY.
Risks: weaker-than-expected downstream PV installation demand, and weaker-than-expected recovery of S/D dynamics in the PV value chain.

　　事件：8月27日，公司发布26年半年报，根据公司公告，2026年上半年公司实现营业收入143.15亿元，同比+6.84%，归母净利润-32.04亿元，扣非净利润-38.99亿元，同比减亏。分季度看，2026年Q2单季营收77.66亿元，同比+6.42%、环比+18.58%，归母净利润-15.57亿元，同环比减亏。公司业绩承压主要系光伏行业供需失衡态势延续、硅料及硅片价格低位调整、行业整体盈利承压所致；但公司降本增效及一体化、全球化战略成效显现，业绩同比减亏。
　　光伏业务减亏显著，BC产能放量有望增厚盈利。
　　2026年上半年公司新能源光伏业务实现销售收入112.7亿元，同比+6.0%，亏损较2025年上半年收窄29.6%。光伏材料业务坚持按需生产、持续降本增效，上半年硅片出货53.9GW，市占率维持行业第一，EBITDA较上年同期改善2.9亿元。此外，电池及组件业务逆势放量，上半年组件出货量同比增长29%，实现收入52.9亿元，同比+约47%，产品均价与毛利同比改善，BC及半片等高效产品出货占比超15%，欧洲、中东、澳新、东南亚等海外市场贡献显著增量。展望后续，一道新能源自三季度起纳入合并报表，公司电池/组件环节产能将分别提升至20GW/50GW，并加速推进全部电池产能及50%组件产能的BC技改，预计三季末陆续进入产能爬坡阶段，一体化布局与BC生态构建有望进一步增厚盈利、强化全球竞争力。
　　AI算力需求激增，国产半导体替代或将打开公司成长空间。公司半导体材料业务以控股子公司中环领先（持股32.72%）为运营主体，上半年出货689MSI，同比+17%，其中12英寸占比57.8%，产品结构持续向大尺寸升级。受益于AI算力需求增长带来的国产替代提速，行业进入上行周期、硅片量价齐增，公司订单及产能利用率有望持续向好。中环领先正推进深圳大硅片项目，结合宜兴、徐州基地，12英寸总产能规划提升至210万片/月，新增产能释放有望驱动收入增长与盈利改善。
　　投资建议:我们预计公司2026-2028年实现营收340.51/520.18/635.21亿元，归母净利润为-47.60/20.63/37.37亿元，根据2026年9月1日收盘价，对应27-28年PE为19X/10X，公司为光伏硅片领先企业，收购一道后补齐电池组件短板，看好后续行业供需改善后公司迎来盈利修复，且半导体国产替代有望驱动公司业绩进一步改善，维持“推荐”评级。
　　风险提示:下游需求不及预期、市场竞争加剧、海外政策与贸易风险等。

　　TCL中环发布半年报，2026年H1实现营收143.15亿元（yoy+6.84%），归母净利-32.04亿元（yoy减亏24.47%），扣非净利-38.99亿元（yoy减亏12.89%）。其中Q2实现营收77.66亿元（yoy+6.42%，qoq+18.58%），归母净利-15.57亿元（yoy减亏33.33%，qoq减亏5.42%）。公司业绩改善主要得益于一体化战略下光伏组件业务的快速增长，叠加全球化战略的有效推进，部分对冲了光伏行业周期底部带来的盈利压力。向后展望，我们看好半导体业务作为公司第二成长曲线，在AI算力需求爆发和国产替代加速的推动下展现出增长潜力。维持“买入”评级。
　　光伏业务：一体化和全球化战略成效初显，BC产加速落地
　　硅片方面，公司26H1硅片出货量53.9GW，市占率行业第一，EBITDA较上年同期改善2.9亿元。公司硅片海外出货同比增长3.7倍，积极拓展印度、土耳其等区域客户。产能端，公司持续对产线进行降本增效升级，其中晶体环节通过流程改善和AI模型导入，单设备月产同比+11.8%；晶片环节通过细线切割工时优化、降低断线率等措施，单台效率同比+5.9%。
　　组件方面，公司26H2组件业务出货量同比增长29%，实现营业收入52.9亿元，同比增长约47%，其中BC及半片新品等高效产品出货占比超过15%，组件海外销量同比增长4倍，ASP和毛利同比改善。公司通过收购一道新能源完善电池、组件布局，推进适度一体化，26年7月初完成收购交割，预计Q3起纳入公司合并报表范围，电池和组件环节产能将分别提升至20GW和50GW。公司规划将20GW电池和25GW组件产能改为BC路线，预计于26年Q3末陆续投产爬坡。
　　半导体业务：受益行业景气上行，扩产计划彰显信心
　　26H1公司控股子公司中环领先（持股比例32.72%）实现出货量689MSI，同比增长17%；实现营业收入30.4亿元，其中12英寸产品收入16.5亿元，出货量占比达57.8%。产能方面，7月17日公司公告中环领先将筹备投建“集成电路用半导体大硅片深圳项目”，推进12英寸硅片产能建设，重点提升逻辑及存储用半导体硅片产能，项目规划产能为12英寸抛光片、外延片及测试片共计70万片/月，建设期共60个月，将12英寸硅片总产能规划提升至210万片/月。向后展望，我们看好公司深化“国内领先，全球追赶”战略，通过强化功率产品竞争优势，提升高价值产品竞争力，并积极开拓海外业务，有望持续贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　考虑到26Q2光伏硅片/组件环节利润修复不及我们预期，叠加26Q3一道新能源将纳入并表范围，公司26年利润或存在一定压力，但向后展望或通过一体化深化公司利润韧性，并随着BC产能改造逐步释放弹性。我们公司调整26-28年归母净利润预测至-46.52/26.26/57.43亿元（前值-23.32/25.03/47.49亿元，较前值调整：增亏100%/+5%/+21%），同比亏损扩大50%/扭亏156%/+119%，对应EPS为-1.15/0.65/1.42元。我们看好27年光伏行业低效产能出清优化竞争格局，产业链盈利能力有望回归合理水平，叠加BC组件产能、半导体材料业务逐步兑现业绩，我们参考可比公司27年iFinD一致预期均值22.3xPE（前值27年15.8xPE），给予公司27年22.3xPE估值，上调目标价为14.49元（前值9.80元，对应27年15.8xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游光伏装机需求不及预期，光伏产业链供需格局修复不及预期。

TCL Zhonghuan Renewable Energy's(TZE)1Q26 revenue was RMB6,550mn(+7.3%YoY,-12.4%QoQ),and attributable net loss was RMB1,650mn(narrowing YoY/QoQ).We attribute 1Q26 profitability pressure mainly to sluggish prices across the value chain.In 1Q26,net operating cash flow was RMB300mn,further solidifying the company’s safety margin.TZE is producing products on demand while executing its integration and globalization strategies at ameasured pace.We expect it to benefit from the restructuring of the competitive landscape amid sector consolidation,with its semiconductor segment contributing to robust growth overall.Maintain BUY.
GPM faced phased pressure,expense control effective
Amid sharp drops in wafer prices,profitability faced pressure.For 1Q26,GPM fell by 1.7pp YoY to-8.6%,and TZE charged asset impairment loss provisions of RMB450mn to cover inventory depreciation.Expense control was effective.For 1Q26,the overall expense ratio was 15.1%(-4.3pp YoY),with the sales/administrative/financial expense ratio down by 0.8/2.5/0.6pp YoY to 1.8/4.6/5.5%.
Wafer:on-demand production on track
TZE maintains asolid leadership in the global wafer market.For 1Q26,shipments were 25GW. 1)Cost management:TZE follows on-demand production.It lowers costs through technology iteration and process optimization,and saves expenses via refined process control. 2)Products:It is innovating and iterating products to meet demand for large-format,thinned,and high-efficiency silicon wafers,while enhancing its product differentiation advantages.Looking ahead,wafer prices could remain tepid amid demand contraction.However,we expect TZE to narrow losses by lowering costs and improving efficiency.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts of RMB-2,332/+2,503/+4,749mn,implying 2026/2027/2028 EPS of RMB-0.58/+0.62/+1.17.We expect global energy transition to support favorable medium-to long-term PV demand,and the phase-out of inefficient players to optimize the competitive landscape,with the PV value chain's profitability likely to return to areasonable level in 2027.We value the stock at 15.8x 2027E PE,at par with its peers'average on Wind consensus.To align with lower peers'average valuation,we cut our target price to RMB9.80(previous:RMB10.91,based on 17.59x 2027E PE).Maintain BUY.

　　公司公布一季度业绩：收入65.5亿元，同比7.3%，环比-12.4%；归母净利润-16.5亿元，同环比减亏。公司一季度经营承压，主要系产业链价格低迷导致盈利能力承压，报告期内公司经营性净现金流为3.0亿元，进一步夯实经营安全边际。展望后续，公司坚持按需生产，持续推进适度一体化与全球化战略，或受益于行业出清带来的竞争格局重构，半导体业务有望贡献稳健增长，维持“买入”评级。
　　毛利率短期承压，费用管控成效显著
　　受制于硅片价格大幅下跌，公司盈利能力承压，1Q26毛利率为-8.6%，同比-1.7pct，计提资产减值损失4.5亿元，主要系存货跌价准备。公司费用管控成效显著，1Q26费用率为15.1%，同比下降4.3pct，其中销售、管理、财务费用率分别为1.8%、4.6%、5.5%，同比下降0.8、2.5、0.6pct。
　　硅片：坚持按需生产，龙一地位稳固
　　公司全球硅片龙头地位稳固，1Q26实现出货25GW。成本端，公司坚持按需生产，通过技术迭代与工艺优化实现成本改善，依托精细化流程管控实现费用节约。产品端，公司以技术创新驱动产品迭代，满足客户对大尺寸、薄片化和高效能硅片需求，提升产品差异化优势。展望后续，受制于行业需求回落，硅片价格或维持低位，公司依托于降本增效有望实现减亏。
　　电池组件：推动适度一体化和全球化战略
　　公司1Q26实现组件出货2.9GW，同比增长超50%；海外市场凭借Maxeon非美销售平台及TCLSolar、Sunpower品牌，实现多个市场的突破；国内市场陆续入围、中标央企集采项目，实现央国企客户拓展，4月27日，公司中标京能集团2026年度组件框架采购双标段（TOPCon与BC），合计中标规模4GW。公司积极把握周期底部机遇，外延收购行业优质产能，3月30日，公司计划通过股份转让及增资交割，实现控制一道新能源66.34%股份，通过整合优化存量产能与渠道布局，有助于快速补齐业务短板。
　　半导体：完善出货结构，贡献增长极
　　公司作为国内半导体硅片头部企业，1Q26半导体材料业务产销规模持续提升，实现营收14.4亿元，同比+8.5%。展望后续，公司通过强化功率产品竞争优势，提升高价值产品竞争力，并积极开拓海外业务，有望持续贡献业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润为-23.32/25.03/47.49亿元，对应EPS为-0.58/0.62/1.17元。我们看好全球能源转型支撑光伏中长期需求向好，叠加低效产能出清优化竞争格局，27年产业链盈利能力有望回归合理水平，参考可比公司27年Wind一致预期均值15.8xPE，给予公司27年15.8xPE估值，下调目标价为9.80元（前值10.91元，对应27年17.59xPE，主要系可比公司估值下降），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游光伏装机需求不及预期，光伏产业链供需格局修复不及预期。

　　公司2026年上半年业绩亏损环比收窄，营收实现小幅增长。报告期内，公司实现营业收入143.15亿元，同比增长6.84%；实现归母净利润-32.04亿元，同比减亏24.47%，其中二季度归母净利润-15.6亿元，环比一季度改善5.4%。业绩改善主要得益于电池组件业务出货量逆势增长29%，以及公司持续推进降本增效，EBITDA有所修复。
　　电池组件业务成为报告期内最大经营亮点，产品结构升级与全球化战略成效显著。组件业务出货量同比增长29%，实现营业收入52.9亿元，同比增长约47%，其中二季度组件销售收入已超过光伏材料业务。BC及半片新品等高效产品出货占比超过15%，产品均价和毛利同比有所改善。同时，公司海外销售收入占比提升至25%，组件海外销量同比增长4倍，全球化布局取得突破。
　　公司经营质量在行业低谷期展现出一定韧性，现金流保持为正。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为3.21亿元，虽同比下降38.69%，但在行业普遍承压背景下仍保持净流入。公司通过流程改善和AI模型导入，晶体环节单台设备月产同比提升11.8%，晶片环节单台设备效率提升5.9%。
　　公司正加速推进适度一体化战略，通过外延并购与产能技改强化中长期竞争力。公司已完成对一道新能源的控股权收购，将发挥专利和技术协同优势，将20GW电池和25GW组件产能改为BC路线，相关产能预计自三季度末陆续投产。同时，公司计划与区域战略伙伴探讨合资合作，从事属地BC组件的生产及销售，以满足高端市场的差异化需求，为后续业绩修复提供支撑。
　　投资建议：我们预计公司26-28年归母净利润-46.53/15.49/36.05亿元，同比49.8%/133.3%/132.8%，对应EPS分别为-1.15/0.38/0.89元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期，行业反内卷不及预期，行业出清不及预期。

　　业绩简评
　　8月26日公司披露2026年中报，上半年实现营收143.15亿元、同增6.84%，实现归母净利润-32.04亿元、同比减亏24.47%；其中Q2实现营收77.66亿元，同增6.42%、环增18.58%；实现归母净利润-15.57亿元，同比减亏33.33%、环比减亏5.42%。
　　经营分析
　　电池组件收入快速增长、盈利显著改善，海外销量增长4倍。上半年公司硅片出货53.9GW、市占率行业第一，EBITDA同比改善2.9亿元。电池组件业务实现收入52.90亿元、同增47%，出货量逆势同比增长29%，Q2组件销售收入已超过光伏材料；实现毛利率-1.05%、同比改善5.5PCT，产品均价和毛利同比均有所改善。上半年公司BC及半片新品等高效产品出货占比超过15%，战略客户集采入围规模居前列，同时加速海外渠道拓展，在欧洲、中东、澳新、东南亚等市场出货大幅增长，组件海外销量同比增长4倍。
　　收购一道协同BC技术专利及工艺客户资源，全面提升电池组件竞争力。公司收购一道新能控股权项目已于7月初完成交割，Q3起纳入合并报表，收购后公司电池/组件产能分别提升至20/50GW。公司规划将20GW电池和25GW组件产能改为BC路线，有望基于公司技术及专利沉淀、协同工艺和客户积累，加速提升BC供应能力，满足市场的差异化需求，预计BC技改产能自三季度末开始陆续投产放量，逐步贡献利润增量。
　　半导体材料经营规模及盈利能力国内领先，推进12英寸产能建设。上半年子公司中环领先（公司持股32.72%）半导体材料实现收入30.2亿元、同增10%，主要因AI算力需求爆发拉动功率芯片需求增长，叠加国产替代进程加速，半导体行业进入上行周期，带动硅片量价齐增；实现出货689MSI、同增17%，其中12英寸占比57.8%，12英寸产品收入达16.50亿元；当期利润-0.86亿元，经营规模和盈利能力国内领先。中环领先筹备建设月产70万片12英寸半导体硅片项目，建设完成后中环领先12英寸硅片总产能提升至210万片/月，进一步提升重点客户的配套服务能力。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据我们对行业价格的最新判断，调整公司2026-2028年归母净利润预测至-48、24、44亿元。光伏行业基本面触底，公司加速一体化布局提升电池组件竞争力，半导体材料盈利能力国内领先，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　BC技改放量不及预期，半导体材料扩产进度不及预期，行业竞争加剧。

　　业绩简评
　　3月24日公司披露2025年年报，2025年实现营收291亿元，同比+2%，实现归母净利-92.64亿元，亏损同比收窄5.6%；其中Q4实现营收75亿元，同比+28%、环比-9%，实现归母净利-34.87亿元，亏损同比收窄7.2%、环比有所加深。
　　经营分析
　　硅片市占率保持第一，技术工艺改进持续降本。2025年公司光伏硅片业务实现收入122亿元，市占率保持第一；毛利率-19.4%，上游原材料价格上涨、硅片价格传导不足的背景下，公司通过用料结构优化、资源集约管理、单台效率提升等方式优化生产成本，2025年公司硅片工费同比下降超40%，EBITDA已有修复。
　　电池组件海外渠道实现突破，拟投资一道快速增强一体化能力。2025年公司电池组件业务实现收入93亿元、同增60.5%，营收占比达32%，光伏组件出货15.12GW、同增82.3%，产品结构、业务及客户开拓、品牌能力大幅提升。公司整合Maxeon非美销售平台及Sunpower品牌、构建海外销售体系，实现多个国家地区的销售突破，海外市场已实现GW级突破。1月16日公司公告拟通过受让股份、接受表决权委托、增资等方式对一道新能源进行投资，公司具备BC、TOPCon、多分片等多领域的技术和工艺积累、专利体系及持续研发能力，有望协同一道新能源的电池组件产能快速增强一体化能力，加速专利技术转化、构建完整的技术壁垒。
　　BC专利许可协议签署落地，有望依托技术专利优势破除内卷式竞争。2月6日公司公告子公司Maxeon与爱旭股份签订《专利许可协议》，在全球范围（除美国）授权其BC专利，授权期5年，许可费用总计16.5亿元（不含税）分5年支付。公司及控股子公司在BC电池组件、叠瓦组件等领域具备全球领先的专利体系，将充分发挥累积的产品技术和专利优势打造高质量的产业生态，有望凭借技术优势破除内卷式竞争。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据我们对硅片价格和竞争格局的预测，调整公司2026-2027年归母净利润预测至-23、27亿元，新增2028年利润预测48亿元。光伏行业基本面触底，公司加速一体化布局提升竞争力，有望凭借技术优势破除内卷式竞争，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　行业需求不及预期，行业竞争加剧，国际贸易风险。