业绩符合预期，实业业务成为第二增长曲线
　　公司发布2025年年报，全年实现营业收入100.25亿元，同比+13.1%；实现归母净利润5.33亿元，同比+29.9%，业绩表现符合预期。2025年公司毛利率为11.24%，同比-0.83pct。其中四季度实现收入32.29亿元，同比+33.0%，归母净利润1.68亿元，同比+81.0%，单季利润增速亮眼。公司作为国内化工工程领域龙头，受益于化工行业景气度回升，收入利润实现双位数增长。
　　我们看好公司在煤制乙二醇项目、绿色能化和新材料锂电等实业领域的发展，调整公司26-28年归母净利润至5.9/6.9/7.9亿（前值为26-27年为5.65亿/6.51亿），对应PE为14、12、11倍，维持“买入”评级。
　　在手订单充裕，海外业务增长快速
　　2025年，公司新签合同额达223.23亿元，同比+0.17%。其中海外业务92.68亿元，占比42%。公司成功承揽陕煤榆林化学二期国内单套规模最大的甲醇合成装置EPC工程等多个标杆项目，巩固其在大型煤化工项目上的优势。截至2025年底，公司累计已签约未完工订单达595.39亿元，为未来业绩增长提供了基础。
　　分行业看，2025年公司化工行业营业收入82.27亿元，同比+8.38%，占营业收入比重82.07%，毛利率为11.62%，同比-0.84pct。环境治理基础设施行业营业收入9.73亿元，同比-11.56%，占营业收入比重9.71%，毛利率为15.90%，同比+4.22pct。其他行业营业收入8.24亿元，同比+382.99%，占营业收入比重8.22%，毛利率约为2.02%，同比+4.93%。总体来看，收入结构呈多元化发展趋势。
　　费用管控成效显著，盈利能力改善
　　2025年公司期间费用合计5.30亿元，费率为5.29%，同比-0.14pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.61%、1.40%、3.41%、-0.13%，同比分别-0.06pct、-0.09pct、-0.11pct、+0.12pct。公司归母净利率为5.32%，同比+0.69pct。现金流层面，2025年公司经营性现金流净流入5.08亿元，净现比约95%；期末资产负债率为66.48%，同比-2.52pct，财务结构稳健。分红层面，公司拟现金分红约1.06亿元，叠加前三季度已派发的0.35亿元，全年累计分红约1.42亿元，对应分红率约26.6%。
　　风险提示：合同履约进度不及预期；项目回款不及预期；化工工程投资不及预期；境外经营风险。

　　减值转回增厚全年利润，Q4费用率下降带动业绩高增。公司2025年实现营收100亿元，同增13%；归母净利润5.3亿元，同增30%，业绩增速快于收入主因坏账准备冲回金额较大；扣非业绩4.1亿元，同增7%。Q4单季营收/归母/扣非业绩分别同增33%/81%/64%，业绩大幅加速主要受益费用率下降。分业务看，化工/环保/其他业务营收分别为82/10/8亿元，同比+8%/-12%/+383%，化工主业稳健增长，乙二醇产量提升带动实业高增。分区域看，境内/境外营收分别为95/5亿元，同增9%/429%，海外项目逐步转化。
　　工程毛利率有所下降、实业盈利改善，减值转回带动净利率提升。2025年公司综合毛利率11%，同比-0.8pct（Q4单季19%，同比-4pct）。分业务看，化工/环保/其他业务毛利率分别同比-0.8/+4/+5pct；工程总承包/设计毛利率分别同比-0.4/+0.9pct。期间费用率5.3%，同比-0.1pct（Q4单季同比-1.3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/-0.1/-0.1/+0.1pct。资产（含信用）减值损失同比减少1.6亿元。归母净利率5.3%，同比+0.7pct。经营现金流净流入5亿元，同比少流入0.8亿元，Q4单季净流出0.05亿元，同比多流出0.13亿元。投资现金流净流出7.6亿元，同比多流出0.2亿元。
　　全年签单平稳，海外、实业取得突破，在手订单储备充裕。公司2025年累计签约合同额223亿元（含实业及新材料销售），同增0.2%，在上年高增速基础上保持规模稳定。分业务看，工程总承包/咨询设计分别新签210/3亿元，同比-5%/+35%，高毛利、短周期设计订单大幅增长；实业项目新签10亿元，业务取得明显突破。分区域看，境内/境外工程分别新签120/93亿元，同比-11%/+6%，占比54%/42%。截至2025年末，公司在手未完合同额595亿元，为2025年营收的5.9倍，在手订单储备充裕支撑后续增长。2026年公司新签订单目标为250亿元，较2025年签单额增长12%。
　　工程：煤化工、绿色能化多领域发力，潜在项目资源充足。煤化工：国家能源安全保障需求强化叠加油价上涨双重驱动，煤化工投资确定性增强，建设节奏有望加快，公司作为煤化工EPC龙头相关订单有望加速落地。绿色能化：国际航运业脱碳需求+国内政策支持，绿色氢氨醇产业有望加速规模化。公司自研生物质气化炉“东华炉”于25年11月顺利运行并产出合成气；26年以来陆续获取大型绿氨工程EPC总承包、绿色甲醇生物质气化工艺包及技术服务订单，后续有望在绿色氢氨醇领域持续开拓新增长点。
　　实业：近期乙二醇价格大幅上涨，实业利润弹性有望释放。公司以控股、参股方式投资建设东华天业PBAT、内蒙新材乙二醇等5个高端化学品项目，2025年内蒙新材30万吨/煤制乙二醇转固，生产负荷率达到60%以上。在地缘冲突与反内卷多重因素推动下，3月以来乙二醇价格大幅上涨，油价高位环境下公司煤制路线成本竞争力显著增强，实业利润弹性有望释放。
　　投资建议：考虑公司在手订单充裕，后续工程潜在订单充足，实业盈利有望提升，预计公司2026-2028年归母净利润为5.6/6.2/6.9亿元，同增4%/12%/11%，当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：化工资本开支不及预期、化工品价格波动、订单获取不及预期等。

　　事件：公司发布2025年年报。
　　业绩稳健提升，境外收入增速快。2025年公司实现营业总收入100.25亿元，同比增长13.12%。其中，工程总承包业务实现收入89.06亿元，同比增长5.61%；设计、技术性收入2.94亿元，同比增长13.77%。公司境内实现营业收入95.06亿元，同比增长12.61%；境外实现营业收入5.02亿元，同比增长428.99%。公司实现归母净利润5.33亿元，同比增长29.89%，实现扣非归母净利润4.06亿元，同比增长6.84%。报告期公司经营现金流量净额为5.08亿元，同比下降14.28%，主要系部分总承包项目进入施工高峰，结算与支付节奏影响所致。
　　净利率有所提升，新签合同再创新高。公司2025年毛利率为11.24%，同比下降0.83pct，净利率为5.19%，同比提升0.71pct，盈利能力持续向好。2025年，公司新签合同223.23亿元，同比增长0.17%。其中，国内新签合同120.42亿元，占新签合同总额的53.94%；境外新签合同92.68亿元，同比增长5.86%，占新签合同总额的41.52%。分业务看，工程总承包合同签约额210.06亿元；咨询、设计合同签约额3.04亿元，同比增长35.11%；实业项目实现订单10.13亿元，为公司“工程实业”的双轮驱动战略奠定了坚实基础。
　　技术引领与实业化战略双轮驱动，构筑长期增长新引擎。公司持续深化“TEPC”全链条服务生态，大力发展高端化学品与先进材料产业，公司在生产生物质气化、石墨烯制备、盐湖提锂等核心技术取得关键突破，其中“东华炉”已具备工业化应用条件，气相法石墨烯项目入选国资委央企科技创新成果推荐目录。公司实业化转型稳步推进，内蒙新材30万吨/年乙二醇项目已进入生产阶段并持续优化运营，东华天业PBAT项目稳步拓展下游应用，安徽新材石墨烯项目顺利开工，实业板块有望成为公司未来重要的利润增长点。
　　投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为5.46、5.71、5.97亿元，分别同比2.5%/4.6%/4.4%，对应P/E分别为15.23/14.56/13.94倍，维持“推荐”评级。

　　收入稳步增长，扣非业绩短暂承压
　　东华科技25Q1-3实现营业收入67.95亿，同比+5.61%，归母、扣非净利润分别为3.65、2.5亿，同比+14.97%、-12.22%；Q3单季实现营业收入20.12亿，同比-2.23%，归母、扣非净利润分别为1.25、0.18亿，同比+15.6%、-83.5%，Q3公司扣非业绩承压主要系单季度毛利率承压。煤化工多项目稳步推进，绿色能化项目有望在“十五五”发力，我们看好公司后续订单及业绩转化。预计公司25-27年归母净利润为4.87、5.65、6.51亿，对应PE为17、14.7、12.8倍，维持“买入”评级。
　　中标订单仍保持较快增长，煤化工及绿色能化领域保持高景气
　　25Q3公司新签订单7.3亿，同比下滑79%，设计技术性服务、工程总承包分别新签订单1.26、6.08亿，同比+135%、-82%，中标未签约订单金额达55.29亿，考虑到这部分中标未签订单，公司Q3总计中标订单同比增长81.2%。截至Q3末累计已签约未完工订单为499.3亿，同比增长25%。设计技术服务类订单属于新签订单前置指标，新疆多个煤化工项目有序推进，公司在煤化工等领域工程业绩及竞争优势突出。绿氨绿醇工程需求高景气，公司依托煤化工领域经验正在开发生物质加压气化炉（“东华炉”），且东华科技风光发电制绿色氢氨仿真寻优软件通过验收，后续在绿色能化领域有望抢占产业链先机。
　　毛利率短暂承压，减值冲回有所增加
　　25Q1-3公司毛利率为7.7%，同比-0.38pct；Q3单季度毛利率为4.32%，同比-3.05pct。25年前三季度公司期间费用率为3.5%，同比-0.08pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.03、-0.12、+0.1、-0.09pct；资产及信用减值冲回2.09亿，同比增加1.27亿，主要系收回部分长账龄工程款以及合同资产减值准备冲回，综合影响下公司净利率为5.34%，同比+0.49pct，Q3单季度净利率为6.05%，同比+0.86pct。公司前三季度CFO净额为5.13亿，同比少流入0.71亿，收付现比为88.42%、82.83%，同比-1.27pct、+5.37pct，Q3单季度CFO净额为4.56亿，同比多流入1.36亿。
　　风险提示：合同履约进度不及预期；项目回款不及预期；化工工程投资不及预期；境外经营风险。