事件：
　　公司发布2023年年度报告，23年公司实现营业收入271亿元，同比-7%，归母净利润1.51亿元，同比+255%（追溯后）；其中Q4单季度实现营业收入68亿元，同比-6%，环比-15%，归母净利润0.34亿元，同比+1.5亿元，环比+13%。
　　点评：
　　丙烷价格回落C3产业链价差改善，23年业绩同比增长显著：2023年地缘政治冲突频现，原油价格高位震荡，叠加下游需求疲软，PDH景气度处于历史底部。2023年，丙烷、丙烯、油制PP（拉丝）均价分别为5261元/吨、7027元/吨、8650元/吨，分别同比-14%、-10%、-1%；PDH、PP价差分别为632元/吨、671元/吨，分别同比+198元/吨、+188元/吨。受益于丙烷价格明显回落，23年PDH、PP价差逐步改善，但盈利仍有较大修复空间。在行业低景气度阶段，公司充分发挥全产业链运营的系统性优势，通过灵活调度船期、现货期货对冲等多种方式优化原料成本，实现业绩同比大幅增长。
　　茂名一期稳步推进，持续巩固PDH龙头地位：截至2024Q1，公司拥有张家港、宁波、茂名三大生产基地，是国内最大的丙烷-丙烯-聚丙烯生产商。其中张家港和宁波基地合计拥有180万吨PDH和160万吨PP产能；茂名基地60万吨PDH、40万吨PP装置已于23年9月投入试生产，目前装置处于满负荷运行状态。此外，茂名20万吨合成氨装置于23年年底建设完成，即将进入试生产阶段。伴随茂名项目的全面投产，届时公司将形成240万吨PDH、200万吨PP、20万吨合成氨产能，有望增厚公司业绩。
　　大力布局氢能产业链，推动绿色零碳转型：公司作为国内最大的PDH生产商，依托轻烃资源优势向下游延伸布局PDH产业链，通过园区内部氢气输送、布局充装站和加氢站、配套合成氨装置等方式，持续提升氢气消纳能力，深化公司在氢能产业链中的布局。截至24Q1，公司拥有宁波基地1座8000m/h能力氢气充装站和张家港基地1座1000kg/12h能力加氢站。23年，公司氢气实现销售约3万吨，同比+17%，氢气销售增长有效缓解了PDH-PP价差收窄对业绩的压力。此外，公司投资千亿携手中核集团在茂名建设高温气冷堆核电站，并联合设立氢能研究院、中试装置，主攻绿氢制备环节中热化学制氢技术路线，研发氢气的固态储存材料和装备。通过核能制氢的方式，将进一步深化公司氢能产业链布局，实现绿色低碳、可持续发展。
　　盈利预测、估值与评级：PDH、烯烃景气底部，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司24-25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.91（下调69%）/5.40（下调57%）/10.11亿元，折合EPS分别为0.18/0.34/0.64元，公司茂名项目稳步推进，持续巩固PDH龙头地位，同时积极布局氢能等新能源领域，未来发展可期，因此我们维持“买入”评级。
　　风险提示：项目投产进度不达预期，产品价格大幅下跌风险，原材料价格波动风险。

　　事件：公司发布2023年三季度业绩，实现营业收入203.5亿元，同比-8%；实现归母净利润1.17亿元，同比-26%，扣非净利润0.72亿元，同比-42%。其中23Q3单季度，实现归母净利润0.30亿元，同比+140%、环比-12%，扣非净利润0.22亿元，同比-24%、环比-11%，业绩表现低于预期。
　　丙烷价格回升，PDH-PP盈利整体承压。7月以来，丙烷价格底部回升，其中Q3均价为626美元/吨，环比+86美元/吨（+16%），而同期聚丙烯均价为6645元/吨，环比+188元/吨（+3%），跟涨明显不足。受此影响，PDH-PP盈利边际收窄，其中Q3单吨净利降至168元，环比-531元/吨。
　　终端需求逐步修复，中长期看PDH-PP盈利仍有较大修复空间。1）根据百川盈孚数据，2023年1-9月国内聚丙烯实现表观消费量2614万吨，同比增长11%，聚丙烯粒料Q3平均开工率达86.8%，较去年同期提升3.5pct。2）当前PDH-PP盈利已处于近十年底部，展望后市，随着终端需求渐进式修复，PDH-PP盈利仍有较大修复空间。
　　茂名一期转入试车阶段，产能优势持续巩固。公司现有张家港、宁波、茂名三大生产基地，其中张家港和宁波基地已投产PDH/PP产能180/160万吨，茂名基地一期项目60/40万吨PDH/PP装置已于9月15日取得试生产备案，目前正处于产能爬坡状态。未来公司会重点在茂名基地发展PDH-丙烯腈等产业链，将茂名打造成公司最重要的生产基地和研发中心，实现产业转型升级。
　　副产氢利用持续深化，碳中和转型有序推进。1）8月8日，国家发改委等六部门联合印发《氢能产业标准体系建设指南（2023版）》，将从氢能全产业链标准体系建设层面着手，进一步加快氢能的推广应用。2）公司是国内领先的PDH生产商，副产氢规模约12万吨/年，现已在下游延伸布局了合成氨装置以及充装站、加氢站等环节，氢能利用程度不断深化。中长期看，公司还携手中国核电成立了中核东华茂名绿能有限公司，将依托高温气冷堆技术探索大规模核能制氢，有望为公司打开远期成长空间。
　　盈利预测与投资评级：考虑到丙烷价格中枢回升，我们调整公司2023-2025年归母净利润为1.6、6.4、12.2亿元（此前为3.1、9.0、14.2亿元），按2023年10月25日收盘价计算，对应PE分别104.0、25.4、13.3倍。茂名项目有序推进，氢能布局未来可期，维持“买入”评级。
　　风险提示：项目审批进度推迟，需求复苏弱于预期，PDH竞争加剧