2023 attributable net loss narrowed yoy to RMB386mn, BUY
Shandong Minhe Animal Husbandry’s (Minhe) revenue was RMB2,074mn (+29% yoy) and attributable net profit was negative RMB386mn (+15% yoy) for 2023. For 4Q23, revenue fell 16% yoy and 14% qoq to RMB442mn, and attributable net profit fell 123% yoy and 243% qoq to negative RMB268mn. In light of the rebound in grandparent stock production capacity in 2023, we estimate 2024/2025/2026 attributable net profit at RMB207/385/183mn, with EPS of RMB0.59/1.10/0.53. As new production capacity comes on stream, chick sales could continue growing, with prepared food business likely to see sales ramp up, in our view. This, coupled with potential upside for white chicken prices in 2024, could strengthen the company’s profitability in our view. We thus value the stock at 21x 2024E PE, above its peers’ average of 14x on Wind consensus. Our target price is RMB12.39. BUY.
4Q23 chick prices up/costs down; cooked food sales grew in 2023
For 2023, revenue from chicks and chicken products grew 33/33% yoy to c RMB749/1,115mn, owing to white chick price hikes and increased sales volume of prepared chicken food. The company sold 267mn white chicks (+3% yoy) at an ASP of c RMB2.8 (+29% yoy), implying a unit loss of c RMB1-1.5, on our estimates. Sales volume of chicken products grew 18% yoy to 84.8k tonnes, with an ASP of c RMB13.2k/tonne (+12% yoy), which we believe may have resulted from increased sales volume of prepared food and high prices. For 4Q23, revenue and attributable net profit both fell, chiefly due to decreased chick prices and increased costs. The company sold 61.51mn chicks (+3% yoy) at an ASP of c RMB1.81 (-41% yoy). Chick cost rose the procurement price of parental chicks jumped 123% yoy to c RMB187mn in 2023, implying a unit loss of c RMB2.5-3.5, on our estimates.
Main chick business expanding, venturing into food business
The commercial chick project (capacity: 100mn/year) and 30ktpa cooked food project funded by a private placement in 2021 are to come on stream in mid-2024, according to the company. In 2023, prepared food sales notably rose, and Minhe Weifang’s 30ktpa project operated at full capacity. Revenue from online sales of chicken products (mainly prepared food) grew 180% yoy to RMB250mn, with a GPM of 32%, driving chicken food sales to notably grow and the gross profit to turn positive. In terms of food sales channels, Minhe established a subsidiary in Hangzhou responsible for selling cooked food on e-commerce platforms (stores opened on Tmall and Douyin), with sound sales momentum. For products, the company’s cooked chicken thigh product, the first of its kind, has achieved success, with continued launches of potential blockbuster products.
Risks: chicken price hikes/cost declines trailing our expectations; bird flu outbreaks

　　鸡苗小幅亏损，维持“买入”评级
　　民和股份发布一季报，2024年Q1实现营收5.22亿元（yoy-9.55%、qoq+18.16%），归母净利-3490.69万元（yoy-161.39%、qoq+86.99%）。2024年白羽肉鸡或现供需缺口，有望带动白羽鸡苗价格反转向上。我们预计2024/25/26年归母净利为2.07/3.85/1.83亿元，对应EPS为0.59/1.10/0.53元。参考可比公司2024年Wind一致预期PE均值13x，考虑公司新建产能陆续释放，鸡苗销量有望持续增长、调理品业务或逐步放量，叠加2024年白羽肉鸡苗价格周期有望迎来向上反转，有望带动公司盈利能力提升，给予公司2024年21xPE，目标价12.39元，维持“买入”评级。
　　价格成本双承压，鸡苗小幅亏损
　　24Q1公司鸡苗业务实现收入2.19亿元、鸡肉制品及其他业务实现营收约3.26亿元，同比分别-21%和+9%。我们分析，公司Q1亏损或主要由鸡苗业务带来。24Q1公司销售白羽肉鸡苗6220万只、同比-9%，销量同比下滑一方面是因为2022年鸡苗停孵期在12月、2023年鸡苗停孵期跨越了2023年12月和2024年1月导致的季节性减少，另一方面或于上市公司生产计划安排调整有关，或也侧面反映行业优质鸡苗供应有所收缩；销售均价约3.53元/羽、同比下滑约13%，同时，我们估算公司单羽鸡苗成本或受父母代种鸡采购成本上升等有所上行。鸡苗价格下滑叠加成本抬升影响下，我们估算公司单羽鸡苗亏损约0.3~0.7元左右、同比转亏。
　　扩张主业鸡苗，延伸下游食品
　　公司2021年募投新增的1亿羽/年商品代雏鸡产能和3万吨熟食项目预计2024年中投产。2023年调理品放量明显、潍坊民和的3万吨产能已满产，鸡肉制品线上渠道（调理品销售为主）实现收入2.5亿元、同比+180%，毛利率32%，带动公司鸡肉制品整体销售收入明显增长、且毛利由亏转盈。同时，食品销售渠道方面，民和在杭州成立了孙公司杭州民悦和，专门负责熟食品的电商平台销售，目前在天猫和抖音都有店铺，销售势头良好。产品方面，公司率先打造的手枪腿等产品颇为成功，并持续推出战斧鸡腿等潜力爆款。销量持续释放，有望带动公司食品业务逐步实现盈利。
　　供给收缩有望逐步兑现，商品代苗价格或迎上涨
　　2022年国内白羽肉鸡祖代更新量同比减少23%，我们预计2024年白羽肉鸡或现供需缺口，有望带动白羽鸡苗价格反转向上、并在今明两年迎来长周期，或带动公司商品代鸡苗价格上涨，公司盈利增长可期。
　　风险提示：鸡价上涨/成本下降不及预期，突发大规模禽流感疫情等。

Shandong Minhe Animal Husbandry's (Minhe) revenue/attributable net loss (NL) were RMB1,576/217mn for 9M24 (-3.44%/widened yoy), and RMB528/31.53mn for 3Q24 (+3.35%/narrowed yoy, +0.59%/narrowed qoq). The recovery in chick prices has contributed to the company's improved results, prompting an upward revision of our 2024 earnings forecast. Maintain OVERWEIGHT.

　　公司前三季度实现营收15.76亿元、同比-3.44%，归母净利润-2.17亿元、同比增亏。其中24Q3实现营收5.28亿元，同比+3.35%、环比+0.59%；归母净利润-3153万元，同环比减亏。鸡苗价格回暖带动公司业绩改善，我们调高2024年公司盈利预测。维持“增持”评级。
　　Q3鸡苗价格回暖驱动业绩改善，肉制品或仍延续亏损
　　24Q3公司同环比明显减亏，我们估算公司Q3鸡苗业务或已实现窄幅盈利、主要受益于鸡苗价格逐月回暖，亏损或主要系鸡肉制品业务拖累导致。1）鸡苗：24Q3鸡苗销量虽有所下滑，但我们估算价格上涨+成本下降或驱动公司鸡苗业务实现窄幅盈利。24Q3公司销售鸡苗6165万只，同比-6.0%、环比-7.7%，连续三个季度同比减少；销售均价约3.13元/羽，同比+36%、环比+12%，我们估计鸡苗价格上涨主要系行业供应减少带来；同时，我们估算公司鸡苗成本或受益于饲料原料价格下行、前期计提的减值冲销等有所下降。2）肉制品业务：24Q3主产区鸡产品均价约9.32元/公斤，同比-12%、环比-1.37%，我们估计公司鸡肉产品价格或亦有所下跌，或导致公司肉制品业务仍延续亏损、拖累公司整体业绩。
　　扩张主业鸡苗，延伸下游食品
　　产能方面，1）鸡苗，公司现有商品代雏鸡产能超过3亿羽，募投新增的1亿羽产能正在建设中、建成后有望带动公司业绩进一步增长；2）下游食品深加工，公司潍坊民和的3万吨熟食产能产销提升较快、目前已基本达产，上半年已实现扭亏为盈，民和食品的3万吨熟食产能已部分开始运行，产量提升较为缓慢导致目前仍处于亏损状态。食品销售方面，民和在杭州成立了孙公司杭州民悦和，专门负责熟食品的电商平台销售，目前在天猫和抖音都有店铺，销售势头良好，后续产销量逐步释放有望带动公司食品业务逐步实现盈利。
　　盈利预测与估值
　　24Q3商品代鸡苗价格有所回暖带动公司业绩改善，10月至今主产区鸡苗均价约4.19元/羽。但考虑到9月起协会监测白羽肉鸡在产父母代种鸡存栏便已开始恢复增长，我们预计24Q4商品代肉鸡苗价格或难现大涨。因此，我们适当上调2024年鸡苗售价，相应调整公司2024年盈利预测至亏损2.69亿元（前值亏损3.63亿元），维持2025/26年盈利预测、分别为2.05/1.47亿元，对应EPS分别为-0.77/0.59/0.42元。参考可比公司2025年Wind一致预期PE均值12x，考虑到公司食品业务或逐步放量、有望实现扭亏为盈，我们给予公司2025年16xPE，对应目标价9.44元，维持“增持”评级。
　　风险提示：鸡价上涨/成本下降不及预期，突发大规模禽流感疫情等。

　　鸡苗量价齐跌，Q2业绩延续承压
　　24Q2公司盈利持续承压，主要系鸡苗销售量价齐跌导致。考虑到上半年鸡苗价格总体同比下滑，7月以来鸡苗价格涨后回调；当前白羽肉鸡父母代种鸡存栏或仍较为充足，24H2鸡苗价格或难现大涨，我们下调盈利预测，预计2024/25/26年归母净利润分别为-3.63/2.05/1.47亿元（前值2.07/3.85/1.83亿元），对应EPS分别为-1.04/0.59/0.42元。参考可比公司2025年Wind一致预期PE均值10x，考虑到公司食品业务或逐步放量、有望实现扭亏为盈，我们给予公司2025年14xPE，对应目标价8.26元，给予“增持”评级。
　　鸡苗销售量价齐跌，拖累盈利明显承压
　　24H1实现营收10.48亿元（yoy-6.53%）、归母净利-1.86亿元（yoy-365%），其中Q2实现营收5.25亿元（yoy-3.33%，qoq+0.55%），归母净利-1.51亿元（yoy-56%，qoq-332%）。公司盈利明显下滑主要由于鸡苗销售量价齐跌导致。拆分来看，24H1公司鸡肉制品和鸡苗业务分别实现收入5.68亿元和4.07亿元、同比分别+9%和-16%，实现毛利2119万元和3397万元、同比分别-12%和-76%。1）鸡苗业务：24H1公司销售鸡苗1.29亿只、同比-7.8%，均价3.15元/只、同比-9.4%，我们估算鸡苗业务亏损约1.35~1.75亿元、单只鸡苗亏损约1.05~1.36元。2）鸡肉制品业务：24H1公司销售鸡肉制品4.48万吨、同比+25%，但售价下滑对鸡肉制品业务盈利有所拖累。Q2公司鸡苗量价分别同比-6.2%和-4.2%，降幅较Q1有所收窄，带动公司收入、盈利降幅收窄。
　　扩张主业鸡苗，延伸下游食品
　　产能方面，1）鸡苗，公司现有商品代雏鸡产能超过3亿羽，募投新增的1亿羽产能正在建设中、建成后有望带动公司业绩进一步增长；2）下游食品深加工，公司潍坊民和的3万吨熟食产能产销提升较快、目前已基本达产，上半年已实现扭亏为盈，民和食品的3万吨熟食产能已部分开始运行，产量提升较为缓慢导致目前仍处于亏损状态。食品销售方面，民和在杭州成立了孙公司杭州民悦和，专门负责熟食品的电商平台销售，目前在天猫和抖音都有店铺，销售势头良好，后续产销量逐步释放有望带动公司食品业务逐步实现盈利。
　　风险提示：鸡价上涨/成本下降不及预期，突发大规模禽流感疫情等。