公司公布三季度业绩：收入333.94亿元，同比94.26%，环比38.61%；归母净利润2.53亿元，同比52.08%，环比65.53%，归母净利同改善主因主要产品量价齐升及费用率下降。前三季度公司实现收入764.44亿元，同比31.44%；归母净利润5.62亿元，同比20.89%。考虑到2025-2027年公司有望受益金价震荡上行，黄金矿山扩能投产临近，我们维持“增持”评级。
　　25Q3量价齐升及费用率下降，业绩同比改善
　　因主要产品销量增加及销售价格上涨，25Q3公司营收同比增加94.26%；期间原料价格上涨也导致公司营业成本同比增加95.53%；销售毛利率1.5%（yoy-0.6pct），但量、价上行帮助25Q3实现毛利4.88亿（yoy+35%）。25Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.03%（yoy-0.02pct）、0.39%（yoy-0.43pct）、0.15%（yoy-0.27pct）和0.26%（yoy-0.18pct）；此外25Q3公司投资净收益实现1.61亿，环比增加0.38亿，主要由于商品期货合约平仓损失减少以及减持万国黄金股权。
　　公司提前赎回“恒邦转债”，优化资本结构
　　公司于2023年6月12日公开发行3,160万张“恒邦转债”，每张面值100元，募集资金总额316,000万元，扣除发行费用后净额为31.3亿元。公司10月17日发布《关于提前赎回恒邦转债的公告》，赎回价格100.28元/张（含当期应计利息0.28元/张，年利率0.6%，计息天数169天），2025年11月25日起停止交易。截至10月22日，“恒邦转债”累计转股9856.5万股，债券余额降至20.57亿元，资本结构进一步优化。
　　关注金价企稳后黄金相关资产的增配机会
　　10月21日晚国际金价创12年来最大单日跌幅5.3%，背后核心原因是俄乌冲突出现明显进展+中美贸易摩擦边际缓和，市场避险情绪大幅回落。但全球秩序重构期，黄金仍是最合适的避险资产。我们认为短期下跌不影响黄金长期逻辑，回调反而提供加仓机会，企稳后建议重新关注。22日当天典型黄金公司股价跌幅反而好于金价本身，说明市场对黄金相关资产的长期配置价值的共识未发生改变。建议关注金价企稳后黄金相关资产的增配机会。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，测算2025-2027年EPS分别为0.74、0.93、1.29元。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为17.3倍，给予公司2026年17.3倍PE，目标价16.06元（前值13.52元，基于2025年PE估值18.3X），维持“增持”评级。
　　风险提示：冶炼加工费下跌、主营金属价格下跌。

　　恒邦股份发布半年报，2025H1实现营收430.50亿元（yoy+5.08%），归母净利3.09亿元（yoy+3.53%），扣非净利4.04亿元（yoy-26.35%）。其中Q2实现营收240.91亿元（yoy+19.48%，qoq+27.07%），归母净利1.53亿元（yoy-2.77%，qoq-2.39%）。考虑到2025-2027年公司有望受益金价震荡上行，黄金矿山扩能投产临近，我们维持“增持”评级。
　　25H1冶炼产品量增缓解冶炼费下行压力，联营企业投资收益显著提升
　　25H1公司黄金、白银、电解铜和硫酸产量分别为39吨、534吨、12万吨和82万吨，分别同比增加20.9%、29.5%、19.9%和34.9%，且冶炼产能呈扩张趋势。25H1公司贸易业务大幅收缩，扣除贸易之后的冶炼加工等业务营收和成本分别同比增加15.3%和15.8%，毛利率下降0.46pct，我们认为毛利率下降的主因是冶炼加工费下行；量增一定程度上弥补了毛利率下行的负面影响。最终25H1扣除贸易业务毛利为11.06亿元，下降0.63亿元。万国黄金集团投资收益较上年同期增加93.43%。此外25H1公司期货投资等相关的公允价值变动和投资净收益同比大幅减亏。展望未来，公司有望受益金价上行；且辽上金矿扩能投产临近，投产后矿石处理能力为90万吨/年，届时公司矿产金产量将大幅提升。
　　重申美国降息利好黄金，中长期仍看好金价上涨趋势
　　据华泰宏观《美国7月CPI：关税对通胀传导较为温和》（2025-8-13），7月通胀数据显示关税对通胀的传导较为温和，对联储降息的制约下降，维持联储9月首次降息、年内2次降息的判断。我们重申美国降息有望驱动实际利率下行，对黄金是利好，但短期突破前高可能需要超预期的数据或事件。中长期来看，我们认为，除非美国恢复高增长低通胀并行的经济预期，并能有效降低赤字率，否则以央行为代表的买家或延续当前购金策略，黄金的上涨趋势或持续。
　　维持“增持”评级
　　我们维持盈利预测，测算2025-2027年EPS分别为0.74、0.93、1.29元。可比公司2025年Wind一致预期PE均值为18.3倍，考虑公司辽上金矿扩能临近，取消估值折价，给予公司2025年18.3倍PE，目标价13.52元（前值12.18元，基于2025年PE估值16.5X），维持“增持”评级。
　　风险提示：冶炼加工费下跌、主营金属价格下跌。