公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入54.46亿元，同比增长9.16%；归母净利润3.48亿元，同比增长12.28%；扣非后归母净利润为2.12亿元，同比下降26.66%，实现EPS为0.29元。
　　点评：
　　耐材主业稳健发展，第三季度扣非后归母净利润逆势转正。前三季度公司营业收入保持稳定增长态势，同比增速较上半年提高0.01个百分点，增长9.16%。除了包钢利尔并表外，也和公司整包模式下大客户的生产相对稳定有关。耐火材料下游行业反内卷政策推进，公司下游客户为大客户为主，受益反内卷政策。在收入增长的带动下，公司第三季度扣非后归母净利润为0.83亿元，同比增长3.51%，改变了2024年第三季度以来单季度同比下滑的态势。
　　盈利水平同比稳定，ROE、有息负债率和经营净现金流环比有改善。2025年前三季度公司毛利率为14.79%，同比下降0.34个百分点，总体保持稳定，这与耐火材料行业景气度较低，行业竞争加剧有关。公司扣非后净资产收益率为3.68%，较2025年上半年提高1.36个百分点，在行业景气度低迷的环境下，环比保持向上态势。公司三季度末有息负债/全部投入资本为10.51%，环比二季度末下降1.36个百分点。公司前三季度经营性净现金流为-0.69亿元，环比2025年上半年改善0.62亿元，环比改善幅度大于2024年同期。
　　传统业务保持稳定，投资新赛道带来业绩贡献。公司传统耐火材料业务在行业景气度低迷的环境下保持稳定发展，市占率也在加快提升。从行业的历史数据看，耐火材料行业景气度越低迷，公司市占率提升状况越好，这得益于公司作为行业龙头的综合竞争优势。同时，公司积极构建新兴业务新赛道。投资AI芯片公司上海阵量，以及投资硅碳负极材料公司洛阳联创锂能等具有行业发展潜力的公司。包括民生证券转让收益在内的公司的投资收益和公允价值变动收益等在2025年前三季度对公司业绩增长助力。预计公司新赛道的构建将带来公司发展新空间。
　　公司盈利预测及投资评级：预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.03、4.52和5.05亿元，对应EPS分别为0.34、0.38和0.42元。公司耐火材料传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，逆势提升市占率。同时努力打造“传统产业+新兴科技”的复合增长体系，维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：耐火材料行业环境低迷持续性超出预期，复合增长体系推进速度低于预期。

　　北京利尔是耐火材料行业龙头公司，综合竞争力突出。首创整包模式，整包营业收入占比超过80%。2024年末国内市场占有率行业第一，净资产收益率行业领先。数字化智能制造和经营管理打造出高效管理效率，叠加产业链一体化和优质高粘性客户群打造出突出的综合竞争力。新管理层创新意识强，积极推进传统+新兴的复合增长模式。
　　稳健发展，盈利水平处行业领先水平。公司二十年来基本上保持盈利状态，从2006到2024年营业收入和归母净利润年复合增长率分别达18.50%和10.15%，净资产增长30倍左右。高周转率和净利润率的推动下，和行业中可比龙头公司相比，ROE最高。这得益于公司高效的管理和运营效率、产业链一体化和整包模式下高质量粘性客户群。
　　数字智能化和技术加持打造高效生产经营管理效率。
　　公司已形成包括办公自动化、企业资源计划、生产、仓储、控制和数字孪生等系统在内的全线DCS控制智能化绿色化耐火材料生产线管理系统，获得国家智能制造示范工厂称号。
　　还有技术创新的加持，公司达到能耗、人工和费用等成本下降。和行业中可比龙头公司比较，耐火材料毛利率高，销售和管理费用率低。
　　产业链一体化全覆盖布局提升综合竞争优势。公司积极布局产业链一体化，提升抗风险能力，增加利润增长点，降低成本。形成了河南洛阳、辽宁海城和山东日照为主的三大原料和制品生产基地，实现了原料和生产的一体化全产业链优化布局。
　　整包模式下，头部高粘性客户群打造竞争力。公司和客户签订1-5年不等的整包服务合同，实现“产品价值”向“服务价值”延伸，提升客户的粘性和排他性。多年来积累公司客户超过140家，国内客户超过110家，客户粘性高。当前反内卷的环境下，公司的大型钢铁企业客户受益政策较大。同时，公司积极推动业务向海外发展。
　　传统业务领先稳定发展，积极推进新兴科技第二增长。与行业内其他龙头公司相比，公司吨成本低，人均创收和创利高，市场占有率逆势稳步提升。传统主业领先行业，稳健发展。新管理层积极创新，推进构建“传统产业+新兴科技”的复合增长体系。发展智能耐材；公司投资的AI芯片公司和硅碳负极公司，均属于行业中技术底蕴深厚，并逐步达产量产和将出效益的阶段。同时，公司在湿法冶金氧化镁上有突破。
　　盈利预测及投资评级：预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.03、4.52和5.05亿元，对应EPS分别为0.34、0.38和0.42元。公司耐火材料传统业务综合竞争优势明显，抗风险能力强，逆势提升市占率。同时努力打造“传统产业+新兴科技”的复合增长体系，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：耐火材料行业环境低迷持续性超出预期，复合增长体系推进速度低于预期。

　　北京利尔发布半年报，2025年H1实现营收34.57亿元（yoy+8.22%），归母净利2.18亿元（yoy+0.18%），扣非净利1.29亿元（yoy-38.26%）。其中Q2实现营收17.87亿元（yoy+6.15%，qoq+7.08%），归母净利9118.40万元（yoy-31.22%，qoq-27.90%），2Q单季度盈利低于我们此前预期（1.44亿元），主因研发费用超出我们此前预期，考虑到公司毛利率延续改善，管理层换届后对新兴业务积极投入，维持“买入”。
　　25H1整包收入提升，盈利能力同比改善
　　25H1耐火材料整体承包/耐火材料直销/其他直销分别实现收入21.40/3.70/9.47亿元，同比+15.20%/-15.61%/+5.44%。公司25H1毛利率16.98%，同比+0.05pct，其中耐火材料整体承包毛利率22.27%，同比-1.02pct；耐火材料直销毛利率17.96%，同比-1.55pct；其他直销业务毛利率4.66%，同比+2.13pct；25Q2毛利率17.93%，同/环比+0.04/+1.96pct。25H1国内耐火材料行业运行偏弱，下游需求降低、行业竞争激烈使耐材价格同比下降明显，但公司通过对耐火材料制品产能升级改造及置换工作，目前公司耐火材料制品产能为90万吨/年，叠加成本精细管控，优化“整体城堡”模式，提高竞争门槛，提升客户对其粘性，整包业务收入同比提升。
　　25H1研发费用提升，现金回款承压
　　25H1期间费用率12.35%，同比+1.85pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.4%/2.66%/7%/0.29%，同比+0.31pct/-0.30pct/+1.61pct/+0.24pct，财务费率上升系银行贷款增加，研发持续投入推动将本增效。25Q2期间费用率14.35%，同比/环比+2.88/+4.15pct。25H1经营活动现金流量净额-1.31亿元，同比-99.83%，主因客户回款率低，收现比/付现比分别为93.2%/108.8%，同比-5.7/+3.7pct。
　　投资总额增超五成，涉足芯片领域并深化耐材布局
　　报告期内，公司投资动作频繁，投资总额达3.14亿元，较上年同期增长51.42%。股权投资方面，使用自有资金2.00亿元增资上海阵量智能科技有限公司获9.95%股权，涉足芯片设计新兴领域；以0.33亿元收购内蒙古包钢利尔高温材料有限公司20%股权，深化耐火材料业务布局。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司研发投入增加，我们下调公司25-27年归母净利润（-8.46%/-8.40%/-10.06%）至3.60/4.11/4.47亿元，对应EPS为0.30/0.35/0.38元。可比公司25年wind一致预期均值为25x，考虑到公司资产质量提升，主业具备弹性，管理层换届后对新兴业务积极投入，给予公司25年29倍PE估值，上调目标价为8.76元（前值7.59元，对应23倍25年PE）。
　　风险提示：钢铁盈利大幅下行；原料价格大幅波动；投资业务回报低于预期。