公司发布前三季度报，公司9M25实现收入141.68亿元，同比+19.2%；归母净利润3.44亿元，同比+31.1%，业绩增长主要系互联网行业数据中心建设提速，子公司锐捷网络面向互联网客户的交换机订单加速交付。单季度来看，公司3Q25实现收入52.82亿元，同比+15%；归母净利润1.32亿元，同比-3.7%，利润同比下降系公司计提部分员工绩效工资致销管研三费同比上升21%。随着国产GPU逐步放量，下半年互联网资本开支有望回归高增长，数据中心交换机配套需求或进一步抬升。我们看好公司外部受益数通高景气、内部经营不断优化下，业绩有望加速释放。维持“买入”评级。
　　数据中心交换机维持行业领先，交换机方案不断创新
　　根据IDC统计，2Q25公司在中国200G/400G数据中心交换机、以太光网络、企业级WLAN、以太网交换机市场份额分列第一、第一、第一、第三，相比2024年市占率进一步提升，公司在园区网络方面入选Gartner中国园区基础设施运营代表厂商。同时，公司在2025年光博会首次对外公开51.2TCPO交换机商用互联方案、全新推出1.6T/800G光模块、实机演示新一代无损网络解决方案AI-FlexiForce，展现公司在高速光互联与智算领域的不断创新。
　　3Q25毛利率有所改善，9M25费用率显著优化
　　9M25公司综合毛利率为31.20%，同比-1.20pct，其中3Q25公司综合毛利率为32.46%，同比/环比分别+0.62pct/+3.96pct，环比改善系毛利结构有所优化（Q3非数据中心业务进入需求旺季，确收偏向于高毛利产品）。公司持续推进管理改善和效率提升，9M25公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.94%/4.36%/11.67%，分别同比-2.50pct/-0.40pct/-1.22pct，其中销售费用率同比下降主要系以互联网客户为代表的直销占比有所提升，且主要产品（400G数据中心交换机）标准化程度较高，规模效应下该费用率显著摊薄。
　　展望：网络设备需求维持高景气，全面推进ICT+AI+元宇宙布局
　　公司持续深化自主创新及AI战略，保持ICT基础设施及AI应用方案提供商的国内领先地位。公司除聚焦数据中心网络和光通信等ICT业务，现已加速发力元宇宙等第二成长曲线，公司以子公司星网视易为元宇宙领域核心，提供沉浸式体验空间，未来将继续加大AI基础能力建设与前沿技术研究，为下一段规模突破打下基础；另外，子公司升腾资讯是全国首批数字人民币试点方案建设供应商，支付产品已全线支持数字人民币，同时其信创一体机等产品有望迎来新的增长。公司亦在探索脑机接口相关的业务模式（场景或聚焦于疗愈），未来将根据自身发展需求制定相应的发展策略。
　　盈利预测与估值
　　我们看好互联网AI数据中心需求增长下，公司通过数据中心交换机单品规模效应持续释放业绩增量，同时光通信、金融信创等业务有望边际改善，我们维持公司25-27年归母净利润预期8.06/10.92/13.58亿元，我们切换到26年估值，可比公司26年一致预期PE均值为21x（前值：25E29x），给予公司26年21xPE估值（前值：25E29x），对应目标价39.16元/股（前值：39.71元/股），维持“买入”评级。
　　风险提示：数据中心需求低于预期；信创需求低于预期；芯片供应短缺。

　　公司发布1H25财报，公司1H25实现收入88.86亿元，同比+21.76%；归母净利润2.12亿元，同比+69.32%，主要系互联网行业数据中心建设提速，框采交付进度快于往年。单季度来看，公司2Q25实现营业收入54.01亿元，同比+29.86%，归母净利润1.70亿元，同比+49.46%，贴近此前中报预告区间中值（1.68亿元）。随着英伟达H20供应缓和、国产GPU逐步放量，下半年互联网资本开支有望持续高增，数据中心交换机配套需求或进一步抬升。我们看好公司外部受益数通高景气、内部经营不断优化下，业绩有望加速成长。维持“买入”评级。
　　网络设备业务引领增长，海外拓展持续深入
　　分产品板块来看，1H25公司：1）企业级网络设备产品收入64.59亿元（同比+41.7%），其中子公司锐捷网络数据中心交换机产品收入35.39亿元（同比+110%），我们看好数据中心交换机的高增趋势延续至全年；2）网络终端板块收入3.20亿元（同比-23.1%），系子公司升腾资讯所面向的云终端、支付终端等市场上半年整体需求承压；3）通讯产品收入12.17亿元（同比+4.2%）。分地域来看，1H25公司国内/海外分别实现收入68.90/19.96亿元，同比分别+15.8%/+48.1%，海外收入高增系SMB产品拓展加快。
　　1H25毛利率整体承压，费用率显著优化
　　1H25公司综合毛利率为30.46%，同比-2.30pct，系互联网客户采购量较大且议价能力较强，行业竞争加剧所致，其中企业级网络设备产品毛利率34.05%，同比-5.45pct。公司持续推进管理改善和效率提升，整体费用率大幅度优化，1H25公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.38%/4.61%/11.17%，分别同比-3.93pct/-0.56pct/-2.98pct，其中销售费用率同比下降主要系以互联网客户为代表的直销占比有所提升，且主要产品（400G数据中心交换机）标准化程度较高，规模效应下该费用率显著摊薄。
　　展望：网络设备需求高景气，全面推进ICT+AI+元宇宙布局
　　受益于下半年H20供应缓和叠加国产GPU放量，互联网资本开支有望维持高增趋势，公司网络设备业务仍将呈现高景气需求。公司除聚焦数据中心网络和光通信等ICT业务，现已加速发力元宇宙等第二成长曲线，公司以子公司星网视易为元宇宙领域核心，提供沉浸式体验空间，未来将继续加大AI基础能力建设与前沿技术研究，为下一段规模突破打下基础；另外，子公司升腾资讯是全国首批数字人民币试点方案建设供应商，支付产品已全线支持数字人民币，同时其信创一体机等产品有望迎来新的增长。
　　盈利预测与估值
　　我们看好互联网AI数据中心需求增长下，公司通过数据中心交换机单品规模效应持续释放业绩增量，同时光通信、信创等业务有望边际改善，我们小幅调整公司25-27年归母净利润预期至8.06/10.92/13.58亿元（调整幅度分别为基本持平/+2%/+4%，主要改动系根据中报披露的细分业务景气度情况进行收入及毛利率微调），可比公司25年一致预期PE均值为29x（前值：26x），给予公司25年29xPE估值（前值：26x），对应目标价39.71元/股（前值：35.65元/股），维持“买入”评级。
　　风险提示：数据中心需求低于预期；信创需求低于预期；芯片供应短缺。

　　公司近期发布1H25业绩预告，1H25预计实现归母净利润1.8-2.4亿元，同比增长44%-92%；其中单季度看，2Q25预计实现1.38-1.98亿元，同比增长21%-74%，中枢利润对应同比增长48%，业绩增长系AI数据中心需求带动下规模效应释放。随着英伟达H20恢复对华销售，下半年互联网资本开支有望回到高增轨道，数据中心交换机配套需求或进一步提升，我们看好公司外部受益数通高景气、内部经营不断优化下，业绩有望加速成长，因此上调至“买入”评级。
　　1H25数据中心交换机加速交付，规模效应下费用率显著优化
　　我们认为，公司上半年业绩增长来源于两个方面：1）收入端：上半年国内AI浪潮驱动下算力基础设施持续迭代升级，互联网行业数据中心加快建设，主要子公司锐捷网络互联网数据中心交换机产品订单加速交付；2）费用端：公司持续推进管理改善和效率提升，整体费用率有所优化，其中我们预计1H25公司销售费用率或迎来较大改善，主要系以互联网客户为代表的直销占比有所提升，且主要产品（400G数据中心交换机）标准化程度较高，规模效应下该项费用率或显著摊薄。
　　保持数据中心交换机市场领先地位，200G/400G优势独具
　　根据IDC数据，1Q25锐捷在国内数据中心交换机市场份额为19.2%，位列第三，其中锐捷同期在国内200G和400G数据中心交换机市场中份额为38.1%，排名第一，2023年至今绝大部分季度保持市场第一。我们认为，横向对比国产算力链（服务器、光模块）来看，交换机行业格局更加清晰（头部集中度较高），因而盈利能力整体更佳，头部厂商更易于通过费用管控兑现业绩增长。
　　深耕ICT主业，掘金元宇宙等第二成长曲线
　　公司在聚焦数据中心网络和光通信为代表的ICT业务的同时，加速发力元宇宙等第二成长曲线：公司以子公司星网视易为元宇宙领域的核心立足点，星网视易主要提供沉浸式体验空间，代表产品如沉浸式光影空间，服务于宴会、餐厅、文旅展览等场景，未来公司将继续加大AI基础能力建设与前沿技术研究，为下一段规模突破打下基础。此外，公司子公司升腾资讯主营瘦客户机、支付终端等业务，是全国首批数字人民币试点方案建设供应商，支付产品已全线支持数字人民币，未来有望作为跨境支付服务商受益稳定币应用场景的拓展。
　　看好AI带动业绩放量，上调公司评级至“买入”
　　我们看好互联网AI数据中心需求增长下，公司通过单品规模效应持续释放业绩增量，我们上调公司25-27年归母净利润至8.07/10.71/13.07亿元（前值：5.43/6.57/7.64，调整幅度+49%/+63%/+71%），可比公司25年一致预期PE均值为26x（前值：20x），给予公司25年26xPE估值（前值：21.5x），对应目标价35.65元/股（前值：19.84元/股），评级由“增持”上调至“买入”。
　　风险提示：数据中心需求低于预期；光通信与信创需求低于预期；芯片供应短缺。

　　事件：2025年7月11日，公司发布2025年中报预告。H1公司预计实现归母净利润1.8亿元–2.4亿元，同比增长43.8%-91.8%；扣非归母净利润1.6亿元–2.1亿元，同比增长51.1%-98.3%。单Q2公司预计实现归母净利润1.4亿元–2.0亿元，同比增长41.4%-91.8%，环比增长227.3%-369.8%；扣非归母净利润1.3亿元–1.8亿元，同比增长23.6-71.0%，环比增长342.2%-511.6%。
　　互联网数据中心交换机加速交付叠加经营改善，Q2净利润同环比高增。
　　公司净利润高增，主因互联网行业数据中心加快建设，25年框采交付进度要求快于往年，公司主要子公司锐捷网络（公司持股45%股份）面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付，营业收入较上年同期增长。运营商侧，6月11日中国移动发布25-27年数据中心交换机集采，总价16亿元，锐捷网络中标3.5亿元，份额21%，公司在运营商核心数据中心交换机供应商地位稳定。据IDC，公司连续13个季度蝉联中国200G/400G数据中心交换机市场占有率榜首，显示其在高速数据中心交换机领域的领先地位。同时公司继续推进管理改善和效率提升工作，在费用管控层面有所成效，盈利能力有所提升。
　　升腾资讯全系支付终端均支持数字人民币，并在探索跨境支付应用。
　　子公司升腾资讯作为数字人民币产业联盟核心成员，首批参与试点方案制定，其现有支付终端设备可为海外支付场景提供硬件支持，同时正积极探索数字人民币在跨境支付领域的应用。作为全球领先的金融零售整体解决方案提供商，升腾资讯通过“智慧终端+AI零售应用+Cpay智能云平台”，助力银行和互联网头部公司渗透线下新金融、新零售场景，稳居全球前列、亚太头部。
　　围绕“ICT与AI应用方案”战略转型升级，探索多个AI应用场景。
　　公司持续推进“ICT基础设施与AI应用方案”核心战略，旗下升腾资讯深耕金融和信创领域，以“信创+AI”产品创新为驱动，加快场景化方案升级，积极探索多元AI应用场景；星网视易在元宇宙领域布局，报告期内，发布“影楼数字影棚”解决方案，通过自研高清投影+元宇宙融合技术+专用光学幕布构建动态数字空间，打造声光电一体化的沉浸式创作空间；借助DeepSeek打造AI+KTV系统，升级语音交互、金句乐评等功能。
　　投资建议：公司数通交换机需求强劲，且发力元宇宙、视联网、智慧空间、智能支付等全场景AI应用方案，打开成长空间。预计公司25-27年归母净利润为5.5/7.2/8.8亿元，对应PE分别为26/20/16倍；对应PB分别为2.0/1.9/1.7倍，低于近五年PB均值，维持“推荐”评级。
　　风险提示：需求不及预期；竞争加剧等。