公司发布2025年业绩快报，收入利润略低预期
　　公司披露2025年业绩快报。2025年营收/归母净利润分别为24.3/7.7亿元（同比+1.9%/-3.9%），其中2025Q4营收/归母净利润分别为4.3/0.9亿元（同比+2.0%/-26.1%），低于预期。我们小幅下调原预测，预计2025-2027年归母净利润7.7/8.4/8.9亿元，同比-4.0%/+9.0%/+6.4%（原预测为8.3/9.0/9.7亿元），当前股价对应PE20.0/18.3/17.2倍，考虑公司积极拓展新业务，新产品新渠道有望取得突破，维持“买入”评级。
　　春节错期致春节备货延后，2025Q4收入仅平稳微增
　　考虑到2026年春节较晚，从春节备货节奏来看，部分春节备货延迟至2026Q1，致公司2025Q4营收在2024Q4低基数背景下仅微增1.9%。公司在2025年积极进行改革调整，目前公司在榨菜品类上实现多价格带布局，利用60g/70g/80g产品分别占领2元/2.5元/3.0元价格带，同时布局10元价格带的量贩装产品、瓶装产品以及新产品榨菜芯产品。我们预计2026Q1公司营收增长有望出现改善。
　　费用投放力度加大，2025Q4盈利能力短期承压
　　2025Q4公司盈利能力有所承压，2025Q4归母净利率为21.9%，同比-8.4pct。我们认为主要原因系市场费用投入力度加大。2025年公司销售费用同比增长18.33%，销售费用率同比+2.2pct，其中2025Q4为春节备货旺季，销售费用投入力度进一步加大，销售费用率同比+2.6pct。
　　公司积极拓展新渠道，有望打开公司长期增长空间
　　公司通过多价位带、多规格等方式挖掘主力产品榨菜的增长点，同时积极挖掘萝卜、海带等品类的增长潜力。在渠道端，同时公司设立大客户群营业部，针对山姆、盒马等大型商超合作提供直营服务，并且积极拥抱抖音等新兴电商平台。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

　　事件：25Q1-3实现收入/归母净利润19.99/6.73亿元，同比+1.84%/+0.33%；25Q3实现收入/归母净利润6.86/2.32亿元，同比+4.48%/+4.34%。
　　主力榨菜预计稳健，餐饮渠道增长最快。产品方面：公司产品中榨菜品类占比最高，且市场终端目前竞争格局较为稳定，未来整体增长幅度不会太大，未来增长主要依靠存量竞争，待根据市场终端情况判断并制定适当的市场规划进行竞争；另一方面公司将持续开发新品，寻求佐餐开味菜行业中新增长赛道。渠道方面：家庭端消费渠道目前仍然占比最大，包含了终端大型商超、社区超市、农贸市场等；餐饮端今年维持了一定增长，前三季度增速达到20%；电商渠道今年以来增加了推广费用投放，目前增速10%左右，但整体基数依然较小，各渠道综合来看占比较为稳定。
　　毛利率有所下滑，费用投放延续。25Q3毛利率/净利率同比-3.24/-0.04pct至52.93%/33.86%，毛利率下降主要系第三季度上新品数量较多，配套投入了更多的推广支持，同时新品推出规模较小，成本有所上涨，同时榨菜品类进行了部分规格调整，导致榨菜品类毛利减少。成本方面主要判断明年青菜头原料价格，目前原料种植正常推进中，预计原料成本不会大幅波动。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+0.85/-0.32/+0.42pct至18.08%/2.81%/-3.28%。
　　投资建议：展望25年，公司坚持“双轮驱动”，产品优化升级，渠道持续深耕，餐饮渠道有望延续，同时青菜头价格稳定，利润弹性有望凸显。我们预计25-27年营收分别24/26/27亿元，同增2%/6%/6%；归母净利润分别8.2/8.9/9.5亿元，同增3%/8%/7%，对应PE分别为19X/18X/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；新品拓展不及预期；市场拓展不及预期等。

　　事件：公司前三季度营收20亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3%，扣非归母净利润6.15亿元，同比下降3.43%；其中Q3季度营收6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34%，扣非归母净利润2亿元，同比下降5.63%。
　　收入稳步提升，新品销售实现突破。2025Q3收入同比增长4.48%，公司连续两个季度收入增速转正，显示业绩增长的平稳性。公司坚持“双轮驱动”战略，以榨菜为中心，在“榨菜+”和榨菜亲缘品类方向取得更多突破。其中榨菜亲缘品类萝卜、海带、肉菜结合三大品类销售额均突破千万元，去年底上市的爆炒系列小菜逼近千万元量级，今年7月推出的老重庆杂酱与肉末豇豆线上成交额合计近1500万元。
　　毛利率短期承压，销售费用率略有上升。25前三季度和25Q3毛利率分别为53.7%和52.9%，同比+2.74pcts和-3.23pcts。主要因2024Q3低价青菜头带来的成本红利消退，叠加买赠促销活动增加所致。费用端，2025Q3公司销售费用率为18.08%，同比上升0.84pcts，主要来自于市场推广和促销费用增长。
　　管理费用率2.81%，同比下降0.32pcts，受益于内部运营效率持续提升。
　　餐饮渠道精准匹配，新兴渠道快速增长。今年以来，公司积极切入餐饮渠道，通过精准匹配餐饮场景需求，三季度餐饮板块销售额已近1亿元，同比增长近40%。在新渠道拓展上，公司今年设立大客户群营业部，实现山姆、盒马等大型商超直营合作，抖音等新兴电商平台成为新品推广核心阵地。
　　此次同时公告，由于外部环境变化及与交易对方未能达成一致意见，公司终止收购味滋美，认为对当前经营没有重大影响，未来不排除收购其他调味品公司的可能。
　　盈利预测与评级：去年以来公司积极推进改革，无论是产品结构的梳理还是市场渠道的开拓，均取得了较好的成绩。我们看好未来公司新品和新渠道对业绩的增长贡献，预期25年公司实现营业收入增长2.98%，归母净利润增长2.69%，实现EPS0.71元，当前股价对应估值18.36倍，考虑到公司历史估值与未来成长性，给予23倍目标估值，目标价16.33倍，给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，餐饮市场复苏不及预期，公司新品推广不及预期，公司新渠道发展不及预期等。

　　公司发布2025年三季报，收入利润符合预期
　　公司披露2025年三季报。2025Q1-Q3营收/归母净利润分别为20.0/6.7亿元（同比+1.8%/+0.3%），其中2025Q3公司营收/归母净利润分别为6.9/2.3亿元（同比+4.5%/+4.3%）。收入利润基本符合预期。我们维持原预测，预计2025-2027年归母净利润8.3/9.0/9.7亿元（同比+3.7%/+8.8%/+7.6%），当前股价对应PE17.9/16.4/15.3倍，考虑公司积极拓展新业务，新产品新渠道有望取得突破，维持“买入”评级。
　　2025Q3收入平稳增长，多价格带+多规格挖掘榨菜增长点
　　2025Q3维持收入平稳增长态势，主要系榨菜品类保持平稳增长。目前公司在榨菜品类上实现多价格带布局，利用60g产品占领2元价格带，70g产品定位2.5元价格带，80g产品定位3.0元，120g脆口产品定位5元价格带，同时布局10元价格带的量贩装产品、瓶装产品以及新产品榨菜芯产品。
　　公司积极进行市场投入，2025Q3投资净收益明显提升
　　2025Q1-Q3毛利率/净利率分别同比+1.10/-0.51pct至53.73%/33.67%，其中2025Q3毛利率/净利率分别同比-3.24/-0.04pct至52.93%/33.86%（环比分别+0.93/5.77pct），其中毛利率同比下降主要系2025Q3青菜头价格较去年同期较高。费用端，2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.84/-0.32/-0.03/+0.42pct。另外，2025Q3公司投资净收益明显增加至4112万元（去年同期561万元）。
　　公司积极拓展新渠道，有望打开公司长期增长空间
　　公司改革成效逐步凸显，通过多价位带、多规格等方式挖掘主力产品榨菜的增长点，同时积极挖掘萝卜、海带等品类的增长潜力。在渠道端，同时公司设立大客户群营业部，针对山姆、盒马等大型商超合作提供直营服务，并且积极拥抱抖音等新兴电商平台。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营业收入20亿元，同比+1.9%，实现归母净利润6.7亿元，同比+0.3%；其中25Q3实现收入6.9亿元，同比+4.5%，实现归母净利润2.3亿元，同比+4.2%。
　　Q3主业维持稳健增长，品类及渠道拓展持续推进。公司单Q3收入同比增长4.5%，考虑到当前榨菜C端消费需求仍处于疲软态势，公司实现正向增长已属难能可贵。预计榨菜主业在渠道费投及2元产品支持下仍维持稳健增长；公司以风干萝卜为代表的传统榨菜亲缘类品类预计对收入端拉动作用明显。此外，公司仍积极推进品类扩张，下半年推出的肉末豇豆、老重庆杂酱等新品预计线上平台表现良好；公司定制化产品亦在量贩/会员制超市等渠道上线。
　　Q3成本红利不再，盈利能力小幅承压。前三季度公司毛利率为53.7%，同比+1.1pp；其中25Q3毛利率为52.9%，同比-3.3pp。单三季度毛利率有所下行，主要系自24Q3起低价青菜头带来的成本红利结束；叠加公司部分低毛利产品占比提升与买赠搭售等活动增多所致。费用率方面，25Q3公司销售费用率为18.1%，同比+0.8pp；主要系公司加大地面推广及促销宣传力度；管理费用率同比-0.4pp至2.8%。此外，25Q3投资收益为4100万元（去年同期为600万元），主要系结构性存款等理财相关收益增加。综合来看，公司25Q3净利率同比-0.1pp至33.8%；25Q3扣非归母净利率同比-3.1pp至29.2%。
　　新品新渠持续发力，业绩长期增长可期。1）品类规划方面，公司围绕“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”的业务战略规划思路，家庭端紧抓榨菜、下饭菜及榨菜酱三大品类；餐饮端以“榨菜+”拓展亲缘品类，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域，持续拓展非榨菜产品线。2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装性价比产品，通过持续定向爆破等市场推广活动，逐步收复传统KA渠道市场份额；此外柔性产线投入使用亦帮助公司做好线上线下产品区隔，保证整体价盘稳定。随着公司持续深化内部销售改革，逐步理顺新品开发思路，渠道资源倾斜有的放矢，公司业绩长期增长可期。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年EPS分别为0.70元、0.74元、0.78元，对应动态PE分别为19倍、18倍、17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年业绩快报，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润24.32/7.68/6.98亿元，同比+1.88%/-3.93%/-4.68%。25Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润4.33/0.95/0.83亿元，同比+2.04%/-26.12%/-13.04%。
　　全年夯基拓新，Q4春节错峰收入表现平稳。2025年收入同比+1.88%，其中销量同比+1.1%，主要系亲缘品类、新品的开发，如榨菜酱、爆炒酸菜、榨菜肉臊等佐餐开胃产品及老重庆杂酱、肉末豇豆等新品，新兴渠道布局的纵深推进亦对销量带来正向贡献，均价同比+0.7%，价格带基本保持平稳。25Q4收入同比+2.04%，低于预期，预计主要与淡季及春节发货错期有关。
　　渠道调整、品类拓展等费用投入较多，盈利能力有所承压。2025年归母净利率31.58%，同比-1.91pct，扣非归母净利率28.70%，同比-1.97pct，预计青菜头成本红利下，毛利率同比有改善，费用率提升相应拉低盈利能力，预计销售费率同比+4.75pct至18.33%，与公司围绕“迎新开门红”、“品类互动促销大会”、“旺季上量活动”、“秋收行动”四大营销档期开展活动有关。25Q4归母净利率21.92%，同比-8.36pct，扣非归母净利率19.09%，同比-3.31pct，预计归母净利润与扣非归母净利润之间的差值来自政府补助的变动，费率的提升为盈利能力同比承压的核心，其中销售费率预计同比+2.55pct至14.81%。
　　盈利预测与投资建议：公司为具备定价权的榨菜行业龙头，渠道治理、下沉效果逐步显现，叠加产能及原料窖池的持续扩张，后续补库存、采购结构优化、泡菜产品放量将协同释放一定增长空间，虽公司因外部环境变化停止了味滋美收购，但在亲缘品类、酱类等类别的积极开拓下，预计公司B端渠道拓展及第二曲线均将扎实推进。我们根据最新公告，调整了盈利预测，公司2025-2027年收入为24.32/26.44/28.18亿元，同比+1.9%/+8.7%/+6.6%，归母净利润为7.83/9.09/10.00亿元，同比-2.0%/+16.0%/+10.0%，对应2026年2月27日收盘价，PE估值为20/17/15x，维持“增持”评级。
　　风险提示：新团队调整磨合需要时间；渠道扩张不及预期；收并购整合不及预期；广告宣传投入效果不及预期；食品安全风险。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，25年前三季度实现营业收入20亿元，同比+1.8%；归母净利润6.7亿元，同比+0.3%。25Q3实现营业收入6.9亿元，同比+4.5%；归母净利润2.3亿元，同比+4.3%。
　　公司公告，决定终止发行股份及支付现金购买资产。
　　评论：
　　25Q3在高基数背景下延续正增。公司单Q3营收同比+4.5％，基本符合此前预期，一方面需求端相对平稳，榨菜保持自然动销，同时公司新品、新渠有所带动，另一方面公司年内相关费投有所增加，广宣、地推等动作效果呈现。此外，截止25Q3公司应收账款1.21亿，环比25Q2减少0.04亿，保持在较好水平。
　　Q3成本红利结束，同时促销&费投增加，导致扣非净利率同比回落。单Q3毛利率录得52.9%，同比-3.2pcts，主要是25Q3开始青菜头成本红利结束，且公司适当增加促销、以及部分性价比产品和新品占比有所提升，在费用端，25Q3销售费用率为18.1％，同比+0.8pcts，保持在较高水平，主要是公司持续强化市场推广动作，相关费用提升较多，而管理、研发、财务费用率整体保持稳定，分别同比-0.3/持平/+0.4pcts，此外考虑单25Q3投资收益贡献约4100万，最终，25Q3归母净利率为33.9%，同比基本持平，而扣非归母净利率为29.2%，同比-3.1pcts。
　　此次终止味滋美收购，不改公司长期拓品类战略。公司公告，由于外部环境变化及与交易对方未能达成一致意见，董事会经过审慎研究后，认为终止本次交易为宜，此次终止不会对公司的现有业务和战略发展造成重大不利影响。
　　Q3收入延续恢复，25年预计重回增长，期待新品&新渠进一步打开空间。公司25年重在夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革，Q2在费投增加下收入增速环比改善，Q3则进一步在高基数下营收维持增长，部分检验公司调整成效。公司当前一方面增加性价比产品，适当聚焦细分场景&规格，夯实榨菜主业基本盘，另一方面在新品&新渠道上更加主动积极，在新渠道上如与盒马开发嘎吱脆萝卜干，山姆上线双拼组合装榨菜，在新品上推出如外婆菜、肉末豇豆、老重庆杂酱等，更加迎合市场消费趋势。全年来看，25年公司预计重回正增，若经营趋势延续，新品&新渠进一步打开空间，公司有望重回增长轨道当中。
　　投资建议：营收延续恢复，关注新品&新渠，维持“推荐”评级。首先，公司品牌地位稳固、商业模式长青，值得以可持续经营视角守住价值，其次，当前公司积极推进变革，报表具备提速潜力，若新品&新渠表现良好，中长期增长置信度进一步提升，公司估值存在向上修复空间。我们维持25-27年EPS预测为0.71/0.75/0.80元，对应P/E估值18/17/16倍，维持目标价15.8元，对应26年21倍PE，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年三季报，2025年1-9月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润19.99/6.73/6.15亿元，同比+1.84%/+0.33%/-3.43%。25Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.86/2.32/2.00亿元，同比+4.48%/+4.34%/-5.63%，业绩基本符合预期。2025年1-9月基本EPS为0.58元。
　　亲缘品类拓展积极，收入回到平稳增长趋势。2025年1-9月收入同比+1.84%，其中预计榨菜恢复增长，萝卜在新系列提振、低基数背景下，预计维持较高增长，泡菜的推广预计仍在持续，此外公司积极开发亲缘品类，如榨菜酱、爆炒酸菜、榨菜肉臊等佐餐开胃产品，亦对收入带来正向贡献。25Q3收入同比+4.48%，维持Q2的同比提升趋势，除老品保持平稳外，公司积极开拓新品，2025年7月推出的老重庆杂酱、肉末缸豆两个产品的线上成交额已接近1500万元，此外餐饮事业部预计达成销售额近1亿元，同比增长接近40%。25Q3收现同比+9.78%，增速略好于收入增速。
　　市场促销活动加大影响毛利，叠加推广投入加大，25Q3盈利能力略有承压。2025年1-9月归母净利率33.67%，同比-0.51pct，扣非归母净利率30.78%，同比-1.68pct，拆分如下：1）2025年1-9月毛利率为53.73%，同比+1.10pct，主要系青菜头成本红利；2）2025年1-9月总费率16.13%，同比+2.74pct，销售/管理/研发/财务费率15.98%/3.07%/0.38%/-3.30%，同比+2.12pct/-0.08pct/+0.04pct/+0.67pct，销售费率提升，主要系市场推广投入提升，此外加量不加价等买赠活动投入也有加大；3）归母净利润与扣非归母净利润之间的差值，主要来自委托他人投资或管理资产损益的不同，投资收益科目同比+216.53%，主要系保本固定收益型理财产品收益增加，可以侧面验证。25Q3归母净利率33.86%，同比-0.04pct，扣非归母净利率29.19%，同比-3.13pct，拆分如下：1）25Q3毛利率为52.93%，同比-3.24pct，判断主要系加量不加价、买赠等活动力度加大影响毛利；2）25Q3总费率18.00%，同比+0.92pct，销售/管理/研发/财务费率18.08%/2.81%/0.39%/-3.28%，同比+0.85pct/-0.32pct/-0.03pct/+0.42pct。
　　盈利预测与投资建议：我们根据最新公告，调整了盈利预测，公司2025-2027年收入为24.84/26.44/28.18亿元，同比+4.1%/+6.4%/+6.6%，归母净利润为8.19/9.10/10.01亿元，同比+2.5%/+11.0%/+10.0%，对应2025年10月24日收盘价，PE估值为18.1/16.3/14.8x，维持“增持”评级。
　　风险提示：新团队调整磨合需要时间；渠道扩张不及预期；收并购整合不及预期；广告宣传投入效果不及预期；食品安全风险。