补齐上游钾盐资源布局短板，为复合肥长期发展提供资源支撑公司立足复合肥主业，向上游钾肥产业延伸，增加钾肥资源储备，保障原材料稳定供应，公司全资子公司应城化工公司拟与藏格国际在新加坡共同投资设立联合资源公司，联合资源公司成立后，拟以171,046,592美元收购KP公司92%股权，应城化工公司按25%持股比例对应的总投资金额为42,761,648美元。交易完成后，应城化工公司将持有联合资源公司25%股权，联合资源公司将持有KP公司92%股权。
　　KP公司核心资产为刚果（布）的钾盐绿地项目，并通过其在刚果（布）的全资子公司SEPK和OEC分别持有Kanga采矿权证和Loango探矿权证。根据2018年NI43-101标准的资源估算报告，Kanga采矿权证资源量情况如下：控制资源量8.10亿吨，氯化钾平均品位17.12%，推断资源量11.79亿吨，氯化钾平均品位16.47%，合计19.89亿吨，氯化钾平均品位16.73%。公司参与刚果（布）钾盐项目投资，是公司立足复合肥主业、向上游钾肥原料领域延伸的重要战略布局。通过参股KP公司，公司将增加钾肥资源储备，补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力，为公司复合肥长期发展提供资源支撑。
　　磷矿石资源及合成氨产能逐步落地，磷复肥全产业链优势显著公司秉承“资源+产业链”战略，持续完善氮、磷产业链，一体化优势逐步显现，资源自有、产业协同和规模效应不断释放，市场竞争力和抗风险能力持续增强。氮产业链方面，截至2026年半年度报告发布，公司应城70万吨合成氨改扩建项目稳定运行，配套100万吨复合肥等项目陆续建成投运，随着新增产能陆续释放，氮肥原料自给率大幅提升，氮产业链协同效应、规模效应和成本优势进一步凸显。同时，项目采用先进的合成氨水煤浆气化技术，并引进智能化、自动化设备，推动公司氮产业链绿色智能升级，进一步提高资源综合利用率，降低综合成本和能耗，增强市场竞争力。磷产业链方面，公司加快磷矿资源开发，全力推进阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程以及参股49%的二坝磷矿50万吨采矿工程改建项目，巷道掘进、辅助系统、公用工程等工作稳步实施。
　　同时，公司取得了牛牛寨西段磷矿400万吨/年采矿许可证，自有磷矿采矿设计产能从690万吨/年提升至1090万吨/年，进一步夯实磷产业链的资源基础。公司重点推进热法磷酸产线建设，包括荆州7万吨热法磷酸项目、宜城15万吨（热法）食品级精制磷酸及15万吨磷酸铁项目。项目投产后，公司将打通“磷矿—湿法/热法磷酸—磷酸铁”产业链，实现湿法、热法磷酸协同互补，精准匹配不同产品的磷酸纯度及生产需求，推动公司向精细磷化工、新能源锂电材料领域延伸，增强磷产业链竞争优势和抗风险能力。
　　盈利预测和投资评级
　　基于审慎性原则，暂不考虑拟收购事项影响，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为273、292、324亿元，归母净利润分别为12.20、17.44、20.54亿元，对应PE分别12、9、7倍。公司立足复合肥主业，构建了上下游完整产业链，随着磷矿及合成氨产能建设，公司一体化优势将进一步增强，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期；收购事项进展不及预期。

　　Q2业绩同环比增长，发挥“资源+产业链”一体化优势，经营韧性凸显
　　公司发布2026年中报，实现营收117.15亿元，同比+2.8%；归母净利润7.08亿元，同比+38.6%；扣非净利润6.08亿元，同比+23%。其中2026Q2实现营收56.13亿元，同比-1.3%、环比-8%；归母净利润4.05亿元，同比+57.3%、环比+33.3%；扣非净利润3.52亿元，同比+43.9%、环比+37.7%。Q2业绩同环比延续增长，主要是公司充分发挥“资源+产业链”一体化优势，推进合成氨、磷矿、热法磷酸、磷酸铁等项目建设，深入推进“五力营销”策略。我们维持盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.89、18.79、22.71亿元，EPS分别为1.15、1.56、1.88元，当前股价对应PE分别为11.2、8.3、6.9倍，维持“买入”评级。
　　合成氨、磷矿、热法磷酸、磷酸铁项目持续推进，强链补链打开增长空间
　　分业务：2026上半年，常规复合肥、新型复合肥及磷肥、黄磷、纯碱、磷酸铁实现营收28.9、43.3、6.5、5.5、3.9亿元，同比-10.95%、+8.76%、+5.09%、+69.79%、+52.48%；毛利率为10.26%、17.07%、38.83%、19.53%、17.83%，同比-0.10、-1.67、+18.96、+7.21、+8.57pcts，随着应城70万吨合成氨改扩建项目稳定运行，公司氮产业链协同效应、规模效应和成本优势进一步凸显，纯碱生产成本进一步优化。盈利能力：公司2026年中报销售毛利率、净利率为14.38%、6.26%，同比+2.39、+1.68pcts；2026Q2销售毛利率、净利率为16.66%、7.51%，环比+4.38、+2.39pcts。在建项目：公司加快磷矿资源开发，全力推进阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程以及参股49%的二坝磷矿50万吨采矿工程改建项目。重点推进荆州7万吨热法磷酸、宜城15万吨（热法）食品级精制磷酸及15万吨磷酸铁项目。我们看好公司秉承“资源+产业链”战略，持续完善氮、磷产业链，一体化优势逐步显现，资源自有、产业协同和规模效应不断释放，市场竞争力和抗风险能力持续增强，保持稳健发展。
　　风险提示：下游需求不及预期、项目进展不及预期、原材料价格大幅波动等。

　　事件：云图控股发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收214.00亿元，同比增长5.00%；归母净利润8.27亿元，同比增长2.81%；扣非归母净利润8.03亿元，同比增长11.99%；毛利率11.84%，同比提升1.13pct；净利率3.95%，同比下滑0.07pct。26Q1实现营收61.02亿元，同比增长6.83%，环比增长10.33%；归母净利润3.04亿元，同比增长19.62%，环比增长99.42%；扣非归母净利润2.56亿，同比增长2.45%，环比增长81.80%；毛利率12.28%，同比提升0.59pct，环比提升1.28pct；净利率5.11%，同比提升0.55pct，环比提升2.3pct。
　　复合肥前景向好，夯实磷复肥产能布局。在国家粮食安全战略支撑下，复合肥需求刚性向上,同时市场需求向高效化、功能化、绿色化、定制化转型。随着国家“双碳”行动、传统行业转型升级等政策深入推进，落后产能加速出清，行业集中度有望进一步提升。公司聚焦磷复肥主业，不断完善产能布局。2026年3月，湖北应城100万吨、山东平原30万吨、湖北荆州15万吨、新疆阿克苏10万吨，合计155万吨磷复肥项目陆续投产。截至目前，公司磷复肥年产能已超940万吨，广西贵港35万吨复合肥产线正在建设中。公司依托氮、磷产业链一体化优势，持续优化全国产能布局、推动品牌升级、渠道整合及产品创新，为磷复肥业务持续发展奠定坚实基础。2025年，公司磷复肥销量460.17万吨，同比增长10.10%；营收135.35亿元，同比增长18.42%，营收占比提升7.16pct。其中常规复合肥营收53.63亿元，同比增长13.14%，占磷复肥营收39.62%；新型复合肥及磷肥营收81.72亿元，同比增长22.16%，占磷复肥营收60.38%。公司立足增产增效、土壤健康等农业发展方向，2025年成功开发含腐植酸水溶肥、作物专用缓控释肥料等30余个新品，精准对接农业提质增效需求。依托湿法磷酸分级利用优势、稳定的产品质量和供应能力，叠加水肥一体化及新能源行业快速发展，水溶性及工业级磷酸一铵产品表现良好，进一步巩固市场份额。
　　加码磷矿石及合成氨产能，强化成本优势。公司湖北应城基地70万吨合成氨改扩建项目、100万吨复合肥项目及配套的47.59万吨95%浓度尿浆溶液于2026年3月试生产，并实现满负荷运行，补齐了公司尿素原料缺口，公司氮肥自给率进一步提升。同时，依托合成氨的先进工艺及智能化控制系统，带动氮产业链绿色升级，有效提升资源循环利用率，降低生产能耗和成本。公司自有磷矿资源5.49亿吨，磷矿开发正稳步推进，四川雷波阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程按计划建设中，牛牛寨西段磷矿近期取得了400万吨/年采矿许可证，至此公司自有磷矿采矿设计产能达1090万吨/年，进一步夯实公司磷矿资源储备。此外，公司参股49%的二坝磷铅锌矿于2026年2月顺利复工。待上述项目陆续投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化成本优势。
　　发挥资源+产业链协同效应，深化磷化工产业链。公司在四川雷波拥有6万吨黄磷产能，2025年黄磷销量5.98万吨，销售收入12.31亿元，毛利率30.44%，较上年同期提升12.94pct，盈利能力明显提升。上游端，公司拥有5.49亿吨磷矿资源，在建690万吨/年的磷矿开采项目，为黄磷生产提供资源保障。下游端，黄磷主要用于生产热法磷酸、三氯化磷、草甘膦等产品。2025年以来，硫磺价格维持高位运行，湿法磷酸成本优势逐渐弱化，叠加下游电子级磷酸、新能源电池材料需求的稳定增长，热法磷酸的需求向好。硫酸是湿法磷酸的主要原材料之一，公司拥有硫精砂制酸和硫磺制酸两种工艺路线，可根据原材料和市场变化灵活调配生产，保障硫酸原料的弹性供应。同时，公司掌握了湿法磷酸的萃取和净化技术，构建了“磷矿—湿法磷酸—精制磷酸/工业级磷酸一铵—磷酸铁/磷复肥”全产业链，可以将不同浓度的磷酸“吃干榨净”，实现磷资源高效高值利用。公司依托湿法磷酸分级利用产业链基础，积极布局热法磷酸，目前湖北荆州基地在建7万吨热法磷酸项目，湖北宜城基地同步建设15万吨（热法）食品级精制磷酸，更好地满足食品级、电子级磷酸及新能源材料等高端领域需求，推动公司磷产业链向精细化、高值化升级。
　　新能源材料稳步拓展。公司荆州基地现有磷酸铁年产能5万吨，宜城基地在建15万吨产能。受益于新型储能和动力电池装车需求的双重支撑，2025年磷酸铁行业景气度提升。公司凭借成熟的工艺、稳定的质量等优势，2025年销售磷酸铁6.45万吨，同比增长15.25%；实现销售收入5.99亿元，同比增长19.30%。技术方面，持续推进磷酸铁产品迭代升级，2025年获磷酸铁相关专利10项，并通过开展质量管理（QCC）活动，推动产品质量、运营效率及产能利用率同步提升。客户方面，公司与当升科技、中创新航、蜂巢能源等主要客户保持稳定合作，被多家客户授予卓越质量奖、优秀供应商，产品获得下游市场认可。
　　投资建议：云图控股沿着复合肥氮、磷产业链进行深度开发和市场拓展，持续产能加码和深化产业链布局，提升公司综合竞争力。我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入分别为244.86（原245.83）/271.70（原271.60）/293.02亿元，同比分别增长14.4%/11.0%/7.8%，归母净利润分别为12.47（原10.76）/16.58（原12.85）/20.05亿元，同比分别增长50.8%/33.0%/20.9%，对应PE分别为15.0x/11.3x/9.3x；维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期；行业政策变化；贸易摩擦风险；项目进度不确定性；安全环保风险。

　　最新动态
　　26Q1归母净利润同比增长19.6%。2026Q1，公司营业收入为61.0亿元，同比上升6.8%；归母净利润为3.04亿元，同比上升19.6%；扣非归母净利润为2.56亿元，同比上升2.4%。2025年，公司营业收入为214.0亿元，同比上升5.0%；归母净利润为8.27亿元，同比上升2.8%；扣非归母净利润为8.03亿元，同比上升12.0%。2025年，公司营业收入为214.0亿元，同比上升5.0%；归母净利润为8.27亿元，同比上升2.8%；扣非归母净利润为8.03亿元，同比上升12.0%。2025年，面对复杂多变的外部环境，公司坚持稳中求进，统筹推进磷复肥、磷化工、新能源材料和纯碱业务稳步发展。一方面，把握市场机遇，灵活调整经营策略，积极应对原料价格波动，保障公司经营效益最大化。另一方面，深入推进“资源+产业链”布局，加快合成氨、磷矿、热法磷酸等重要项目落地，增强公司的经营韧性。
　　动向解读
　　磷矿开发稳步推进，筑牢磷资源保障根基。公司积极推动各磷矿项目建设：阿居洛呷磷矿290万吨采选工程稳步实施，巷道开拓、采准工程及辅助配套系统建设有序推进；牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程巷道建设按计划推进中；牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证，夯实公司磷矿资源储备；参股49%的二坝磷矿50万吨/年采矿工程改建项目于2026年2月顺利复工。上述在建项目投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化磷产业链成本优势。
　　合成氨项目建成试生产，提升氮肥原料自给率。公司湖北应城基地70万吨合成氨项目已建成，目前装置运行平稳，实现满负荷生产。同时，下游复合肥配套的47.59万吨95%浓度尿浆溶液于2026年3月试生产，补齐公司尿素原料的产能空白，氮肥原料自给率进一步提升。该合成氨项目采用先进的水煤浆气化技术，推动公司氮产业链绿色升级，进一步提高资源循环利用水平。
　　策略建议
　　盈利预测。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.78、17.06、20.89亿元。参考同行业公司，考虑到公司为复合肥龙头企业给予一定估值溢价，我们给予公司2026年16倍PE，对应目标价18.24元，给予“买入”评级。

　　事件:
　　2026年4月29日，云图控股发布2026年第一季度报告，2026Q1公司实现营业收入61.02亿元，同比+6.83%，环比+10.33%；实现归母净利润3.04亿元，同比+19.62%，环比+99.42%；扣非后归母净利润2.56亿元，同比+2.45%，环比+81.80%；ROE为3.18%，同比+0.33pct，环比+1.55pct。销售毛利率12.28%，同比+0.59pct，环比+1.28pct；销售净利率5.11%，同比+0.55pct，环比+2.30pct。
　　投资要点:
　　2026Q1利润同比增长，黄磷价格大幅提升
　　2026Q1，公司实现营业收入61.02亿元，同比+3.90亿元，环比+5.72亿元；毛利润7.50亿元，同比+0.82亿元，环比+1.42亿元；归母净利润3.04亿元，同比+0.50亿元，环比+1.52亿元。据Wind数据，2026Q1，磷矿石均价为1014.89元/吨，同比-0.32%，环比-0.18%；复合肥均价为2728.11元/吨，同比+11.79%，环比+5.19%，价差为274.44元/吨，同比-22.82%，环比-5.79%；磷酸一铵均价为3894.56元/吨，同比+23.56%，环比+9.48%，价差为73.60元/吨，同比-81.85%，环比-32.06%；纯碱均价为1263.69元/吨，同比-15.61%，环比-3.39%，价差为961.17元/吨，同比-14.77%，环比-4.28%；黄磷均价为24090.69元/吨，同比+3.46%，环比+8.46%，价差为11301.87元/吨，同比+8.9%，环比+22.51%。
　　期间费用方面，2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.86/1.81/0.79/0.63亿元，同比+0.08/+0.08/+0.08/+0.27亿元，环比+0.04/+0.24/-0.23/+0.16亿元。财务费用增加主要系公司融资规模同比增加及汇率波动共同影响所致。2026Q1公司其他收益为0.43亿元，同比-0.11亿元，环比+0.06亿元；投资净收益为0.20亿元，同比+0.42亿元，环比-0.02亿元，主要系套保工具投资收益同比增加所致。2026Q1，公司经营活动产生的现金流量净额为-5.11亿元，同比-220.06%，主要系公司预付原料款项锁定采购价格、应付票据到期兑付金额同比增加所致。
　　据Wind数据，2026Q2（截至2026年4月28日），磷矿石均价为1011元/吨，同比-0.88%，环比-0.38%；复合肥均价为2945元/吨，同比+14.29%，环比+7.95%，价差为385.57元/吨，同比+16.35%，环比+40.49%；磷酸一铵均价为4158.21元/吨，同比+23.68%，环比+6.77%，价差为-696.66元/吨；纯碱均价为1261.64元/吨，同比-12.84%，环比-0.16%，价差为965.84元/吨，同比-14.62%，环比+0.49%；黄磷均价为28363.14元/吨，同比+22.5%，环比+17.73%，价差为15534.5元/吨，同比+47.35%，环比+37.45%。受到硫磺价格大幅上涨影响，磷酸一铵价差收窄，同时黄磷价格大幅提升。
　　补齐磷矿石资源及合成氨产能，一体化优势持续增强
　　公司秉承“资源+产业链”战略，持续完善氮、磷产业链，一体化优势逐步显现，资源自有、产业协同和规模效应不断释放，市场竞争力和抗风险能力持续增强。氮产业链方面，公司湖北应城基地70万吨合成氨项目已建成，截至2025年年报发布，装置运行平稳，实现满负荷生产。同时，下游复合肥配套的47.59万吨95%浓度尿浆溶液于2026年3月试生产，补齐公司尿素原料的产能空白，氮肥原料自给率进一步提升。该合成氨项目采用先进的水煤浆气化技术，推动公司氮产业链绿色升级，进一步提高资源循环利用水平。磷产业链方面，公司积极推动各磷矿项目建设：阿居洛呷磷矿290万吨采选工程稳步实施，巷道开拓、采准工程及辅助配套系统建设有序推进；牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程巷道建设按计划推进中；牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证，夯实公司磷矿资源储备；参股49%的二坝磷矿50万吨/年采矿工程改建项目于2026年2月顺利复工。上述在建项目投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化磷产业链成本优势。公司依托湿法磷酸分级利用产业链基础，积极布局热法磷酸项目，进一步完善“磷矿—磷酸—磷酸铁/磷复肥”产业链。公司湖北荆州基地在建年产7万吨热法磷酸项目；湖北宜城基地加快推进磷化工绿色循环产业项目（一期），在建15万吨（热法）食品级精制磷酸、15万吨纯铁法磷酸铁等项目，配套的20万吨磷系阻燃材料、60万吨硫磺制酸项目已建成。项目建成后，湿法、热法磷酸路线协同互补，既可满足公司不同磷产品对磷酸纯度的差异化需求，又能增强原料供应弹性，巩固公司的综合竞争优势。
　　盈利预测和投资评级
　　我们预计公司2026-2028年营业收入分别为273、292、324亿元，归母净利润分别为12.20、17.44、20.55亿元，对应PE分别15、10、9倍。公司立足复合肥主业，构建了上下游完整产业链，随着磷矿及合成氨产能建设，公司一体化优势将进一步增强，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

　　事项：
　　26H1公司营收117.15亿元，同比上升2.76%；归母净利润7.08亿元，同比上升38.61%；扣非归母净利润6.08亿元，同比上升22.96%。其中2026Q2营收56.13亿元，同/环比下降1.32%/减少8.00%；归母净利润4.05亿元，同/环比上升57.34%/增加33.27%；扣非归母净利润3.52亿元，同/环比上升43.87%/增加37.73%。
　　评论：
　　盈利能力大幅改善。1）2026H1公司整体毛利率14.38%，同比上升2.39pcts；净利率6.26%，同比上升1.68pcts。2）销售费用率1.62%，同比上升0.10pcts，管理费用率3.00%，同比上升0.03pcts，财务费用率1.21%，同比上升0.53pcts，研发费用率1.55%，同比上升0.03pcts。
　　2026H1公司各板块盈利能力持续改善，黄磷、纯碱、磷酸铁等高毛利板块收入及毛利率同比大幅提升，为利润增长提供强劲支撑。1）磷复肥实现收入72.15亿元，同比下降0.09%，毛利润10.35亿元，同比下降4.3%，毛利率14.35%，同比下降0.63pct。2）黄磷实现收入6.51亿元，同比增长5.09%，毛利润2.53亿元，同比增长105.4%，毛利率38.83%，同比上升18.96pct。3）纯碱实现收入5.49亿元，同比增长69.79%，毛利润1.07亿元，同比增长169.2%，毛利率19.53%，同比上升7.21pct。4）磷酸铁实现收入3.89亿元，同比增长52.48%，毛利润0.69亿元，同比增长193.8%，毛利率17.83%，同比上升8.57pct。
　　H1公司在建工程稳步推进。应城化工盐化循环经济产业链绿色转型及产品结构调整升级项目进度达98%，累计投入53.99亿元，已实现收益1.38亿元；雷波凯瑞阿居洛呷磷矿项目进度50%，累计投入11.71亿元；雷波凯瑞牛牛寨北磷矿区东段矿山400万吨/年采选项目进度40%，累计投入8.07亿元；此外，宜城嘉施利磷酸铁及其配套项目、应城化工绿色降碳一体化项目、广西新材料一期新型复合肥项目也在有序推进。
　　投资建议：基于公司最新业绩表现、主营产品价格价差变化及核心项目进度，我们将此前对公司2026-2028年的归母净利润预测由12.32/15.84/20.23亿元调整为12.75/15.74/20.13亿元，对应当前PE分别为13x/11x/8x。参考公司历史估值，考虑公司在建项目多，成长潜力大，我们给予公司2026年15倍目标PE，对应目标价15.84元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：在建项目进度不及预期；宏观经济波动；行业竞争加剧；原材料价格快速上涨等。

　　事件：公司发布2026年半年度业绩报告。2026年上半年公司实现营业收入117.2亿元，同比增长2.8%，实现归母净利润7.1亿元，同比增长38.6%。其中，2026年第二季度公司实现营业收入56.1亿元，同比下降1.3%，环比下降8.0%，实现归母净利润4.0亿元，同比增长57.3%，环比增长33.3%。
　　肥料业务毛利率小幅下滑，黄磷盈利大幅提升。从业务结构上来看，2026年上半年公司常规复合肥、新型复合肥及磷肥、黄磷、纯碱、磷酸铁分别实现营业收入28.9、43.3、6.5、5.5、3.9亿元，同比分别-11.0%、+8.8%、+5.1%、+69.8%、+52.5%。其中，上半年硫磺价格高位运行，湿法磷酸成本优势弱化，下游转向采购热法磷酸，进而带动黄磷采购需求提升，叠加草甘膦海外需求回暖，出口订单增加，对黄磷需求形成有力支撑。2026年上半年公司黄磷板块盈利能力大幅提升，毛利率录得38.8%，同比+19.0pct；纯碱板块受益于上游70万吨合成氨项目建成投运，产业链协同效应显现，生产成本进一步优化，毛利率录得19.5%，同比+7.2pct；磷酸铁板块由于下游新能源汽车、储能领域需求持续增长，以及上游硫磺、磷酸等原材料价格上涨，带动磷酸铁价格提升，毛利率录得17.8%，同比+8.6pct；但由于上半年硫磺价格高位，以及需求逐渐转向淡季，公司肥料业务毛利率小幅下滑，常规复合肥、新型复合肥及磷肥业务板块分别录得毛利率10.3%、17.1%，同比分别-0.1、-1.7pct。
　　磷矿资源储备丰富，磷矿自给能力逐步提升。公司拥有四川省雷波县牛牛寨北矿区东段磷矿、西段磷矿和阿居洛呷磷矿三宗采矿权，磷矿资源储量约5.49亿吨，磷矿石采矿设计规模1090万吨/年（在建产能690万吨/年）；同时公司参股二坝磷矿资源储量2927万吨，在建磷矿石采矿规模50万吨/年。上述磷矿采矿项目投产后，可充分保障公司生产所需磷矿石原料的稳定供应。
　　盈利预测及投资建议：综合考虑公司磷矿建设进度及下游需求趋势，我们预测公司26-28年实现归母净利润14.6、17.8、20.9亿元，同比分别+76.3%、+22.0%、+17.7%，按照8月26日收盘价计算，对应PE分别为11、9、8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；产能建设不及预期；原材料价格大幅波动

　　公司发布2026年半年报，业绩符合预期。26H1公司实现营业收入117.15亿元（yoy+2.8%），归母净利润为7.08亿元（yoy+38.6%），扣非后归母净利润为6.08亿元（yoy+23.0%），毛利率14.38%（yoy+2.39pct），净利率6.26%（yoy+1.68pct），业绩符合预期。其中26Q2公司实现营业收入为56.13亿元（yoy-1.3%，QoQ-8.0%），归母净利润为4.05亿元（yoy+57.3%，QoQ+33.3%），扣非后归母净利润为3.52亿元（yoy+43.9%，QoQ+37.7%），毛利率16.66%（yoy+4.37pct，QoQ+4.38pct），净利率7.51%（yoy+2.90pct，QoQ+2.39pct）。26H1公司归母净利润同比增长的主要原因为：70万吨合成氨项目的投产，黄磷景气提升，磷矿产销增长，磷酸铁量价利齐升。
　　新型复合肥销量同比继续提升，由于原料硫磺大涨致磷复肥盈利略有承压，合成氨项目投运贡献业绩增量。26H1公司实现磷复肥收入72.15亿元（yoy-0.1%），由于原料上涨过快，毛利率下滑0.63pct至14.35%，实现毛利10.35亿元（yoy-4.3%）。新型肥料加速渗透，产品结构优化升级：26H1公司新型复合肥及磷肥收入43.29亿元（yoy+8.8%），毛利率17.07%（yoy-1.67pct），其中新型复合肥营业收入同比增长13.96%，销量同比增长7.11%，毛利率同比提升3.15pct；常规复合肥收入28.86亿元（yoy-11.0%），毛利率10.26%（yoy-0.10pct）。上游原材料波动频繁，中小企业经营承压、落后产能加速出清，2025年复合肥行业CR10达47.3%，行业集中度进一步提升。公司磷复肥年产能超920万吨，是中国磷复肥行业生产基地最多的供应商之一，规模优势显著。同时，公司进一步完善产业链一体化建设，1H26年应城70万吨合成氨改扩建项目稳定运行，配套100万吨复合肥等项目陆续建成投运，氮肥原料自给率大幅提升。
　　合成氨投产提升纯碱盈利能力，自产磷矿使黄磷毛利率提升，热法磷酸、新能源材料需求增长助推黄磷景气上行，磷酸铁业务量利齐升。26H1公司实现纯碱收入5.49亿元（yoy+69.8%），受益于上游70万吨合成氨项目建成投运，生产成本进一步优化，毛利率同比提升7.21pct至19.53%，实现毛利1.07亿元（yoy+169.2%）。受原料硫磺价格大涨影响，湿法磷酸成本优势弱化，下游转向采购热法磷酸，进而带动黄磷需求，26H1黄磷景气度提升，叠加公司部分黄磷矿自给，公司黄磷价、利齐增，26H1公司实现黄磷收入6.51亿元（yoy+5.1%），毛利润2.53亿元（yoy+105.4%），毛利率38.83%（yoy+18.96pct）。26H1黄磷市场均价为2.73万元/吨（同比+17.5%，环比+22.5%），且8月25日，黄磷市场价进一步上涨至2.75万元/吨，公司具有6万吨/年黄磷产能，显著受益。26H1公司实现磷酸铁收入3.89亿元（yoy+52.5%），毛利润0.69亿元（yoy+193.8%），毛利率17.83%（yoy+8.57pct）。公司现有5万吨磷酸铁产能，26年以来受新能源需求大增带动，磷酸铁价格和盈利持续上行，公司的铁法工艺在产品品质和成本上具备一定优势，15万吨新建产能顺利推进中。
　　千万吨级磷矿设计产能建设支撑公司中长期盈利，湿法、热法双线并举提高公司磷产业链发展韧性。公司依托5.49亿吨磷矿石资源储量及1,090万吨/年磷矿采矿设计产能，布局湿法磷酸、热法磷酸两条技术路线。1）公司加快磷矿资源开发，全力推进阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程以及参股49%的二坝磷矿50万吨采矿工程改建项目；牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证，夯实公司磷矿资源储备。上述项目投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化磷产业链成本优势。2）湿法磷酸：公司拥有万吨湿法磷酸产能，公司打造了“磷矿—湿法磷酸—精制磷酸/工业一铵—磷酸铁/磷复肥”的磷酸分级利用产业链，实现磷资源的高效高值利用。3）公司重点推进热法磷酸产线建设，包括荆州7万吨热法磷酸项目、宜城15万吨（热法）食品级精制磷酸及15万吨纯铁法磷酸铁等项目，投产后将打通“磷矿—黄磷—热法磷酸—磷酸铁”产业链。这些都将成为公司后续发展的引擎。
　　投资分析意见：公司作为产业链一体化的国内复合肥主流企业，向上布局磷矿和合成氨，向下布局精制磷酸等磷矿分级利用项目、热法磷酸项目，开启新的成长。我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为12.76、15.73、19.65亿元，对应当前PE为12X、10X、8X，维持增持评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨；产品价格大幅下行；在建项目进展不及预期。

　　公司发布2026年一季报，业绩符合预期。26Q1公司实现营业收入为61.02亿元（yoy+7%，QoQ+10%），归母净利润为3.04亿元（yoy+20%，QoQ+99%），扣非后归母净利润为2.56亿元（yoy+2%，QoQ+82%），毛利率12.28%（yoy+0.59pct，QoQ+1.28pct），净利率5.11%（yoy+0.55pct，QoQ+2.30pct）。此外，公司投资收益、公允价值变动损益合计同比增长0.55亿元至0.32亿元，预计主要系公司套保收益增加。26Q1公司归母净利润同比增长的主要原因为：磷复肥销量同比增长，使用部分自产磷矿使得黄磷毛利率同比提升，磷矿石实现部分销售，合成氨项目的投产，磷酸铁量利齐升，氯化铵价格上涨。
　　磷复肥销量预计同比提升，渠道和一体化优势使得头部企业市占率进一步提升，合成氨项目满负荷稳定运行贡献增量。根据百川盈孚数据，一季度国内复合肥市场正值冬储备肥收尾及春耕用肥发运的关键期，2月下旬至月底，春耕发运拉开帷幕，2月磷酸一铵/钾肥/尿素均价分别环比提升1%/1%/2%，原料上行带来心态上的提振，肥厂出货陆续改善；3月南北方全面进入春肥发运旺季，行业开工提升的同时，库存也在逐步消化，化肥产业链主线上涨背景下，核心客户备肥打款跟进，预计公司26Q1复合肥出货量同比提升。25年公司磷复肥年产能增加至超940万吨，新增产能集中在湖北应城（100万吨）、山东平原（30万吨）、湖北荆州（15万吨）、新疆昌吉和阿克苏（20万吨），目前广西贵港在建35万吨，全国产能布局不断优化，夯实规模领先的优势。进一步完善产业链一体化建设，目前公司湖北应城基地70万吨合成氨项目已试生产，并满负荷稳定运行。同时下游复合肥配套的47.59万吨95%浓度尿浆溶液于3月试生产，补齐公司尿素原料的产能空白，氮肥原料自给率进一步提升。合成氨的投产也使得公司联碱业务成本的下降，增强了联碱业务的盈利能力。
　　氯化铵、磷酸铁价格上涨，自产磷矿增厚黄磷盈利，当前热法磷酸需求增长助推黄磷景气上行。据百川盈孚数据，26Q1国内氯化铵、轻质纯碱、黄磷、磷酸铁均价分别为439元/吨（yoy+7%，QoQ+24%），1136元/吨（yoy-19%，QoQ-2%），24208元/吨（yoy+4%，QoQ+9%）、11554元/吨（yoy+10%，QoQ+9%）。26年以来受新能源需求大增带动，磷酸铁价格和盈利持续上行，公司的铁法工艺在产品品质和成本上具备一定优势，15万吨新建产能顺利推进中。黄磷景气提升，同时公司阿居洛呷磷矿基建过程中副产的矿石主要用于黄磷生产，将共同增厚黄磷利润。受原料硫磺价格大涨推动，湿法净化磷酸价格大幅上涨，已呈现倒挂，热法磷酸替代需求拉升黄磷需求。截止26年4月28日，热法酸市场价攀升至8675元/吨（25年初为6683元/吨）。二月下旬以来，黄磷价格快速上涨。截止4月28日，黄磷价格为2.69万元/吨，较二月底上涨+10%，年内上涨20%，公司具有6万吨/年黄磷产能，随行业景气上行，公司黄磷业绩弹性可期。
　　千万吨级磷矿规划产能建设支撑公司中长期盈利，湿法、热法双线并举提高公司磷产业链发展韧性。公司依托5.49亿吨磷矿石资源储量及1,090万吨/年磷矿采矿设计产能，布局湿法磷酸、热法磷酸两条技术路线。1）公司阿居洛呷磷矿290万吨采选工程稳步实施，近年来预计陆续有工程矿产出；牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程巷道建设按计划推进中；牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证，夯实公司磷矿资源储备；参股49%的二坝磷矿50万吨/年采矿工程改建项目于2026年2月顺利复工。上述项目投产后，将保障公司生产所需磷矿石的高度自给，强化磷产业链成本优势。2）湿法磷酸：公司拥有80万吨湿法磷酸产能，公司打造了“磷矿——法磷酸——精制磷酸/工业一铵——磷酸铁/磷复肥”的磷酸分级利用产业链，实现磷资源的高效高值利用。3）热法磷酸：积极布局中，进一步完善“磷矿—磷酸—磷酸铁/磷复肥”产业链。公司湖北荆州基地在建年产7万吨热法磷酸项目；湖北宜城基地加快推进磷化工绿色循环产业项目（一期），在建15万吨（热法）食品级精制磷酸、15万吨纯铁法磷酸铁等项目，配套的20万吨磷系阻燃材料、60万吨硫磺制酸项目已建成，都将成为公司后续发展的引擎。
　　投资分析意见：公司作为产业链一体化的国内复合肥主流企业，向上布局磷矿和合成氨，向下布局精制磷酸等磷矿分级利用项目、热法磷酸项目，开启新的成长。我们维持公司2026-2028年归母净利润预测为12.76、15.73、19.65亿元，对应的EPS为1.06/1.30/1.63元，对应当前PE为15X、12X、10X，维持增持评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨；产品价格大幅下行；在建项目进展不及预期。

　　事项：
　　2026Q1营收61.02亿元，同比上升6.83%，环比增加10.33%；归母净利润3.04亿元，同比上升19.62%，环比增加99.43%；扣非归母净利润2.56亿元，同比上升2.45%，环比增加81.80%。
　　评论：
　　盈利能力提高，归母净利率同比有所改善。1）26年Q1公司整体毛利率12.28%，同比上升0.59pcts，环比增加1.29pcts，主要得益于磷化工毛利率显著上升及合成氨投产带来的成本优势。2）销售净利率5.11%，同比上升0.56pcts，环比增加2.31pcts；扣非净利率4.19%，同比下降0.18pcts，环比增加1.65pcts。扣非与归母净利率差异主要系非经常性损益影响。3）销售费用率1.41%，同比上升0.05pcts，环比下降0.06pcts；管理费用率2.97%，同比下降0.06pcts，环比上升0.13pcts；研发费用率1.29%，同比上升0.04pcts，环比下降0.55pcts；财务费用率1.02%，同比上升0.39pcts，环比上升0.18pcts，主要系融资规模同比增加及汇率波动影响。4）现金流及营运资产：Q1经营活动现金流净额-5.11亿元，主要系预付原料款锁定采购价格及应付票据到期兑付增加所致；应收账款较年初增加44.76%至6.16亿元，系销售规模增长；货币资金较年初下降32.60%至21.08亿元，主要系支付项目工程款及设备款。
　　氮磷产业链一体化布局加速落地。1）氮产业链：应城基地70万吨合成氨项目已建成投运并满负荷稳定运行，采用先进水煤浆气化技术实现绿色升级，配套47.59万吨尿浆溶液装置于2026年3月进入试生产阶段，有效补齐氮肥原料缺口，联碱成本大幅下降。2）磷产业链：磷矿开发提速，牛牛寨西段磷矿于2026年4月取得400万吨/年采矿许可证；阿居洛呷磷矿290万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程按计划推进；随着自采磷矿比例提升，黄磷成本优势凸显。磷化工延伸方面，荆州基地在建7万吨热法磷酸项目，宜城基地同步推进15万吨食品级精制磷酸、15万吨纯铁法磷酸铁项目，深化湿法与热法磷酸分级利用，公司磷复肥产能超940万吨，全国产能布局完善，在行业集中度提升背景下优势显著。3）资本开支：在建工程期末余额50.29亿元，较期初54.98亿元下降8.52%。
　　投资建议：基于公司最新业绩表现、主营产品价格价差变化及核心项目进度，我们维持对公司2026-2028年的归母净利润预测12.32/15.84/20.23亿元，对应当前PE分别为15x/12x/9x。参考可比公司估值及公司历史估值，同时考虑公司当前处于发展期，在建项目众多，成长性足，我们给予公司2026年18倍目标PE，对应目标价18.37元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：在建项目进度不及预期；宏观经济波动；行业竞争加剧；原材料价格快速上涨等。