公司发布2023年三季度报告。2023Q3实现营业收入42.82亿元，同比增加19.42%，环比增加7.17%；归母净利润9.66亿元，同比增加72.06%，环比增加114.01%；扣非后归母净利润9.62亿元，同比增加69.64%，环比增加116.22%。2023前三季度实现营业收入120.42亿元，同比增加3.12%，归母净利润21.92亿元，同比减少2.85%，扣非后归母净利润20.78亿元，同比减少6.01%。
　　投资要点：
　　新游戏进入稳定增长期，存量游戏生命力继续延长。Q2上线的《凡人修仙传》《霸业》等新产品在Q3进入比较稳定的增长期，带来营业收入和销售利润的提升，带动Q3的业绩同比与环比均出现较大幅度增长。另外公司继续坚持存量游戏的长线运营，通过IP联动等长线运营策略拉长产品生命周期，《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles&Survival》《叫我大掌柜》《小小蚁国》等在运营游戏的生命力提升，提高公司经营业绩成长性和稳定性。
　　把握小游戏赛道增长机会。根据腾讯公开课披露，微信小游戏已经累计10亿用户，MAU达4亿，开发者数量达30万，小游戏已经成为国内游戏的重要增长点。公司积极把握小游戏赛道的增长机会，在6月底推出了小游戏《寻道大千》，目前在微信小游戏人气榜排名第三，微信小游戏畅销榜首位。其港台服APP版本《小妖问道》也已上线，该产品排在9月中国手游海外收入增长排行榜第11位。
　　海外市场继续保持稳健步伐。根据SensorTower统计，海外产品《Puzzles&Survival》排在中国手游出海收入榜第6名，公司排在9月中国手游发行商全球收入排行榜第6名。目前公司在海外收入主要来自于日本、美国、韩国，在持续深耕三大重点市场的同时将进一步开拓东南亚市场。
　　毛利率基本稳定，销售费用率下滑幅度较大。2023Q3公司毛利率80.39%，同比提升2.25pct，环比提升1.54pct。2023Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为48.60%/3.90%/4.32%，环比分别变动-10.50pct/+0.63pct/-0.40pct，同比分别变动-2.85pct/+0.44pct/-2.32pct。销售费用率下滑幅度较大主要是受产品上线所处周期不同所带来的市场推广费用变化的影响。
　　储备产品陆续推进中，小游戏赛道亦有规划。公司储备了《扶摇一梦》《龙与爱丽丝》《空之勇者》《失落之门：序章》等多款精品化产品，预计将在未来陆续发行。巨兽题材SLG产品《MechaDomination》已经在海外测试，目前处于中后期调整状态，等待后续推广。《凡人修仙传》也将在全球其他地区陆续发行。在小游戏方面，公司储备了包括古代经商模拟经营、泛女性向、轻度MMO&放置休闲、经典闯关RPG养成、三国、Q版东方玄幻在内的多款题材、画风与玩法各异的原生小游戏或APP游戏的小游戏端，计划陆续推向市场。
　　投资建议与盈利预测：公司的“精品化、多元化、全球化”战略持续推进，存量产品的生命力不断激活，新游戏表现较好，海外市场持续扩张，促进公司业绩稳健发展。公司积极把握小游戏赛道，有望为公司带来新的业绩增长点。预计公司2023-2025年EPS为1.45元、1.67元和1.87元，按照11月6日收盘价23.76元，对应PE为16.40倍、14.24倍和12.69倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业监管政策变化；行业估值中枢下移；市场竞争加剧；买量成本提升；游戏产品市场表现不及预期

　　事件：公司发布2023三季报，23Q3实现营业收入42.8亿元，yoy+19%，qoq+7%；实现归母净利润9.7亿元，yoy+72%，qoq+114%，处于此前预告区间；实现扣非归母净利润9.6亿元，yoy+70%，qoq+116%。公司前三季度实现营收120亿元，yoy+3%；实现归母净利润22亿元，yoy-3%；实现扣非归母净利润21亿元，yoy-6%。
　　存量游戏稳健，新游利润释放，Q3业绩呈同比上升态势
　　公司Q3业绩高增主要系：1）Q2上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品在Q3陆续进入稳定增长期，带来营收和利润提升，9月初游戏在iOS畅销榜上的排名从7-8月的100多名提升到最高36名的成绩；2）存量产品稳健运营，如《斗罗大陆：魂师对决》7月开启周年庆、《叫我大掌柜》9月开启与《盗墓笔记》的联动、《Puzzles&Survival》7/8/9月分别位于出海收入榜第5/5/8位；3）小游戏布局表现亮眼，6月公司代理的小游戏《寻道大千》稳居畅销榜前列，8月底港台服《小妖问道》上线，预估9月流水超3000万。
　　Q3费用端有所控制，销售费用率48.6%，yoy-3pct，qoq-11pct；管理费用率3.9%，yoy+0.4pct，qoq+0.6pct；研发费用率4.3%，yoy-2pct，qoq-0.4pct。
　　储备产品丰富，持续探索AI技术能力应用
　　公司目前储备产品超过30款，MMORPG手游《扶摇一梦》将于11月在iOS与安卓各平台定档公测，其他自研产品如Q版3D异世界冒险MMORPG《空之勇者》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》以及西方魔幻MMORPG《失落之门：序章》等预计在未来季度间陆续发行。
　　公司积极探索游戏工业化AI+应用，基于决策式AI、生成式AI进行技术迭代优化，打造一整套嵌入AI与大数据技术的数智化产品矩阵，助力研运全流程。此外在外部合作上，公司与华为宣布进一步深化合作，持续加深在发行推广、深度联运、玩家体验提升等游戏核心领域的合作；同时加强在游戏引擎、多端适配、AIGC、鸿蒙生态等领域协同合作。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年营收为183/203/223亿元，同比增长11.4%/11.1%/10.1%。预计23-25年归母净利润为32.9/38.4/42.4亿元，同比增速分别为11.4%/16.8%/10.3%，对应2023年11月3日收盘价，23-25年PE分别为15/12/11倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：消费意愿疲软；行业监管趋严；竞争格局加剧；新项目上线延期；游戏流水不达预期等。

　　三七互娱发布三季度业绩，9M23营业收入120.4亿元，同比+3.12%；归母净利润21.9亿元，同比-2.85%；扣非后净利润20.8亿元，同比-6.01%。分季度看，Q3营业收入42.8亿元，同比+19.42%，环比+7.17%；归母净利9.7亿元，同比+72.06%，环比+114.01%；扣非后净利润9.6亿元，同比+69.64%，环比+116.22%。我们认为三七互娱运营发行能力在国内和海外均保持领先地位，已发行的小程序游戏表现不俗，自研新品将于近期上线，存量产品进入增长期。维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　新品游戏释放利润，存量产品持续稳健。2023年7月起，三七互娱代理发行的《寻道大千》基本稳居微信小游戏畅销榜榜首，根据GameLook，其港台服版本《小妖问道》APP于8月上线，畅销榜排名最高来到第6名。根据七麦数据，9月公司代理游戏《凡人修仙传》iOS畅销榜排名最高来到36名。此外，公司不断提升《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles＆Survival》《叫我大掌柜》《小小蚁国》等多款海内外在运营产品的生命力，有望进一步贡献业绩增量。
　　游戏产品储备丰富，自研新品将于近期上线。公司自研产品储备中已有多款游戏获得版号：女性向游戏《扶摇一梦》、MMORPG游戏《空之勇者》以及卡牌类游戏《龙与爱丽丝》，其中《扶摇一梦》将于11月3日上线iOS平台，11月17日上线安卓各平台；未获版号的自研储备较多，其中有多款小游戏，均定位全球发行。代理/定制储备中已获版号产品较多，此外还有多款计划境外发布产品。
　　毛利率小幅提升，销售费用率小幅缩减。23Q3公司毛利率80.39%，同比+2.25ppts；销售/管理/研发费用率分别为48.60%/3.90%/4.32%，同比-2.85ppts/+0.45ppt/-2.32ppts。销售费用率同比下滑主要原因为《凡人修仙传》等新品于23Q3进入增长期，营销费用缩减，释放利润。
　　估值
　　我们认为三七互娱运营发行能力在国内和海外均保持领先地位，自研实力较强；获版号产品储备数量多，已发行的小程序游戏表现不俗，利润贡献预计将逐步体现在报表中，自研新品将于近期上线，存量产品进入增长期。考虑到已上线产品销售费用支出较高，我们调整2023/24/25年归母净利润至31.48/36.22/41.27亿元，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　游戏监管超预期；宏观经济下滑；新游表现不及预期。

　　三七互娱(002555)
　　事件：公司于2023年10月30日发布2023年度第三季度财报。
　　点评：
　　2023前三季度及Q3业绩如下：
　　(1)2023前三季度公司实现营收120.43亿元，同比增长3.12%；归母净利润21.92亿元（业绩预告为22-23亿，落于区间下限），同比下降2.85%；扣非净利润20.78亿元（业绩预告为20-21亿，落于区间上限），同比下降6.01%。23Q1-Q3公司整体毛利率79.2%，同比-3.29pct，整体净利率18.2%，同比-1.12pct。
　　（2）单拆23Q3公司实现营收42.82亿元，同比增长19.42%;归母净利润9.66亿元（业绩预告为9.5-10.5亿，落于区间下限），同比增长72.06%；扣非净利润9.62亿元（8.5-9.5亿，超出预期），同比增长69.64%。23Q3单季度公司毛利率80.39%，同比+2.25pct，整体净利率22.56%，同比+6.9pct。Q2上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品在第三季度陆续进入稳定增长期，带来营业收入和销售利润的提升。公司存量产品生命力不断激活，国内海外业务同步推进，推动Q3净利润大幅上升。
　　（3）费用端较为稳定。23年前三季度公司销售费用63.61亿元，同比增长2.84%，销售费用率52.82%，同比-0.15pct。23年前三季度公司管理费用4.24亿元，同比增长27.34%，管理费用率3.52%，同比+0.67pct；研发费用5.73亿元，同比下降21.99%，研发费用率4.76%，同比-1.53pct。单拆23Q3公司销售费用20.81亿元，同比增长12.81%，销售费用率48.6%，同比-2.85pct；管理费用1.67亿元，同比增长34.82%，管理费用率3.9%，同比+0.45pct；研发费用1.85亿元，同比下降22.27%，研发费用率4.32%，同比-2.32pct。
　　重磅产品《凡人修仙传：人界篇》利润释放，小程序端表现亮眼。《凡人修仙传：人界篇》于6月上线，首月流水突破6亿元。暑期档该手游投放节奏战略性放缓，九月重新加速成效显著，iOS畅销榜排名一路保持涨势，iOS端日流水再度突破100万，相比8月份日均流水大涨5倍，同时步入稳定增长期逐步释放利润，贡献业绩增量。代理发行的小游戏《寻道大千》自7月起登顶微信小游戏畅销榜，后连续三月稳定位居畅销榜冠军。此外，《寻道大千》中国港台服APP版本《小妖问道》于8月上线，畅销榜排名一度到达第六，出海成绩发挥稳定。
　　海外业务不断深化，精品产品储备丰厚。7月，公司入围data.ai“2023年度发行商大奖”全球20强，成为唯一一家入围的A股上市企业。公司持续探索“因地制宜”策略，将出海游戏与中华文化创新融合，在全球200多个国家与地区开展业务，发行超过120款游戏。其中，《Puzzles&Survival》已成为中国出海游戏中的头部产品。后续储备方面，公司公告称旗下自研唯美古风MMORPG手游《扶摇一梦》将于11月在iOS与安卓各平台定档公测，其他自研产品如Q版3D异世界冒险MMORPG《空之勇者》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》以及西方魔幻MMORPG《失落之门：序章》等预计将在未来陆续发行。此外公司储备了超30款精品化产品，维持新品上线稳定节奏，不断助力公司业绩增长。
　　盈利预测与投资评级：公司稳步推进“精品化、多元化、全球化”战略，核心产品保持长线稳健经营，新游《凡人修仙传：人界篇》《最后的原始人》《霸业》等产品表现优异，Q3达到回收期贡献流水，海外业务持续拓展、深化发展，小游戏顺应趋势打造第三增长极。我们预计公司23-25年归母净利分别为33.10/38.11/43.05亿，同比增长12.0%/15.1%/12.9%，10月31日对应估值14x/12x/11x，继续维持”买入“评级。
　　风险因素：行业政策风险，核心游戏表现不及预期，海外市场游戏不达预期，汇率波动导致的游戏海外收入业绩风险。

　　2023年三季报业绩：公司于10月30日晚公告2023年三季报，2023Q1-Q3实现营业收入120.43亿元，YOY+3.12%，实现归母净利润21.92亿元，YOY-2.85%，实现扣非归母净利润20.78亿元，YOY-6.01%。分季度看，2023Q3实现营业收入42.82亿元，YOY+19.42%，实现归母净利润9.66亿元，YOY+72.06%，符合预告区间，实现扣非归母净利润9.62亿元，YOY+69.64%，超9.50亿元的预告区间上限。
　　投资要点:
　　季度间毛利率稳步回升，Q3销售费用环比缩减。
　　公司2023Q1-Q3营业收入为120.43亿元，YOY+3.12%，其中2023Q3营业收入为42.82亿元，YOY+19.42%，QOQ+7.17%，我们认为收入环比提升主要由Q2上线的手游新品《凡人修仙传》及小游戏新品《寻道大千》贡献。毛利率方面，公司2023Q1-Q3毛利率为79.20%，同比下降3.29pct，我们预计下降主要系代理产品收入占比提升。2023Q1/Q2/Q3毛利率为78.24%/78.85%/80.39%，逐季提升，其中Q3毛利率同比提升2.25pct，环比提升1.54pct，我们认为Q3毛利率同环比提升主要系小游戏收入占比提升。
　　费用方面，公司2023Q3销售费用为20.81亿元，YOY+12.81%，环比降低2.80亿元，销售费用率为48.60%，我们认为环比下滑主要系Q2处在多款新品（手游《凡人修仙传》《最后的原始人》《霸业》及小游戏《寻道大千》）上线初期的集中投放期，致Q2投放费用增加。公司2023Q3管理费用为1.67亿元，YOY+34.82%，环比提升3650万元，管理费用率为3.90%。公司2023Q3研发费用为1.85亿元，YOY-22.27%，QOQ-1.80%，季度间保持相对稳定，研发费用率为4.32%，同比下降2.32pct。
　　成功把握小游戏风口，2024年有望迎来自研产品周期。
　　已上线：小游戏《寻道大千》稳居微信小游戏畅销榜前列，同时产品繁体手游版《小妖问道》于8月底上线中国港台，并于10月陆续上线韩国、日本市场，有望带动出海流水稳健增长。手游《凡人修仙传》Q3最高位居国内iOS畅销榜第36名，表现稳健。
　　待上线：公司已获版号的储备丰富，自研产品包括《扶摇一梦》（iOS版定档11月3日，安卓版定档11月17日）、《龙与爱丽丝》、《空之勇者》、《失落之门：序章》等，代理产品包括《曙光计划》《洪荒异兽录》《代号龙骑士》《MechaDomination》等。同时公司储备3款自研小游戏，预计将陆续推出。
　　盈利预测和投资评级：公司“精品化、多元化、全球化”战略持续深化，效果显著，国内新产品周期开启，同时把握小游戏流量风口，跻身头部市场。由于公司老产品流水一定程度受暑期新品挤压，我们调整公司2023-2025年归母净利润为32.1/39.3/44.5亿元，对应EPS为1.45/1.77/2.01元，对应PE为14.5/11.8/10.4X，维持“买入”评级，看好公司储备产品陆续上线对业绩的正向贡献。
　　风险提示：市场竞争加剧、新品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、技术发展不及预期、汇率波动、政策监管趋严、版号获取进度不及预期、核心人才流失、玩家偏好改变、公司治理/资产减值/解禁减持、市场风格切换、行业估值中枢下行、海外市场相关风险等。

　　Q3营收42.82亿(yoy+19.42%,qoq+7.16%)，同比增长主要系《寻道大千》、《凡人修仙传：人界篇》；环比主要系《寻道大千》。Q3毛利率80.38%（yoy+2.24pp,qoq+1.53pp)。销售费用20.81亿人民币(yoy+12.79%,qoq-11.90%)，环比下降主要系Q3新上线游戏数量较Q2较少，存量产品处于成熟稳定期；Q3管理费用1.67亿人民币(yoy+34.68%,qoq+27.48%)；Q3研发费用1.85亿人民币(yoy-22.27%,qoq-1.60%)。Q3归母净利润9.66亿（yoy+71.89%，qoq+114.19%)，变化主要系1）公司在第二季度上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品在第三季度陆续进入稳定增长期，带来营业收入和销售利润的提升；2）公司精细化运营成效进一步凸显，存量产品生命力不断激活，国内海外业务同步推进，促进公司业绩稳健发展。
　　23H1境内收入47.3亿(yoy-6.5%)，毛利率82.2%（yoy-3.3%）。Q3，我们预计上半年上线的新游《凡人修仙传》进入利润回收期。公司小游戏持续上量，新产品《寻道大千》于6月上线，贡献Q3收入增量，考虑到回收周期问题，我们判断此产品于Q4的利润增量较Q3或更大。后续来看，还有MMORPG《扶摇一梦》（自研）、卡牌《失落星环》（代理）等有望上线。
　　23H1境外收入30.3亿(yoy-0.2%)，毛利率72.8%（yoy-9.8%），Q3，《Puzzles&Survival》、《云上城之歌》相对流水高峰时期排名有所回落。Q4起还有SLG项目《MechaDomination:Rampage》（代理游戏，代号巨兽）、《Puzzles&Chaos:FrozenCastle》（代理游戏）、《空之要塞》、《寻道大千》海外等预期陆续上线。
　　公司6月开始上线诸多新游戏，Q3开始新游戏陆续进入利润回收周期。24年来看，期待斗罗大陆以及更多微信小游戏上线。我们预测公司23~25年归母净利润为32.62/39.14/44.68（前值为34.22/38.32/41.96，因产品进度延后调整盈利预测），对应eps分别为1.47/1.76/2.01，根据可比公司23年调整后平均P/E19X，给与公司目标价27.93，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　流水不达预期风险；政策风险；买量成本提升风险；研发风险；投资收益风险

　　事件：三七互娱发布2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入120.43亿元，同比上升3.12%；归母净利润21.92亿元，同比下降2.85%；扣非归母净利润20.78亿元，同比下降6.01%。公司2023年Q3实现营业收入42.82亿元，同比上升19.42%；归母净利润9.66亿元，同比上升72.06%；扣非归母净利润9.62亿元，同比上升69.64%。
　　Q3营收提升明显，核心游戏表现优秀。1）收入端：2023年第三季度公司实现营业收入42.82亿元，同比上升19.42%，归母净利润9.66亿元，同比增加72.06%，业绩提升主要系《凡人修仙传》等新产品在第三季度陆续进入稳定增长期，带来营收和利润双提升且公司精细化运营成效进一步凸显，促进业绩稳健发展。2）成本费用端：2023年上半年公司毛利率为80.39%，同比增加2.25pct；公司销售费用率48.60%，同比减少2.85pct；研发费用率4.32%，同比减少2.32pct；管理费用率3.90%，同比增加0.45pct。3）产品表现：公司《凡人修仙传：人界篇》自九月份以来，游戏流水逆势上升，目前表现稳健。微信小游戏《寻道大千》7月登顶微信小游戏畅销榜并始终位于前列，GameLook预估月流水破亿。
　　双轮驱动稳根基，科技赋能促发展。1）研运一体持续深化：公司对当下顶尖研发技术不断探索实践，并与外部研发商共同打磨产品，未来储备中的自研产品近十款。2）出海加速：公司海外业务快速增长，公司已在全球200多个国家与地区开展业务，发行超过120款游戏。3）多元精品全面开花：公司产品矩阵精品多元，全球发行的移动游戏最高月流水超过20亿元。4）新游表现值得期待：公司2023年多款新游海内外取得优异成绩。如《凡人修仙传：人界篇》《寻道大千》（国内）《DevilM》（海外）等。5）未来储备丰厚：公司通过自研、代理、定制等方式面向海内外储备数十款精品游戏，包括《扶摇一梦》《空之勇者》《Puzzles＆Chaos》等。6）科技赋能创造价值：公司外延投资XR终端、XR内容、云游戏、空间计算、人机交互等新领域，积极拥抱AIGC技术，构建出一条成熟、完整的游戏工业化管线。7）战略合作开拓空间：公司与华为签订战略合作协议，持续加深在发行推广、深度联运等游戏核心领域的合作；同时，加强在游戏引擎、AIGC、鸿蒙生态等领域协同合作，共同提升双方在技术领域的竞争力。
　　盈利预测：公司研运实力突出，海外业务实力显著，新老游戏表现优秀，业绩有望持续稳健增长。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润33.02/38.89/44.74亿元，对应当前股价（2023年10月31日）的PE分别为13.9/11.8/10.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变化风险、市场竞争风险、核心人员流失风险、技术更迭创新风险、被中国证监会立案调查尚未有明确结论的风险等。

　　事件概述
　　公司发布2023三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入120.43亿元，同比提升3.12%；归母净利润21.92亿元，同比下滑2.85%；三季度单季，公司实现营业收入42.82亿元，同比+19.42%；归母净利润9.66亿元，同比+72.06%，符合业绩预告。
　　新游利润增厚业绩，长线运营能力亦受验证
　　2023年三季度，公司归母净利润同比+72.06%，环比+114.0%，主要系1）公司在第二季度上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品在第三季度陆续进入稳定增长期，带来营业收入和销售利润的提升；2）老游《Puzzles＆Survival》《叫我大掌柜》《斗罗大陆：魂师对决》等亦表现稳健，公司精细化运营成效进一步凸显，存量产品生命力不断激活。
　　稳居出海第一梯队，关注微信小游戏增量贡献
　　公司出海表现持续驱动业绩，2023上半年，公司境外业务收入占比接近四成，连续三届被认定为国家文化出口重点企业。此外公司坚持“品效合一”的立体式营销方式，持续拓展用户圈层、挖掘市场增量，在微信小游戏领域的先发优势得以长期保持。具体来看，现有产品同公司优势品类如模拟经营、SLG、卡牌等深度结合，代表作《寻道大千》长期位居微信小游戏畅销榜前列。我们看好微信小游戏这一高景气赛道的增量意义，小游戏产品作为第三增长点有望持续贡献业绩，
　　后续储备近30款，静待新产品周期开启
　　公司不断深化对精品游戏的挖掘和长周期的培育，通过自研、代理、定制等方式丰富公司优质产品供给，深化多元化产品布局，在MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等品类上储备了超过30款产品。从储备上线节奏看，自研唯美古风MMORPG手游《扶摇一梦》将于11月在iOS与安卓各平台定档公测，其他自研产品如Q版3D异世界冒险MMORPG《空之勇者》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》以及西方魔幻MMORPG《失落之门：序章》等预计将在未来季度间陆续发行，新一轮产品周期有望启动。
　　投资建议
　　2023年7月3日，公司将回购股份价格上限调整为不超过人民币47元/股，截至2023年9月30日，公司约完成回购计划的48.3%，持续回购彰显信心。综合考虑产品上线节奏，我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收192/215/234亿元，实现归母净利润33/38/44亿元,EPS为1.50/1.73/1.98元，对应2023年10月31日20.7元/股收盘价，PE为14/12/11倍。公司新品表现出色、产品流水基本盘稳健，随着游戏版号的稳定下发，行业监管逐渐明朗，我们认为长周期战略下公司未来业绩增长稳健且可持续，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　游戏版号政策收缩风险；新游测试不及预期风险；税收优惠政策被取消风险；人才流失风险。

　　近期事件
　　1)公司于2023年8月30日披露2023年H1业绩，其中营业收入77.6亿元，yoy-4.10%，归母净利润12.3亿元，yoy-27.7%。23Q2营业收入为39.96亿元（yoy-0.18%，qoq+6.14%），归母净利润为4.51亿元（yoy-51.72%，qoq-41.71%）。
　　2)上半年预计每10股派发现金红利4.5元（含税），不送红股，合计拟派约9.92亿元。
　　3)9月27日，三七互娱发布2023年前三季度业绩预告，预计22年前三季度归母净利润为22至23亿元，yoy-2.51%至+1,9%，第三季度归母净利润为9.5亿元至10.5亿元，yoy+69.17%至+86.98%，qoq+110.41%至132.56%。第二季度上线的新产品如《凡人修仙传：人界篇》和《寻道大千》等预计在第三季度继续提升公司营业收入，并随着新产品陆续进入稳定增长期，驱动第三季度利润提升。
　　游戏业务运营
　　1)公司主要游戏业务分为移动游戏业务和网页游戏业务，其中移动游戏业务为主要收入，23H1收入为74.77亿元，yoy-3.39%，占总营收的95.63%；网页游戏业务收入为2.53亿元，yoy-25.66%，占比为4.21%。23H1三七互娱在移动端的《斗罗大陆：魂师对决》、《Puzzles＆Survival》、《云上城之歌》《叫我大掌柜》、《小小蚁国》、和《绝世仙王》等多款长周期产品表现良好，为公司的稳健发展筑牢根基。
　　2)23Q2、Q3已经密集上线新游戏《凡人修仙传：人界篇》、《霸业》、《最后的原始人》、《寻道大千》，这些游戏表现亮眼，持续巩固长线运营优势，推动公司业务转型升级，预计将为下半年业绩奠定基础，且很多游戏分成费用的增加以及营销费用的投放发生在二季度，23下半年有望释放更多利润。
　　海外市场持续拓展，出海业务驱动公司稳健发展
　　23H1公司海外收入为30.27亿元，yoy-0.17%，总体保持稳定。近年来海外市场持续扩张，依托于多年试错及游戏出海经验，公司采用“因地制宜”的策略，进行全球化发展，其中《Puzzles&Survival》全球累计流水近80亿元,《云上城之歌》在日韩地区取得亮眼表现，目前出海业务已成为公司稳健发展的重要驱动力。
　　投资建议
　　我们预计公司23/24/25年，归属母公司净利润32.98/38.20/42.99亿元，yoy11.6%/15.8%/12.5%，对应P/E为14.28/12.33/10.95倍。三七互娱近年来稳步推进“精品化、多元化、全球化”战略，产品储备丰富，对公司未来的稳定发展经营形成了极有力支撑，公司整体营收增长业绩有望持续提升。现阶段公司具备较强成长性，估值水平合理，我们看好公司的发展前景，首次覆盖给予“增持”评级，建议投资者保持长期关注。
　　风险提示
　　游戏业务入局者增加，买量成本提高，竞争格局恶化

　　新游集中推广致业绩季度性波动，预计23Q3进入利润释放期。公司发布2023年半年报，23H1收入同比下滑4.1%为77.6亿元，归母净利润同比下滑27.7%为12.3亿元，扣非归母净利润同比下滑32.1%为11.2亿元。对应23Q2收入同比下滑0.18%为40.0亿元，归母净利润同比下滑51.7%为4.51亿元，扣非归母净利润同比下滑49.5%为4.45亿元，业绩下滑主因公司在第二季度上线的《凡人修仙传：人界篇》等新产品，加大销售费用投入，23Q2销售费用环比增加4.44亿元，销售费用率同比/环比分别提升8.3pct/8.2pct为59.1%，公司预计新品将在第三季度释放业绩，利润率将环比提升，预计23Q3归母净利润为9.5亿元至10.5亿元，同比增长69.2%至87.0%，扣非归母净利润为8.5亿元至9.5亿元，同比增长49.8%至67.5%。此外，公司2023年半年度利润分配预案现金分红9.98亿元，分红率达81.4%，每10股派送现金股4.5元（含税），按8/30收盘价计算股息率为1.7%。
　　多元转型步伐加快，长生命周期产品收入占比稳步提升。公司23H1全球新增注册用户超1.98亿人，长周期品类收入占比超50%，较2022年底提升约10pct。国内《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》等多款长周期产品仍保持旺盛的产品生命力和潜力，新上线《凡人修仙传：人界篇》《最后的原始人》等产品表现优异，此外微信小游戏《寻道大千》持续位列微信游戏小游戏畅销榜前列。23H1公司海外收入30.27亿元，占公司收入比重达39%，其中核心产品《Puzzles&Survival》2023年7月流水达3.1亿元，累计流水已超84亿，其余《云上城之歌》《叫我大掌柜》《绝世仙王M》《AntLegion》等多款出海标杆产品亦表现稳健。
　　产品储备矩阵持续丰富。目前公司国内外产品储备超过30款（其中13款自研），唯美古风MMO《扶摇一梦》、神话题材卡牌游戏《龙与爱丽丝》、Q版3D异世界冒险MMO《空之勇者》及西方魔幻MMO《失落之门：序章》等自研产品均已获得版号，《Puzzles&Chaos》预计将在近期上线海外，我们认为公司目前版号及全球化新品储备丰富，关注新游上线带动业绩持续向上。
　　盈利预测。我们预计公司2023~2025年的EPS分别为1.50元、1.74元和1.98元（原为1.55元、1.74元和2.12元）。参考同行业可比公司一致预期，并考虑行业估值提升和公司作为游戏发行运营的龙头地位，1）给予公司2023年30倍PE不变，对应合理价45.00元；2）给予公司2023年5倍PS，对应合理价40.21元；综上我们给予公司目标价45.00元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。手游新品表现不及预期；老产品流水快速下滑；海外市场风险。