事件：公司发布了2025年上半年报告，1H2025公司实现营收156.88亿元，同比减少11.75%；归属于母公司股东的净利润20.3亿元，同比增长3.96%。分季度看，2Q2025单季度营收79.28亿元,同比下降8.83%；归属于母公司股东的净利润11.65亿元，同比减少0.71%。
　　2Q25扣非归母净利润两位数增长，主营利润同比向好：1H2025公司归母净利润同比增长3.96%；扣非归母净利润同比增长9.13%。2Q2025，公司归母净利润同比减少0.71%；扣非归母净利润同比增长16.03%，实现两位数增长。主要是因为去年同期子公司江苏信托增持江苏银行股权，形成营业外收入。1H2025公司营业外收入0.25亿元，同比下降90.97%；2Q25为0.24亿元，同比下降91.34%。2Q2025，公司主营利润同比向好，盈利能力进一步提升。
　　1H25能源收入同比减少12%，能源板块业绩增长16%：1H25公司上网电量同比减少5.21%，含税平均上网电价同比下降4.59%，能源板块收入同比下降11.95%。其中，江苏燃煤机组上网电量同比增长2.21%（24年底和25年4月国信滨海港电厂共计新增投产两台百万机组，新增机组投产贡献新增量），电价下降39.30元/MWH，对应降幅8.4%（25年江苏年度双边下降40.49元/MWH，对应降幅8.94%）。受益于1H25市场煤价下行，公司能源板块盈利有所增长，1H25利润总额同比增长16.29%。此外，国信沙洲首台100万千瓦机组于7月8日正式投产运营，预计第二台年内投产；国信马洲一控一参两台机组预计今年年末投产；25年6月核准的国信扬电三期项目预计27年投产，未来公司的控股火电装机将进一步增加。
　　稳定的金融股权投资收益为公司奠定了坚强的展业基础：1H2025，江苏信托实现营业收入（金融业报表列报口径）18.37亿元，同比增长3.74%；其中，手续费及佣金收入为4.24亿元，同比减少2.65%。公司旗下江苏信托是江苏银行、利安人寿第一大股东。1H2025参股江苏银行和利安人寿的投资收益分别为13.11亿元和0.08亿元（合计13.19亿元，占比公司投资净收益的99.94%），对应同比增长1.01亿元和0.01亿元，稳定的金融股权投资收益为公司奠定了坚强的展业基础。1H2025金融板块利润总额17.56亿元，同比减少9.95%，主要系上年同期增持江苏银行形成营业外收入。
　　盈利预测与投资建议：我们维持原有假设，预计25-27年归母净利润分别为33.26、33.94和34.83亿元，对应PE分别为8.8/8.6/8.4倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：项目投产不及预期风险；政策风险；燃料价格高位运行导致成本高企的风险；电力市场竞争降低上网电价的风险；金融板块盈利风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　事件：江苏国信发布2025年中报。2025年上半年公司实现营业收入156.88亿元，同比-11.75%，归母净利润20.30亿元，同比+3.96%，扣非归母净利润19.46亿元，同比+9.13%，经营性现金流32.86亿元，同比+104.51%，主要因江苏信托偿还拆入资金减少；期内投资收益同比+0.90亿元，财务费用同比-0.84亿元，信用减值损失计提减少1.01亿元，销售毛利率13.50%，同比+1.64pct。单Q2公司实现营业收入79.28亿元，同比-8.83%，归母净利润11.65亿元，同比-0.71%（去年营业外收入高基数），扣非归母净利润11.46亿元，同比+16.03%。结合经营数据点评如下：
　　电力板块：机组投产叠加煤价下行，火电业绩持续改善。国信滨海港4号机组于2025M4投产，报告期末公司控股在运装机达17.43GW。上半年公司整体上网电量309.22亿度，同比-5.21%，平均上网电价0.439元/度，同比-0.021元/度。其中江苏煤电机组利用小时数同比-295h，但受益于新机组投产期内上网电量达202.04亿度，同比+2.21%，上网电价0.429元/度，同比-0.039元/度；山西煤电机组利用小时同比-574h，上网电量82.32亿度，同比-20.84%，上网电价0.397元/度，同比+0.006元/度；江苏燃机上网电量同比+1.30%，上网电价同比+0.037元/度。市场煤价下行对冲煤电量价压力，上半年公司电力板块毛利率13.50%，同比+1.64pct，能源业务实现利润总额13.50亿元，同比+16.29%，对应度电利润总额0.044元/度，同比+0.008元/度。边际上，沙洲发电（2GW）已于迎峰度夏期间投产、靖江扩建项目（控股1GW、参股1GW）有望于2025年年末投产，报告期内新增核准扬电三期（2GW）有望于2027年实现投产。
　　金融板块：上半年板块营业利润与利润总额分别同比+4.95%、-9.95%。报告期内金融板块业务主体江苏信托实现营业利润15.16亿元，同比+8.87%，净利润13.98亿元，同比-10.37%（因去年增持江苏银行形成大额营业外收入）；公司实现联营企业投资收益为13.19亿元，同比+1.00亿元，其中江苏银行和利安人寿分别确认投资损益13.11亿元、0.08亿元，同比+1.01亿元、+0.01亿元。
　　投资建议：首次覆盖给予“增持”评级。市场煤价持续下行叠加机组有序投产有效对冲电价下滑，我们预测公司2025-2027年归母净利润至34.24、35.55、36.87亿元，同比+5.7%、+3.8%、+3.7%，对应8月29日收盘价PE估值分别为8.6x、8.2x、8.0x。
　　风险提示：动力煤价格回升、用电需求不及预期、市场化交易导致电价波动、宏观经济风险